【专题讨论】转载香港曹仁超---投资者日记-熊二反彈進入浪B調整

kteng7739

美未来加息机会渺茫(20101108)

11月6日，周日。1994年共和党在中期选举中胜出，但并冇改变克仔的命运；相信这次亦一样，既无法改变奥巴马的医疗改革方案，亦改不了美国楼价方向。美国60％债券在未来三年到期，贝南奇有需要在未来三年维持低利率。QE2唔掂，便来个QE3。换言之，美国未来加息机会十分渺茫。

从1922年至2006年美国中期选举后的未来三个月，道指平均上升8.5%（22次中期选举后，有19次美股上升），代表未来三个月美股上升机会高达86%。

第三季美国GDP估计升2％，较第二季升1.7％略高，美国经济继续低速复苏。个人消费估计升2.6％，是2006年以来最大单季增幅；但楼价累跌至今，令不景气持续，消费反弹动力仍然不强。

中国财富管理前景无限

上月人民币加息证明无碍A股上升，反而有利银行股同保险股利润增长。内地拥有100万美元或以上现金的人愈来愈多，私人银行业务在内地发展迅速，财富管理业务前景无限。在中国十六个大城市有二十家私人银行中心的招商银行（3968）表示，目前它们的客户人数已超过一万，并以每月六百个的速度上升，客户手上资产平均超过2100万人民币。其他中资银行如工商银行（1398），亦向财富管理此市场发展，成为银行未来纯利新来源。其他业务包括IPO及Pre-IPO基金、PE基金、VC基金等，较复杂的有对冲基金、债券套利基金、商品期货套利基金、期酒投资、艺术投资等私人银行服务。

1986-87年日本为对抗日圆升值压力，把贴现率由4.4厘降至2.5厘，结果引发房地产及股市狂升。1987年10月起日圆进一步狂升，令日本股市及房地产火上加油。1989年6月至1990年6月日本贴现率由2.5厘上升至6厘，日经平均指数则由90年1月40000点开始下滑、楼市由90年6月开始回落，前者至今跌幅最多达75％，后者更达80%。日本失业率由1991年2.1%上升至2004年4.7％（最高点）。

日本第一个量化宽松政策在1992-95年生效，动用65.4万亿日圆。第二个量化宽松政策1998年推出，减税2万亿日圆，开支增加40.6万亿日圆。第三个量化宽松政策1999年推出，共18万亿日圆。第四个2000年推出，增加11万亿日圆开支及成立一个20万亿日圆基金，直接向商业机构贷款。第五个在2008年推出，动用5240亿美元去收购破产银行。最近再推出第六个量化宽松政策。至今为止，日本政府负债相等于日本GDP 175%，但经济仍然好不起来。美国经济会否陷入日式衰退？不同的是，1985-95年日圆大幅升值，令日本陷入通缩；2001-10年美元大幅贬值，令美国出现资产升值。

猫狗股炒得愈劲

QE2后，美股进入Uncharted Sea。低利率加上资金泛滥，令投资者继续涌入高风险资产，美汇欲升乏力，香港面对资金涌入亦感到无能为力，情况一如1990-97年，只有任由泡沫扩大直到爆破。澳洲则加息去阻止通胀率高于3%，中国亦系咁做，加拿大政府则发行大量债券吸收涌入的资金。如何在大风大浪中稳坐钓鱼船？近年债市股市波幅都唔细，人民币自7月起进入另一升值期，代表从今年7月起A股进入牛市第二期，上述睇法不会因人民币加息而改变。

不少在本港上市的内地企业股价已出现爆炸性上升，问题是如何在它们未大升前找它们出来。每次升市领袖股都不同，理由是上次上升时的领袖股，机构投资者早已揸重，形成在下一轮升市中，上一次领袖股必定跑输大市，理由就是over-owned！七十年代农产品、黄金及房地产是领袖，八十年代日本、台湾、南韩及泰国股市及房地产是领袖，香港那时陷入1997年主权谈判，表现时好时坏。九十年代香港股市、地产成为领袖，加上科网股时代来临。2000年进入BRIC时代，矿务股、石油股、商品及内地A股渐成主角。2010年起未来十年又如何？

去年比亚迪（1211）由8元升上90元，但今年跌幅接近50％。同样情况出现在吉利汽车（175）身上，由几角升至4.8元，之后又回落至2.5元。由此可见何时买卖十分重要。神威药业（2877）由去年10月的4元升至今年10月的27元，上升五点七倍；六福（590）由2元升至22元，上升十倍；腾讯（700）由40元升至180元；旺旺（151）由2.5元升至7元。今年7月起，大量资金流入香港股市楼市，目前港股同楼价虽然偏高却无法下调，愈是猫狗股愈炒得劲。

去年3月美国政府首次运用量化宽松政策，令美汇指数由89.62跌到去年11月的74.17，美股则大升至今年4月。11月再推出QE2，功效又如何？汇率及利率是政府调节当地经济的有效工具，而联汇制度的缺点则是令政府失去上述两大调节经济的工具。在正常情况下，当经济出现过热，中央银行可把利率推高至消费物价指数（CPI）升幅2厘或以上（例如1981年8月美元利率曾高出CPI升幅7厘，令经济迅速冷却）；反之，中央银行只要将利率压低至CPI升幅之下，产生负利率环境，便可刺激当地经济复苏。汇率方面，如将它压低可引外资流入，刺激当地经济向上；将它提升便可令资金外流，令经济降温。

央行往往受制政治因素

不过，政治因素往往左右央行的决定，例如1985年日圆偏低引发外资流入，令日本经济过热，正确做法是央行推高日圆汇价减少外资流入，同时将利率提升去对付内部经济过热。但咁做会影响日货出口竞争力，结果央行反其道而行，为减慢日圆升值速度（令外资进一步流入）而减息（令内部过热经济进一步过热），1989年6月经济泡沫化后才急急加息，以及容许日圆快速升值，资金由流入转为流出，令经济迅速冷却。到此地步，日圆利率即使降至零亦没有用，因为无法产生负利率环境，除非将日圆汇价推低，95年4月日本央行虽曾这样做，但受其他国家反对而收手。于是，日本只有长期面对汇价偏高而经济好不起来的局面。

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资产时代走向无产时代(20101101)

10月31日，周日。恒指自1997年8月起、道指自2000年1月起，俱进入反反复覆、迷失方向期，但并唔代表冇钱搵也。例如1998年8月13日恒指由6544点升至2000年3月28日18397点，以及2003年4月25日由8331点升到2007年10月30日的31958点。2008年10月28日起恒指由11133点又再上升。当然，上述都只是事后孔明，因为当低潮出现时，大部分分析员皆悲观；当高潮来临时，大部分分析员又过分乐观，结果大部分投资者在上落市中输钱，只有小部分逆向思维者才赚大钱。指数出现上下摆动，令高P/E时代走向低P/E时代，情况有如1966年至1982年的美股。

毕非德都会选错股

在2000年1月投资美股（当时道指11000点），持有十年至今回报率是多少？答案是「零」！除非你是精于选股，又或懂得把握时机，利用股市一上一落去获利。「买错股份」或在「不适当时机」入市者都要付出代价，就算你是毕非德亦然（十三年来热门股跑输大市）。在2004年12月持有华盛顿邮报（当时每股999美元，道指11000点），至今道指仍是11000点，但华盛顿邮报每股只值371美元，下跌62.8％。另一只毕非德近期在出售的股份穆廸，2007年2月每股76美元，最近是26.8美元。连毕非德都会选错股，加上他不肯止损的性格，令亏损一再扩大。反之，香港投资者如相信内地A股牛市二期(A股将进入牛市第二期的理由)由今年7月开始而投资在港上市的哈动（1133）及信义玻璃（868），今年7月至今股价已上升100％。

1987年10月股灾后，请不要说股市疯狂，只因你仍相信「buy and hold」而被「buy and sell」玩死；不相信价值投资法已被趋势投资法取代。对不起，你的思想早已落伍矣。许多时候，投资者受困于不合时宜的观念而不自觉。”Anachronism”一字来自希腊文的ana（对抗）及chronos（时间）。例如1950、60年代储蓄是美德，1971年8月当美元宣布同黄金脱钩，那时有多少港人不再相信储蓄是美德而走去理财？

1980年代，随着互联网时代来临，首先出现改变的是「零存货」（或叫Just-in-time）概念。货物从工厂到零售点中间毋须货仓储存，因此节省不少开支，无法做到零存货的企业渐受市场淘汰。随之而来是「零生产」，美国企业将制造业外判到其他国家，自己只负责设计同市场推广业务，除了无法外判的高新科技外，其他生产工序一律外判，总公司只注重核心业务，透过外判节省开支，令企业纯利自1982年起狂升，带来二十五年美股牛市。然后是「零国界」，随着各国大幅降低关税，产品畅销世界各地，资金自由地在各国流通，成功的企业生意愈做愈大。2009年1月起进入「零利率」时代，即资金接近没有成本，人们再不能依靠收利息度日，大企业利用廉价资金去扩大市场占有率，令各行各业进入「零利润」时代，即小本经营者被大企业吃掉，例如超市取代士多、快餐集团替代小食店、连锁经营替代小店。超市、快餐集团、连锁店的经营方式都是微中取利，令小店失去生存空间。工厂则进入以「快」打「慢」时代，十年前生产VCD的利润率是100％，现在是5％；二十年前生产彩电利润率100％，现在已跌至1％。因为VCD、电视机等产品，较中国工资更便宜的国家都加入生产行列，令中国生产彩电、VCD等工厂无利可图，只有生产高科技产品如iPhone、手提电脑等才可获利，但速度亦要快，因担心几年后利润率可能降至只有5％甚至1％。

品牌较资产更值钱

未来投资大方向，则是由「资产」时代走向「无产」时代。过去四十年哪些人发大财？答案是地产商或矿产拥有者，理由是1971年8月至今美元贬值，令全球资产拥有者手上的资产价格不断升值。可惜，此时代于1990年在日本结束、1997年在香港见顶，2006年在美国亦过去，相信不久将来在中国亦过去。新一代的财富来自知识产权，例如百度、阿里巴巴、腾讯、李宁、思捷环球、ZARA等品牌拥有者。这些企业拥有的只是「品牌」，而不是「资产」。品牌较资产更值钱，例如HSBC这四个英文字价值超过汇丰在香港总行的物业价值，例如《信报》两字亦超过《信报》所拥有所有有形资产加起来。我们早已进入投资「无形资产」时代！

1987年5月格蛇出任联储局主席，因大幅加息而引发当年10月股灾，从此全球投资环境起了很大变化，投机取代投资。例如94年墨西哥金融危机、97年亚洲金融风暴，以及2000年科网股泡沫爆破。每次危机爆发后格蛇便减息去对付，例如2001年1月起把利率由6.5厘下调至2002年的1.75厘，令美股从2002年10月起止跌回升，2002年贝南奇加入联储局后再把利率降至2003年中的1厘。人为地压低利率，令基金亦只有加入投机行列，因为基金需要每年提供7％到9％回报率，才能吸引投资者继续持有基金。1995年债务抵押证券（CDO）开始普及化，令美国楼市火上加油，引发1995年到2006年中美国房地产炒卖狂潮。美国房地产泡沫在2006年爆破，2007年10月出现CDO危机，2007年9月至2008年12月联储局虽然再次将利率推低至0.25厘，仍无法阻止金融海啸出现。2009年3月美国政府推出量化宽松政策，利用美元贬值去刺激股市上升。过去几十年联储局所做的一切，不但没有熨平经济周期，反而扩大其波幅，酿成惊涛骇浪。投资者必须自行建立风暴预警系统，不然便有如在沙滩上建堡垒，一个大风浪便摧毁一切。

美国的次按证券化及Alt-A按揭贷款由1995年到2005年最为普及，它们大幅跌价，是引发全球金融海啸的原因之一，资金流向国债，令利率进一步回落（但借钱十分困难）。Bridgewater（全球最大对冲基金，管理860亿美元）认为，自2007年10月起OECD国家「去杠杆化」，代表「有形资产」时代的结束。他们的投资策略正朝此方向发展：一，睇好国债，估计短期利率在接近零水平有一段很长日子。二，睇好日圆，主因是美元弱势。三，睇好黄金，相信QE2很快出台。四，新兴工业国例如中国等继续转强，OECD国家例如美国等继续转弱。五，最终通缩压倒通胀，引发另一次股市大跌潮，即DoubleDip将会出现，只是不在短期之内，估计在2012年至2014年之间。

kteng7739

叫道友戒白粉(20101115)

11月14日，周日。QE2推出后，大部分散户认为金银股楼价格必定齐齐升，忘记6月至今上述已升幅不小。有人指摘联储局过去既没阻止科网泡沫形成，亦没阻止地产泡沫形成，这次人为地刺激股市企图制造虚假经济繁荣，凶险之至也，因一旦利率恢复正常，股市泡沫立即爆破，到时又后悔莫及。

上周世银行长提出恢复金本位制，此举十分危险。自1971年8月美元同黄金脱钩后，过去四十年全球经济建基于增加货币供应去支撑消费。今天我们有否条件重返1945-71年的金本位时代？情况有如叫已吸毒四十年的‘道友’去戒白粉。不过咁，上述说法的出现，是否代表货币贬值时代快将结束？‘系统性风险’的出现产生金融海啸，起因是雷曼兄弟破产。贝南奇已向市场注资3万亿美元，才能阻止金融海啸的影响恶化。美国银行股价近期又跌了不少，证明系统性风险威胁仍在，6月底贝南奇提早透露QE2的目的，便是希望及早阻止系统性风险再现。

有人担心QE2会引发恶性通胀。在国民党管治时期，中国曾出现金圆券、关金券危机，战后日本、德国亦曾出现过恶性通胀，但美国政治稳定，是不可能出现恶性通胀的，只会有资产泡沬。

欧洲再次面对爱尔兰危机，主因是爱尔兰楼价回落令银行面对大量呆坏账。今年6月已有三万六千个楼按业主逾期不供，占总楼按4.6％，估计年底前增至二十万个。由于欧盟已成立危机基金（约700亿欧罗），爱尔兰危机应不致扩散全球。9月后爱尔兰共有550亿欧罗债券到期（由英、德及法等银行持有），可能转为爱尔兰银行股份或由欧盟基金去承担。日后爱尔兰必须大幅加税去减债，代表欧盟债务危机陆续有来。

玩泡沫必先控制入市资金

中国10月份CPI升4.4％，令上周五A股急跌，高盛估计中国将进一步上调存款保证金率，以及加息半厘至一厘。内地资金正由房地产流向股市，故相信A股回落期十分短暂。

根据过去统计数字，美国中期选举后，美股平均升9.6％。另一方面，日本在1998年第二次推出量宽政策，日本股楼不升反跌。你信边个好？作为投资者永远面对不稳定因素，应对之法是控制入市资金比例。我老曹的策略是恒指P/E8至12倍时便七三分，12至16倍便五五波，16至20倍便三七分，20倍以上只投入15％本金，呢个方法叫做Asset Allocation，各位不妨参考。其次按年龄分配，如你20岁到30岁不妨全情投入，30岁到50岁七三分、50岁到60岁五五波、60岁以上便三七分。

去年5月到今年4月，美国楼市反弹是因为政府提供8000美元退税计划，今年5月计划完结后，美国楼市再次进入呆滞期。至于股市上升能否刺激楼市？1998年9月至2000年3月香港股市向好，但本港楼市这段日子不见得很好。根据Hussman计算，标普五百指数每升10％，可令该年GDP升0.42％、翌年GDP升0.35％，反映股市对经济影响力十分有限。美国量宽政策的结果，相信同过去日本的结果十分接近，即只能令汇价回落、股价上升，但楼市仍然向下，美国未来GDP只能保持低增长甚至萎缩。

切勿穿泳裤过冬

有一名日本商人Masat，二十年前在大阪经营中小型企业，当年他用相当于50万美元的资金购入一个小住宅，去年因生意失败而出售住宅，竟只卖得二十年前售价的三分一，至今尚欠银行11万美元！Masat今年已49岁，却不知如何度过余生。野村首席经济分析师Richard Koo估计，随着收入消失，在资产升值潮结束后，上述情况将在美国出现！

春夏秋冬一年四季，股市亦一样。我老曹不敢说由2008年11月开始的升市已进入秋季，但昼短夜长的日子已经开始，各位千万不可穿住泳裤过冬！适量减持应该是不错的建议。

投资者六宗罪：

1. 过分的欲望。1997年8月至今恒生指数过去十三年共升35％，但许多投资者却希望自己年年能赚到35％回报。三分努力、七分天意，外在因素占70％，有些时候要求可以高点，例如2009年；有些时候要求须降低些，例如2008年。
2. 贪食不知饱。在股市高潮时仍100％投入，股市转势便走唔切，情况有如食自助餐，有人由头带到尾，食到肚痛都唔收口。
3. 贪胜不知输。在衍生市场过分投入，而非只占全部投资资金10％，当胜利冲昏头脑之时，完全看不到危险已在前面。
4. 树熊现象，死抓住棵树不放，而且十分懒惰不做功课，忘记止蚀。
5. 不服输。蚀本之时不但不止损，反而加码购进，结果愈跌愈买、愈买愈跌，最后亏损惨重。
6. 嫉妒。自己赚钱但不及别人赚得多而失去理智，乱了阵脚，做出愚蠢行为。

kteng7739

A股正处慢牛期

香港投资评论家曹仁超表示，上证指数在7月2日2319点完成牛市一期调整，进入牛市二期。牛市二期是慢牛期，7月上升后，8月及9月出现消化，10月再度上升。根据量度升幅，短期阻力位在3200点附近。

曹仁超认为，目前距离牛市三期仍十分遥远，最少一年以上。不少投资者每次当股市上升便以为是牛市三期来临，反而忘记了一轮牛市通常要持续3年到7年，寿命更长的有11年。这次A股上升的原因主要来自于美国宣布推出第二轮量化宽松政策，这也是A股今年7月2日止跌回升的理由。

曹仁超指出，参考1987年日元升值的经验，货币战争是令该国股市及楼价先狂升然后暴跌的原因。再参考1990年至2003年的香港经验亦是如此。再看看2005年7月至2008年11月上证A股指数结局亦差不多。当大量外资涌入中国造成货币泛滥，最后A股市场可以不狂升吗？以2005年7月至2007年9月的经验看，如中国政府一旦允许人民币有较大幅度升值，不排除另一次股市狂升暴跌重演。

详见：牛市二期不应该持有现金

内地薪酬加幅高于GDP增长 料金融地产股续升

对于本港延长股票交易时段，并将于本月22日讨论，若通过或于明年第一季实施，曹仁超表示，美国推出量化宽松政策后，担心人民币升值，A股由今年7月进入牛市二期，带动港股上升，而内地进入内需经济，相信未来薪酬加幅高于GDP增长，即使中央打压金融或地产行业，H股有关股份亦会上升。

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中国消费进入黄金十年(20101122)

美国10月份CPI只上升1.2%（扣除食物及燃料升幅只有0.6%），是1957年以来最小升幅。不过，消费者感觉完全不是这样，例如棉花升至140年新高，加上QE2很难叫人相信我们已进入低通胀期。标普500上升轨已失守后市可能有较大调整。因为美国楼价下跌压力至今仍未停止，说到底2007年起去杠杆化才是美国经济大方向。

长债信心逐渐被动摇？

1970年至2010年是通胀主导40年。70年代以黄金为主流，80年代、90年代以股票为主流，2000年以资源股及债券为主流。1970年如你用1万元作投资、今天应该变成1380万元。2011年又以什么作为主流？

人行运10年，地行运20年。美国债券违约事件逐渐环球化是可以动摇投资者对长债的信心。例如爱尔兰10年期债券孳息已由6厘上升至9厘（1995年至今最高），较德国债券利率高出6.5厘。葡萄牙外长亦威胁退出欧盟区。

中国GDP在2005年超过英国、2007年超过德国、2010年超过日本，标准渣打银行估计在2020年超过美国，理由是过去十年中国以年率10.3%上升、美国只有1.8%，未来十年中国GDP增长率仍高达8%。高盛估计需时久一点要到2027年，中国GDP才超过美国，2030年占全球GDP24%（今年占9%），即重返工业革命前水平。标准渣打认为如计算人民币未来可升值25%，中国应有能力在2020年超过美国。

到底何时中国GDP超过美国并不重要，重要是未来10年是属于中国的。未来中国私人消费渐占GDP三分二、政府活动只占GDP三分一，来自出口所占GDP比重则迅速下降。

2010年中国消费者花掉两万亿美元，中国制造业渐由出口为主，改为内需为主，反之美国为负债不断上升而烦恼（目前标普500大企业纯利64%来自美国以外地区）。未来大方向是投资中国、投资中国私营企业。摩根史丹利已投资3.17亿美元、TRowePrice1.07亿零美元、富达投资1.08亿美元入中国，过去两年每年回报高达50%，例如「百度」在过去两年股价上升327%跑赢谷歌。德银则看好中国能源节省及环保行业，今年10月中央政府宣布上述为七大策略性扶助工业中排第一位，十二五规划及十三五规划后中国可减少入口能源15%，以达致2020年减碳排放40%-45%。上述行业包括废热回收、LED、地热开发、节能材料及效率提升，未来10年应向中国中西部进军，例如成都、武汉及重庆。

未来十年应是中国消费黄金期，同期GDP增长率则有所放缓；未来十年中国消费不但强劲增长，同时消费结构出现重大改变。理由一、GDP仍保持较高增长。二、工资大幅上升。三、服务业迅速发展。四、政府公共开支大增。五、社会收入再分配。六、人口老化。七、城市化。八、储蓄率降低。

中国人名义人均GDP由1978年226美元，上升到2009年3679美元，GDP平均每年上升9.5%，但消费所占GDP却由2000年至09年下滑14%，主因这段日子出口升幅太大。未来十年消费应迎头赶上情况有如1970年后的日本、1988年后的南韩，2009年起相同情况在中国出现。此乃「U」型曲线理论由剑桥大学罗斯托夫教授发现︰经济在起飞初期消费占GDP比重反而下降，因更多资金用作投资。经济起飞后期消费才急升，因投资所带来的回报支持消费出现较GDP增长率还快的升幅；即消费股成为未来最值得看好的行业。

10月中国CPI上升4.4%（印度9.8%及已宣布加息六次，巴西5.2%，俄罗斯7.5%）。已超过官方目标3%，中国进入加息周期及信贷收缩期加上劳动人口供应增长率自2009年起下降，中国不再是廉价产品供应来源，是否代表美国自1980年起的利率回落期结束？（即CPI增长率止跌回升。）

金价进入高风险区

黄金是否见顶？很难回答。上周最高价1425美元时曾抛离200天线约16.5%，历史性高潮金价应抛离200天线20%以上才完成上升浪。目前只可说金价已进入高风险区。

自1900年至2010年全球每年黄金产量，令每年黄金在地面上增加1.5%。1971年8月美元同金价脱钩后（更早是1967年美元宣布贬值，由35美元一盎斯改为42美元）。长达四十年（严格点说长达四十三年）的货币购买力下降潮或资产升值潮到2011年是否结束？

目前是否抛空债券好时机？公元2000年10年债券利率0.7厘，目前只有2.8厘。已故总统林肯说︰「You can’t fool all the people all the time。」学回来的知识是股市是经济晴雨计（未好先好、未衰先衰）。贝南奇希望透过操控股市升降反过来影响经济方向呢个实验，能否令美国经济逃出日式命运？

1997年由泰国开始的亚洲金融风暴受害最少是中国。

2007年10月由美国开始的全球金融海啸，第一个站起来的亦是中国。但中国不是采用浮动汇率制度的同时有外汇管制，证明任何制度都有本身的优点同缺点。

在G20会议巴西总统力指美国滥用浮动汇率制度，将世界经济推向破产边沿。

相信美国今后再无法重返平衡预算案：一、目前每天美国新增40亿美元负债。二、过去三十年美国新增负债12万亿美元。三、美国政府每1美元开支中42美仙是借回来的。四、新通过的医疗改革法案，令美国未来负债又再增加过万亿美元。五、1950年美国每个退休人士背后有16人在职工作，现在是3.3人在职人士一人已退休。估计到2025年是两人在职一人退休。

台湾一项民间调查：2010年首10个月亚洲八大国际城市房价涨幅最大是香港升22%、深圳19.28%、北京17.61%，跌幅最大是东京下调6.98%、首尔下调3.04%。

香港住宅楼价约2万港元一呎、东京约1.87万港元、新加坡1.22万港元、首尔约9300多港元、台北约5100港元，深圳3900多港元，上海3600多港元，最后是北京约3100多港元。八大城市中只有东京及首尔住宅楼价在下跌、其余皆在上升。

楼价上升可能刺激通胀，例如1990年至1997年因当年港人热衷于炒楼（所谓三楼一族。即一间自住、一间收租、一间用嚟炒），在楼价上升中港人赚到钱便增加消费，刺激通胀率上升。1997年第三季至2003年第三季楼价下跌，不少人减少消费因此引发通缩。2003年9月至今本港楼价上升却不刺激通胀率上升，理由是那些在1997年买楼者才收复失地，因楼价上升而增加消费的家庭并不多，形成过去7年本港楼价上升对本港通胀刺滶有限。

打击炒楼无助压通胀

2009年及2010年本港通胀率上升，原因是美元贬值即「输入通胀」，换言之甚至政府压抑楼价成功仍无法改善本港通胀率，因为这次本港通胀率上升同楼价上升关系不大。引致通胀率上升的原因：一、货币供应上升；二、货币流通速度上升。香港政府没有印刷货币权，货币供应上升必需外资流入。美元弱势可令本港货币供应上升引发通胀，至于货币流速更加复杂。

1980年至今美国新增收入五分之四由1%人口拿走

1980年美国最大500企业CEO薪金是普通人的42倍，2001年是531倍。1976年美国最富有1%人口收入占全美GDP的9%，今天占全美24%。浮动汇率制度令收入走向两极化。1990年那年本人是攻击联汇制度最狠的评论员之一，当年希望港英政府取消联汇制度去减少资产泡沫的杀伤力。今天反成为捍卫者，以免1987年至95年的日本情况，或2005年8月至08年8月的中国情况在港出现。全球固定汇率制度由1945年开始、1971年8月才解体（香港到1983年才取消）。固定汇率制度曾为全球经济带来低通胀、低失业率、高GDP增长率环境。浮动汇率制度下全球经济却是一个泡沫连接一个泡沫，令社会贫富两极化。

无论固定汇率制度或浮动汇率制度都有本身优点同缺点，情况如「太极」阴盛则阳衰、阳盛则阴衰，两者只是相对而非好与坏。将来不是过去的延续而是充满突变。社会从来不是和谐而是充满矛盾。趋势可以随时形成及改变。世界从来不是永恒。分散投资是给那些不知道自己在做什么的投资者采用。大学教授经常将经济搞到很复杂，其实赚钱很简单，例如好好控制你的贪念及恐惧。天才与白痴往往由结果决定，例如1950年到中国投资股票者是白痴，1990年到中国做股票的人是天才。有时又看你的处境而定，例如早起的鸟有虫吃，但早起的虫则被鸟吃掉。

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暴跌是为未来进一步上升清场

香港投资评论家曹仁超本周接受中国证券报记者采访时表示，这次股市急跌是为未来进一步上升清场。由11月12日开始的调整很可能在11月底、12月初完成。未来资金会持续流向高新技术股与消费股。

前三次加息 对股市影响不大

记者：市场还会跌多久，在什么位置会有支撑？

曹仁超：上证指数由2010年7月2日2319点上升至11月12日3186点，升幅达37.4%，出现获利回吐十分正常。这次利用央行宣布收紧银根及担心利率上调作为理由，令股市急跌没有什么大不了。我们回顾2008年10月28日上证指数由1664点上升至2009年2月17日2402点，升幅44.3%后，也出现同样急跌至2009年3月3日2037点，跌幅15%（或前升幅三分一）。目前是牛市二期中的第一个上升浪调整期，估计跌幅可达到升幅二分之一，即支持位在2752点左右，最大跌幅是前期升幅的61.8%，即2651点。这次股市下调至2752点-2651点应重获支持。

记者：没有来得及出逃的投资者，现在是该割肉离场，还是期待反弹？

曹仁超：在牛市二期中止损盘不易操作，因为波幅细而且急。如没有在3186点获利回吐，现在已不宜止损。

记者：这次暴跌行情是否意味着，今年年底前A股已经没有投资机会？

曹仁超：这次暴跌是为未来进一步上升清场，作用同2009年2月17日至3月3日差不多。上次在三个星期内完成清场，然后引来更大上升浪。这次的调整极有可能在11月底、12月初完成。

记者：下半年以来通胀压力加大，您认为央行会快速连续加息吗？

曹仁超：CPI是落后指标。第一次加息是好消息不是坏消息，只要利率仍低于CPI增长率，加息只带来心理影响。通常前三次加息对股市没有太大影响。

投资未来十年新贵

记者：美元近期走强是持续性的，还是短暂反弹，美国的宽松货币政策会因为国际舆论的压力收手吗？

曹仁超：美元已止跌回升。美国二次宽松政策不会因国际舆论压力而取消。今年6月起联储局透露推出二次量化宽松政策的影响力早在7月至10月就已出现，11月12日A股的暴跌只是借消息打压。

记者：欧元区危机近期又有新进展，爱尔兰债券市场近乎崩溃，欧元区国家似乎被逐个爆破，欧洲如何才能走出危机？接下来是不是又回到美元和人民币升值、欧元贬值的货币格局？

曹仁超：欧元危机自2010年1月起一直未有改善。爱尔兰之后还有葡萄牙、西班牙，甚至意大利。目前美元完成贬值后欧元又再次贬值，这叫做轮流贬值。

记者：都说市场上钱很多，但是我们看到房地产价格不涨了，股市、期货市场下跌了，以出口为主的实体经济也不景气，那么这些多余的货币会流向哪里？

曹仁超：市场钱多是一回事，它流向什么地方是另一回事。例如2009年8月至2010年6月资金不愿流入股票市场，股市便涨不起来，反之楼价及期货却大升。今年7月资金开始流入股市，因此内地地产涨不起来。今年11月期货市场也开始下跌，相信12月会有更多资金流入股票市场。中国由出口为主的经济高潮在2007年完成（黄金30年）。2009年3月至今，因美元贬值令中国出口增长率出现技术性反弹，一旦美元转强中国高出口增长率又将结束。资金在流向高新技术股和消费股，未来10年他们才是新贵。一个经济循环期共55年到65年。前30年以工业增长为主，之后出现急跌，例如2008年；其后进入10年至15年的后工业期，以内需带动；再经过10年至20年的回落期才完成一个大循环。2009年起，中国经济进入后工业期，应有10年到15年繁荣期，然后步入长达10到20年的衰退期，例如1990年至2010年的日本。

中国证券报 朱宇

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未来十年 投资股市比地产更赚钱( 30112010)

2008年底我们仍在担心房利美、房地美、aig保险公司甚至很多外资大银行能否生存下去，2009年底我们在担心经济二次寻底，今天我们又担心qe2所引发的资产泡沫，往后我们又可能面对大型的上落市。

　　2009及2010年是中国经济goldilock期，面对美国推出qe2，担心2011年起中国经济进入再膨胀期，gdp增长率达9%，cpi升幅最高可见年率6%，然后回落至4%，全年升幅5.5%。中央政府正抛售农产品存货，为通胀率降温。2011年将由3r主导：中国进入reflation期；欧洲进入restructure期；美国进入rebalancing 期。香港既受惠于中国内地reflation，亦因美元利率偏低而受惠，继续炒上落市。

　　欧元区的问题是如何把十六国经济融合在一起的同时，又保持十六国政治独立？爱尔兰认为她们不是希腊，葡萄牙则认为她们不是爱尔兰，西班牙又认为她们不是葡萄牙，而至今意大利尚未发言。目前希腊十年期债息11.64厘，爱尔兰8.55厘，葡萄牙7厘，西班牙5.12厘。

　　法国及德国认为，爱尔兰不能再保持低税率，但爱尔兰则认为过去的低税率是吸引外资流入之最大理由。英国同德国同意借出1490亿美元及1300亿美元给爱尔兰政府去拯救爱尔兰银行，爱尔兰的主权债券已被标普公司降级，去年gdp回落10%，去年9月份失业率一度高见14%。资料显示，爱尔兰91间大银行中，有七间急需挽救；爱尔兰银行如出事，影响最大的反而是德国及英国的银行体系，爱尔兰政府则认为自己毋须承担此责任；而“欧猪五国”占欧盟总gdp的11%。

qe2难解决失业问题

　　欧盟1957年成立，目的是避免出现过去互相开战的情况。1999年1月1日欧元区由11个成员国组成，其后加入者都是经济方面较弱的成员国。欧元区的出现目的是希望阻止美国联储局滥发钞票去挽救世界经济的行为再出现，但金价反由1999年1月的280美元一盎斯升至近期一度高见1400美元，因欧洲情况较美国更差，你说怎么办？！7月2日伯南克预言将推出qe2，引发道指由9614点升至11月5日的11451点，但领先经济指数却估计第四季美国gdp只升2.4%，而失业率继续高企；10月份新屋销售较去年同期降8.1%，平均售价194900美元，已返回2003年10月水平。上述都不是qe2可解决的问题。

　　1968-1980年投资黄金较投资股票吸引，1980-1999年投资股票较投资黄金吸引，2000-2010 年投资黄金再次跑赢股票。2011年起又如何？

　　从最先实行民主制度的国家罗马帝国，到1788年法国路易十六、1875年的奥匈帝国，甚至1900年的大不列颠帝国，开始都因中产阶级长期入不敷支，政府则大量制造财赤去支持经济，最后还是倒下来，看来美国亦难逃此命运，透过购入5400亿美元有问题债券，可解决问题吗？

　　人行硬接美国一招

　　展望2011年，美国gdp增长率少于2%，qe2或可令两年到十年期债券息率下降——不过近期十年期债息回升，因预期利率回落而买债的“春江鸭”早于过去两年已入市。受欧洲主权债券危机影响，最后连德国、法国及英国都受害。中国政府在努力压抑通胀，因此而收紧银根及继续加息，以便经济能够完成软着陆。

　　从pe看，美股自1925-2009年平均pe是15倍，扣除极端例子后，大部分日子pe在22倍至7倍之间上落。以2010年纯利计，标普500 pe为18.2倍，已接近偏高水平。

　　美国政府利用qe2将通胀出口到中国，中国10月份cpi升4.4%，恐怕来年最高可见6%，反之美国cpi升幅却有限。中国人行已严阵以待，决定硬接美国这一招。中国cpi中，食物占34%，酒及香烟再占6%，在食物价大幅上升压力下，中国cpi升幅自然很大。美国cpi中，房价占42.1%，面对楼价下跌，美国cpi升幅自然十分有限。由于大家cpi组成部分不同，美国qe令中国出现高通胀，但自己cpi升幅却接近零。

　　伯南克认为中国如欲控制cpi升幅，应让人民币升值，事实并非如此简单。1985-1995年日元升值的日子及2005年8月至2008年8月人民币升值期，两国经济都曾出现泡沫并破裂，所造成的破坏十分大。周小川认为治病方式有“中医”和“西医”之分。西医是对症下药，服后很快见效，但后遗症很多；中医是动态调整，即根据病人情况调整药方，往往用十味药而且见效很慢，但后遗症极少。例如1997年中国面对亚洲金融风暴时并没有将人民币贬值，改为倚重出口退税。出口回升后，又逐步减少出口退税去保持公平竞争，措施力度看情况而定，一如中医视病人情况加减药量。

　　这次面对美国qe2及中国cpi屡创新高，中国内地可能动用十味八味药去医治，而非独沽一味——人民币升值，包括提升准备金率、加息，必要时甚至实行临时物价管制、提升工资、发放补贴，以及把短期投机性进来的资金放在一个池内，通过对冲阻止它泛滥到中国实体经济中去，以便资金撤退时再把它由池里放出去，情况有如洞庭、鄱阳湖对长江水位所起的调节作用一样。

　　渣打估计，今年内中国仍会加息一次，明年6月前再加息三次，即人民币有可能加息四次。人民大学经济学院副院长刘元春认为，今年12月房地产企业进入还款高峰期，应付款累计增速超过30%；加上今年销情下滑、贷款条件提高和票据融资难度加大等因素，估计明年中国一线城市房价有可能下降20%。住建部政策研究中心副主任秦虹在第二届中国地产年会中表示，中国居住需求仍处提升期，城市里面对更多年轻人及更多新移民迫切需要在城市中安居，另一方面中央今年加大土地供应，过去五年平均每年住宅建设用地供应是5万公顷，今年是18.5万公顷，去年7万公顷。今年加大土地供应后，明年及后年房屋供应量可望回升，大家不必恐慌房价过快上涨，面对美国量化宽松政策，中国政府亦应理直气壮地加强资本管理。

日本房地产在上世纪70年代初出现过一次周期性调整，但幅度较小；80年代初亦出现过一次周期性调整，幅度较大。踏入1990年，无论在时间上及幅度上，都是最长及最大一次回落。

　　70年代初期日本城市化大致完成，80年代初期楼价回落是因为利率太高，当利率回落后日本楼价便再上升。但1990年这次调整，是人口结构出现拐点，令投资性主导需求随着流动性改变而大起大落。1970年代日本成功超越德国成为世界第二大经济体；2010年中国成功超越日本成为世界第二大经济体。1973年日本人均收入3800美元，今年中国人均收入接近4000美元；日本从1965年到1974年gdp保持8%年率增长，中国2000年至2009年gdp保持10%年率增长。1975年起日本产业开始转型，2009年起中国产业进入转型期。

　　换言之，这次中国楼价调整类似日本70年代初期，是城市化完成后出现的温和调整，要到2025年中国才出现类似1990年人口结构出现变化所引发的长期调整。

　　1945-1975年日本用30年时间完成城市化，1978年至2007年中国亦花了30年时间完成城市化。所不同的是，1980年全球性利率偏高，在可见将来全球亦不会面对高利率。目前中国家庭房地产总量是股票资产的5倍，相信未来十至十五年中国股市升幅应大于中国房地产。“十二·五”期间中国房地产业将面临结构性调整。

　　摩根大通中国董事总经理龚方雄表示，过去十年内地房地产价格涨了五六倍，而股指只上升30%，此格局肯定会发生变化，未来十年投资股票比投资楼市更容易赚钱。

　　大企业集资股市距顶不远

　　2010年股市游戏规则叫做“选股不炒市”。你的成败由选股去决定，相信明年亦一样。价值投资法近年难以发挥，但趋势投资法又不易掌握。例如今年大量二线股表现十分出色，你又选中多少只？相信明年继续玩寻宝游戏。请留意momentum stocks，购入rising star，沽出高大衰股，投资就是look for a star，找寻可以上升一倍的对象，而非只上升10%或20%的股份。

　　2008年金融海啸后原来是最佳投资时机，2009年欧洲主权债券危机发生时原来又是另一机会，2010年6月美债大跌，证明又是购股最佳日子。根据jasn goep fert统计，每次大企业成功ipo后，股市便距顶不远，例如2000年4月26日at&t集资106.2亿美元，2007年6月21日黑石集团集资47.75亿美元，以及2008 年3月18日visa集资196.5亿美元。今年11月17日通用汽车集资157.7亿美元，以及香港aia大量集资，都是令投资者对前景开始担心的讯号。

　　中美关系蜜月期自1980年开始、2009年3月结束，随之而来的是两国关系进入冷战期，武器不是飞机大炮而是货币！美国透过大量印刷美钞去逼人民币升值，中国人行自2009年8月起透过提升存款准备金率及加息去迎战。前者在攻，后者在守。今年11月3日美国推出qe2后，两国更进入骂战期，双方皆指责对方是造成世界贸易不平衡的罪魁祸首。伯南克内外受敌，看来已不易再推出qe3；加上中国向欧洲诸国伸出援助之手，已改变了欧盟的立场，欧盟由过去亲美渐改为亲中。

　　许多人都说自己是“价值投资法”的信徒，但连每股资产账面值多少、每股纯利多少、过去五年每股纯利上升或回落多少亦不知道，其它如股息率、peg、每股营业额与市价比率、每股现金流、市价与账面值比率都不知道，怎配称为价值投资法信徒？

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欧洲问题解决后A股会再度上涨

今年6月，他说，A股将调整到2300点附近，股市果然跌到2319点后展开反弹；11月初，他又说，A股的阻力位在3200点，股市果然反弹到3186点后进入调整。

那么，此轮回调何处是底？他如何看待央行的几次出手？身处香港，对热钱流入是否感触良多？货币战争一触即发，他对未来又如何判断？本周，《红周刊》记者专赴香港，采访了资深投资评论家、有着“香港股神”之称的曹仁超先生。

调整目标2700点，仍处牛市二期

“从3186点开始，我认为本次跌幅是之前升幅的50%~61.8%，即支撑位在2651~2752点之间，这个低点可能出现在今年12月至明年第一季度，但具体会在哪一天，我无法事先预料。”对于投资者最关心的股市调整幅度，曹仁超的回答简单明确。

从长期来看，曹仁超依然坚持股市仍处于牛市二期的看法，他认为，牛市的二期是“慢牛市”，会持续二到三年时间。“从2008年底开始的牛市一期长达一年，牛市二期肯定会超过一年，估计可能会有三年，”牛市二期会有多次起伏，可能每次都会经历五浪上升和三浪调整(如图)，但一定是一浪比一浪高，处在一个上升通道之中。在这种情况下，他认为投资者千万不要追求每次都卖在最高点，买在最低点，“绝对不要奢望1卖2买3卖4买5卖，a买b卖c再买，这样的短线操作对于像我这样有着40年经验的人来说，都不是易事，何况对那些经验少的投资者，更是难上加难”。做得比较好的，每次能在5附近卖出，C附近买入已经是很好了；如果经验更少，那就选好股票一直持有，“因为牛市二期之后还有牛市三期”。

至于牛市三期何时到来，曹仁超认为，一般情况下，牛市三期需要一些因素引发，比如2007年就是“港股直通车”概念引发了香港股市的牛市第三期。“突破了牛市二期的上升通道就进入牛市三期，这时期的特点是急升急跌，在短时间内(3~9个月)就会有50%~100%的升幅，但是下跌起来也是非常迅猛的。”

对于如何判断市场所处时期，曹仁超教给大家一个简单的方法：动态PE为8~12倍时，是熊市三期(即底部)，12~16倍时是牛市一期，16~20倍是牛市二期，24倍以上是牛市三期。“目前A股的PE为18倍，以成熟市场的标准来看，估值有些偏高，但以新兴市场看仍不算什么，比如印度目前的PE就达到24倍，所以，今天买A股最多是买贵了，但不会买错。”

第二次货币战争已经打响

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之所以认为A股仍处于牛市、看好其未来，是因为对中国经济的长期看好。

“热钱也看好中国的经济，所以会持续流入。”曹仁超认为，这将会是一场货币战争，而第一次战役已经在2005年就爆发了，“美国当时并没有全力进攻，只是试试水，即使这样，也引起A股从1000点涨到6000点，再跌到1000多点”。所以，从这个角度来看，第一战，中国是打输了。

今年6月19日，中国人民银行宣布重新启动人民币汇率形成机制改革，曹仁超认为这标志着第二场战役的开始，“所以，我在6月份说股市会跌到2300点后止跌，就是因为考虑到重启汇率机制后，热钱又将进入中国股市从而推高股价。而且，美国也正好于6月宣布可能推出QE2”。不过，曹仁超认为，此次中国政府不会再像2005年那样打无准备之仗，“从现在中国政府的表现来看，表现蛮好”，一方面，为防止热钱对实体经济的冲击，“用提高存款准备金率的方法，将这些热钱牢牢拖在央行，然后央行用这些钱去买美国的国债，让资金回流”；另一方面，“每年只有3%，降低了热钱对人民币升值的预期，同时，让那些要求人民币升值的国家无话可说”；同时，“用加息的方法抑制楼市投机，让热钱对炒楼的兴致大减”。

所以，从这个角度来看，“中国政府的做法，我很欣赏。去年我就一直强调，中国千万不可走日本的老路。1990年日本人说we can say no to America(我们可以对美国说“不”)，但是今天日本人只会对美国说かしこまりました(遵命)，(说到这里，曹仁超学着日本人点头哈腰的样子)，这就是货币战争的结果”。

从目前的情况看，曹仁超认为，现在可能正处在货币战争中的瓶颈期，或者说是暂时的平静期。原因就是欧洲的问题，“用中国的古话说就是‘围魏救赵’，这里‘魏’就是欧洲，‘赵’就是中国”。爱尔兰发生了危机，需要美国出手援助欧洲，而you cant burn candles on both sides(蜡烛不能两头烧)”，所以，中国的问题先放一放，“我认为瓶颈期可能会有三到六个月”。也正因此，他认为此轮股市调整可能会持续三到六个月，股市的低点可能在今年的12月至明年1月份或者2月份。

但是，欧洲的问题是个长期的事情，并不能在短期内解决掉，“我讲的三到六个月以后，也只是美国把这个麻烦先打包(content)起来，得到了表面的平静”。相信，之后可能爆发的欧洲国家债务危机都可能成为“围魏救赵”的案例，从而影响到中国股市的运行，“把欧洲的问题暂时性地解决之后，美国就会再次开始‘进攻’中国，那时候，中国的股市就又要开始上涨了。”

消费、科技、医药，未来投资方向

货币战争打响，牛市仍在第二期，对于投资者而言，要做的就是要精选股票。曹仁超说，“我看好消费股、新科技产业股、医疗股和建材股等”。

对于消费股，曹仁超认为，投资者应该从身边去发现好股票，这个方法对于寻找好的消费股尤其重要。而细分行业里，他不看好烟酒等行业，他认为，这些行业发展到一定水平就会受到打压，而且随着生活水平的提高，烟酒的消费都会逐渐减少。“你看看日本、韩国，有哪家酒业公司做得非常大非常好？”另外，他认为，与外国人不同，中国人对于红酒，“吹牛皮的多，真正消费的少”，所以，长期来看，红酒子行业也不看好。对于啤酒，曹仁超认为啤酒的消费高峰一般在刚富起来的时候，或者说在工业高潮后十几年。以香港的经验来看，香港的工业高潮到来是在1980年，喝啤酒的文化是从1990年开始走下坡路的。据他估计中国内地的工业高潮在2007年已经到来，所以“十年前我会买青岛啤酒，而今天，如果我有青岛啤酒的话，我会考虑卖掉”。

而之所以看好高新技术股，也是因为香港经验。“1980年，我就这样对香港开工厂的人说‘要么把工厂搬去深圳，要么走高新科技’，结果被香港人说成‘挖空香港’。30年后，那些骂我的人都不知去向了，他们的工厂也都不存在了。”曹仁超认为，如今这样的情况又在长三角、珠三角发生，“我就对温州那些开工厂的人说，有两条路：一个是关掉工厂去炒股票；如果不想炒股票也可以，但一定要把资金投入到高新技术上，不然会死得很惨！”以后中国会出现像韩国的三星、LG这样的品牌，曹仁超认为，那些舍得投入科技研发、品牌建设的公司都可以投资。

对于医药股，曹仁超的建议也与众不同，他认为，相比那些治病的药，保健的药更有前景一些。“因为真正生病的人可能不一定有钱，但是买保健药的人一定是有钱的，他们不会在乎价格，而且，社会越发展，买保健品的人会越多，对健康关注的人也越多，”那些体检的设备、保健养生药都可以考虑。不过，他建议投资者一定要擦亮双眼，看清楚哪些是真正有效的、哪些是“吹牛皮”的药，“如果真正挑到好的医药股，你赚到的钱不是一倍两倍，而很可能是十倍。很可惜我在香港，不知道内地有哪些好的医药公司，这就是强龙不及地头蛇，只有靠投资者自己去发现了。”

通货膨胀不会太严重，年前或再加息一次

对于目前投资者十分关心的通货膨胀问题，曹仁超认为此次不会出现像2007年那样的高通胀，他认为“中国政府可用的调控工具仍非常多，包括临时的物价管制”。但是对于物价管制，他也有自己的看法，他认为“物价管制时间不可太长，比如1971年美国政府物价管制两年，结果反而使1973年下半年CPI狂升，所以，管制物价不可过长。”

从目前的情况来看，他认为，明年中国的CPI不会超过2007年，高点可能于明年第一季度达到6%左右，他预计，年底前央行可能还会加息一次，明年上半年可能会有三次加息。

http://www.caorenchao.com/1013.html

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欧猪五国中了情花毒(20101206)

12月5日，周日。恒指由今年5月27日18971点，上升至11月8日24988点，升幅31.7%，一洗上半年颓势。短期展望在22800点到25000点之间上落。今年5月27日升市以二线股为主、大蓝筹成为落后股。整个11月份股市时晴时雨，仍是老说话：小玩无妨，大赌伤身。

欧猪五国主权危机有如《神雕侠侣》小说中的杨过中了情花毒（耐唔耐便发作一次）。这次是爱尔兰，下一次是葡萄牙，然后西班牙，最后意大利。令未来几年欧洲经济好也好不了、坏也坏不了。过去各国央行强调独立，今天由联储局到欧洲央行，日本银行到中国人行那一间不为政治服务？

黄金表现不算出色

金价虽然由1967年35美元，一直上升到1980年1月850美元，但在1975年1月见200美元后，1976年6月一度接近100美元，调整幅度高达50%，理由是1975年至1976年中美股大幅反弹。这次2009年3月美股大幅反弹后，金价由2009年12月1226美元开始，过去1年都只是上落市，2010年黄金表现并不出色，今年11月起未来一年股市表现又如何？

2009年底最流行说法：‘二次探底’，本人在公开场合一再认为不可能。今年年底最流行说法：明年恶性通胀出现，本人亦认为不可能，反而担心资产升值期结束。投资者强调‘buy-and-hold’。在过去日子或者可以，1997年8月至今恒生指数在13年内只上升36%（或每年上升2.1%），例如2000年的和黄（013）至今仍未重返2000年水平。2007年至今的汇控（005）股价亦是大落后。今天的投资策略应是：一、如何在升市中持有表现出色的股份；二、如何在跌市中减少损失。在适当时间、持有适当的股份（right stocks at the right time）。做到此点却不容易。

1981年那年30年期美国国债利率15.75厘，是100年难得一见的高息，今天两年期债券只有1.5厘亦是少见。透过证券化而产生的7万亿美元住宅楼按揭证券（CDO）在未来日子到期要收回，形成美国住宅楼价在可见将来不易回升。QE2联储局最多亦只能购入9000亿美元债券。去年3月的QE推出，令CRB商品指数上升61.7%、金价上升54%、美汇指数回落7.2%，美国失业率由09年3月8.6%，上升至今9.6%（一度见10%），美股出现V型反弹，今年10月新屋销售较去年同期少8.1%。可以说除商品、金价、股市上升外经济未见正式好转。

伏尔克认为过去10年美元表现令全球对美国领导地位失去信心，担心是美国进入没落的开始。1990年日本占全球GDP的18%约5万亿美元，今天亦差不多（今天日圆较1990年上升很多，以日圆计是减少了）。过去20年美国GDP上升超过1倍，由7万亿美元上升到今天14.7万亿美元。今年中国GDP已超过日本全球排名第二，占全球GDP的9%。不少人在猜测20年内中国GDP将超过美国？假设未来20年美国GDP不变，中国20年内GDP需上升超过1倍才可以达到。有一点可以肯定，西方经济自公元2000年起在反覆回落，反之中国同印度在反覆上升，甚至QE2亦改不了此一大方向。

罗马帝国由公元前201年至476年、奥图曼帝国1299年至1923年、西班牙1493年至1899年、大英帝国1583年至1945年、法国1605年至1923年、美国1750年至？。罗马共677年、奥图曼624年、西班牙406年、大英帝国362年、法国318年、美国？年，历史不断重演但每次剧本都不同。

2001年至2003年联储局大幅降低利率，由6.5厘降至1厘，加上布殊总统推出减税计划，引发美元汇价大幅回落，令经济2003年起复苏。2007年9月至2008年12月联储局亦大幅降低利率，2009年3月18日推出量化宽松政策引发美元汇价另一次大幅回落，美股自2009年3月起止跌回升，GDP在2009年第四季复苏。到2010年第三季GDP增长率只有2.5%，因此11月份再推出二次量化宽松政策。如国会不决定延长2001年至2003年布殊推出的退税计划，即2011年起年，收入25万美元或以上的家庭需多付税。那么2011年美国GDP增长率多少？美国目前失业人口约1450万，另有940万在非自愿情况下做part-time（兼职），250万是临时工，至于多少年轻人因找不到工作而继续读大学便不知道。即未来5年美国每年需创造400万个新职位，才能令美国失业率重返2007年水平（少于5%）。美国GDP每年必须上升3.5%或以上，才可令未来失业率回落。

美长债已形成泡沫

2009年3月开始的美股上升理由，不是因为经济恢复增长而是来自量化宽松政策。增加金钱供应量可刺激资产价格出现上升，令投机者获利然后去消费、刺激消费市场回升。未来10年美国GDP年增长率只有1%到2%，一如过去20年日本。美国负债以每天40亿美元速度上升。今天标普500大企业64%利润来自美国以外地区，其中不少来自中国。反之房利美国房贷美每年吃掉美国纳税人6850亿美元资金。

美国劳动力参与率（即成年人有多少人在职）2010年10月数字是64.5%，是近26年最低，即美国不但失业率高，参加工作的成年人口亦是1984年以来最少。30年期按揭利率因CPI回升，明年夏季有机会见5.5厘、明年底见6厘，将进一步压抑美国房地产需求。美国家庭目前负债是1981年前的9倍，过去30年负债上升速度两倍于收入升幅，即过去30年美国经济繁荣建基于借钱消费。今年借钱买楼只需5厘息（1981年18.2厘）仍无法吸引年青人置业。如明年利率回升半厘到1厘，情况令人担心。2010年财政年度美国政府利息负担4140亿美元（平均利率2.96厘），如息率上升至5厘，年利息负担7000亿美元（假设未来负债不增加）。换言之，下一次的利率上升期对美国将是灾难。美国长债已形成泡沫，投资者宜小心。

金融海啸后美国人过度消费习惯已出现纠正，令中国以高出口增长率支持GDP高速上升的时代结束。加上中国乡村青壮劳动力有50%已进城，人口红利在消失中，代表低工资时代到2008年结束。未来中国出口竞争力必须依赖技术进步，上述并非一时半刻可以看到成效。工资快速上升如没有技术进步相配合，今天中国出口所享有的比较优势便很快消失，情况有如90年代的东南亚国家或拉丁美洲。1997年至2008年中国单位产品劳动成本已不升反降。因为自2008年起内地工资升幅已大于GDP增长率，即单位产品劳动成本开始上升。

‘十二五’规划指出，过去中国高资源消耗型经济对环境所造成的破坏已无法继续下去，如要持续发展必须重视环保，这又令生产成本上升。2010年中国超过60岁的人口占总人口12%，10年后将升到17%，即每6个中国人中有1个退休，代表高储蓄率时代很快亦过去（因工作人口减少、退休人口上升）。这些因素加起来，估计到2020年中国GDP年增长率将下降到只有6%。今天中国坚尼系数0.47，即社会贫富差距已到了不稳定的边缘。中国不像OECD国家有足够社会福利保障，如人民生活水准未获改善前GDP增长率急跌，情况堪忧。

内地国民收入增长落后GDP

2009年中国GDP是33.54万亿元人民币，是1978年3645亿元的92倍，去年M2是60.62万亿元，是1978年859.45亿元的705倍。即货币发行量较GDP增长率高出6.6倍。2010年首9个月M2已上升至69.64万亿元人民币，即人民币发行量仍在高速增长，即至今为止中央的货币政策仍是极度宽松。新增货币令1978年到1993年人民币大幅贬值，1994年1月政府宣布同美元挂钩后新增货币被资源、土地等吸收，加上1987年格林斯平出任联储局主席后美国的货币政策亦同样极度宽松。2006年开始美国楼市进入回落期，即美国土地不再吸收新增货币、形成全球资源价格上升及美元汇价贬值。

1990年中国人民收入占全国GDP的55%。1997年亚洲金融风暴出现到2007年10月金融海啸出现前是中国经济最快速增长期，但人民收入占全国GDP反由53%降至40%，2009年才略为回升到42%左右。即1997年到2007年这段日子中国GDP虽然快速增长，但国民收入增长率大大落后于GDP增长率。这段日子资方所占分配比例不断上升，劳方所占分配比例不断下降，财富分配不均形成仇富心态。

kteng7739

香港经济“吸毒”27年暂不宜戒(20101213)

2010年11月至2011年6月是QE2期。明年有没有1月效应？过去5年中4年有，不知2011年有没有。低利率肯定令债券价格上升，至于能否令股价上又是另一回事。参考2002年日本最疯狂一次量化宽松政策，虽然令日经平均数一度大幅上升，随着量化宽松政策停止后日股又打回原形。

美股又如何？股价升降主要由企业纯利决定而非利率（公用股例外），降低成本亦可令企业利润短暂上升，例如2009年及2010年。令企业纯利有突破性上升，还需依赖推出新产品或成功的收购合并（例如1990年的汇丰﹝005﹞，成功收购英国米特兰银行。过去十多年利丰集团﹝494﹞的大量成功收购及腾讯﹝700﹞成功发展QQ）。

当2008年11月中国政府推出4万亿人民币刺激经济方案及2009年3月美国政府批出7000亿美元量化宽松政策之时，我们再次进入货币泛滥时代，亦即容易赚钱时代。初期人们都不相信，钱赚得如此容易，随着时间过去，愈来愈多人加入，令股市及楼市变成“斗傻”游戏场，而不知道危险已在前面。例如2009年8月起人行逐步收紧银根对A股造成的影响。

美国30年期长债利率由1980年中的15厘，开始回落到2008年底金融海啸高潮才止跌回升。2009年3月及2010年6月在量化宽松政策下长债利率略为回落，但改变不了债券熊市由2009年开始的命运。情况有如1930年代开始共花了40多年时间，到1980年才完成债券大熊市。

上次低利率期由1932年到1938年（共6年），这次由2009年1月起计理论上要到2015年才进入另一段高息日子（亦可能早点开始）。美国失业率又接近10％，美国楼价自2007年起至今仍在回落，欧债危机下欧罗亦向“零利率”区进军，油价由35美元一桶升上90美元，金价打破1400美元，道指2009年3月起止跌回升……美国出现两个不同世界。

日本量宽效果昙花一现

现实世界、经济仍在衰退，金融市场则热火朝天。来自现实世界的利淡消息反成为刺激金融市场上升的理由。最后是现实世界被金融市场改变，还是金融市场臣服于现实世界？1995年4月日本推出首轮量化宽松政策，令日股大幅上升十多个月、日圆汇价大幅回落。1998年4月日本第二次推出量化宽松政策，日股已不再上升，日圆继续回落，之后推出第三次，第四次量化宽松政策，股市及汇市接近没有反应。

贝南奇认为美国失业率在5年后才回落到5％，上述估计个人认为仍是太乐观。因为美国工序早已出口到外国，一去不返。联储局希望透过增加货币供应去刺激美国通胀率上升，可惜连通货膨胀亦出口到外国（例如印度同中国）。美国经济2000年起已进入「三低、一高」时代。即低利率、低通胀率、低GDP增长率、高失业率。

在联汇制度下香港金融市场只有跟着美国走，但香港楼价却跟内地走，令2010年香港市场出现金、股、汇、楼价齐升局面。联汇制度的缺点是香港政府失去对利率的控制权，例如1990年中东危机后美国经济步入软着陆期而减息，香港面对中国经济欣欣向荣而出现过热。

理论上香港政府在1990年应为经济降温，在联汇制度下政府反而宣布减息令经济火上加油，恒生指数由1990年2月2日的2697点，上升至1997年8月7日的16820点，升幅达到523％，楼价由1990年2000元一呎，上升到1997年12000元一呎。1997年8月亚洲金融风暴出现，香港理应减息抗拒经济下滑，政府为捍卫联汇制度反而加息令恒生指数一直回落到1998年8月13日6544点，跌幅61％，楼价更回落到2003年第二季4200元一呎，跌幅65％。

今天联汇制度在港已执行27年，香港经济已完全适应了此制度，取消联汇制度反而不妙。我们不妨参考2005年8月至2008年8月人民币升值21％的结果，反令更多热钱流入及流走，引致2005年8月至2008年8月上证指数由1067点上升至2007年10月16日6124点，升幅473％后又大幅回落到2008年10月28日1664点，跌幅72.8％。说得不好听︰香港经济吸毒27年，欲戒毒必需付出沉重代价，目前是最不适合开始戒毒的日子。

1980年留港炒楼炒股者经历过1981/1982年的熊市、1987年10月股灾、1989年**风波、1997年亚洲金融风暴、2000年科网股泡沫爆破、2003年沙士疫症、2007年10月环球金融海啸……成功的是少数，失败者占大多数。各位要记住1980年至今是美元利率回落期，即全球资产升值期。2005年8月至2008年8月A股同样经历一个超级大牛市及超级大熊市，21世纪面对的是美国战后婴儿退休潮、中国人口红利结束日子及美国楼市去杠杆化。

世事每十年一转，1970年应买金、1980年应买日经平均数、1990年应买纳指、2000年应投资资源股同黄金。2011年又如何？以金价计1970年45美元一盎斯，现在超过1400美元。即今天美元购买力是40年前三十分一。今天月薪9000元的打工仔相等于1970年300元。恒生指数1970年1月是100点，现在23000点，上升230倍。楼价1970年100元一呎、今天卖8000元，上升80倍。

过去40年工资虽然上升30倍仍然追不上恒生指数同楼价升幅，此乃社会走向两极化背后理由。

过去10年油价大升后美国自2005年起对石油需求出现温和下跌（今年每天消耗1893万桶已回到1998年水平，较2005年最高峰时期2080万桶减少9.5％）。

世界石油需求上升来自新兴工业国家例如中国、印度等。中国不但需求上升同时在增加石油储存及大量购买石油期货，例如5年后的石油期货价每桶100美元，较现货价高，令OPEC产油国不用在目前增产（只需抛售期油合约便可保障未来收入）。中国已在努力建设输气管及高铁，或迟或早中国对石油的需求亦进入低增长期。

油价在2007年8月时只有78美元1桶，联储局在2007年9月宣布大幅减息令游资大量流入石油市场，刺激油价由78美元一桶升至2008年8月147美元。换言之油价由78美元上升至147美元一桶是货币政策造成，而非石油供求出现改变。如以能源成本计，一桶油价相等于天然气6000立方呎售价，因可产生相同的热能。如用天然气售价计算石油合理价应是23美元1桶。

由于天然气运输不方便，加上近年油页岩开采技术出现突破，方法是利用高压将含有化学物质的水打入油页岩，令天然气从中释放出来，令近年天然气供应量大增及售价回落，当天然气释放完后石油便从油页岩石中溶解出来形成新油层，可用正常开采石油方法开采。估计未来来自油页岩的石油已可供应全美石油10％用量，令美国入口石油进一步减少。

上述开采技术专利权到期后估计各国皆采用，到时来自油页岩的石油供应量可占全球石油总供应量10％以上。另一因素是每次汽油零售价超过3美元一加仑（85美元以上一桶），美国消费者便会自动自觉节约用油，相信这次亦不例外。

燃气液化煤抢石油生意

伊拉克民选政府今年开始同外资企业签采油合约，伊拉克每日石油产量将由目前240万桶一天，到2017年上升到1200万桶一天，超过目前沙地每日产量1050万桶一天。伊拉克石油存量1431亿桶，仅次于沙地阿拉伯。

液化煤亦进入大量投资期，未来成为石油最大对手。OECD估计未来25年煤需求将愈来愈大（其中90％来自中国），今天应投资煤矿股而非石油股。所谓电动汽车、太阳能、风力发电等企业有赖政府政策支持才产生利润，一旦没有政府政策支持，全部都是蚀本生意。

kteng7739

中国妈妈该怎么去教育孩子

网友襄阳Wilson：您书中有篇文章提到千金难买少年穷，那么您会为子女买“穷”或者创造一种“穷”的环境吗！这样的创富是否更加坚固一些？

曹仁超：在第三本书《论性》中，本人引述一个真人真事。1992年一位离婚后带着3个月生活费及三个孩子的中国与犹太混血的上海女子移居以色列的故事，说出中国人与犹太人思想上的不同。中国母亲认为“再苦也不能苦孩子”，结果是慈母多败儿。犹太人认为孩子应帮母亲做事包括赚钱养家，因为“天下没有免费午餐”。结果三个孩子从上海到特拉维夫后，未长大已学会赚钱，今天已成为小富。

网友：千金难买少年穷，在你的生活里面你是不是有意制造这种穷的环境？

曹仁超：我是很不高兴中国的母亲常常说，再穷也不要穷孩子，再苦也不要苦孩子，这个想法是不对的。我还是赞成我的母亲，她说，穷嘛，所以我的孩子应该苦的，犹太人常常叫小孩子去洗碗，或者是赚钱帮自己家里。今天刚刚改革开放30多年，中国人富起来了。我看到，中国的母亲对孩子太好了。这个我在香港看到的，很不顺眼，12岁的孩子，要菲佣帮助穿鞋，吃饭，样样母亲弄好了，吃饭之后，碗也不洗。这个不是对孩子好，是对孩子差。无论你有钱没有钱，千万不要对孩子太好，爱在心里面，不要纵容他。因为他老把这些认为你是对他好的。不要父亲母亲给他太多的钱，慢慢他养成赚钱的习惯的话，比你今天对他好，更加好。母亲不能够照顾他一生一世的，你不希望你的孩子一生一世是靠你去养的吧。所以我很反对再穷也不应该穷在孩子身上，再苦也都不应该苦在孩子身上这种说法。我主张让孩子从小开始明白什么是穷，你父亲有钱是你父亲的事，不要将他太多钱给孩子，让他早一点吃一点苦，吃饭都是饭来张口，这都是不好的。

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文/（以色列国家钻石公司驻中国首席代表 莎拉）

我的父亲是犹太人，二战时逃亡到上海，并在那生下我。母亲在我很小的时候就抛弃了我们，12岁那年父亲去世，我就成了孤儿。长大后，我在上海铜厂当体力女工。结婚生下3个孩子后，丈夫离我们而去。正好那时中以正式建交，我成为了第一批回到以色列的犹太后裔。初到以色列的日子，比想象中要困难许多。我不懂得那语言(父亲教的古希伯莱语早已不在以色列使用)，不懂得移民优惠政策(新移民可以有一笔安家费)。

在特拉维夫的大街上，我从上海带去的积蓄只能维持3个月的生活开支，我必须找到赚钱的办法。我苦攻希伯莱语，学最基本的生活语言，然后，我在路边摆了个投资最小的小摊卖春卷。以色列的官方货币是谢克尔，1谢克尔兑换人民币2块钱，更小的币值是雅戈洛，1谢克尔=100雅戈洛。我的春卷小摊，每天能赚到十来个谢克尔。1993年5月，我把3个孩子都接到了以色列，受到了不少邻居们的责难。以前在国内时，我一直秉承再苦不能苦孩子的原则，到了以色列以后，我依旧做着我合格的中国式妈妈。

一天，邻居过来训斥老大：”你已经是大孩子了，你应该学会去帮助你的母亲，而不是在这看着母亲忙碌，自己就像废物一样。”然后，邻居转过头训斥我：”别以为生了孩子你就是母亲……”邻居的话很伤人，可是，老大说：”也许，她说得没错。妈妈，让我试着去照顾弟弟妹妹吧……”第二天放学后，老大坐在我旁边，学着我的样子把打好的春卷皮包上馅，卷成成品，然后入油锅去炸。他的动作一开始有些笨拙，但是后来越来越熟练……老大身上的转变大得连我自己都想不到，除了帮我做春卷，他还提出由他们带做好的春卷去学校卖给同学。每天早上，他和弟弟妹妹每人带20个春卷（每个卖50雅格洛）去学校，放学回来，会把每人10谢克尔的卖春卷收入全部上交给我。我觉得很心酸，让他们小小年龄就要担起生活的担子。可是，他们没有表现出我想象的那种委屈，他们说他们慢慢开始喜欢这种赚钱的感觉了。邻居太太经常来跟我聊天，告诉我正规的犹太家庭应该如何运作，应该如何教育孩子：犹太人从来不觉得赚钱是一个需要到达一定年龄才能开展的活动，与中国的”教育从娃娃抓起”一样，他们始终觉得”赚钱从娃娃抓起”才是最好的教育方式。

她告诉我，在犹太家庭没有免费的食物和照顾，任何东西都是有价格的，每个孩子都必须学会赚钱，才能获得自己需要的一切。我觉得这样的教育手段比较残酷。但是，孩子们在学校也被灌输着这样的理念。他们比我更容易地接受这种犹太法则。于是，我决定改变以前在国内对孩子们的习惯，试着培养他们成为犹太人。

首先，我们家确立了有偿生活机制，家里的任何东西都不再无偿使用，包括我这个母亲提供的餐食和服务。在家吃一顿饭，需要支付给我100雅戈洛的成本费用，洗一次衣服需要支付50雅戈洛……在收取费用的同时，我给予他们赚钱的机会，我以每个春卷30雅戈洛的价钱批发给他们，他们带到学校后，可以自行加价出售，利润部分可自由支配。

第一天下午回来以后，我得知3个孩子卖春卷的方式是：

老三 50雅戈洛一个零售，赚400雅戈洛(20个春卷，成本600雅戈洛，销售1000雅戈洛) 。
老二 40雅戈洛一个批发 赚200雅戈洛 以后每天送100个去（销售800雅戈洛）。
老大 举办讲座，他精心把每个春卷分割成了10份，每份10雅戈洛，接待了200个听众。上缴学校500雅戈洛场地费用，赚900雅戈洛（销售2000雅戈洛，去场地500雅戈洛，成本600雅戈洛）。

我真的没有料到，只在短短数日之间，以前只会黏着我撒娇的孩子就摇身一变成了精明的小犹太商人。他们的学业并没有因此受到任何影响，为了琢磨出更多更新颖的赚钱方法，他们很努力地去学习和思考——老师授课的内容很对他们胃口，因为没有奉献精神之类的说教。

当老大在法律课上学习了移民法后，他告诉我像我们这样的家庭应该可以去移民局领取安家费。我半信半疑去了，结果一下领回了6000谢克尔的安家费。老大说因为他给我提供了信息，我应该付给他10％的酬金。我犹豫很久，终于决定把600谢克尔这笔大钱给他，他拿到钱后，给我和弟弟妹妹都买了很漂亮的礼物，剩下的钱，他说他会拿去变成更多的钱。老大用这笔酬金邮购了一批在（中国）国内很便宜的文具，然后去学校进行售卖，利润再投入继续进货，1年以后他户头上的金额就已经超过了2000谢克尔。

尽管老大很会赚钱，老二比他更领会犹太法则的精髓——犹太人共同的一点是，从事那些不用投入本钱的行业，从事其它人不做的、无须花钱和投资的工作。干我感兴趣的事情，让别人来付钱。他赚的是不需要成本的精神领域的利润——老二以他14岁的年龄和文笔，竟然在报纸上开设了自己的专栏，专门介绍上海的风土人情，每周交稿2篇，每篇1000字，每月8000雅戈洛。

老三是女孩子，因为比较矜持，也没有展露出赚钱方面的才能，但是我在她身上欣慰地看到了犹太人对生活的乐观和优雅。她学会了煮茶和做点心，每天晚上，她会精心煮一壶红茶，配上她自创的口味不同的点心，一家人围坐下来边吃边聊天——老三的点心有点中西合璧的味道，两个哥哥都很喜欢。

不过，这些点心不是免费的，两个哥哥支付的点心费用，刨开成本和每天需要交给我的费用外，老三也能活得很滋润。

当我们家的资金越来越丰富的时候，我们一家4口合资开办了我们家的中国餐厅。我占40％股份、老大30％、老二20％、老三10％。当我们家的餐厅越来越有名的时候，我也引起了很多关注。当我获得拉宾的接见后，我成了以色列的名人。此时的我已经完全掌握了希伯莱文，再加上我的母语中文，我最后被以色列国家钻石公司邀请担任驻中国首席代表。

当我回国任职的时候，孩子们也跟随我一起回到了中国，有了中国孩子作为比较对象之后，我方才发觉我的孩子成长得比我想象的还要优秀——在回国之前，每个孩子都去购买了很多以色列产的物品。

回国之后，老师来找我了，她说我的孩子在校园推销来自以色列的商品，从饰品到民族服装甚至到子弹壳无所不有，她建议我好好管教一下孩子。我告诉她，我无权干涉我孩子的行为，这是他赚取他们学费的方式——因为，我已经不再负责他们的所有学习费用。老师的眼睛顿时瞪得大大的，她理解不了像我这样月薪5000美元的母亲竟然会不给孩子学费。我请她品尝一下女儿做的在家售价2块钱一个的小点心，微笑着告诉她：“这是我的孩子在以色列生活几年以来，学会犹太法则的产物，我相信他们将来都会成为优秀的人才……

在随后的高考中，老大进入了旅游高等专科学校，他说他要成为专业的旅游人才，然后去以色列开办自己的旅游公司，垄断经营中国游；第二年，老二考入上海外国语学院，他说他的理想是当一个作家，在不需任何投资和奉献的前提下赚取利润；老三说她会去学中国厨艺，当一个顶级的糕点师，然后去开办全以色列最好的糕点店……

犹太人用敲击金币的声音迎接孩子的出世，赚钱是他们人生的终极目标，至于教育、学习都是为了达到这个目标必须经历的过程——而中国的父母，哪怕心中憧憬无比，但却从来不肯挑明这个话题。这句话很难说吗？其实只是简单的一句：“孩子，我想当一个富豪的妈妈……”

kteng7739

内地投资者应乐观看待A股(video)

http://www.caorenchao.com/1046.html

kteng7739

还是看他的文笔好。。

kteng7739

恶性通胀不会出现(20101220)

12月19日，周日。2008年12月我老曹建议大家去博熊市中的最大反弹，当时估计升幅在50%到61.8%之间，事后证明升幅高达100%。2009年12月我老曹不相信今年会出现Double Dip（二次探底），投资策略由大价股转向二线股。如今2010年12月，对未来一年展望又如何？我老曹相信，内地通胀率将于明年第一季见顶，股市进入「升也升不了多少、跌也跌不了多少」局面。明年全球GDP增长率进一步放缓（但没有衰退），是时候采取较保守投资策略，以及沽售周期性股份（Cyclical Stock）。我老曹不相信恶性通胀会在2011年出现。
美债步入漫长熊市
东西方经济此起彼落，历史早有记载，由罗马帝国兴衰史到中国唐宋时代，由欧洲文艺复兴到英国工业革命，以及美国的网络时代结束。2000年起，西方的力量及信心在减降，中国则实行权威主义及有中国特色的资本主义制度，无论力量及信心都在膨胀。东、西方力量会否有另一次大转移（过去每次转移都并非和平地进行）？
令人担心的是，美国债券牛市已经结束，正步入漫长熊市。
「日圆先生」木神原英资担心2007年开始的美国经济衰退期可能一直伸延到2018年！在这方面日本最有经验，过去二十年日本面对亚洲金融危机、俄罗斯债务危机、2000年美国科网股泡沫爆破、2007年环球金融海啸，一次又一次，拥有一亿二千六百万人口的日本透过政府增加借贷去应付问题，导致今天日本政府已成为OECD国家中最大负债国。以2010年6月为例，日本负债9040亿日圆（10.8万亿美元），即使日本利率长期接近零，但经济复苏却遥遥无期，如今欧洲希腊、爱尔兰……一个接一个陷入日式衰退，美国情况亦不见得好到哪里。1933年美国总统罗斯福透过将美元大幅贬值（一盎斯黄金35美元改为42美元，以及国有化全美的民间黄金去增加货币供应量），美国经济虽然一度反弹，但到了1937年出现二次寻底，要到第二次世界大战结束后的1949年才真正复元。
日本95%负债由国民持有，因此没有资金外逃的问题（日本政府只向人民及企业借钱）。但美国不同，一旦动摇别国对美元的信心，将会十分麻烦。另一方面，「日圆先生」不认为人民币大幅升值可解决美国及欧洲的问题，一如1985年至1995年日圆大幅升值并没有解决美国的问题一样。
1987年4月1日三十年期债券息率7.6厘，到同年8月已升到9.2厘，但股市继续上升，至87年10月出现股灾。1999年4月三十年期债券息率5.4厘，同年12月已升至6.55厘，股市照样上升，到2000年3月科网股泡沫爆破。2010年9月三十年期债息3.5厘，最近已升至4.5厘，美国股市照样上升，最后结果又如何？
3R解决方法各异
美国财赤仍在上升，国会已无力阻止；欧洲主权债券情况亦令人担心。
中国11月份通胀率升幅5.1%，看来仍会上升。上月已同大家谈过3R问题，即中国面对Reflation（通货再膨胀）、欧洲面对Reconcilliation（妥协）、美国面对Rebalance（平衡赤字），各有各的难题，因三大地区面对的问题不同，解决方法亦各异。美国正努力刺激GDP加快增长去降低失业率，欧洲在研究如何阻止主权债券危机扩散，中国则努力控制通胀率进一步上升。2011年又如何？
由2008年11月低点至今两年多时间，恒生指数升幅超过100%。美国债券已较六个月前回落不少。12月16日看好的分析员占48%，看淡只占26%。在此水平作2011年投资展望，难度极高。
2011年大方向：一、美国GDP增长率由2009年负2.6%变成2010年的4%，明年会怎样？增长2%或更低？二、美元汇价又怎样，会续落或止跌回升？三、欧洲主权债券前景又如何？受控制还是进一步恶化。四、人行一再提升存款准备金率，但中国通胀率仍在加快上升，因利率仍低于CPI升幅2.5厘，明年政府会否出辣招？五、去年美国有QE，2010年有QE2，明年有否QE3？六、美国正面对通缩压力，中国则面对通胀压力，香港挟在两者之间，2011年香港经济最终是跟美国走，还是跟中国走？
去年3月至今，标普五百指数已反弹前跌幅61.8%（由2007年10月11日的1576.09跌至2009年3月6日666.79，共跌909.3；反弹前跌幅61.8%可见1227点，再加出错率3%，即上阻力在1264点）。由去年3月6日这次美国升市，到底是牛市开始还是熊市大反弹？11月5日道指见11451点，已超过4月26日11258点，指数创新高，但当天创五十二周新高股份只有431只，反不及4月26日的674只多，两者出现背驰。
去年8月A股牛市一期调整期开始，到今年7月结束，稳固的企业纯利增长加上宽松的财政政策，令A股牛市二期从今年7月开始。为了控制通胀率，政府明年改为采取稳定财政政策，同时强调「保八」（即GDP保持8%增长）。估计CPI高峰在明年2、3月达6%，下半年起开始回落，估计2011年CPI全年升幅介乎4.5%到5%。A股大方向仍是反覆向上，估计明年企业纯利升幅仍有15%。今时今日不少A股股价较H股便宜，随着明年下半年内地通胀率回落，A股股价明年下半年应追上H股，未来A股有机会上升20%。
中国人口流动将反方向流动
过去三十年有数亿劳动人口由农村流向城市，2009年中国城市化水平46.6%。
至今仍有1.45亿农民工，虽然已在城市工作，却享受不到「市民」待遇，成为了城市内最穷的人。2010年起重庆首先取消城市户口与乡村户口之分，即农民亦可取得城市户口，估计未来将向其他城市推广。未来二十年，估计仍然有4亿农民工进入城市打工。
今天中国工人每小时只赚80美仙（德国工人每小时赚30美元、泰国工人每小时赚2美元）。根据「十二五」规划，未来中国工资进入快速上升期，因为廉价劳动人口供应增长率在急跌。1930年美国城市人口已超过农村，到1950年美国人口59%在城市、41%在郊区，人流开始反方向发展（1970年首次出现郊区人口超过城市）。到1990年60%人口住在郊区、40%人口住在城市。
2009年中国46%人口住在城市，相信很快达到美国1930年水平（即城市人口超过农村）。随着高铁大量兴建，中国很快会出现人流反方向发展，情况有如三十年代美国政府大量兴建超级公路，令1950年起美国城市人口向郊区转移。因为住在郊区的美国人可透过汽车保持与城市联系，同时又可享受郊区生活。
1960年美国制造业劳动力67%仍在城市，到1980年下降至25.8%。1980至90年零售业所占比重，每1000美元消费之中有728美元来自郊区，只有272美元来自城市。制造业在政府主导下亦向郊区转移，例如飞机制造、军火、电子产品、电脑软件设计等。今天美国只有最有钱的人同穷人才住在城市，中产阶级大部分都住在郊区。
2009年中国北京开始出现人流反方向发展，即人口不再涌入城市，反而流向郊区。2010年起上海及广州亦开始出现上述情况，令到一线城市内的物业价格自2010年起开始回落。由此趋势看，未来郊区楼可能更有升值能力。
尽早建立个人投资策略
2010年9月中国三十个大中城市住宅平均售价分别为：上海（25231人民币一平方米。下同）、北京（20382）、杭州（18219）、深圳（16242）、宁波（15519）、南京（13330）、广州（12218）、天津（11669）、厦门（11623）、大连（11348）、福州（10417）、青岛（9671）、海口（8003）、成都（7780）、昆明（7751）、济南（7662）、哈尔滨（7433）、武汉（6710）、南宁（6605）、郑州（6537）、重庆（6443）、南昌（6440）、兰州（6408）、西安（6253）、渖阳（6151）、太原（5984）、合肥（5854）、长沙（5574）、贵阳（5286）、长春（5277）。
至今我老曹仍不明白为何大部分投资者仍没有建立TradingSystem（交易系统），经常凭个人看好或看淡决定买卖，看对便以为自己是股神，看错便赖别人是衰神。以上述方法在市场投资，最终必败！请及早建立自己的投资策略，然后严守。

kteng7739

富豪不比普通人聪明(20101224)

12月23日，周四。2010年又到结束时候，以恒生指数计升幅极之有限，但个别二线股有些上天堂、有些落地狱。

展望2011年见不到大抛售可出现(例如跌幅5%到10%)。但个别股份未来升降幅度仍十分大，初步展望将是一个较平静的股市。

今天已进入投资无国界时代。中国、印度、巴西等受高通胀困扰，美国、欧洲、日本则面对低GDP增长问题。

2011年甚至出现个别国家股市背驰现象，例如今年新兴市场兴旺令全球原材料价上升。

2010年美股升幅不俗反而上证指数略为回落，理由是上证指数2008年11月至2009年8月升幅大，需调整；美股2009年3月才起步上升。展望2011年金价亦到了停一停、唞一唞时段。如原材料价明年稳定下来，中国股市可看高一皮。

在一个公平竞争的社会，贫穷令人羞耻；在一个不公平竞争的社会，富有才令人羞耻。当今世界上几乎没有人不想成为富人，但社会上富人为什么仍这样少?有人说富人较普通人聪明。个人在投资市场超过40年认识有钱人唔少，并不认为富人较普通人聪明(有些反较普通人愚蠢)。

中学生投资得宜赢博士

以阿德与阿伟为例，阿德中学毕业后到社会做事，阿伟继续升学念了两年预科、四年大学、出国三年后拿了个博士回港到大学教书。阿德则中学毕业后每年将收入中的1万元用作投资，每年回报只有10%不算出色。

阿伟30岁回港时阿德已有17.5万多元身家(第一年投资1万元加回报变成1.1万元，再投入1万元第二年变成2.31万元，第三年再投资1万元……)。阿伟在大学教书第一年年薪已高达20万元，其后过着十分舒适生活，假期便去旅游，属于月清一族(即每月收入都花掉)。阿德则继续自己的投资大计。

到40岁时，阿德已有63万元、阿伟仍是月月清，50岁时阿德有180万元，阿伟仍是月月清，到65岁两人都退休，阿德共有870多万元财富、阿伟仍一无所有……。

阿伟读书较阿德多，过去每月收入亦较阿德多，为何退休时阿德却成为千万富翁，阿伟却一无所有？分别是阿德每年拿收人中1万元去投资，每年增值10%，此一小小分别，结果可以这么大。

回顾1967年至今一次又一次危最后化为机，最近一次是2008至2009年的金融海啸。30年代苏联经济学家Nikolai Kondratieff认为大量正常泡沫带来超级大泡沫，超级大泡沫爆破引发1930年代美国经济危机，最后是经济循环(economic cycles)而非政府力量，再次推动经济繁荣!

可以说自1971年美元同黄金脱钩后，美国经济便出现大量正常泡沫最后带来2007年的超级大泡沫，并在2007年10月爆破，2009年3月推出量化宽松政策只能延长衰退日子，而无法消化有毒资产，最后有赖经济复苏力量而非政府力量，再次推动另一次经济繁荣期。

《北京晚报》最近有一名老读者张先生向报馆讲述亲身经历。1947年他的父亲用400大洋兑成100英镑，买入汇丰股票存放在英国一家银行内，六十三年过去，今年他年届70岁想起父亲在临终前提及此事，于是去信英国那间银行查询此事。英国银行说只要他证实自己同父亲的关系，他父亲所拥有的股票至今仍保存在该银行内，目前市值270万英镑，约2800万元人民币。

有信心无智慧投资堪忧

六十三年汇丰股价共涨了2.7万倍(或平均每年17.6%)。由此可见复利的威力，但未来六十三年汇丰股价能否再涨2.7万倍？是一个十分值得思考的问题。过去一年恒生指数只上升3.5%，去年底个人曾估计2010年是炒股不炒市，二线股上升1倍、2倍者比比皆是。因为在经济复苏初期，二线股一定跑赢大蓝筹的。未来一年又如何？担心是Fight the uphill war。今年被忽略的工业股最近纷纷抬头。

投资应买Turnaround stocks，例如年初的电盈(008)，下半年的德昌电机(179)都是衰了很多年后情况出现好转的股份。其次是买增长股，即那些企业纯利每年可上升25%或以上的股份，例如叶氏化工(408)、伟易达(303)等。

不要高追周期性股，例如汽车股、珠宝股的O今年11月已到了极之不合理水平，投资要小心(如发现买错便止损，不要相信明天会更好)。

不要参加什么「投资训练班」。世上没有只上几堂课便可以发达这回事。这些训练班只会增加你的信心却不能改善你的投资技巧，日后只会带来更大的损失，有信心而无智慧的人最令人担心(2007年10月的金融海啸、请问有那一间大行可以逃得过？连大行内的专家都做不到的事，你上几堂课便可以学晓？这类课程事后解释头头是道，事前分析则一塌糊涂)。

根据World Institude for Development Research研究，全球低收入50%人口只拥有全球财富2%，全球最富有2%人口拥有超过全球财富50%，超过30亿人口每天开支少于两美元，贫富差距在过去40年不但没有收窄反而在扩大，令人震惊的趋势是过去20年中产阶级人口不但没有上升反而在减少，即全球财富愈来愈集中在2%人口手中。

在外国家族企业接班问题早已解决，在香港及内地问题仍然存在。

一、以子女作为接班人。应先了解子女对子承父业有没有抗拒？今天的富二代不少一早已被送国，回来后一肚子洋墨水，国际视野很好，但可能水土不服(香港及中国环境，说到底不是外国)。例如同公司老臣子沟通及企业在父亲管理下的华人作风，能否一下子全盘西化？处理不好不少企业从此走下坡。

二、接班人非由子女承继。中国领导人对外人信任程度一向不高及华人出任CEO日子尚浅。在不少家族企业内当CEO，一旦同家族成员意见出现分歧，董事长听谁？不少董事长过着半退休生活，却仍然十分关心自己一手创办的事业及老员工，往往「每事问」弄到公司CEO十分尴尬。不少老员工亦有兴趣向董事长打小报告做人情，董事长又会向CEO给点小意见弄至CEO不知如何是好。

1985年中美贸赤只有600万美元，到2010年首8个月中美贸赤已超过280亿美元，8个月数字较1985年全年大46倍！这些资金(接近1万亿美元)中国政府大部分用作投资美债，令美债利率在过去25年大幅回落，目前小心美债泡沫在爆破中。

公元2000年至今美国共失去10%中产阶级职位，由当年7200万个下降至目前6500万个；至于制造业职位由公元2000年至今失去全部制造业职位32%，超过4.2万间工厂倒闭。2009年底制造业工人数目少于1200万(相等于1941年数字)。从事电脑生产工人2010年数字较1975年更少。

职位流失大学生当waiter

不要以为高科技产品市场仍由美国控制，1998年全球高科技产品出口市场美国占去25%、中国只占10%，2009年美国只占15%、中国已占20%。1992年美国服务员(waiter)中有11.9万人是大学毕业、2008年有31.8万人是大学毕业。至于收银员(cashier)1992年13.2万人是大学毕业、2008年是36.5万人。美国20%大学毕业生都跑去从事低技术工作？理由是连大学毕业生亦找不到好职位，发挥所学。

今天美国有1510万人失业、900万人做临时工、另有250万人从事自己不愿意做的工作，即2600万美国成年人有麻烦。1970年67.1%美国成年人就业，1997年起逐步下降，2010年只有62%美国成年人就业，闲置人口数目十分大。

1997年亚洲金融风暴出现后，各东南亚国家透过贬值去增加出口竞争力，2008年美国发生金融海啸，美国欲透过美元贬值去增加出口竞争力但不成功。2009年3月只有推出量化宽松政策顶住先，2010年11月美国全职人员数目只有1.11亿，兼职者2760万，年收入2万美元或以下。在美国年收入2万美元或以下是不足够养妻活儿的。

目前共4200万美国人在领取food stamps，占美国总人口15%。今年11月推出QE2已未能令美债利率进一步回落，自2010年8月起美债利率在上升，今天10年期债券利率3.5厘，代表过去三个多月升幅超过1厘。

我们这一代皆相信物业是一项可信赖的投资，根据美国统计处资料：1940年至2004年美国物业平均每年升幅只有2%(1940年前美国物业售价更是不断地回落)。

再根据NedDavisResearch统计：每次美国失业率高于6%楼价都不能上升。

楼价不断上升只在我们这一代出现，会否随着战后婴儿潮步入退休期而带来长期楼价回落期？上述情况自1990年起已在日本开始。

The Law of Diminishing Return甚至在香港大学教育投资上亦体验无遗。60年代大学毕业生是天之骄子、70年代硕士生仍受人尊重、80年代非博士或MBA毕业不可。到90年代大学生地位已由天上跌回地面变回普通人(同没有读过大学分别不大)。

今天的大学生不少更被标签为80后，反之接受大学教育的成本在过去50年却上升10倍、大学生在社会上的地位却回落90%。甲骨文的CEO拉里.埃里森在耶鲁大学2000年毕业典礼上的演词发人深省：他认为自己成功的理由是因为没有完成大学毕业。比尔盖茨(微软主席)没有、苹果电脑主持人没有、戴尔电脑主席也没有，其他如facebook掌门人扎克伯格也没有……这段话几挑战现代教育制度。

根据统计数字：亿万富翁中25.4%是大专毕业、24.6%是大学毕业、22.6%是高中毕业，反之博士生很难成为亿万富豪，其次是硕士，最后才是小学生(承继回来者例外)。即是说最有学问的人及教育不足的人都很难成为亿万富翁。

kteng7739

牛市二期至少还可持续一年半

今年年尾，A股颇为低迷。在货币政策走向偏紧的背景下，2011年的股市如何走，投资者如何操作，也许是人们最关心的问题。记者带着这个问题采访了今年以来，对市场判断颇准的“香港平民股神”曹仁超。他认为，A股由今年7月2日起已进入牛市二期，2011年上证指数一定会突破今年11月创下的高点3186 点，下方的支撑位是2800点以下2573点之上，预计牛市二期将持续到2012年下半年。

“2008年11月中央政府推出四万亿人民币刺激方案，令中国自2009年起正式步入由内需带动型经济增长期。”曹仁超表示，从1975年至1989年日本的经验或1984年至1997年的香港经验来判断，中国这段内需带动型经济繁荣期可维持10至15年。由内需带动型的经济通胀率通常较工业繁荣期高。以日本为例，在那段日子日元面对很大升值压力。再以日本、香港为例，同期股市及楼市都是反复向上。“换言之，中国上证指数自2008年11月起进入另一牛市。此次牛市一期高潮在2009年8月4日3478点，获利回吐到2010年7月2日2320点结束，而后进入牛市二期。”

曹仁超告诉记者，牛市二期通常以股票个别发展为主，时间十分长，一般长达两年或以上。他预计A股由2010年7月到2012年下半年仍是牛市二期，市场表现以板块轮动为主。2010年11月11日上证指数创下的高点3186点，在2011年迟早会被升穿，下次支撑位是2800点以下2573点之上，即每次上证指数回落到2600点至2800点之间都可作为吸纳机会。

对于何时投资哪一板块，曹仁超坦言自己身处香港对此并没有深入研究，因此不作评论。“我只知道上证指数已进入牛市二期，这段慢牛期由2010年7月开始，相信可一直维持到2012年下半年，大方向是一浪高于一浪。”

而对低估且低迷的房地产，曹仁超认为2011年内地楼价将进入涨也涨不了、跌也跌不下去的横盘期。他解释说，内地楼市在经过2009年及2010年大幅上升后，货币政策紧缩对于楼市的压力已经越来越大。以往的经验显示，由央行抽紧银根到物业市场有大反应通常需时6个月到18个月。因此，由2009年8月开始的抽紧银根行动，预示着2011年起内地楼价进入无法大幅上升期（个别二、三线城市例外。）

中国证券报记者 钱杰

kteng7739

港股好股票估值已不低

观乎各大投行的「大合唱」，今年港股仿佛将牛市再现，一派不买就笨的气氛。然而一直独立独行、被内地媒体喻为香港股神的专栏作家曹仁超，却没有盲目乐观。他以结婚作比喻，认为前年的投资机会犹如在大学时，容易追到好对象，而踏入2011年，好股早已估值不低，再难找到又平又靓的好对象，故此曹仁超坦言，对今年后市前景也「看不通」。

去年第四季，港股惊涛骇浪，恒指先见高位后回落。对此，曹仁超表示不感意外，皆因走势上，港股由去年10月份开始行出一个完美的头肩顶形态，加上资金有班师回美国的迹象，恒指回落也理所当然。以全年计，恒指去年升幅仅5.3%，惟曹仁超相信，港股经两年反弹后，踏入2011年，众多股份估值已高，好公司如以不合理高价买入，一样无运行，形容今年再入市投资的成功机会已大大减低。

蚀皮也不要蚀本：宁缺勿滥因此，曹仁超表示，今年投资股票，就有如年青人选择结婚对象一样，应该「遇啱先嫁」。他指，自己一直赞成时下的年青人在大学时代就要结识男女朋友，皆因大学时代选择多，一旦出来做事，好的买少见少，因此能够从中选择一个适合的结婚对象，只会愈加困难。

因此，随着2009年及2010年两年升市过去，曹仁超相信，2011年的股市就如年青人出来做事，选择机会大减，故奉劝各位今年投资，应该抱住「蚀皮也不要蚀本」的心态，正所谓宁缺勿滥。

他举例说，自己今年一定不会再留意所有跟消费有关的股份，比如家电股、消费零售股及汽车股等，皆因他认为，这些股份的估值均已属于超高水平，再追入价值低。

他又指，拣对象要看条件，2011年要入市同样也要合乎三个条件，首要就是技术走势是否已买入讯号，如相对强弱指数（RSI）是否出现背驰等买入讯号；其次，是大市多次低位不破，大市一日未见底，也未呈现入市价值；再者，就要视乎政府有否出招救市。

曹仁超一再重申，在股票市场中，首要法则就是不要预测市场去向，只要跟着市场走。因此，一日买入讯号未呈现，他建议大家「一动不如一静」。

看好台股欧债问题手尾长

外围市场方面，曹仁超透露，自己较看好台湾加权指数，展望可以突破一万关。至于2010年影响港股深远的欧债危机，至今情况未见好转，曹仁超相信，欧债问题仍会延续至2013年，欧猪五国的其余「三猪」均会陆续爆破，展望今年有机会率先爆破的是西班牙。但由于他一直坚信股票市场中，有危先有机，故直言自己也正等待西班牙欧债问题的爆破，以把握入市机会。

欧债问题未解决，故曹仁超相信欧罗今年定必继续弱势，美元有望反弹。他表示，今年上半年，仍看好美国多于内地市场，皆因他展望在美国第二轮货币宽松政策下，今年首四个月表现不会太差。此外，对于金价及油价近期持续攀升，曹仁超认为，两者已呈现超买状态。

kteng7739

2011年中国股市仍是板块轮动为主

2010年股市的最后一个交易日，沪深两市双双收获两根分量十足的大阳线。沪指报收2808.08点，涨幅1.76%；深成指报收2458.55点，涨幅2.63%。沪深两市成交合计2006亿元，较周四放大近两成半。

仔细观察沪指年终的收盘点位：2808.08点。一连串的8字是巧合？还是今年股民将大”发”的前兆？为了寻找答案，本报记者专访了著名的”香港股神”曹仁超，他认为，明年绝对还在牛市之中，沪指在2011年上攻3186点是大概率事件。

曹仁超，原名曹志明。他说，给自己改名叫曹仁超是因为希望能成为”超人曹”。现在，他的期望稍有偏差却成了现实，因为在内地，股民们将他奉为”香港股神”。

牛市二期特征

记者（以下简称”记”）：您如何判断当前的A股，是否仍处于牛市二期？牛市二期的特征是怎样的？三期何时到来？

曹仁超（以下简称”曹”）： A股由2010年7月到2012年下半年仍是牛市二期，市场表现以板块轮动为主。牛市二期通常以个股发展为主，部分股票可以在牛市二期上升100%到200%，有些股票可回落50%或以上，直到牛市三期再次进入全面上升期。但牛市二期时间十分长，一般长达两年或以上。

参考70年代及80年代香港两次牛市走势，70年代香港牛市二期长达两年，80年代牛市一期因受香港主权回归影响，股市发展不清晰。如以1984年7月作为香港牛市二期起步，至1986年4月大约有两年。因此，有理由相信，由2010年7月2日开始的上证指数牛市二期可维持到2012年年中，2012年下半年开始进入牛市三期。 2013年或2014年完成牛市三期，达到2007年10月16曰A股高点，即6124点才完成整个牛市。

调整看支撑位

记：近期市场表现低迷，您如何判断后市走势？何时会突破前期压力位？若指数将向下调整，支撑位在哪里？

曹：2010年11月11日上证指数创下的高点3186点，在2011年迟早会被升穿，下次支撑位是2800点以下2573点之上，即每次上证指数回落到2600点至2800点之间都可作为吸纳机会。

记：在当前这个点位，如果是您的话，会选择买入还是卖出，仓位又是如何？

曹：在外国或香港股市是容许抛空的，在牛市二期最适宜做对冲，即同时买入看好行业内的股票，抛空看淡行业内的股票；或同时买入偏低股票及抛空升幅过高的股票，在个别发展中获利，这方面散户一般做得不好，应投资表现出色的基金。

操作板块个股

记：从板块来说，您个人短期、长期分别较看好哪些板块？这些板块的选股方式和操作策略分别如何？

曹：由于本人不在内地生活，无法对板块作深入分析。这方面可参考当地分析师见解，为投资者寻找合适板块作投资之用。但我认为，2011年中国股市仍是板块轮动为主，炒个别行业升降，以及炒偏低股回升、偏高股回落为主。

记：圣诞节央行突然加息，您认为年后是否还会加息。若加息，对股市会有什么影响？

曹：再次强调加息、减息应同CPI升幅一起看。 2010年11月中国CPI升幅5.1%，估计2011年上半年见6%。老利率低于6%，代表仍是负利率，资金是不肯回流银行存款收息的，仍将在股市、楼市中找寻机会。老利率上升至6%，则全球热钱都涌入中国赚息兼赚人民币升值利润，中国人民银行已陷入两难局面，看来只有继续维持负利率（即利率低于CPI升幅）。在负利率环境下，楼价跌幅极其有限，股市亦只会进入箱体震荡而不会大幅下滑。

记：目前欧债危机进一步蔓延，全球经济复苏缓慢，朝韩矛盾升级，在这样一个大环境下，对中国股市会有什么样的影响？

曹：欧债危机相信仍会进一步蔓延，全球经济复苏缓慢已十分肯定，朝韩矛盾继续存在，但上述因素对中国股市影响有限。因为从2009年起，中国已进入内需带动型经济。这表明中国大大减少对美国及欧洲市场的依赖，内需型经济对经济的拉动大约有10-15年，也就是说从2009年到2024年，中国经济都是看好的。这也成为支持上证指数能够在2010年7月起进入牛市二期的基础。

散户操作策略

记：在目前货币紧缩的环境下，投资者为了抗通胀通常会选择进入股市、楼市或是购买黄金之类的保值品。但是，由于政府对房地产持续调控，黄金价格也已处历史高位。在这种情况下，您认为投资者应该如何理财，比如说是否应该继续买房，买黄金，或者有其他更适合的理财策略？

曹：通胀是对抗不了了，但通胀对楼价、黄金、股票影响非一般人想像一样。例如1976年至1981年香港通胀率一度高达15%，但该年，楼价、股市同金价齐升。 1984年 7月至1987年10月，香港通胀率十分温和，同期楼价上升、金价牛皮、股市狂升。再以2002年至2004年为例，当时通胀率极低，股市、楼价、金价皆上升。换言之，通胀同楼价、金价、股市关系十分复杂。

楼价不会因为政府打压而回落、政府支持而上升，因楼价有本身循环周期。例如，1990年到1997年，香港政府不断打压香港楼市，但本港楼价出现最大幅度上升；1994年至2008年，日本政府不断支持日本楼价，希望它止跌回升，但日本楼价在这14年内顶多维持不跌。除非政府大量供应土地，例如1981年，香港政府才可令楼价回落；或限制土地供应，如1985年4月至1997年6月香港政府限制每年只可卖地五十公顷，令香港土地供应大减才使楼价下降。总言之，楼价受供求因素而升降，而非政府临时打压措施而改变，金价、股市亦一样。好好研究各项投资的循环周期，不要人云亦云。

记：对于一个家底并不雄厚的普通老百姓来说，有什么投入较小但安全的理财方法，能让资金不会随着通胀趋紧而缩水？

曹：投资目的是为了赚钱，不是对抗通胀。由于政府有增加货币供应的能力，因此通胀永远存在。投资应学习如何把握各项投资的盛衰循环而非对抗通胀。以美国为例，自1945年至今，美元购买力平均每年失去3%。但美国楼价、金价及股市并不是每年上升3%，而是有些日子大起，有些日子大跌。中国自1978年采取改革开放政策后，人民币购买力亦不断下降，在中国楼价、金价及股市也是有些日子上升，有些日子回落，上述投资项目升降大部分同CPI升幅关系不大。

新闻晚报 见习记者 沈梦捷

kteng7739

鸡蛋里挑骨头(20110103)

鸡蛋里挑骨头(20110103)

1月2日，周日。圣诞节收到的礼物已拆开、除夕夜的联欢已成为过去，2010年的投资无论成败已成历史。After Christmas Blues（圣诞节后的忧郁）已成过去，面对的是New Year Prediction（新年新展望）。

做新年展望实在没有意思，例如2010年上半年大市回落、6月至11月上升、11月起又再回落，结果全年恒生指数只上升5.3％。去年投资策略是炒股唔炒市，今年是处理QE2后遗症。利率虽然如此低，但美元汇价却由2010年11月4日起止跌回升，长债利率亦止跌回升。

在美元上升期投资港股有如fight the uphill war！美元上升理由不是美国前景转好而是欧洲前景转劣；反之兑日圆去年回落10％、兑澳元回落8％、兑新加坡元回落6.5％、兑新台币回落5.5％、兑欧罗上升8％、兑英镑上升2.4％。美元中长期走势仍看淡，但由2010年11月4日开始的短期回升，估计可维持到2011年第二季。2011年美国又增加1.2万亿到1.5万亿美元负债（布殊退税计划获延期）。至于黄金见1400美元后已没有方向，今年升降幅度估计在10％左右。

1月效应又如何？1906年2月道指见顶（103点）、1907年11月见底（53）、1909年11月见顶（100.53）后，1910年1月回落13.6％，见85点。1937年3月见顶（194.4）、1938年3月见底（98.95）、1939年9月见顶（155.92）、1940年1月回落4.5％（146）、1973年1月见顶（1051.7）、1974年12月见底（577.6）、1976年9月见顶（1014.79）、1977年1月（见970）回落3.4％。这次2007年10月见顶（14163）、2009年3月见底（6547.05）、2010年12月见顶（11573点），2011年1月又如何？

恒生指数由2009年11月18日23099点，回落到2010年5月27日18971点，下跌4128点后回升到2010年11月8日24988点形成一个“V”形。完成V形走势后在调整期如守得住23099点（容许小许出错）后市仍可进一步睇好，反之如23099点失守后市进入大牛皮机会甚大，即恒指在2011年很大机会在18971点至24988点之间上落。2009年是投资大蓝筹时代，2010年是投资二线股日子，至于2011年的投资策略便有如在鸡蛋里挑骨头，难度极高。

看准下大注 回落宜忍手

一、欧洲央行希望主权债券危机可以平静下来。照目前情况看，欧猪五国危机在2013年前仍无法解决。

二、美国底特律市及密歇根市面对破产威胁，还有洛杉矶、迈亚密、奥克兰、侯斯顿及圣地亚哥。美国muni债券危机会否在2011年内爆发？

三、至2010年10月止，根据S＆PO／Case－Shiller美国住房数据，20个大城市中18个仍在回落。其中6个阿特兰大、沙罗特、迈亚密、波特兰、西雅图及坦帕更创2006年以来新低，看来2009年4月至2010年5月反弹4.4％后，不排2011年美国楼价出现双底衰退。

四、澳洲及加拿大地产泡沫会否在今年内爆破？

五、美国着手改善贸赤令中国GDP增长率在2011年出现回落（例如只有7％），令2011年A股涨不起来。波罗的海指数去年6月起便一直在回落，代表航运业人士睇淡2011年世界贸易增长量，油价亦上升到足以令全球GDP增长率放缓水平，加上证券行内的孖展户口负债已重返2008年9月水平（唔少人又借钱炒股。）都是令人担心的讯号。

上一次美国经济繁荣是第二次世界大战结束后才正式开始，而非1932年罗斯福总统上台将美元贬值及采用凯恩斯政策大力刺激经济的结果。道指虽然从1932年41.22回升至1937年2月的194点，其后又再大幅回落到1942年4月的92点，出现双底衰退。

2009年3月的量化宽松政策会否产生同样后果？最后是经济力量而非政府政策决定经济盛衰。经济以周期运行（cycles）通常不如意事常八九，任何投资项目开始时宜浅尝即止，直到愈来愈有把握才大大注，至于在回落期宜忍手，因抛空非一般散户可以做得好的事。分析事物要用基础分析，入市时机请利用走势，至于大方向则用趋势投资法。

买卖系统要简单，不要希望捕捉到每一个微细波浪。错过一个机会便耐心等候另一个，一生人错过的机会无数但不可犯大错，以免恨错难返。每次股市上升后调整50％到61.5％是十分正常的事，一旦下调幅度大于61.5％便可能是自己睇错市要重新评估形势。

最后的忠告：

一、不要因为手上有钱而投资。

二、只有基础分析及技术分析都告诉你可以投资时才投资，同时确认大趋势向上。

三、不要做犯法的事。

四、随时准备接受失败的投资（一如邮轮上应准备足够的救生艇，而非一旦出事陪同邮轮沉入海底）。

五、不要同别人斗身家，以免做出非理性决定，各有前因莫羡人。

投资赚到钱是因为你有智慧、蚀本是因为你无知，同你是大户、散户无关（财这个字，「才」较「贝」重要。）有钱而无才的人叫纨裤子弟。大笨象是无法隐藏自己的足迹，如果大趋势出现改变一定很明显，不要担心错过（除非你唔上心。）

今天面对69亿人口的世界，人人都需要解决衣、食、住、行的问题，形成2000年起原材料价狂升。最近一年食物价狂升，令摆脱贫穷变成愈来愈困难的事。2000年起是美国中产阶级人数开始回落期，至今已减少10％，一如1990年起的日本及1997年后的香港，OECD国家社会愈来愈两极化，反之中国则进入中产阶级冒起期，　北京宣布2011年5月份起最低工资上升21％（是2010年6月后另一次。上次加20％，即北京每月最低工资1160人民币），证明刘易斯拐点已出现（进入工资升幅大于GDP增长率加CPI升幅期）。

在上海要留住一个良好的服务员，工资加奖金非一个月2000元人民币不可，已超过聘请一个刚毕业大学生月薪1820元人民币，可见服务行业已出现人才荒，估计10至15年内，内地大城市工资同香港接近。

21世纪是中国的这点无可置疑。自2003年中国加入WTO后，GDP保持年率8％或以上增长。因太多人睇好中国形成2006年至2007年A股overshoot，引发2008年的大熊市。2009年上半年情况亦一样，A股在2009年8月前首10个月狂升109％，引发61％大调整。2010年7月A股进入牛市二期，情况又再重演，估计这次下调50％左右才能找到另一支持位。

早在70年代中国已打下未来经济发展的良好基础，但要到1978年改革开放政策出现才引发30年制造业繁荣期。今天全球43％纺织品、39％服装、43％鞋类都来自中国，28％电器用品，80％移动电话都由中国生产。中国政府至今每年仍将50％收入投资在基建上，亦把人民收入25％储存起来成为社保基金，人民自己又把30％收入储蓄起来，形成中国储蓄率偏高，消费不足现象，目前中国滚存外汇（包括私人）超过2万亿美元。上述资金一度令A股P／E在2007年10月见60倍以上，亦令目前内地楼价偏高（租金回报率是楼价35倍接近全球最贵）。2011年中国既要刺激消费又要打压楼价，都几难做。

穷人文化：等待+信人

The Culture of Poverty and the Poverty of Culture（贫穷人的文化及文化上的贫穷），是人类学家Oscar Lewis在1940年代研究在美国的墨西哥人结论。小孩子到达6至7岁时开始吸收基本价值观及模仿父母或邻近人的行为（此乃孟母要三迁理由），如那时养成贫穷人的文化，此孩子长大后90％变成穷人，反之，活在文化上的贫穷上、长大后此孩子90％变成富人。

何谓贫穷人文化？其中最重要是“等待”及“对其他人的信任”。大部分穷人最欠缺的是“耐性”，A.R.Mahrer教授在华盛顿州一间小学（共234个男孩）年龄7岁至9岁时要他们作一项选择︰一、实时收到10美仙。二、到中学毕业离开学校时才给他10美元。到1980年这234个男孩子都在社会上做事，65％当年选择10美仙者仍然贫穷，只有35％成为中产，反之当年选择10美元者30％仍然贫穷，70％却成为中产。

为何那些选择10美仙而放弃中学毕业后收取10美元的人长大后大多数仍贫穷？因为他们没有耐性等几年，虽然收获多100倍，同时对学校信心不够（内心想法是；点知他日自己中学毕业时，你会唔会付10美元给我？）许多散户心态亦一样，眼前有10％至20％利润便赚咗先，因此放弃一、两年后赚100至200％利润的机会，此乃贫穷人的文化。

何谓文化上的贫穷？1960年代Rosenhan教授找出部分家庭虽然贫穷，但父母都是“利他主义”，即十分愿意帮助其它较自己更穷的人。他们的行为令自己的孩子从小便养成对金钱正确价值观；十分欢喜帮助别人可惜自己又没有能力，渐渐变成努力学习本领以便日后能赚多一点钱，到时自己便有能力帮助别人；亦因此养成“承担责任”的性格及有影响其它小孩子的能力（因他十分愿意帮助别人）。

上述性格到他进入社会做事之时便变成喜欢交朋结友及愿承担责任，照顾能力不及自己的人，最后令自己事业成功。同样是贫穷却产生两种不同结果，前者令孩子变成短视及不信任别人而继续贫穷下去，后者令孩子养成关心别人，肯负责任的性格而成功，中国人叫做“积福”。

kteng7739

中国经济发展阶段 决定A股处于牛市二期

经济发展的四个阶段

在展望2011年投资之前，先了解经济发展的四个阶段，即前工业期、制造业起飞期、内需带动型经济，然后进入大量消费社会。

工业革命最早在英国发生，英国制造业起飞期维持了100年，内需带动型经济繁荣期约30年便进入大量消费社会。

美国制造业起飞期只维持了50年左右，内需带动型经济繁荣期亦只有20年便进入大量消费社会。

战后日本百废待兴制造业起飞期由1945年开始，1973年出现石油危机便结束，1975年进入内需带动型经济繁荣期一直维持到1989年便进入大量消费社会。由于日本人十分节俭，令过去20年日本经济好不起来。

中国香港制造业起飞期从1950年开始，随着1980年深圳特区成立而结束，香港内需带动型经济由1983年中开始到1997年第三季结束进入大量消费社会，2003年中国因素令香港经济出现再繁荣。

上述模式即30年制造业繁荣期、15年内需带动型繁荣，然后进入大量消费社会，在中国台湾地区、韩国同样出现，因此有理由相信亦在中国大陆发生，即由1978年改革开放政策落实开始，到2007年全球金融海啸出现而结束中国大陆30年制造业繁荣期，2009年在四万亿人民币刺激经济方案拉动下，中国经济应该进入长达15年的内需带动繁荣期。

2011年A股走势估计是牛皮向上

基于上述分析有理由相信2008年10月28日上证指数1664点上升到2009年8月4日3478点然后回落到2010年7月2日2319点乃牛市一期。情况有点同1981~1982年恒生指数大跌后，1982年12月2日恒指由676点上升到1983年7月21日1102点上升63%然后又回落到1983年10月4日690点一样(这次上证指数牛市一期升幅109%，远远大于1982~1983年恒指牛市一期涨幅。这次上证指数跌幅33%亦较1983年恒指牛市一期跌幅37.38%为少)。

1982年至1984年当时香港涉及主权谈判因此不能同今天A股比较，如我们再参考1974年12月10日恒生指数由150点上升到1976年3月17日465点上升210%后一直到1976年5月才打破长达两年牛皮市的。1983年7月恒指高点要到1985年才打破，牛皮市长达一年半。参考恒生指数过去两次表现，是否代表上证指数亦需在2319点至3478点牛皮一年半至两年才打破上阻力？即由2010年7月2日开始的牛皮市要到2012年上半年才打破上阻力3478点，2011年全年上涨的机会十分大。

一、至于加息问题。1975年1月至1981年7月是香港利率向上期，同期楼价大幅上升，由每呎200港元上升至1200港元(注：约11呎折合1平方米)。即加息无损股市及楼价上升。1978年中国宣布改革开放政策令1979年至1981年香港楼价及股市升幅扩大，未来内地楼价及股市升幅应不及1975年至1981年那次香港牛市那么大，但大方向是向上这点毫无疑问。

二、在牛市一期因信心不足令蓝筹股吃香，形成蓝筹股跑赢大市。牛市二期信心渐恢复形成二线股迎头赶上，由2010年7月起到2011年是二线股吃香的日子。

三、政府希望2011年CPI控制在4%内恐怕不易。个人估计，2011年CPI高峰可能见6%后才渐回落，在内需带动型经济里，CPI升幅通常都较大。至于GDP保持8%增长应该是可以做到的，因此2011年A股纯利升幅应在12%或以上(个人估计可达18%或以上)。可利用股市每次回落机会作为吸纳之用。

四、2011年A股走势估计是牛皮向上。下支撑2800点左右、上阻力3500点左右。在2800点左右可低吸，接近3500点宜获利回吐。

五、内需带动型经济便是滞胀状态。例如制造业面对三高一低(即工资、原材料、土地成本皆上升，企业边际利润下降)，但房地产、金融、消费行业及国家支持项目却大升，即有些行业繁荣、有些行业衰退。

六、香港没有外汇管制，因此有多少资金流入或流出没有人真正知道。如资金流入太多令港元出现强势，金管局可发行票据将之吸收(即放出港元，买入美元。)，令同业拆息下降。反之便收回票据放出美元，令同业拆息上升。由最近香港同业拆息向上情况看，已否定大量资金囤积香港说法，反而担心有资金净流出。

七、全球通胀由1967年美元宣布战后第一次贬值开始，1971年美元同黄金脱钩后加速。过去43年美元以每年平均3%速度失去购买力。有时候快些(例如1971年至1980年)，有时候慢些(例如1990年至2000年)，加息减息对短期CPI有效，长期无效。例如1976年至1980年是加息期，同期美国出现战后最恶劣通胀期。

2001年至2003年是减息期，同期美国通胀率并不高。这证明加息不是有效对付通胀的工具，例如日本自1998年至今长期维持低利率，但日本通胀率仍极低。过去10年澳大利亚维持高利率政策、澳大利亚通胀率亦不见得低。全球资金流向原因很多，不能一一说清楚。

第一财经日报