【专题讨论】转载香港曹仁超---投资者日记-熊二反彈進入浪B調整

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

大學教授也失業

12月18日，周四。恒生指數今天低開高收，收報15497.81，升37.29；成交522.6億元。不過，12月期指跌124點，收15400點，低水。擔心周五港股回落。

滬深三百指數升2.18％，收2045.10。

中國警告大債仔
中國公布10月底擁有6529億美元嘅國債，較9月升11.2％。今年9月中國首次超過日本，成為美國嘅最大債權國。12月17日中國警告，唔會無限期咁借錢畀美國也，希望美國抓住時機，進行必要嘅經濟改革。詳見《中國日報》。

除上述外，12月17日溫家寶响國務院常務會議中確定三個方向：首要保障住房建設力度，細化相關措施；第二鼓勵普通商品房消費，減免部分交易環節營業稅；最後引導房地產開發企業市場化，促進商品房銷售，並給予合乎條件嘅企業融資及信貸支持。上述「新政」令房產行業失望。

滬深A股近日响1900至2100點窄幅上落，成交較上周減少63％。三條移動平均線已經黏埋一齊，既係壓力亦係支持，相信自11月起A股進入牛皮市。上市公司業績下滑，經濟進入快速下行周期，依家已有五百四十家公司發布2008年度業績，其中報憂嘅公司佔45％，顯示2008年乃至09年上市公司業績悲觀嘅預期，加上大小非問題，A股市場短期難有突破發展，只能响現水平牛皮。

美股後市短期樂觀
12月18日係值得紀念嘅日子。1982 年12月18日道指升21.25（2.2％），由990點升上1011點，道指從此企喺1000點之上，再冇低於1000點。一年後嘅1983年，同係 12月18日，國會通過列根提出嘅第二次稅務改革方案，結束美國過去複雜稅制時代，走向簡單稅制，令六百萬低收入家庭從此唔使交稅。1987年12月18 日係股災後道指開始回升嘅日子，年底已收復股災嘅失地，收市指數1938.83，即全年升2％。

標普五百指數已重返50天線，係另一良好訊號；VIX亦由11月21日高點80回落至家吓52.37，一旦低於50，可令美股進一步上升。我老曹對美股後市繼續抱樂觀態度。

2002 年11月貝南奇成為聯儲局成員一分子時，主張力抗通縮，甚至不惜揚言揸直升機擲銀紙；2003年中，聯儲局決定將利率降至1厘，成功阻止通縮出現，引發四年繁榮期。呢次佢將利率降至0.25厘又點？近日銀行過剩嘅資金已達5900億美元（危機前係10億到20億美元），但銀行仍然唔肯將資金借出去，寧可用作買五年、十年甚至三十年期國債，造成呢D國債孳息率分別低至1.29厘、2.27厘及2.75厘。銀行只肯借入短錢買國債，對經濟並冇幫助。

日圓滙價從87.24兌1美元回落，因日本財相中川昭一宣布隨時入市干預。

Bloomberg Professional Global Confidence指數12月份跌到6.1（11月份6.6，10月份係4.0）。上述指數只有一年歷史，如低於50代表專業人士悲觀。八十年代面對失業威脅嘅主要係工人，因工序大量移入中國及印度。呢次面對失業威脅嘅係專業人士。美國、歐洲及日本經濟萎縮，令大量專業人士湧向世界各地搵工，引發全球專業人士失業浪潮。其中又以金融業首當其衝，美國銀行業今年虧損超過1萬億美元，單係花旗集團已裁員五萬二千人。

哈佛大學 endowment fund 截至9月30日止虧損達10億美元，由6月份嘅369億美元，至9月份已回落22％，唔少部門被要求喺明年須節省開支9％。舊年哈佛大學剛決定向年收入 18萬美元以下家庭嘅子女入讀時提供資助，令大學每年開支多2200萬美元，明年起決定取消上述資助；另減少聘用客座教授以節省支出。連哈佛大學今年投資亦損手並公布明年節省計劃，私人機構嘅情況可想而知。當你身邊朋友失業時，此乃衰退；連自己亦失業時，此乃蕭條。面對身邊朋友失業已唔好受，輪到自己亦失業便更加唔好受！明年愈來愈多人失業已無可避免，今天連做大學教授亦要失業。

充滿挑戰嘅2008年快要結束。如果冇唔做嘢嘅智慧，今年往往多做多錯。2009年又點？我地面對零利率時代，到時唔少人將從事利差交易，即係借美元揸美債（或美股）。根據Hewitt Associates 人力資源公司調查所得，50％美國企業仍計劃明年裁員，加薪幅度則少於3％（為三十二年內最少）。客觀環境繼續轉壞，而外界相信聖誕節前股市仍可維持反彈。2009年美元又再睇好，因為資金回流美國。2009年股市仍然唔係樂園，你需要有專業分析能力，才能捕捉每個 up and down。每次股市回落後，政府會做D嘢令股市回升，回升到某一水平，又會因後勁不繼而回落。

全球礦商進入減產期
AIG已撥備 600億美元，卻發現仍未足夠，需要再撥備300億美元，因唔少資產仍未按市值入賬。全球最大白金生產商Anglo American宣布將450億美元擴充計劃減半，因白金價格狂瀉；其他如必和必拓、巴西淡水河谷、力拓等，唔係宣布減產就係宣布裁員。LMEX 倫敦金屬股指數由10月23日至今回落36％。可以講全球礦產公司都進入減產期。

OPEC 供應全球40％石油，並同意進一步削減產量9％去阻止油價下跌。對於上述消息，市場反應一般，油價喺紐約成39.88美元一桶。7月15日油價見147美元時，有大行出報告睇200美元，依家已成為笑柄。今天OPEC主席哈利勒相信，經濟衰退可令每日石油需求減少一百四十萬桶，要求非OPEC成員國加入減產行列。美林分析員 Francisco Blanch 估計，明年油價可見25美元，高盛分析員估計明年油價可見30美元；對油價嘅預測已由一個極端走向另一個極端。OPEC最近再宣布減產二百二十萬桶一天去阻止油價下跌（沙地石油部長納伊米宣布，自8月起沙地已每天減產一百二十萬桶，其他成員國減產五十萬桶一天）。俄羅斯亦同意明年起每天減產三十二萬桶（11月份已減產三十五萬桶），但對油價作用仍然唔大。油價下跌對巴西及非洲深海鑽油計劃打擊甚大，唔少更已停工；甚至沙地、科威特、印度興建中嘅煉油廠亦停工，美國及加拿大嘅油頁巖發展計劃亦被關閉。明年石油勘探業將減少人手40％！加拿大油砂計劃亦大嗌救命。現水平油價將令上述計劃蝕大本！亞伯達省所有新項目都停工，仲有南非及中國嘅煤變油計劃；南非已停工，中國則仍繼續極可能成為蝕本嘅生意。所有生物燃料計劃亦受威脅，冇人知道未來油價向邊個方向走。Do the Right Thing 真係唔容易。

大部分投資者皆 Do the wrong thing at the wrong time！例如應該買入時賣出、應該賣出時買入，溝落唔溝上！點解會咁？因為 The Old Rules of Money no longer work！當你認為金價升時佢卻回落，應回落時佢又上升。聯儲局大量提供資金，希望銀行增加借貸，但銀行將D錢用嚟買國庫券而非增加借貸；當你以為參議院否決挽救三大美國汽車集團、美股必下跌，但它偏偏又升畀你睇……。

英國或減息壓鎊滙
八十年代中國、印度、東歐、俄羅斯加入世界貿易系統後，令環球化速度加快。De-Regulation 成為主流，經濟進入新黃金歲月。1982至2007年真係盲嘅都曉「投資」！隨住次按危機爆發，呢個 Old Rules of Money no longer work。Rules of Money change，社會亦隨之改變，人嘅態度亦改變。未來十年，Rules of Money 係儲蓄與節約、風險管理，股票市場重返正常水平（再唔係往日嘅賭場），即重返六十、七十年代嘅情況，唔再係1982至2007年咁樣；整個社會甚至全人類都逐漸重返六十年代嗰段 Good Oldies 日子。

需求下降令商品價格大幅滑落，雖然利率極低，但搵食艱難，未來唔再係「消費、再消費」時代。美國政府為刺激經濟，第三季新增5300億美元信貸，結果會點？本季估計將達5500億美元，結果又如何？美元減息至0.25厘，令美元滙價一度下跌，美元強勢係咪真係結束？我老曹未敢肯定，相信只係聖誕節前調整或7月至11月大升後嘅中期調整，完成後另一上升浪明年1月又開始。英國11月份失業率已升至十七年內新高，達一百零七萬人；相信未來十二個月仍會收縮，英國或會進一步減息去壓低英鎊，歐羅亦會咁做。因此，明年美元展開新一輪上升浪機會甚大，因為利率已降至0.25厘嘅美元，已無法招架其他貨幣再減息。聯儲局公開市場委員會認為，依家經濟好弱，但CPI漸受控制，估計低利率期將維持一段日子。呢次低利率期卻不能刺激消費者買車買樓，反而存款戶卻因利率太低而失去消費力。未來須依賴聯儲局大手吸納按揭證券（mortgage-backed securities）及代理債券（agency debt）去支持物業市場。明年開始，聯儲局將向家庭及中小企直接提供貸款資助！

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

佘當奴求靈丹難救滯縮
12月19日，周五。恒生指數跌370.30，收15127.51；成交573.8億元。12月期指跌405點，收14995點，低水，後市繼續調整。

　　今天中海油（883）跌4.9％，見7.21元；滙控（005）跌6.2％，見76.55元；國泰（293）升5.4％，見8.83元；中國鋁業（2600）跌6.6％，見4.69元；富邦銀行（636）升20％，見2.44元；華人置業（127）升6.6％，見6.78元，因向TCI回購一億七千多萬股華置；新濠（200）升11％，見2.8元。大市進入個別發展。

　　滬深三百指數升0.34％，收2052.11。國企指數仍然在8000點之上，技術表現仍佳。

油價急跌產油國蝕大本

　　中國財政部、國家稅務總局下發通知，2009年1月1日起調整成品油消費稅，由每升0.2元上調至1元；柴油、航空油及燃料油每公升0.8元。

　　油價已跌穿38美元，一度低於35美元，1月期油33.58美元。美國能源部宣布上周石油過剩五十萬桶，至今OPEC已減產四百萬桶，仍無法阻止油價回落。油價低於45美元，連沙地阿拉伯亦蝕本；油價低於75美元，則俄羅斯蝕本；委內瑞拉更需125美元才能收支平衡。近期不但油價下跌，連美元亦下跌，12月10日至今在不足十天內，美元跌幅超過6%，本周更係三十五年內最大單周跌幅，美元反彈係咪已到盡頭？減息及大現模「量化寬鬆政策」，但同時降低美元流動性嘅短缺程度，並放緩去槓桿化速度。

　　另一方面，投資者嘅衍生產品及大宗商品平台（例如Accumulator衍生產品平倉已令1000億美元回流），一旦平倉完成，美元強勢亦消失；加上近日聯儲局激進嘅貨幣政策，引發美元12月10日起下跌。高盛證券外滙主管Jens Nording認為美元走強已終結。不過，亞特蘭大聯儲銀行前副總裁Bob Eisenbeis唔同意，佢認為美元短期走弱只係較其他貨幣早一步進入零利率而已，英鎊亦正向呢個方向前進，跟住係歐羅；當英鎊同歐羅接近零利率，美元又將再上升。

　　再以2001年起日本央行「量化鬆動銀根」後觀察，日圓並非只跌不升，大部分時間反而係上升。至於2003年4月日本經濟復甦，係「量化鬆動銀根」嘅結果，抑或係美國經濟復甦，加上中國經濟高速成長而成為日本貨第一大出口國嘅結果？仍係木宰羊。

　　去槓桿化繼續把被認為係高風險嘅借款人拒諸門外；加上銀行為增加股本與貸款比率而縮減資產負債結構（變相收縮借貸），並非「量化鬆動銀根」可改變。

美元零息難引發利差交易

　　雖然美元進入零利率，但經過日圓兌美元急升後，有邊個仲有吉士大量從事美元利差交易？最終應不成氣候。

　　日本減息至0.1厘，因經濟迅速惡化，估計2008╱09年度GDP收縮0.8%；日圓升至87.141兌1美元。

　　英鎊指數跌至76.3嘅歷史新低，係1981年有指數以來最低，今年內跌咗22%。英國12月份消費信心負33（11月份負35）。英鎊見1.4118 美元，回落0.9%，估計明年樓宇按揭將出現負增長（即還錢較借出嘅資金仲多）。估計明年年底有五十萬貸款戶將出現還錢困難，佔總貸款4.41%。

　　金價仍在750美元到880美元之間上落，前阻力940美元仍無法接近。前IMF經濟學家Kenneth Rogoff估計，美國經濟正陷入戰後最嚴重衰退，失業率在明年最低限度見9％，2010年甚至見10％，美國樓價在2010年前仍下跌。白宮準備讓通用汽車或佳士拿進入有秩序破產，讓它們申請破產保護令，兩公司已宣布暫停生產汽車一個月；相信有秩序地讓兩大汽車集團破產，乃最佳決定。美股在利率減至0.25厘後出現獲利回吐，完成消化後仍有上升動力，直到奧巴馬上台前後，呢個反彈市才會完成。

　　花旗推介長江基建（1038），估計今年每股獲利2.12元，冇升跌，目標價34.5元，O十三點八倍。

　　去年9月開始到今年12月止，過去十五個月聯儲局減息及寬鬆貨幣政策，未能阻止美國GDP出現負增長（估計今年第四季GDP負增長3％或以上）。上一次通縮在1930年代出現，透過第二次世界大戰嘅幫助，美國經濟才重新繁榮起來。日本自1990年至今十九年，未能擺脫通縮威脅，貝南奇搏晒老命去阻止通縮在美國登陸，因為佢知道一旦出現通縮就好難救。聯儲局拚命減息及放寬信貸，已形成另一泡沫──債券泡沫，一旦爆破，才是福無雙至、禍不單行。

　　何謂滯縮？日本人已十分有經驗，1990年至今日本經濟就係滯縮。香港人亦有經驗，1997年8月至2003年中就係滯縮，香港擺脫滯縮嘅方法係自由行。呢次佘當奴北上求靈丹，希望中央開放二線城市人口來港自由行，以對抗滯縮。但呢次病毒已變種，即使中央開放宣布二線城市人口來港自由行，亦未必救得到香港滯縮。因為呢次滯縮，克魯明（Krugman）叫佢做「意志消沉經濟」。自由行已唔再係妙藥。

自由行唔再係靈丹妙藥

　　美元兌日圓跌至十三年新低後回升，過去三星期美元回落，到底係過去五個月嘅升市結束，還是一次中期調整？美元會否在一片睇淡聲中回落？7月至11月美滙指數上升24％，短期回落多少問題唔大，如跌幅太大，隨時令債券泡沫爆破。聯儲局嘅資產負債表（balance sheet）在短短幾個月已由8000億美元升到2萬億美元以上，聯儲局已開始實行量化寬鬆政策，但全球經濟繼續受滯縮（stag-deflation）影響。

　　2003年嗰次滯縮，係由八萬五房屋政策加沙士疫症引發；2003年取代八萬五房屋政策嘅係孫九招（以勾地限制土地供應）；用自由行，代表沙士疫症已靜靜雞咁離開了。呢次引發滯縮係來自美國嘅次按危機，然後演變成雷曼兄弟事件，引發全球金融海嘯。解鈴還須繫鈴人，必須美國次按危機解決才行。但睇來睇去，美國次按危機在可見將來都未能解決，最樂觀估計係「U」形衰退，悲觀嘅就係「L」形衰退。

　　1990至2007年日本經濟衰退時，全球仍欣欣向榮；呢次美國衰退，同時間歐洲、英國、加拿大、澳洲、紐西蘭、日本都陷入衰退。中國、印度、非洲、拉丁美洲加起來，都冇足夠力量去jumpstart美國經濟，反而擔心遲早被美國拖垮。假如聯儲局最後一招quantitative easing仍唔奏效，即明年年底美國GDP仍無法恢復增長，咁就係咁先。

　　戰後美國經濟衰退期平均十個月，美國人因此被寵壞。呢次衰退由2007年第四季開始至今已超過十二個月，道指去年11月仍在回落，代表經濟未見到黑暗盡頭。除戰後十個衰退期外，如由內戰開始計嘅三十二個衰退期，平均數係十八個月，戰前嘅衰退期最少二十個月。如今年第四季GDP跌幅真係達到3％，代表今次係1946年以來最嚴重嘅一次衰退，因此衰退期超過十二個月應該係毫不出奇嘅事。美國GDP中，消費佔70％，相等於全球GDP 20％，要令美國GDP下跌3％並唔容易；只係一旦出現咁大跌幅，再爬番上嚟亦係唔容易。明年全球面對滯縮命運已無可改變，依家只有希望滯縮唔會延長到 2010年而成為「長期病患」。我老曹甚至擔心2010年美國經濟仍未復甦。

　　標普五百及道指在可見將來重新接近今年11月低點嘅機會存在；我老曹堅信現階段只係熊市二期而唔係牛市，唔好妖言惑眾！

　　David Rosenberg係著名分析員，過去十個衰退中有九個畀佢測中。佢對今次衰退極之擔心，因為戰後嬰兒（baby boomers）步入退休年齡，並減少持有資產（而非增持），並增加儲蓄而非消費……情況同九十年代日本相似。日本唔接受移民者，人口老化期1990年開始；美國因新移民加入，令老化期舊年才開始（上述理論本欄亦一再提及）。

　　中國今年天災頻頻，由雪災到地震，加上奧運結束後國家財政上嘅開支唔少；依家更要面對外圍經濟衰退，令經濟結構轉型倍感困難，希望明年情況有所改變。明年雖然係牛年，但中國人嘅牛係大水牛（Ox），而非大公牛（Bull），相信只會較鼠年好。滬深A股能否出現牛市？依家仍係五五波。鼠年將盡，呢隻過街老鼠人人喊打！六十年前鼠年我老曹出世，跟住1949年中國解放、1950年韓戰爆發；爺爺眼見「抗美援朝」行動，自己過去係做英國人及美國人生意，便叫我老曹母親帶住呢隻「老鼠仔」來香港見父親，暫避韓戰。怎知這次離開寧波老家五十七年，今年5月才再次踏足寧波，已係第二個戊子鼠年。鄉音已改，鬢毛已衰。

四伯爽

香港嘅優勢在於法律制度及經濟體制，以及行之已久嘅自由市場。中國解放後，香港成為中國走向世界嘅唯一窗口。1978年中國採取改革開放政策後，中國走向世界嘅窗口不但大增，甚至門戶亦漸開，香港此優勢漸失。香港「一國兩制」係北京向台灣所作示範，隨住台灣日漸向大陸靠攏，香港嘅示範作用亦漸漸失去。不過，香港仍有唔少優勢，例如唔使向中央上繳稅收，仲有香港係中國最先實行「普選」嘅城市。真係希望香港嘅民選代議士表現好一D，唔好向台灣嘅劣質民主學習；台灣的民主表現不但減慢香港普選進度，而且畀中央一個不良印象，減慢咗全中國民主化進度。

　　今天上海已係中國最大嘅造船基地，飛機製造基地也在上海，寶山鋼鐵亦在上海，加上上汽設在上海、洋山深水港、浦東機場……。除咗金融之外，上海其他方面已一早超過香港。如香港仍在原地踏步，二十年後上海在金融業方面也可超過香港！到時香港有何優勢？

　　改革開放三十年，香港製造業都搬去珠三角，珠三角成為香港製造業嘅基地。過去三十年，港人在珠三角賺咗唔少錢，令香港成為全球三大金融中心之一，亦令珠三角成為中國改革開放嘅先頭部隊，最早開上前線。依家又點？真係一言難盡。香港人醒目，搵快錢一流，令珠三角一帶低端產業快速成長。港人喜歡搵快錢心態，令投資缺乏長遠眼光，應該及早拋棄嘅低端產業至今仍在經營，一場金融海嘯，搞到珠三角工廠人仰馬翻。一如香港電影業一度雄霸全球華人市場（中國除外），依家只能偶然有一兩部佳作。港產電影已被視為粗製濫造嘅代表，地位漸被韓國片取代。香港電視觀眾仍沉迷於《溏心風暴》呢類「陶三姑」粵語殘片時代劇集，高質素一D嘅電影同電視劇都缺乏觀眾。

自己唔進步卻怕別人扒頭

　　香港人只擔心何時被上海超越，卻唔肯自行努力向上，不致被上海超越。今天請大家返上海睇睇，今天許多方面，上海早已扒咗香港頭。自己唔進步，只望別人唔好進步得太快，恐怕二十年後連金融中心地位都在上海而非香港。到時香港人應該仍在吵吵鬧鬧、擲擲香蕉，以及懷念1997年前嘅光輝日子。我老曹雖然係上海人，但過去六十年中有五十七年在港度過，已經有 95％是香港人，眼見近十年港人咁唔長進，亦只有嘆三聲。

　　成功投資之道在於flexible。當投資氣候改變，你亦要改變，不能死牛一邊頸。例如1978年後我地不應再用1978年前嘅眼光睇中國；過去三十年，有幾多人仍用文化大革命嘅眼光去睇1978年後嘅中國？2008年中國又進入另一轉折期，三廉（廉價勞動力、廉價資源、廉價土地）時代結束，正向OECD國家水平進軍。今後嘅路更加難行。八十年代之後香港所走嘅路，未必適合 2008年後嘅中國；中國只能走上台灣及南韓之路，即透過科技創新去提升人均GDP。製造業面對最痛苦嘅汰弱留強期，恐怕有一半或以上嘅工廠將响呢場淘汰賽中出局，只餘下一半生存去分享市場。上述因素已觸發全球原材料價格、運費、油價通通下跌。最後誰留低、誰淘汰？2010年應該會清晰。

　　多謝大家支持，《論勢》、《論戰》及《論性》「精裝版」在市場上已缺貨，好難買得到，因為最近呢批書只供2月20日簽名會之用，無法供應書局。最後一批精裝版將於下周一晚上到港，之後亦唔再供應。各位如買唔到精裝版，便只有買普通版了，我老曹實在要講聲對不起，因為係限量版，因此絕不加印。

　　周六下午二時我老曹將同各位响簽名會上見面，相信亦係唯一一次簽名會，日後再唔會有類似活動。亦多謝Ma Belle鑽飾有限公司馬主席捐助農家女2萬港元，已代滙出。亦有唔少讀者捐款由500元到2000元不等，我老曹集合後將在新春之前一併滙給農家女。金融海嘯之後，該學校十分擔心明年財政來源，近期得各位大力資助，已令農家女臉上重現笑容。我老曹真正無言感激各位嘅善心。

Mr.Business

原帖由 四伯爽 于 20-12-2008 12:56 PM 发表
多謝大家支持，《論勢》、《論戰》及《論性》「精裝版」在市場上已缺貨，好難買得到，因為最近呢批書只供2月20日簽名會之用，無法供應書局。最後一批精裝版將於下周一晚上到港，之後亦唔再供應。各位如買唔到精裝版，便只有買普通版了，我老曹實在要講聲對不起，因為係限量版，因此絕不加印。

缺貨了。。。
http://www.cp1897.com.hk/product_info.php?BookId=9789881777652

kteng7739

http://www.hkbookcity.com/showbook2.php?serial_no=174070

这个还有货，我有email和他们确认

Mr.Business

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-12-21
信移平線好過信政府

12 月21日，周日。2001年日本銀行採用量化鬆動銀根政策後，日經平均指數仍跌至2001年3月15日11433.88，才上升到2001年5月7日 14556點，其後再跌到2003年4月28日7603點，才結束長達十三年嘅熊市。日本2003年4月經濟復甦，到底係嚟自2001年日本銀行嘅量化鬆動銀根政策，抑或因為美國經濟2003年再次進入繁榮期，加上中國成為日本第一大出口國所帶動？至今仍未搞清楚。呢次美國採用量化鬆動銀根政策後，道指由 11月21日7449.38回升，到底係熊市二期反彈，還是熊市結束？

Sell in May證明冇錯

如以移動平均線作為牛熊市分界（已經算係最冇爭議嘅方法），道指必須50天線（依家喺8702點）重返200天線（11062點）之上五個交易天才行。現水平道指只完成最小反彈（接觸50天線），距離確認牛市仍十分遙遠。道指50天線响去年12月已跌穿200天線，確認熊市，較美國政府今年12月先至告訴大家衰退其實早喺去年第四季開始，足足早咗十二個月！換言之，信移動平均線組合好過信政府。至於恒生指數今年3月才出現50天線跌破250天線，偏偏就响呢個水平，恒生指數開始反彈並重返250天移動平均數之上。上述行為叫做「吻別」，我老曹今年5月已強調「Sell in May and walk away」，至今50天線再冇重返250天線之上，已證明5月重返250天乃吻別而非牛市重臨。

50 天線重返200天線（港股係250天線之上），叫黃金交叉點，乃牛市出現嘅訊號；反之，50天線跌穿200天線（港股係250天線），叫死亡交叉點，代表牛市已死。上述乃學習移動平均線理論者人盡皆知嘅分析（半桶水專家例外）。一旦拋離200天線（港股係250天線）30％或以上，將出現強大反彈或後抽，此乃熊市二期或牛市二期嘅特有現象。

分析走勢KISS

例如恒生指數喺今年10月27日10676點（道指由11月21日7449點）嘅反彈，目的係糾正過分偏低嘅現象。熊市二期升幅極限係重返200天線（港股 250天線）之上，但50天線卻無法响熊市二期重返200天線（港股係250天線）之上。

我老曹唔敢自詡為移動平均線方面嘅權威，但移動平均線組合係我老曹1973年7月《信報》創刊嗰日由美國嗰邊引入香港。我老曹研究移動平均線理論已有三十五年經驗。响香港，我老曹有膽講喺移動平均線方面最有經驗！睇見D半桶水專家亂用移動平均線組合，有時真係想笑出嚟，不過無謂教精佢。走勢分析愈簡單愈準確，請唔好為圖表加入太多線條。過分複雜嘅走勢分析，作用只有一個：用嚟嚇死唔識嘅人！請記住KISS（Keep It Simple, Stupid!）理論，唔好再信畫到鬼五馬六嘅走勢圖。

上周五美股回落，相信周一港股亦受影響，至於有冇1月效應仍未清楚。歐羅之父蒙代爾上周六估計，歐盟將喺明年第三季或第四季復甦；最悲觀係日本。至於中國，應有兩年GDP低增長期，內地房地產最快2010年下半年才能復甦。

至於滬深A股，响去年10月，深圳股市P/E七十三倍，上海股市七十倍多；依家已回落到合理水平，同全球新興市場接軌，PB/V（市價對賬面值）依家係一點九六倍，仍較國際市場高。相信滬深A股將進入牛皮市。

中央好快再推刺激經濟方案

彭博報道，中國經濟仍在迅速下滑，相信中央好快會推出第二套經濟刺激方案。美林同巴克萊等分析員估計，中國政府將降低所得稅率以刺激企業投資及促進個人增加消費，甚至發行消費券（成都已向三十八萬人發放100元消費券）。世界銀行估計，明年中國GDP增長率只有7.5％，係二十年內最低。

日本央行報告顯示，景氣評價指數跌至負36，為1975年以來最低，即大企業對未來三個月前景極為悲觀，理由係日圓升值同資金困難。日圓升值令汽車業及電機產品出口受困；融資困難令日本大企業亦唔敢投資。日本「失落十年」對美國聯儲局而言係訓誡！貝南奇正盡最大努力去阻止「失落十年」响美國重演，最後能否成功？木宰羊。殊仔宣布批出134億美元畀GM同佳士拿，令佢地多一百零二天壽命，並希望佢地重新商討勞工合約及進行裁員計劃，不然三個多月後便面對破產。上述消息令GM股價上周五上升23％，見4.49美元。12月29日GM將獲40億美元、明年1月16日獲54億美元、2月17日獲得40億美元，之後又點？要等國會決定接唔接受三大汽車集團所提出嘅方案而定。繼殊仔宣布提供資金救兩大汽車集團，奧巴馬提出嘅「新新經濟政策」涉及資金亦十分龐大，呢次道指反彈可否一直支持到奧巴馬上台前後才完成？

廣州樓價最高係去年10月，平均11574元人民幣一方米，今年11月已回落至8200元人民幣一方米，跌幅達30％。明年能否見底仍難預測。明年廣州住宅新增供應量四萬一千套（約五百七十五萬方米）較今年減少20％，今年12月10日止存貨四萬三千七百套。按此推算，2009年最樂觀估計廣州樓價將呈牛皮市。全國各地樓盤爛尾現象嚴重，尤其喺二三線城市如呼和浩特。內地商業銀行不良貸款急升，為降低風險，銀行已逼開發商降價售樓；估計明年內地地產行業資金缺口達9290億元人民幣。

响熊市中保持做旁觀者心態並唔壞。响熊市二期只能發掘偏低嘅二線股作炒賣，又係樂趣之一。今年10月至今唔少二線股已回升50％或以上，有D更達100％，例如新濠國際（200），此乃熊市中保持 30％資金喺股市中活動嘅樂趣。熊市二期只須分析未來三至六個月前景已經足夠，毋須分析十二個月或以上嘅問題；揀股對象就係未來三至六個月有一定抗跌力嘅股份（或跌幅過大嘅股份），呢D大部分係二線股。至於點樣分辨「山羊」同「綿羊」？便需要經驗同埋智慧。

2009係工業股復甦期

唔係所有二線股喺熊市二期中皆上升，亦唔係所有二線股喺熊市二期皆回落。响退潮中，唔係所有船隻都會浮起（食水深嘅大船往往浮唔起），有D更擱淺咗冇法浮起，只有等下一上升浪，反而舢舨仔最容易浮。今年5月起我老曹已一再警告唔好投資石油股同資源股，因為世界再次面對過剩，情況有如1981年；銀行股亦少沾手，因為仍未衰夠；至於地產股，到今年11月香港地產股可睇好（因利率下降），內房股仍在分辨龍與鳳（良莠不齊）。

熊市二期仍能上升嘅股份，需要：一、良好資產負債表；二、良好現金流；三、抗跌力高；四、擁有別人不能模仿嘅科技；五、有一定派息。上述五大條件中起碼符合三個，才能喺熊市二期反彈，例如早前推介嘅冠君產業（2778），依家已證明升幅不俗，相信完成消化後，仍有力進一步上升。

金融危機漸向實體經濟蔓延。鋼鐵業等繼汽車、建築之後亦深受影響，11月全球鋼鐵產量下滑至只有八千九百萬噸，較去年同期減少19％。鋼鐵產量由9月開始下跌，跌幅3％，10月更跌 12％，依家跌勢愈來愈急。美國減產38％，前蘇聯地區減產43％、歐盟減產25％，連亞洲地區亦減產11％；估計12月再跌 20％，需求最弱係明年第一季，然後慢慢復甦。

隨住原材料價格大跌60％，以及運費大幅回落80％（由最高價計），工業股前景正在改善中。雖然美國需求減少20％，但內地倒閉嘅工廠超過40％，餘下嘅工廠市場佔有率正在提升中，相信聖誕節後補貨嘅訂單將喺明年2月出現。我老曹相信， 2009年將係工業股復甦期（因衰極必盛）。

去年11月係人家貪心我擔心期，今年11月起就係人家擔心我貪心期。今天各位不應膽怯而不敢承擔風險。喺熊市二期投機，膽識同分析均重要。

上一個香港牛市由1984年開始，1997年結束，然後2003年再開始、2007年10月結束，形成一個N字。呢個熊市由2007年11月開始，2008 年10月結束第一期，進入漫長第二期（以年為單位）。熊市二期投資回報唔及牛市，同時條路艱辛難行，但唔代表冇錢搵。

過去12個月我老曹嘅文章內太多doom and gloom，你地唔討厭，我老曹自己都討厭。踏入聖誕，心情應該開朗D。家吓環球油價已大跌，各位有冇從油價下跌中獲利，例如買航空股？油價由7月份 147美元下跌到上周五33.44美元，係2004年年底2月以來最低，跌幅相當驚人。OPEC主席認為油價已見底。上周五美元滙價已止跌回升，美元弱勢係咪告一段落？IMF前副主席John Lipsky認為，只靠減息係無法令經濟重新振作起來，佢認為聯儲局需要做多D嘢。聯儲局前副主席Alan Blinder同意John Lipsky嘅分析，認為首先係令資產負債表乾淨，先至係醫治良方。

《福布斯》雜誌估計，Paul Tudor Jones擁有33億美元，係美國第一百二十三位富人。佢八十年代初期以炒賣商品起家，但佢最賺錢嘅項目係投資股票，佢強調PEG（即P/E加增長率）。佢認為，現水平美股已有唔少個別股份偏低（公用及銀行股除外），Sell high, Buy low係獲利唯一方法。

鐘擺理論證明，投資情緒往往由過度貪心轉為過分恐慌，賺錢之道來自反向思維。當別人貪心時你反而要擔心，別人擔心時你便不妨貪心。

展望2009年，環球化嘅紅利已攞盡，自由市場好處亦見盡，私營化及科技進步帶來嘅好處亦差唔多；今後將面對一個由不負責任嘅金融機構所作所為而造成嘅扭曲市場，以及過度槓桿化後嘅痛苦。金融市場甚至整個世界必須為自己過去所作所為付出代價。

管理惡劣嘅跨國金融企業、巨無霸例如美國三大汽車集團，過去強佔人類有限資源而作出錯誤運用。政府不但唔懲罰佢地反而挽救佢地，今天嘅所謂領導人皆係「政治企業家」，佢地利用群眾力量去敲詐納稅人嘅金錢。上述奸計往往又可欺騙群眾，長期卻將社會經濟推向危險邊緣。此乃劣質民主所帶嚟嘅禍害。劣質民主往往較良性獨裁帶來更大損害。

一度成為台灣首富嘅郭台銘，所持股票市值由3246.6億元新台幣跌至上周五嘅862.25億元新台幣（以1港元兌4.2新台幣，即約200億港元），身家蒸發咗四分三，傳說旗下鴻海將全球裁員幾萬人。响呢場金融海嘯中，愈有銀者愈傷，身家唔見四分三者又何止郭台銘？

市場氣氛導致高估或低估

上周六簽名會，我老曹已提早响1時30分到達現場並開始簽名。最初一小時仍能應付各讀者嘅要求（例如响三本書上簽名），但後來因人數實在太多，至2時30 分，場外等候嘅讀者已多達二百幾人，大會負責人決定每位讀者只獲簽一個名以疏導人群。雖然我老曹極唔願意，但計算一下如為每位到場讀者皆簽三個名，不但我老曹晚上八時仍未能收工，同時亦應考慮吓大家有冇咁嘅耐性？因此，2時30分起進場嘅讀者只獲我老曹一個簽名，不周之處，十分抱歉，更非我老曹所願，而係時間所限，無法做到人人滿意。有D讀者更係從東莞專程來港，一買便五份；有D從澳門坐水翼船來，一買便三份，怪唔得三百多位讀者已買清網上推出嘅四百份「精裝版」。出版商原先目標只係生產五百本（因生產五百本便可打和），响我老曹擔保銷量後才增加到一千本，再因應書店要求（以不退書作擔保），最終決定推出一千八百本。最後一批精裝版本周到港，但書店方面通知呢批書大部分已被訂購，即讀者如本周才去購買已無法如願了。精裝本除包裝特別靚之外，內容同普通版冇分別，目的只係讓各位珍藏或送禮之用（外國人喺聖誕節亦有送書嘅習慣）。

我老曹在此再三多謝讀者嘅熱烈支持，亦反映人們嘅決定往往受市場氣氛影響，而作出高估或低估嘅預測。例如事前出版商只有信心出五百本，理由係金融海嘯下，大部分有關金融嘅書籍皆滯銷。我老曹習慣反向思維，由《論戰》銷量破二萬本去推算，如二十位讀者中有一位會買精裝本，需求應在一千本左右。最後喺書店要求下（唔退書），才加添到一千八百本，結果仍無法滿足市場需求。股市亦一樣，去年10月在港股直通車傳聞刺激下，我地係咪「高估」咗？今年11月喺雷曼兄弟事件影響下，我地又係咪「低估」咗？

Mr.Business

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-12-23
浮起舢舨仔

12 月22日，周一。恒生指數跌505.12，收14622.39；成交364億元。今天大藍籌股大部分下跌；反之，工業股及二線股卻大升。理由係塑膠粒售價今年7月至今已下跌65％，加上海運費下降80％，令裕元工業（551）股價大升。電子股方面，亦因日圓升值25％，令日本訂單紛紛流向珠三角。今年珠三角工廠出現「大生」（有人賺大錢）及「大死」（有人蝕大本），出現「西瓜靠大邊」嘅情況（大廠因訂單充足，受惠於原材料跌價或日圓升值利潤急升；細廠因訂單不足，只有關門大吉）。六萬五千間港商工廠，可能有40％結業（約二萬六千間），留低者明年極有機會賺大錢，因競爭少咗。今天12月期指跌306點，收 14689點，高水，代表周二港股有條件上升。

明年將有1月效應

資本主義精神：有人上天堂，有人落地獄。股票市場亦一樣，2008年唔少人落地獄，同期亦有人上天堂。至於邊個上天堂、邊個落地獄？只在一念之間，識趁勢者上天堂，逆勢者則落地獄。

Thomson 路透最新調查調告，截至12月20日止，分析員對今年第四季標普五百純利估計只上升0.5%（7月1日升59.3%，10月1日估計升46.7%，上周估計升5.9%）。其中金融業純利估計少41%，能源少8%。擔心最後結果係今年第四季是標普五百會連續六季純利負增長。

展望明年第一季，估計純利負增長8.5%（10月1日估計升25.7%，上周估計純利負增長5.3%），即分析員對未來純利展望愈來愈差。

類似1973年股市嘅情況，相信將在今年重演。大部分投資者開始對股市失去信心而退出，理由係2007-08年過去十二個月內，唔少投資者何止燒傷手指咁簡單？好多曾令人充滿信心嘅大企業、大機構，居然可以一夜間破產或消失。經歷過1973-74年超級大熊市嘅投資者，唔少要到八十年代才再恢復信心；經過 2007-08年呢次大跌市後，情況恐怕亦一樣，大部分投資者唔似會在短期內重返股票市場；一如經過1997至2003年樓市一役嘅投資者，亦唔敢再亂咁炒嘅道理一樣。1973年3月9日恒指高點1774點，要到1986年四會合一、外資大舉進軍港股才打破，前後共十三年。1997年恒生指數高點，亦要到 2006年才真正升穿，前後共八年。2007年10月高點要幾耐才打破？恐怕係十年八載後嘅事，因為去年8月至10月恒指由20000點升上32000 點，背後原因係謠傳港股直通車一個十分唔實在嘅理由。因此，日後恒指要重返20000點以上必須有突如其來嘅因素，非公司正常業績增長可以達到。

明年有冇1月效應？歷史告訴我地，每年11月、12月同1月都係股票市場最易上升嘅月份，所以有「5月出貨、10月入貨」之說。事實證明，恒指今年高點在5 月，低點在10月27日，呢次大反彈能否支持到明年1月？要事後才知。12月底至1月4日係交稅月，1月係出雙糧月，在恒生指數未低於50天移動平均線之前，我老曹傾向相信明年有1月效應。以2001年為例（上次大跌市由2000年3月開始）亦有1月效應，明年出現1月效應機會高達 60％。

油價回落，令伊朗明年面對500億美元財赤，伊朗總統宣布大量基建項目停工。伊朗股市已跌至五年新低（由10月至今再回落18％），政府向貧窮家庭提供每月 70美元補貼，但同時考慮取消燃油補貼。過去十二個月伊朗通脹率高達25％（食物及飲品價9月份較一年前升35％），情況睇嚟都幾令人擔心。

加息減息係打劫紅毛鬼

IMF 總裁卡恩話，各國政府應對全球經濟增長放緩所採取嘅財政刺激措施仍然不足，擔心明年世界經濟形勢更加嚴峻。IMF決定明年1月再下調對世界明年GDP增長率預測。IMF希望全球政府財政刺激計劃總額可達到120萬億美元，佔全球GDP 2％。卡恩認為，零利率及量化寬鬆貨幣政策，仍不足以阻止經濟下滑。明年美國將進入零利率時代（Zero Interest Rate Policy，簡稱ZIRP），上述策略九十年代日本曾經採用並證明失敗；點解在日本失敗嘅貨幣政策，在美國可以成功？所謂加息減息，其實只係「打劫紅毛鬼、進貢法蘭西」而已。政府強搶老婦人應得嘅收入去畀花靚仔亂咁使，對整個經濟好處接近零，甚至係一種糟蹋，因為唔尊重市場力量。

點解美國利率由極少數人（聯儲局成員）決定而非自由市場？此乃絕對獨裁嘅行為，而非民主做法，但又唔見有人反對。今天借大錢者係大戶，存錢者反而係普通人，減息乃典型「劫貧濟富」行為，絕對唔公平。零利率計劃係政府打劫努力工作嘅人嘅收入，去補貼應該破產嘅大企業。同日本唔同，日本政府推出零利率政策只係打劫自己人（2001年起日本人為逃避政府打劫而進行利差交易，令資金大量流出日本）；美國係低儲蓄率民族，零利率計劃如令外資放棄持有美債，將引爆另一泡沫。去槓桿化（deleveraging）已引發滯縮（stag-deflation）；高速貨幣增長早在2001年1月開始，而非2008年，貨幣高速增加初期自然引發通脹，此所以2001年起金價上升、樓價上升，跟住係股市上升……最後形成泡沫。2006年最先爆破嘅泡沫係樓市，然後係股市，今年係金價，最後擔心係債市。

財富帶來自命不凡（proud），令人自以為了不起，並開始睇唔起別人，之後漸漸變成浮誇（pompous）與自大，並開始胡言亂語，最後出現空洞化（vain）。至此，便只有一條路，就係以一敗塗地收場。當你感到自命不凡、開始睇唔起別人之時，最好保持謙卑之心，以免走上浮誇與自大之路；一旦陷入浮誇便開始胡言亂語，到時雖有病但仍有得救；如再不回頭，最後整個人陷入空洞化，代表病入膏肓冇得救，結果一敗塗地收場。

工業股可能已見底

展望2009年，一邊係經濟數據不斷下滑，另一邊係各國政府開大暖風機去抵抗寒流，搞到股市忽冷忽熱。點樣在忽冷忽熱嘅大氣候下把握投機（或進出股市）機會？2009年嘅優勢係，股市經過2007-08年十二個月下跌，恒指在10月27日10676點水平已極度超賣，來自250天線嘅「拉力」令股市應有一段小陽春。不過，上述暗湧只能浮起舢舨仔，但浮唔起航空母艦，因為市場資金供應仍在減少，企業獲利率繼續下滑。熊市二期投機行為有如逆風行舟，一唔小心便翻艇，只有一流帆船高手才懂得逆風行舟嘅技巧，非初學者可以做得到，情況較1998年亞洲金融風暴後更困難（當年美股仍處牛市）。

未來形勢係：一、國際商品價格暴跌，令生產商手上存貨只有蝕本出售，造成企業純利下降甚至虧損。二、另一方面，新接訂單又因原材料價暴跌而令利潤急升，可惜呢D 利潤要到明年第一季才入賬（即聖誕節前交貨嘅訂單蝕本，明年復活節前交貨嘅訂單賺大錢）。三、一般人只睇到製造業今年「失速」，卻睇唔到明年第一季即將出現嘅純利。基於股價走在經濟之前三到六個月，唔排除工業股股價在今年第四季見底回升！

日本11月份出口減少26.7％，較經濟專家估計下跌22.3％仲要大，係1980年以來最大跌幅，理由係日圓升值加上外圍經濟衰退。本田、豐田、新力成為最受影響嘅企業（汽車出口下降32％，半導體產品出口下降29％）。日本10月份向中國出口下降25％，係十三年內最大跌幅，向亞洲其他地方出口下跌 27％，為1980年以來最大跌幅；11月份向美國出口下跌34％，向歐洲出口下跌31％，理由係日圓今年兌美元上升25％（兌歐羅升幅更大，達 29％）。日本嘅失，會否成為未來中國嘅得？因為中國企業正在提升產品質素，唔再走廉價產品路線；中國貨漸漸入侵中價貨市場，正在搶走日本貨唔少生意。

除資產負債表良好嘅二線股（即舢舨仔）可以睇好外，明年另一可考慮嘅投資項目係公司債券或優先股（以上市公司為主），包括中石化（386）、中石油（857）、滙控（005）等，上述債券只可透過大行在外國買賣，令一般小投資者極少機會接觸。目前呢類優先股及債券嘅回報率已達雙位數。請記住：炒股票係炒前瞻，而非揸住個倒後鏡去作決定。過去業績並唔影響今日股價，今日股價並唔反映現狀，而係反映未來三到六個月情況。股市係經濟未好佢先好、經濟未淡佢先淡，呢D叫做「理性預期」。

以兩岸三通為例，12月15日兩岸宣布海運直航、空運直航、直接通郵正式啟動，福州樓價又點？答案係不漲反降，理由係好消息出貨！好消息公布後仍唔出售，更待何時？自2003年起福州已在大建房子等候三通，依家三通實現了，多年積聚下來嘅商業樓、寫字樓、住宅樓，便一下子都湧出市場，造成供過於求。

中央經濟工作會議強調，中國將繼續實施靈活審慎嘅宏觀經濟政策，積極擴大內需，進一步鞏固和加強農業基礎地位，加快經濟結構調整，着力做好就業和社會保障工作，全面提高產品質量和安全生產水平，加快發展社會事業，去對抗經濟下行壓力。中國社科院經濟研究所宏觀經濟研究室主任張曉晶教授認為，擴內需、調結構、保增長，係中國目前經濟嘅主調，並認為中國明年GDP增長率仍可保持8％以上（雖然世界銀行估計只有7.5％），估計今年GDP可突破26萬億人民幣。明年起全面實施增值稅轉型改革，可減輕企業負擔190億元，有助穩定GDP增長率。

國家統計局公布中國11月份CPI較去年同期升2.4％，創二十二個月內新低。由2月份CPI升幅8.7％到11月份2.4％，係宏調取得成果嘅表現。由於油價由147美元回落到至35美元，棉花、食油、大豆等農產品亦大幅降價，當前形勢已由防通脹轉為防通縮。今後兩年國家已提出4萬億人民幣刺激方案，加上各地預計新增投資總額可達10萬億人民幣，只要宏觀調控得當，通縮局面相信唔會响明年出現。

港珠澳橋係大融合第一步

中銀國際首席經濟學家曹遠征博士認為，深圳正面對大挑戰，走出困境嘅最佳方法係加強與香港及珠三角金融合作，由傳統生產型城市轉型為服務型城市（即走八十年代香港之路）。三十年改革開放政策在廉價資源、廉價勞動力及廉價土地成本推動下，深圳完成咗粗放型增長（情況同1950至80年香港相似），依靠嘅係低成本優勢，並漸漸成為「世界工廠」。隨着資源、勞動力及土地成本不斷漲價，此優勢已不復存在。過去單靠「特區」為號召、率先引進香港資金、管理技術、吸納來自中國各地廉價勞工而成為出口導向型經濟城市此種方式，如今正面對重大挑戰。由傳統工業城市轉型為服務型城市，已成為深圳必走之路。隨住次按危機爆發、出口放緩，外需已變得不可依賴；加上資源價格狂升，以及面對土地稀缺、勞動人口不足問題，深圳能否繼續維持高速工業化？已成疑問。反觀香港過去二十多年（主要由1984年開始至2007年止），最有競爭優勢係金融業，今天香港金融業不但服務珠三角，漸漸更服務全國（包括在人民幣國際化過程中扮演重要角色）。雖然今年香港面對國際次按危機，香港在金融業嘅優勢，目前在中國仍冇另一個城市可以媲美。

再睇睇倫敦、紐約等國際金融中心嘅情況，單單依靠香港七百萬人口，係唔足以成為國際大都會嘅。因為金融以外，仍需要工業產品設計、物流、展覽、市場營銷、文化藝術等配合，才能成為一個「更寬、更厚、更活」嘅國際大都會。反之，香港、深圳加上澳門及珠海，中國境內四大特區，可合併成一個互通有無嘅超級大都會，能夠提供嘅服務甚至超過倫敦同紐約，成為全球上最多姿多采、最寬、最厚、最有活力嘅大都會。

換言之，未來二十年嘅大方向，應係點樣將四大特區融合成為一個超級大都會，透過互補有無而互相得益。建成港珠澳大橋將係融合四大城市嘅第一步，然後……。

Mr.Business

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-12-24
聖誕老人攞無薪假

12 月23日，周二。今年第二季，美國政府希望透過1300億美元退稅計劃刺激消費，係今年5月股市反彈嘅理由；點知消費並冇因此上升，令美股5月起又再回落。今年7月至令．汽油價格由超過4美元一加侖回落到1.65美元，相當於一年3250億美元嘅退稅。感恩節後消費市道係點？擔心美股反彈又再後勁不繼。 Volatility + Leverage ＝ Dynamite！大幅波動加上高槓桿比率，就係今年引發全球金融海嘯嘅原因。喺金融海嘯未出現前，美國五大投資銀行嘅槓桿比率達一比四十（即1元股本做 40元生意），喺投資市場出現大波動後便紛紛資不抵債，其中兩間被大銀行收購、一間破產，兩間改為商業銀行。

股市進入精耕細研期

為阻止類似事件重演，政府要求銀行必須增加資本（即減少槓桿比率），引發全球信貸收縮。政府透過注資，只能減慢信貸收縮速度，卻不能改變其方向。

今年股市，You'd better watch out, You'd better not cry, You'd better keep cash, I'm telling you why; Santa Claus is not coming to town. 因為佢申請咗no pay annual leave，形成聖誕節前恒生指數係咁跌。今天恒指又跌401.6，收14220.79；成交319億元。12月期指跌488點，收14201點；1月期指跌490點，收14190點低水，聖誕前夕睇嚟股市凶多吉少。

投資者不會忘記2008年，情況有如1974年、1982年或1998年及2003年。最惡劣日子係咪已過去？信用卡貸款及其他商業貸款仍然係計時炸彈，相信金融股（或銀行股）仍未見底。今年11月起相信正進入漫長熊市二期，即有D股份上升，有D股價繼續回落。股市出現七上八落，投資者心情則十五十六。股市進入精耕細研期，分析大市已唔重要，反而着重個別發展。美元利率已回落至0.25厘，令資金無法呆在銀行，係今年11月起股市進入熊市二期嘅另一理由。至於經濟前景展望，响美國樓價未見底前係無法復甦（日本及香港過去早已證明呢點），如樓價唔止跌回升，銀行係無法增加借貸（因為磚頭乃最佳抵押品）；冇信貸膨脹，經濟好極有個譜。

諾貝爾得獎經濟學家克魯明認為，奧巴馬嘅刺激經濟計劃做法正確但唔足夠，家吓美國每月有六十萬新失業人口。奧巴馬嘅刺激計劃只能減少明年失業率溫巴仙咁多，估計明年底失業率仍將見 9％。至今年第三季止，美國家庭共失去7萬億美元資產淨值，估計今年底達10萬億美元（已超過2000至02年科網股虧損4萬億美元）；明年GDP出現負增長已無法扭轉。換言之，股市只能有反彈無上升，投資者則在逆風行舟。

裁員、破產仍然係2009年主流。恒生指數今年10月27日 10676點短期可能見底，但經濟唔係。美國加州11月份失業率已達十四年高點嘅8.4％。日本汽車、歐洲車銷量亦下跌。滙控（005）亦公布需要多D資本。Louis Vuitton取消喺東京開新旗艦店，倫敦Gatwick機場今年第四季交通量較一年前減少13％。上述情況反映經濟開始漸漸受金融海嘯影響。美國十年期債券利率已降至2.12厘，人們已唔積極去賺錢，只求保本。你信唔信由1982年開始，2007年結束嘅美股超級大牛市，只需一年調整，熊市便結束？之前嘅牛市升幅接近二十倍，時間長達二十六年；如熊市喺一年內結束，真係令人大開眼界。1982年美國人將10％收入儲起來，而2007年儲蓄率係零，佢地利用物業按上按去消費。要令美國人加強儲蓄，亦非一年內可辦到嘅事，美元滙價已因此回落約10.5％矣。

日本豐田汽車出現六十八年內首次虧損，公司已公布取消今年花紅，至於會否減少股息？仍在商討中。

美債孳息或止跌回升

中國三個月內第五次減息，依家一年期存款利率已降至2.25厘，相信仍有減息空間。皇家蘇格蘭銀行估計，明年中國GDP增長率只有5％。上述一切都話畀大家知，2009年經濟環境仍在轉壞。

點樣喺奧巴馬時代獲利？1990年日本情況可供借鏡，雖然不盡相同。估計2009及2010年美國經濟仍衰退，明年美國GDP可能收縮3％（為1946年以來最差嘅一年），股市則進入窄幅牛皮或上落市。

2002 年4月由漂亮女作家Stephanie Pomboy所寫嘅The Great Bubble Transfer，指格蛇利用地產泡沫去抵銷科網股泡沫爆破，已預言當地產泡沫一旦爆破，美國將重演九十年代日式經濟。今年12月13日Pomboy接受《巴隆氏》訪問，佢認為，依家係美國經濟衰退嘅「初階」，聯儲局仍努力推人們去冒險，透過零利率政策逼人們購入15厘息以上嘅垃圾債券或8.5厘息投資級債券。隨着去槓桿化發展落去，呢D債券發行機構嘅還款能力令人質疑。投資市場已出現連貫交替性炒賣（secular rotation），時而炒起紙資產（例如股票、外滙及債券），時而炒起實物例如黃金，造成股市、外滙、債券及金價大幅波動，消費市場則進一步萎縮。明年投資者希望賺取10％回報亦唔容易，如美元滙價轉弱，擔心美債孳息率將止跌回升，引發美債下跌！作為小投資者，明年仍應少做少錯，因為銀行50％貸款與房地產有關，如美國樓價繼續回落，銀行不得不進一步收緊銀根，何況美國失業率在上升中。最後大家會發覺，無論股市、外滙、金價都係go nowhere。

全球金融由八十年代開始槓桿化，引發人類全面追求財富去過揮霍生活，但响衰退壓力下，被迫重返節儉日子（衰退去年12月已開始咗）。

呢次衰退並非Garden-variety式，而係九十年代日本「Kyoukou」式。戰後美國衰退每次都十分短而溫和，衰退主因來自聯儲局收縮銀根推高利率所引發。一旦利率下降及放寬銀根，經濟又再出現繁榮，理由係1946到1964年有七千八百萬嬰兒出生（即戰後嬰兒潮）。

物業跌價速度快過還款

七十年代呢批嬰兒開始成家立業，漸成社會消費主流，買車買樓促成經濟一浪高於一浪。呢批戰後嬰兒人均收入達到40000美元一年，成為美國消費市場嘅最大支柱；加上1982年起至2007年止嘅二十五年信貸擴張期，尤其2001年開始嘅NINJA貸款（no income, no jobs, no assets一樣獲得零首期買樓貸款），將股市推向極限；2007年隨着次按危機出現，令長達二十五年嘅信貸擴張期結束。

呢次衰退再非戰後各位曾經歷過咁，而係類似日本九十年代嘅方式，因為70萬億美元市值嘅美國物業市場已進入萎縮期，其萎縮力量之大，非任何政府可阻止。理由係物業價值下跌速度較還款速度仲快，造成愈來愈多負資產家庭，即愈來愈多家庭必須減少消費。單係今年第三季，美國家庭手上資產淨值已減少28000億美元，第四季數字可能更大。單靠政府向金融系統注資，相較於資產減值速度，邊股力量更強？一望已知。上述係引發通縮嘅最基本理由。至於美國會否一如日本出現長達十八年嘅反覆回落期？木宰羊。

1990 年日本衰退開始時，日本個人儲蓄率高達13％，2007年年底已跌至3％。2007年12月美國衰退開始時，美國個人儲蓄率接近零，2008年止跌回升。從呢點睇，美股跌幅應較日股九十年代急，時間可能短一D。估計2009年美國個人儲蓄率可達3.5％、2010年5％，進一步加快消費市場萎縮速度，暫時仍未見到衰退盡頭。

擔心呢次美國經濟進入一浪接一浪回落而非周期性調整（Secular decline, not cyclical）。情況介乎美國三十年代與日本九十年代之間，通縮明年喺美國應該出現。由於美國人消費佔美國GDP 70％，佔全球GDP 20％。

政治正確嘅政策往往經濟錯誤

應付次按危機嘅正確態度係鼓勵儲蓄，過幾年緊日子，而非刺激消費，令衰退沒完沒了。銀行必須重建資本，金融市場必須重建信用。

No pain, no gain，但良好政策不獲人民支持，反而鼓勵消費政策仍有市場，但我地唔可以用大錯去掩飾小錯，咁落去只會一錯再錯。今天「政治正確」嘅政策往往「經濟錯誤」，透過印刷鈔票刺激經濟，或遲或早令債券泡沫爆破，到時股市將進入熊市三期。

今年11月起熊市二期出現嘅理由，係用傳統計算法（例如O），現水平股票十分有吸引力；但如從去槓桿化角度睇，企業純利喺2009及2010年仍將萎縮，今天認為有吸引力嘅股價，如以2009或2010年純利計，便變成毫無吸引力。此乃熊市必須經歷一期、二期及三期嘅理由。

一如里昂策略員 Christopher Wood所提講，美國仍存在大量缺乏競爭力嘅公司未被淘汰出局，因此牛市唔會誕生。政府干預只令早應淘汰出局嘅企業得以苟延殘喘，進入不生不死嘅階段，情況有如日本政府為挽救企業，令日本家庭來自利息收入由1991年38萬億日圓到2007年只有5萬億日圓。日本家庭因利息收入減少而減少消費，日本企業則因利息負擔大減而繼續不生不死下去（叫做殭屍企業）。

商品大方向仍然向下

商品方面，由於明年面對美國消費市場萎縮，令今年生產商對原材料需求大減，估計原材料價格最低限度喺明年上半年仍然回落，因此繼續睇淡資源股。商品價格今年下半年才開始大幅回落，但跌幅極急，或有反彈，大方向仍係向下。祝各位聖誕快樂。

Mr.Business

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-12-29
2009低買高賣年

12 月28日，周日。2008年仲有三個交易天就結束。由去年11月至今年聖誕節前，全球股票市場失去32萬億美元市值。「泡沫年」雖然快要結束，但人們對風險已感到懼怕。如今十年期國庫券孳息只有2.17厘；反之，道指息率卻有3.64厘（一年前嘅10月道指息率為2.26厘，十年期債息則有4.02厘）！

2008 年對中國而言亦係災難年，既有雪災又有四川大地震，最悽慘係仲有股市雪崩。中國人第一次經歷超級大熊市！2009年又如何？A股現階段估值已重返理性水平，但中國2009年GDP增長率將回落到6％左右，牛市能否就此誕生？每一個熊市之後係牛市，正如每一個牛市之後係熊市道理一樣。九十年代美股牛市由科技股引發，2003年牛市由商品價格上升引發，下一個牛市由邊個行業引發？目前仍無頭緒。

上周領先指數係106.6（或-30.1％），代表經濟短期仍向下。12月份股市已從11月份嘅驚嚇中平靜下來。聖誕過去，除夕快來臨，又到展望2009年嘅時刻。相信2009年上半年股市繼續令人失望，股市波幅漸漸收窄，恒指應喺2008年10月27日低點之上牛皮。2008年係持盈保泰年、2009年係低買高賣年，愈接近10600點愈可買，愈接近250天移動平均線愈要賣，利用波幅去賺錢。
呢次衰退呈U形嘅機會甚大，亦有可能係L形或者W形，但一定唔係V形（1981至84年香港嗰次衰退就係W形，1997至2003年上次衰退亦係W形）。投資者2009年應勇敢聽從財富的呼喚，同時小心腳下踩空；不要忘記膽大、心細、臉皮厚嘅投資策略。市場係無法估計嘅，因為太複雜及太混亂。經濟係一個十分複雜嘅系統，甚至專家亦無法處理（雖然有人認為自己有預測能力）。唯一可信嘅方法就係追隨趨勢、止蝕唔止賺。2009年生存已成為最主要關鍵，請唔好追隨群眾，並學習反向思維。各位仲記得2007年道指睇36000點嘅言論嗎？又或今年7月油價睇200美元一桶嘅分析嗎？美國同歐洲大銀行、中東同唔少國家主權基金，响2008年都成為咗大輸家，例如花旗虧損200億美元、瑞銀140億美元、美林98億美元、大摩78億美元……。展望2009年，ARM 因唔少樓按首三年低息供款期結束，令供樓利息一下子急升，我老曹擔心ARM市場將出問題。

奧巴馬上台或係最後好消息

2009 年1月22日奧巴馬正式上台，但可能係最後一個好消息（1月效應），之後股市又會再回落。九十年代日本政府無法搞好經濟，2009年美國政府一樣無法搞好經濟，因七千八百萬戰後嬰兒正開始步入退休期，卻發現乜嘢都水瓜打狗，退休金唔見咗三分一、樓價唔見20％、美元購買力……（國會報告指過去十五個月美國退休金虧損達萬億美元！）。2008年係信貸周期改變方向期（Credit Cycle' Bust），情況同1990年日本接近，即使利率降至零，經濟仍然萎縮。由1971年美國唔再兌現黃金開始產生嘅信貸膨脹期喺2007年10月爆破，未來調整將以年為單位。美國正重返六十年代humble life，情況有如今天嘅日本人。日經平均指數已重返1982年水平，過去十八年日本投資者共失去15萬億美元財富；上述情況喺美國重演。

標普五百連續五季純利出現負增長，係大蕭條後首次；2008年純利跌幅亦係1931年以來最大。雖然2008年聯儲局已盡一切努力去阻止經濟下滑，但係如果聯儲局唔做嘢，情況會否可能反而好Ｄ（庸醫治病只能加速死亡）？

雖然美國政府bailed out房利美及房貸美，但美國住房售價仍在下跌、失業率繼續上升、製造業在萎縮，各原材料價格都在下跌，包括能源、食物及衣服。專家指出，呢次衰退可能較1981至82年嗰次更嚴重。

貨幣流速減慢難挺樓價

美國M2過去三個月以年率19％嘅速度上升，或每天110億美元，上述係令國庫券價格大升、息率大跌嘅理由。1984年佛利民已指出，1980至82年列根總統時代貨幣供應大升，但通脹率仍跌，理由係貨幣流速（money velocity）大幅下降，令通脹壓力不升反降。貨幣學派理論亦可用作分析2008年情況，即雖然貨幣供應大增，但貨幣流速下降，因而無法產生通脹壓力，亦無法支撑樓價（因樓價除需要本金外，亦需負債才能撑得起；當投資者不願增加負債，樓價便無法上升，只會下跌）。

英國皇家特許測量師學會話，雖然英鎊兌美元大跌，但英國樓價仍可能由最高峰回落30％；如再計入英鎊兌美元回落30％，即英國物業以美元計將回落 55％，2009年最少再回落10％（相信2009年1月8日英鎊將再減息半厘）。美國11月份房屋銷售下跌10.6％，只有四百四十九萬間（年率計）；價格下跌13.2％，至每間181000美元，為1968年以來最大跌幅。11月份新屋銷售較10月份下降2.9％，較估計嘅下跌4.2％為好；新屋銷售較去年11月同期下跌35.2％，為1991年1月以來最差。

今年聖誕老人放無薪假而冇入城，令股市出現自2000年以來表現最差嘅一個「聖誕前反彈」。2008年美國聖誕節銷售較2007年同期減少4％，根據萬事達卡計算係2002年以來最差嘅一年。其中女性時裝減少23％、男性少減 14％、電子及電器產品少減27％；網上購物好DD，只減少2.3％（上述跌幅同聖誕節前嘅惡劣天氣有關）。

深圳出現消費潮回流

香港特區政府北上向中央要求送大禮。深圳各大百貨商場、購物中心如金光華、萬眾不但半個月前已亮起聖誕燈飾，甚至深圳西武百貨亦加入促銷大行動。香港人耳熟能詳嘅名牌如Polo、Boss等大幅減價，售價較香港更便宜，不但留住深圳人唔去香港掃貨，更吸引香港人到深圳掃貨，出現消費潮回流！特區政府以為向深圳市民開放便可吸引深圳人來港消費，深圳各大百貨商場不但輕輕將之化解，反而吸引更多港人去深圳消費。

加息可對付通脹（例如將利率扯高至 CPI升幅2厘之上），上述公式响1979年10月6日由雪茄伏搵出嚟，而且已證明有效。至於對付通縮，聯儲局由2001 年1月至03年年中將利率由6.5厘降至1厘才生效。呢次又點？依家美國已將利率降至0.25厘，仍未見到通縮壓力消除，好多人以為可以透過印銀紙解決問題，結果只產生通脹後嘅通縮。美國响2001年1月至03年年中減息，令股樓皆升，樓價高點喺2006年年中，美股高點喺2007年10月，然後兩者皆進入萎縮期。代表美國商業樓如商場及寫字樓嘅Spxcus指數已出現令人擔心嘅走勢，恐怕2009年美國商業樓價同商場售價均大幅回落。另一指數Reits & Fixed Income Indices and Funds亦令人擔心）。

我老曹入行四十年，本港上次通縮期係1997 年8月至2003年9月，為時共六年。日本通縮仲犀利，由1990年開始至2003年4月，共十三年半。美國呢次有幾長？2008年美國只有三萬四千多間企業破產，10月份單單一個月內卻有二十四萬人失業（失業率升速未見減緩，即每年有三百萬人加入失業大軍，11 月情況進一步惡化）。Is the medicine worse than the disease？

上次日本通縮期，股市跌82％、樓價跌70％；上次香港通縮期，恒指跌60％、樓價跌65％。無論1930年代美國及1990年代日本，响呢段日子，政府皆大興土木，修路、築橋、建鐵路、建機場、拓能源設施……。2009 年奧巴馬上台亦計劃大搞基建，中國政府亦已宣布大搞基建，連香港特區政府亦大搞基建。未來建築股有冇前途?!

中國將實行零利率政策

2009 年中國經濟增長率希望透過內地投資及消費拉動，出口所佔比重將日漸下降；上述情況响1981至84年香港亦曾發生過。1985年起香港經濟才進入由內需帶動，由1981年7月至84年7月前後共三年。中國呢次轉型亦需要三年左右，即由2007年10月到2010年10月左右，即下一輪中國經濟向上期由 2011年開始；2009年及2010年中國經濟仍處青黃不接期。

中國點樣度過呢段青黃不接期？唔少房企股價已大幅回落，因房子唔再暢銷，資金被積壓，雖然明知2011年經濟會重新好起來，但點樣度過2009年及2010 年？仲係好頭痛。至於鋼鐵業，剛經歷大喜嘅日子，家吓正面對大悲嘅前景！2006年3000多元一噸嘅鋼材，喺2007年每噸便可賺1000多元。 2008年上半年汽車業、民用鋼、洗衣機、電冰箱對鋼材需求仍分別上升17.6％、42.5％、18.1％及10.3％；出口仍大利，鋼鐵業上半年純利升幅達20％到30％。2008年3月開始汽車業走下坡，5月開始資產投資增速放緩，但中小鋼廠仍紛紛上馬，6月全行運量達五千三百八十五萬噸，開始面對供過於求；到今年10月價格回落50％以上，成3500元人民幣一噸，比較上半年嘅5500多元，跌幅十分大。

甚至肉價亦下降，零售價下跌五分一，生豬收購跌幅更大，依家豬農又難再賺錢矣，唔少地方政府向佢地提供補貼，反令生豬價格一跌再跌。煤價上半年呆滯，下半年暴跌。電力需求自10月份開始亦出現負增長，家具行業更面對嚴冬，因房價至今仲未知低線喺邊度？內地車市亦步入嚴冬期，經過連續三年20％以上高增長後，依家已進入價格戰，部分車行推出「零利潤、零首付」招徠生意。中國政府為減少壓力，喺三個月內五度減息，估計2009年中國亦將實行零利率政策！
中國政府上周宣布購入二十九萬公噸鋁去支持內地鋁價，其中十五萬噸嚟自中國鋁業（2600），以12350元人民幣一噸購入，2009年1月底前完成，其餘來自另外五間鋁廠。 2008年內地鋁價下跌36％，令大部分鋁廠都出現虧損。2009年中國政府可能共購入一百萬噸鋁、三十萬噸鋅……政府正趁資產價格便宜增加存量。

學做老虎仔

日前中國持有1萬億美元嘅美國債券，其中5410億美元係美國國庫券，另2000億美元係美國GSE（例如房利美、房貸美等企業）所發債券。中國政府警告美國，可隨時停止購入美元債券！過去已將2000億美元外滙存入中國各銀行內，另公布4萬億元人民幣刺激方案。隨住中國減少購入美債，未來美債方向如何？會否令美債孳息率上升及價格回落。

中國中央財經大學中國經濟與管理研究院教授、《國際石油月刊》顧問卜若柏認為，由9月15日雷曼兄弟申請破產而引發嘅金融海嘯，最慘時候已經過去。佢認同美國政府唔救雷曼兄弟嘅決定，因為該公司嘅情況已到咗冇得救嘅水平！經歷金融海嘯後，反而大大加強咗其他金融機構嘅危機意識，並發現過去一直冇受有效監管嘅信用評級機構之問題所在。佢認為，最惡劣日子已經過去，因奧巴馬上台有助重建信心。

從走勢睇，納指已形成上升楔形，石油股則形成敏感三角形，細價股亦出現上升楔形；上述走勢都係令人擔心。最令人擔心係三十年期國債，11月至今已上升 26％，並出現消耗性上升，已出現三個裂口上升；一般裂口上升最多只能出現五個，一旦下跌便天翻地覆。擔心明年1月債券市場將大跌！CRB商品指數7月至今嘅下降通道仍十分良好（已回落55％），短期或有反彈。
2009年通脹唔似可以回升，少數技術上表現較好嘅項目有黃金，金價可能在轉勢。踏入12月美元滙價急跌，理由係12月8日聯儲局宣布採取量化寬鬆貨幣政策【圖】。

Julian Robertson係著名嘅老虎基金創辦人，於1980年以880萬美元起家，到1998年老虎基金管理嘅總資產達230億美元，增幅超過二千六百倍！佢嘅揀股法值得學習：
一、該公司邊際利潤應較同業好（同一行業中只選最高邊際利潤嘅公司投資）。
二、低負債率。
三、P/E較同業高。P/E較同業高嘅公司通常都係該行業領袖股。
四、PEG較同業低。雖然P/E較同業高，因增長率高，因此PEG反較同業低。
五、去年有正回報率，估計明年亦有正回報率，即唔好買蝕本嘅公司。
六、唔買能源股、公用股及金融股。

雖然你唔係「老虎」管理層教出嚟嘅投資者，但一樣可以做「老虎仔」！
2009年唔係冇搵錢機會，而係必須充分掌握風險回報率，即Risk / Reward，股市嚴重偏低時可以博，一旦重返合理水平便獲利回吐（當RSI與股價出現背馳時可博，愈接近250天線愈唔好博）。

民主制度進入衰退期

美國11月份失業率6.7％，係1993年以來最高，估計2009年可見9％。11月份美國消費減少3.8％，為1980年以來最大跌幅。2009年上半年情況相信仍會惡化。11月份破產人數十三萬一千六百七十二，較2007年同期上升37％。有36.6％次按業主已延期供樓三十天或以上，12％次按業主信用卡超過六十天未找數，甚至做首按者亦有5.8％遲咗三十天未供樓。2005年嚟自物業加按提供消費嘅資金達8000億美元，2008年估計只有350億美元，2009年？木宰羊。

牛已領導咗大市五年（2003年到2007年），熊上任才一年（2008年），但佢對物業、商品、企業債券、股價及所有產品價格所造成嘅破壞，已接近牛五年努力嘅一半。2009年會點？恐怕仍係「熊出沒」。

Nouriel Roubini認為，2009年仍係全球性衰退，而且仲幾嚴重。估計美國2009至10年財赤最少1萬億美元，2010至11年又係另一個1萬億美元財赤；但美國可避過類似三十年代大蕭條。美股方面，2009年仍將回落15％至20％，2009年年中可能再次考驗2008年10月或11月低點，甚至出現新低亦唔奇。工業仍在向下調整，建築項目則減少，消費下降，鋼鐵業停滯不前。九十年代歐洲及北美洲市場需求下降，曾令鋼鐵業呆滯咗十年，直到中國、印度及中東對冰箱、汽車、基建項目需求上升，才令鋼鐵業响二十一世紀復甦。鋁、銅及其他金屬2008年起相信亦踏入另一呆滯期，林業需求亦因美國新造房屋需求減少而下降，石油價格亦因天然氣加入競爭而無法抬頭。
民主係乜嘢？George Bernard Shaw認為係「打劫Peter、補貼Paul」！因為Paul係大多數。政府不斷打劫Peter，直到佢唔再去創造財富為止。投票係乜嘢？係兩隻豺狼加一隻綿羊投票今晚吃乜嘢？過去民主制度所帶嚟嘅好處，正變成日後嘅缺點！民主制度一如經濟，一樣有盛有衰有循環。家吓我地正步入民主制度衰退期！

Mr.Business

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-12-30
美元唔死就美債死

12月29日，周一。恒生指數升144.34，收14328.28；成交219.5億元。12月期指升198點，收14318點。股市繼續個別發展。

2008年快過去。大部分分析員皆承認2007年年底（或2008年年初）嘅估計唔係錯到離晒譜就係睇得唔夠淡。2009年又如何？邊一行業可睇好？

2009 年嘅危機係美國債券市場。John Hussman博士估計，今年10月開始聯儲局透過寬鬆貨幣政策，逼令美元滙價及利率下跌，美國債券市值則上升26％。呢類人為性操控可維持幾耐？結果只有兩個：一、如美元滙價穩定，美國債券將大跌；二、如美債穩定，美元滙價將大跌；兩者唔可能並存。我老曹傾向相信係前者而非後者，即美元滙價2009年將穩定下來，美國債券價格則大跌。因為法國、中國同日本已投訴美國政府利用美元滙價貶值去增加競爭優勢；歐盟則威脅向WTO投訴。睇嚟唔使幾耐聯儲局再不能撳住美元滙價及利率，如此一來，美債有可能响2009年大跌！

09年二線股先係主角

調查所得，39％投資者相信2009年首季二線股可跌3-10％；53％相信低點已喺2008年10月（或11月）出現，呢次反彈估計可一直維持到2009 年年初；63％估計2009年指數升幅只有3％（2008年9月時估計2009年指數升幅大於10％）；54％相信2009年大企業唔會跑贏大市；39％估計2009年二線股先至係主角。大部分投資者唔再睇好金融股；至於能源股、原材料股同工業股，睇法相當分歧，有人睇好亦有人睇淡。以1930年代為例，大跌市後亦有一段日子係二線股表現較大企業出色。通常喺衰退中期（即熊市二期），二線股便會有出色表現；但熊市一期及熊市三期，二線股跌幅則較大。

2009 年你可以只做銀行存款，一於實行「無風險、無回報」策略；亦可一如我老曹動用30％資金喺股市中進進出出賺取微利，因企業資金成本下降，大部分消費者仍在消費。2007至08年過去呢十二個月內，細價股跌幅太大，令未來下跌風險大大收窄，例如電子股可實行「Buy the Dips」（過度被拋售者可吸納）。地產股短期痛苦、長期獲利，只要有耐性，總可等到美好明天。至於能源股同資源股，便「Buy Vale」（偏低時才吸納）。

2009 年股市嘅優點係，由於2008年10月27日恒指出現超賣，令未來股市下跌壓力減退。對沖基金通常「揸長多於拋空」，佢地响2008年大量退出，係 2008年股市狂瀉嘅部分理由。2009年雖然仍有對沖基金退出投資市場，但總數已唔及2008年，即2009年股市拋售力量正在消退。

2009 年信用卡呆壞賬情況卻令人擔心。2008年11月底呆壞賬率已升至6.6％（一年前4.6％），估計2009年及2010年仍會上升，因失業率續升甚至可打破歷史高點7.5％，為金融股帶來另一個隱憂。

瑞銀估計2009年金價可能見300美元一盎斯，主要係各國央行積極拋售黃金以獲取資金，去修復各大銀行嘅資產負債表。高賽爾首席分析師王瑞雷話，黃金嘅作用只喺避險，响經濟衰退初期，金價上升；一旦衰退長期化，金價亦難逃一跌。2008年黃金嘅需求來自印度、中國、日本及中東，隨住衰退進一步惡化， 2009年呢D國家對黃金嘅需求一樣會減弱。

東京上周六宣布，在2009年3月結前日本政府再冇新嘅經濟刺激方案推出。雖然11月份數字顯示日本工業產量在急跌、失業率急升及家庭消費大減，但日本政府已筋疲力歇，只有任由日本經濟隨波逐流。

歐洲銀行衰嘢可分階段入賬

今年10月國際會計準則委員會（International Accounting Standards Board, IASB）同意歐洲銀行可讓資產負債表「好睇D」，即有問題嘅投資可分多年入賬，例如德銀可將320億美元有問題資產分階段入賬，令本應出現9.7億美元第三季稅前虧損轉為獲利1.2億美元；德銀股價喺10月30日上升19％。IASB監管一百一十三個國家嘅會計標準，依家礙於國際形勢，不得不將標準降低；雖然IASB主席David Tweedie為此事一度考慮辭職，但最終仍向現實低頭。IASB响1973年成立，由Financial Accounting Foundation負責管理，目的係提升全球會計水平（至今美國仍未加入；日本、南韓、印度及加拿大已答應加入，即三年後將有一百五十個國家採用 IASB標準。11月14日美國證監會宣布計劃所有美國上市公司响2016年12月15日前採用IASB標準，有一百間最大機構喺2009年率先採用）。今年10月8日法國、德國、意大利、英國及其他共市成員喺巴黎聚集，要求IASB放寬標準，以免歐洲銀行面對不公平競爭（因美國銀行仍未採用），响政治壓力下IASB只好同意。換言之，自10月份起各位所睇到嘅歐洲銀行資產負債表並未充分反映真實一面。上述決定令全球股市11月起回升，但同時延長金融股嘅調整期（因為衰嘢可以分階段入賬）；銀行股喺可見將來仍缺乏吸引力。

2009 年股市所面對嘅壓力同2008年相同，就係去槓桿化（deleveraging）。由於美國家庭負債已好大，去槓桿化好易引發消費負增長，各國政府正努力去阻止上述情況出現，能否成功仲係未知數，以免經濟由衰退變成蕭條。CDS有如一個50萬億至60萬億美元、不受監管嘅賭場突然破產，其威力已非一國政府可以阻擋。

上周路透／Thomson調查分析界對2008年第四季標普五百純利估計係負0.9％（7月1日估計升59.3％，10月1日估計升46.7％，上周估計仍升0.5％）。下周開始，標普五百企業將陸續公布第四季業績，恐怕純利估計將進一步下調。依家2009年第一季純利估計係負 9.2％（10月1日估計升 25.7％，上周估計負8.5％），證明係今年10月1日起，分析界先至對前景轉為悲觀。

12 月份美國有銀士仍袖手旁觀，雖然同意股票已極之便宜，但只有35％有銀士曾入市吸納。69％同意股市會反彈，但佢地相信未來十二個月美國經濟將較家吓更差。今時今日揸茄殊者並唔急於入市，佢地寧可再等多十二個月。

鋼鐵業衰退期至少四年

《金融時報》Harris所作問卷調查結果顯示，大部分英國人相信呢次衰退會維持兩年，同財長戴理德嘅估計唔同，戴理德認為英鎊滙價轉弱及油價便宜可令英國經濟2009年下半年復甦。不過，大部分人都認為最快要2010年年底才復甦，只有18％相信2009年下半年可復甦。再根據英國特許人事和發展學會（Chartered Institute of Personnel and Development）調查所得，三分一英國人相信2009年將凍薪或失業，估計2010年失業大軍超過三百萬人，並要求英國商業部長取消最低工資以增加就業；依家英國失業人口已達一百八十六萬。雖然大部分英國人對前景悲觀，但42％表示佢地已作好較以前衰退期更佳嘅準備，相信可以捱得過。

雖然英國聖誕節零售好差，但周六及周日零售業反而較2007年同期升7％（唔少英國人皆等節後才掃平貨）。由於聖誕銷售欠佳，節後大減價反而吸引大量消費者。證明咗消費者變得精明，懂得節後購物而非節前。

隨住環球鋼鐵售價重返2001年水平，英國鋼鐵業重陷虧損期。家吓每噸鋼鐵售價676美元，估計明年7月亦只能重返750美元（2008年7月1160美元）。業內人士估計，下次鋼鐵業復甦期將由2013年開始（上一次鋼鐵業衰退期由1979年開始，並長達四年。過去一百年鋼鐵業盛衰循環周期中，衰退期皆長達四至五年。呢次高峰喺2007年，全球產量十三億四千萬噸；2008年略減……。上一次1979年高峰期，全球產量七億四千六百七十萬噸，1982年減至六億四千五百六十萬噸，要到1998年才重返七億七千七百二十萬噸）。

倫敦樓價2008年平均回落8.7％，但East Anglia及倫敦東南部跌幅較大，達12％以上。展望2009年，相信倫敦樓價仲會回落12％或以上。根據Halifax報道，2008年12月份英國全國樓價較去年高峰已回落18.7％，雖然利率下降3厘，到2厘，而且英鎊大跌25％，但英國樓價跌勢仍在加速。

今年夏季開始至今，英國商業樓已大幅回落25％。IPD地產指數急速下跌，比較住宅樓價嘅跌幅，有後來居上之感。隨住空置率大升，擔心2009年商業樓價仍無法回升。樓價下跌亦令家庭用品業務大受影響，由傢俬、電器到電子用品等需求，無一不走下坡。

最近三天內地A股有二十八家公司限售股面臨解禁，其中二十二家就喺本周一，周二五家、周三一家。短期A股面對嘅大小非減持壓力好大。

2008 年A股出現罕見嘅大熊市。「投資者收益情況網上有獎調查」結果顯示，82.56％投資者2008年喺A股市場出現虧損，其中29.76％虧損達50％至 70％之間；24.64％虧損喺20％至50％之間；更有22.31％虧損達70％以上；以上三個群體佔被查者76.71％。不過，仍有11.99％表示 2008年獲利10％以上；3.65％獲利20到50％之間；2.08％獲利50至100％；0.81％獲利100以上。上述調查證明我老曹過去提及股市二八分正確（即只有20％投資者喺股票市場獲利，80％皆虧損）。大熊市中仍有不足溫巴仙投資者獲利100％以上，證明喺大熊市中一樣可以賺大錢，問題在於策略運用。

A股將進入猴市

持股時間方面，有26.38％持有十二個月以上；30.15％持有六到十二個月；17.4％持有三到六個月；11.74％持有不足三個月；純短線只佔 9.24％；更有4.4％被調查者表示持股時間响一周之內。2008年虧損最大係堅持長期持有者，證明「高位站崗」嘅投資者慘遭套牢；獲利者大部分係持有一個月之內或一周者。2008年A股贏家都係短線操作者。上述結果亦證明我老曹理論正確：响熊市中作長期投資係致命傷。投資並冇長線、短線之分，喺唔適當時刻做長線投資，係絕對錯誤嘅決定！投資應論勢而行及重視策略運用，與長線、短線無關。過去我老曹最長線嘅投資係由1982年起每月買一金幣，到2002 年（共二十年）仍然虧損；最短線嘅投資係2007年8月買入二線股、10月出售，短短三個月獲利100％以上。股市內只有贏家同輸家，冇大戶與散戶之分；賺錢不在乎長線、短線，只在乎掌握大趨勢。順勢者昌，逆勢者亡。

2008 年A股市場盡悲情，指數由2007年10月6124點一直跌到2008年11月1664點，跌幅達72％，兩年總市值縮水22億元人民幣，令中國股市位列全球股市跌幅第三名，僅次於2004年跌幅79％。A股自2004年下跌十四個月後回升。呢次跌市共十二個月，係咪已見底仲未肯定。2008年11月28 日止中國證券登記結算公司公布，A股共有賬戶一億二千萬，22萬億市值蒸發，按流通股計共8萬億元人民幣，即每戶平均損失13萬元人民幣。上述戶口，其中四千萬戶响2007年才入市，另二千萬戶通過基金，即有六千萬新戶口响2007及08年加入，依家都成為損手者。

以 1664點計，A股基本因素已到咗有投資價值嘅水平，加上政府出台4萬億元人民幣刺激經濟計劃，理論上A股有條件响2008年結束熊市。只係「融冰」時期剛開始，過程會非常曲折，相信A股仍有一段日子响低位牛皮，才能重建投資信心。情況有D似1982年12月，當年恒生指數已見底，但因香港主權問題談判未有結果，令投資者十五十六。當年森池兄所創「鹿市」論（心如鹿撞），即既唔係熊市又唔係牛市，股市只喺炒上炒落，到1984年7月，港股牛市才開始。內地專家認為，2009年A股係「猴市」，上蹦下跳，相當於香港1982年12月至84年7月股市炒上炒落。股民開始嚼香口膠──博反彈，但用香口膠所吹嘅波波皆唔大。市場需要三個月到九個月觀望期才可決定升降。最樂觀估計，A股市場要到2009年下半年才轉勢，上半年將面對上市公司業績全面下滑甚至出現虧損，而令重心下移，但政府救市政策層出不窮，令股市有跌唔落去嘅感覺。2009年A股形成猴市嘅機會甚大。

Mr.Business

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-12-31
思想每二十年一變

12 月30日，周二。恒生指數跌92.98，收14235.50；成交263.79億元。12月期指升58點，收14376點；1月期指跌67點，收 14244點。除夕股市十分混亂，繼續個別發展。

中美利差存在，令資金流向中國，一旦人民幣完成大幅減息，小心資金由淨流入變成淨流出。今年至7月16日止人民幣升值7.22％，7月16日至12月29日略為回落，全年升幅6.85％，同2007年升幅接近。雖然7月16日起人民幣兌美元小幅貶值，但至12月29日止人民幣兌英鎊、澳元、加元、歐羅分別上升45.12％、36.22％、31.85％及10.53％。人民幣滙率指數2008年上升15.66％。由於睇淡2009年出口，令2008年中國進口萎縮速度大於出口，導致2008年貿易順差（11月底止）達2559.5億美元，超過2007年同期2381.21億美元。展望2009年上半年，相信美元滙價將繼續走強，令人民幣兌其他非美元貨幣進一步升值。全球去槓桿化操作令美元保持強勢，直到2009年下半年美元滙價才會轉弱。估計歐羅2009年年中可跌至1.17美元水平，然後响年底前又升回1.5美元。人民幣2009年可見6.72兌1美元、2010年6.4元人民幣兌1美元（中國銀行估計明年見6.75至6.95兌1美元）。美國債市可能出現倒V形走勢，即2008年下半年急升，明年上半年急跌。

美國州政府或冇錢出糧

借錢消費造就美國八十年代起經濟繁榮，亦孕育咗2007年次按危機。因借錢消費，最後總要還。2008年聯儲局將利率降至0.25厘，奧巴馬2009年1月推出7000億美元刺激經濟方案，聯儲局動用9500億美元協助華爾街金融業、保險業甚至汽車業，令聯儲局資產負債表由9000億美元一下子上升至2.2 萬億美元，即創造1.3萬億美元信貸去抵銷股樓下跌所蒸發嘅12萬億美元財富，已引起中國、日本及沙地阿拉伯國家不安，因為國庫券總額已超過10.6萬億美元；如上述國家停止吸納美債，美債前景令人擔心。

雖然美國政府創造1.3萬億美元信貸，但相對於地產及股票市場消失嘅12萬億美元，通縮壓力仍大於通脹。價格下跌打擊企業投資欲，令失業率上升，呢個情況九十年代早喺日本出現，依家輪到美國。財赤（Deficit）最終會否引發大蕭條（Depression）？開始令經濟專家擔心（美國衰退早喺2007年第四季已開始，蕭條嘅定義係連續兩年GDP負增長）。前總統克仔嘅經濟顧問 Martin N. Baily認為，美國已到咗十分危險嘅水平，未來問題唔係經濟幾時復甦，而係2009年美國會否陷入蕭條（因2008年GDP已出現負增長）。由於州政府及地區政府財政短缺，如由聯邦政府一力承擔，明年財赤將再增加2000億美元，不然州政府及市政府將冇錢出糧畀警察同消防員、老師及醫院內嘅員工。睇嚟 2009年美國嘅情況好令人擔心。

日本經濟2008年第二季已步入衰退，因國內外對日本產品嘅需求大幅減少；加上各國央行減息令日圓利差交易unwind，日圓大量回流本土，令日圓大幅升值。日本2008年第二季GDP較去年同期下降2.4％，第三季下降0.4％，確認衰退。12月份「短觀」明確表示，家吓日本經濟仍在惡化，美國、歐盟主要貿易夥伴消費疲弱令日本訂單減少，企業盈利下降，失業率則上升。日經平均指數今年下跌44％，即日本國民人均損失200多萬日圓，令國內消費減少；加上政府黔驢技窮，只有任由經濟2009年繼續衰退落去。

栢克萊估計，2008年第四季日本GDP將下跌12.1%，為1974年以來最大跌幅。日經平均指數今年下跌42%，跌幅較1990年嘅39%更大。 2009年將恢復通縮，政府負債相等於GDP 170%，係全球最大。

入行四十年三大狂潮

2007 年次按危機引發2008年金融海嘯，下一步係乜嘢？不在乎邊個上台，只在乎佢做什麼？三十年代美國羅斯福上台帶來「新經濟政策」，引入社會主義制度，改善資本主義嘅缺點。今天美國面對過度伸展嘅金融業，奧巴馬上台後又帶來乜嘢？响奧巴馬政策未落實前，一切所謂分析都唔成熟。未來美國經濟可能係九十年代日本，亦有機會成為三十年代美國或者近代阿根廷，甚至乜嘢都唔係，而係開創新境界。

我老曹入行四十年，經歷過三大狂潮：

一、1971年美元放棄金本位，引發七十年代高通脹期。金價由42美元一盎斯升上1980年1月850美元。呢十年嘅投資策略係點樣喺高通脹中獲利？

二、 1984年7月中英聯合聲明達成初步協議，除保證香港資本主義制度五十年不變外，亦限制香港政府每年賣地五十公頃至1997年6月30日止，因此帶來香港十三年樓價狂升期，香港進入買樓（或地產股）可以發達期。

三、 2001年1月美元利率由6.5厘回落到2003年年中1厘，美國進入負利率時代。信貸膨脹引發美國樓價及股市狂升，最終以次按危機結束。港股亦由 2003年4月上升至2007年10月，恒生指數由8000多點升上32000點，上升四倍。

中國雄起係未來大趨勢

有智慧不如趨勢。上述三個大趨勢，任何一個都可帶來驚人回報。未來大趨勢將係「中國雄起」。2008年開始中國經濟進入轉型期，估計需時三年，即2010年底前中國經濟應進入另一上升周期；反之，美國衰退期由2007年第四季開始，短則三年，長則五年甚至七年或以上。

過去已成過去。2007至08年A股股民嘅遭遇一如1973至74年香港小投資者，此乃成熟前嘅陣痛，差唔多每一個地區或國家皆必經過。情況有如1929年美國華爾街，必須經過這樣嘅洗練，投資者才能成熟，不然一如日本到1990年才爆發，情況可能更悽慘。換言之，超級大熊市愈早出現愈好！

中國經濟轉型嘅最大阻力，係中國現今仍然國富民窮。反觀日本1950至80年日本人工資增長速度較美國快70％，中國由1978至2007年工資增長速度只較美國快4％！2007年全國職工工資總額加上農村居民現金收入只佔GDP 23.6％。全國城鎮居民人均收入13786元人民幣，農村居民人均收入4140元人民幣。過去三十年改革開放政策嘅受惠者係企業家同國家（稅收大增及國企股市值大增），勞動人民收益升幅並唔大。如要進入內需帶動型經濟，必須將依家嘅國富民窮情況扭轉為國窮民富，例如全面降低稅收、提供社會福利、努力還富於民，不然內需型經濟無法喺中國境內出現。

恒指高潮估計在09年初

2008 年已進入結局篇，又到咗預測滿天飛嘅時候。我老曹一向唔信預測，因為預測十之八九唔準。我老曹依賴嘅係分析，透過深入分析去預期（anticipate）事情發展，而非預測（predict）。任何事物發生必定有前因後果。明白前因便可預知後果。2007年11月3日總理溫家寶已講明：「港股直通車無法開出」。理性預期係恒生指數應由32000點重返18000點（2007年8月冇港股直通車傳聞前嘅水平），上述乃理性預期，而非預測，因此當恒指重返 18000點出現強大支持。今年9月雷曼事件令恒指18000點失守，以量度跌幅計（由32000點回落到18000點下跌43.7％，一旦18000點失守，必須再下跌43.7％或約7866點，即下一站睇10134點）。事實上，恒指跌到10月27日喺10678點獲支持，完成量度跌幅，11月份出現一浪高於一浪，即短期可睇好，估計高潮喺2009年年初。上述分析乃理性預期，並非預測。

唔研究歷史，便會重複前人嘅錯誤。1997年7 月前我老曹出售香港物業、進軍倫敦物業市場，靈感來自九十年代日本房地產嘅表現。2006至08年過去三年我老曹撤出倫敦物業市場，靈感來自1997年7 月後香港。太陽底下無新事，我地所面對嘅客觀環境，必可在歷史上搵到雷同。例如2007年10月次按危機發生後，我老曹便一再引用1990年至今日本嘅情況，協助大家了解未來美國金融市場將點樣演繹。每一個人嘅判斷力（judgement）必定受個人世界觀或人生觀所影響，即係話你點睇呢個世界？分析絕對係主觀，唔會客觀。

例如我老曹唔信石油供應會短缺，今年7月認為油價必跌而建議大家出售資源股。同樣理由我老曹唔信2009年油價可大幅上升，石油近日回升只係超賣後反彈，估計2009年油價喺35美元之上、55美元之下牛皮，低於40美元一桶嘅油價應該見底，但上升乏力，因無論俄羅斯或海灣國家都面對財政壓力，2009年不得不賤賣石油；加上液化天然氣（LNG）發展迅速，將成為未來十年嘅主要燃料。如世界經濟2009年出現衰退，可令石油需求量較事前估計減少2.4％，兩大因素加起來，估計油價喺2009年內都無法重返60美元以上（响自由市場冇任何物質會出現短缺，因為一旦出現短缺，價格便上升，需求便下降，替代品便出現。任何短缺都只係暫時性而唔係永久性，包括石油在內）。

人類分析事物可分為三個時期。第一階段，知其然而不知其所以然。面對太多事物無法解釋，認為未來係不可預測，因此我地希望有先知，並漸漸發展出鬼神論。有人信命、有人信風水、有人乜都信……或認為一切都係神嘅意旨，天命不可違。此乃風水大師咁流行嘅理由。

第二階段，人類漸漸了解盛衰循環，發現好多事物不離周期（cycle），明白白晝與黑夜出現係地球自轉所形成，春去夏來因地軸傾斜。太陽黑子每十一年周期，令經濟盛衰周期亦大約十一年。較大循環係五十五年到六十五年，此乃北回歸線同南回歸線每年略有偏差，成為農產品周期。然後係一百一十年、二百五十年，最長循環係五百一十年。即五百一十年西方由衰而盛、五百一十年東方由盛而衰，主因係文化唔同、對氣候反應唔同結果。1941年係西方盛極年，開始步入衰退；東方則衰極，開始興盛。第一個五十五至六十五年循環周期，西方國家將盡一切努力去保持本身經濟繁榮（例如美國借到盡）；反之第一個五十五至六十五年周期，東方情況十分混亂，例如第二次世界大戰中日本被美國打敗；中國則出現國共之爭、文化大革命；印度出現印巴之戰等。2007年起西方經濟已完成第一衰敗循環周期，東方經濟亦完成第一個興盛循環周期，步入第二個大循環周期。西方經濟將迅速下滑、東方經濟將迅速冒起。作為投資者，宜向東望，而非向西走……。

循環周期朝着一個方向

年紀漸大，經歷多次盛衰循環後，發現周期之外，亦有一個方向，即循環周期唔係重複再重複，而係朝向一個方向──即人類內心深處嘅渴求。每一循環之後，人類皆向一個正確方向走出一大步。

大部分人嘅思想每二十年改變一次。例如二十歲後諗法往往同二十歲前唔同；四十歲後諗法又同二十歲時唔同；六十歲諗法又同四十歲時唔同。例如自己二十歲時，最有興趣追女仔（當年寫稿目的亦係為咗賺錢追女仔，唔係為各位提供服務）；四十歲起才認真追求財富；六十歲便改為追求快樂。各位要到達上述年齡，才了解別人嘅諗法，此亦係2009年1月起我老曹開始半退休嘅理由。

以《貨幣戰爭》一書成名嘅經濟學家宋鴻兵喺《證券日報》發表文章，估計金融危機第二波响2009年3月出現。參考1929至32年大蕭條，當政府救市策略失敗後，便出現第二波衝擊，其破壞力較第一波更大。估計今年10月至明年2月係緩衝期，當人們發現政府嘅救市策略解決不了問題，第二波便出現。佢認為，美國房價至今已下跌30％，約二百一十五萬棟房屋被銀行沒收並進行拍賣，美國人開始顯著減少消費。宋鴻兵認為，美國經濟喺2012年前好難復甦，而金融危機正向債市擴散。

中國比較美國好，家吓正面臨結構調整，但遠水救不了近火，响美國面對第二波衝擊時，中國經濟也好唔到幾多。中國只能喺金融危機下擔遮——擔遮唔保證喺暴雨中不被淋濕，但總較乜都冇好。結構轉型不能完全阻擋金融風暴衝擊，至少可減低損失。

中國指數研究院常務副院長黃瑜認為，2009年商品房供過於求嘅局面不變，加上經濟商用房衝擊，2009年中國房價繼續全面調整。2008年開始，政府分三年投入9000億元人民幣——平均每年新增經濟適用房一百三十萬套，形成2009至2011年供應量大增，商用房價格更難止跌回升。

2008 年6月起國內鋼鐵價大幅回落，到10月底已下跌30至40％。首十個月鋼鐵業平均銷售利潤率5.58％，10月份已降為負3.23％。造船板價10月份更跌穿6000元，因很多造船廠面對撤單；機械業跌幅少一D，基建跌20％左右，房地產跌20到30％，家電、汽車減少10％。雖然11月份政府擴大出口退稅，但作用唔大，恐怕更大嘅傷害喺2009年出現。面對車市不景氣，全國乘用車信息聯席會三度上書，响11月9日建議國家：甲、放寬汽車貸款條件；乙、實施同房地產消費信貸利率相似嘅政策；丙、可用公積金購買汽車。12月9日再上書，建議降低購置稅率。12月25日第三次上書，要求汽車貸款利率同物業睇齊，為基本利率零點七倍（依家係一點四倍），即減息50％。由於全球70％汽車係貸款購買，2004年中國只有16％，2008年更下降至8％。最近乘聯會透露，中國發改委已接納第二份建議書，即降低車輛購置稅稅率可能喺2009年實行（依家內地買車嘅稅率較香港仲高）。

工業股春江水暖鴨先知

《人民日報》12月30日一篇名為〈告訴你一個真實的東莞〉嘅報道，認為倒閉潮被放大；一方面有工廠倒閉，另一方面新註冊企業1月至10月高達一萬四千八百八十九家。估計2008年東莞GDP仍可上升14％。關閉嘅企業中，70％投資金額喺100萬美元以下、90％員工人數少於三百人，唔少仍停留喺「三來一補」式經營。《人民日報》認為，「這個冬天不太冷」，估計訂單只會減少20％，大部分都係低檔次。上述係經濟轉型下必須承受嘅痛。

從前東莞鞋廠一雙鞋可賣12美元，隨住鞋廠愈開愈多，一直壓價到9美元一雙。呢類惡性競爭必須停止，因為利潤全畀別人拿去，自己卻承受環境污染。依家一部分劣質企業倒閉後，生產資源集中响一些優質企業，便有更大嘅議價能力，一雙鞋售價又升上12美元；加上原材料價格大幅下調，對生存下來嘅優質企業而言，呢次倒閉潮反而係利好因素！嗰D抓技改、重研發、做品牌嘅企業不但未受倒閉潮影響，反而壯大起來。《人民日報》認為，只要捱過2009年第一季，東莞便有更美好嘅明天！

從在港上市嘅工業股股價表現睇，正是春江水暖鴨先知。資本主義制度下，汰弱留強無法避免。我老曹12月已開始推介各工業股矣。

2009 年另一令人關注嘅問題係非牟利團體捐款。代表九百多間慈善機構組織嘅Jewish Funds Network主席Mark Charendoff話，2009年捐款者能捐出嘅款項相信將大減，但須額外增加捐款嘅機構大增，因為無論捐款人或endowments喺2008年皆損失不菲。

上述問題今年9月我老曹已作考慮，近期已為農家女技術訓練學校搞咗個「捐款飯局」及「簽名會」。多謝各讀者支持，2008年農家女多咗上述兩項捐款，已可抵銷其他捐款人捐款減少。至於2009年計劃將「三本書」同內地作者合作，以普通話及簡體字重寫並喺內地發行。希望「三本書」嘅內地版稅可增加農家女學校 2009年收入，能夠捱過呢個嚴寒嘅金融冬季。未雨綢繆勝過臨渴掘井。在此多謝天窗出版社捐款2萬元及個別讀者捐款由500元至1萬元不等，上述捐款將於農曆新年前集合起來，一次過滙入北京。並預祝大家新年進步。

Mr.Business

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2009-01-01
活着就是精彩

12 月31日，周三。恒生指數升151.98，收14387.48；成交194.72億元。1月期指升161點，成14405點。2008年喺歷史上係令人難以忘記嘅一年，我地以哀傷嘅心情送走2008年，並以盼望嘅心情迎接2009年來臨。

美國財長保爾森終於承認：政府並冇對付金融危機嘅工具，過去六個月佢只係盡力而為去阻止全球金融業出現meltdown。2009年1月保爾森即將卸任，其言也善？1月22日奧巴馬上台後佢嘅刺激經濟方案係咪管用？好快便知道。

金融危機第二波將至

年底聯儲局宣布注資50億美元入GMAC，協助通用汽車度過難關。GM 2006年已售出GMAC 51%股權畀Cerberus Capital Management。最近五季GMAC共虧損79億美元，因此缺乏現金（唔少受次按債券所累）。該公司發行8厘息2031年到期債券，股價响11月24 日曾低見25美仙，因聯儲局注資而升上54.75美仙。呢次聯儲局注資50億美元，利息以8厘計，屬優先股形式；另借出10億美元畀 GM。

The Institute for Supply Management 12月份工廠指數估計跌至35.4，即三十年內新低（1月2日正式公布）。史丹福大學經濟學家John Taylor認為，呢次危機由2003至04年過分偏低嘅利率引發樓市泡沫所造成。2009年1月奧巴馬過分進取嘅刺激方案，未來亦有後遺症！

IMF估計，2009年美國貸款壞賬達14000億美元，而金融危機正向歐洲、俄羅斯、拉丁美洲及亞洲擴散。

2009年3月會否出現中國經濟學家宋鴻兵所估計嘅金融危機第二波？唔少分析家同意「第二波」論，問題係「何時」及「有幾大」，而唔係會否出現。

雖然全球各央行大量增加借貸，但相對物業市場、股票市場財富消失速度仍係杯水車薪，2009年進入通縮機會極大（日本可能成為最先重返通縮期國家之一）。响信貸壓碎（Credit Crunch）中，銀行股已被人打到口腫面腫。聯儲局已減息至0.25厘（2009年再減至零息又點？），2008年10月開始，聯儲局向金融系統瘋狂注資，銀行收回資金後一樣唔敢再借出去，改為買番國庫券，咁做最終可引發通縮。周二公布2008年10月份Case-Shiller房地產指數，美國二十大城市較2007年同期回落18％；十大城市指數則回落19.1％，係二十一年內跌幅最大。兩大指數連跌二十二個月冇反彈，亦係2004年4月以來之最。二十城市指數由2006年7月至今估計跌幅已達23.4％，十大城市指數估計跌幅已達25％。依家邊個能阻止美國樓價進一步下跌？估計美股反彈將喺2009 年1月或2月結束，因3月開始係業績公布期，擔心股市將再大跌。

中國又點？1976年唐山大地震後，1978年出現改革開放浪潮；今年四川汶川大地震後，中國能否喺2010年完成經濟轉型期！

2009 年起，中國出口可能進入長期低增長期，內部消費能否由2007年只佔GDP 35％迅速上升？2008年中國已係全球第四大經濟實體，但中國人均收入仍處世界一百名以外。中國GDP係印度三倍，但人均消費只高出印度人50％。下一代中國人應生活得更好！政府同企業所佔GDP比重應下降，因中國已完成資本積累期（今天中國唔再係資本不足嘅國家，而係資本過剩國），中國人均收入應大幅提升，即還富於民（港人响1984年前亦係低收入群，1984至97年港人每年加薪幅度都喺10％以上，唔少更達到每年15％，1997年港人人均收入已達OECD國家水平）。

中國緊縮期估計將持續兩年，即下一經濟繁榮期由2011年開始。中國逐步由過去高儲蓄率、高投資率、高出口率、低消費率，走向低儲蓄率、低投資率、低出口率、高消費率期，即由三高一低走向三低一高，進入另一繁榮期。

2009 年對中國而言極有可能係黎明前嘅黑暗（呢段日子最黑暗）。2009年係美國由消費過剩走向儲蓄率上升期，未來DVD、手機、電視、汽車等產品除出口外亦會內銷。對於呢D產品，發達國家已唔再生產，未來中國嘅產品喺外國一樣可維持市場佔有率，只係唔再大幅增長，未來增長率有賴內銷市場。過去中國每年巨額外貿盈餘將收窄而非消失，因中國仍係一個規模龐大嘅加工廠，只係未來產品除供外銷外亦供內銷。經濟結構轉型期通常需時三年（另一方面，美國經濟亦在轉型，估計需要五至六年才完成），十年八載後，世界經濟相信較今天更平衡，只係呢段過渡期都幾辛苦。假設中國內需以每年12％嘅速度上升，需時五年才能令消費佔 GDP由35％上升到佔GDP 45％，即重返十年前嘅水平。未來五年中國經濟將進入創造中嘅破壞期；製造業出現汰弱留強，之後便睇邊個能成功開拓本土市場。轉型成功後，中國經濟又將再以驚人速度增長。2009年開始吸納內地股票可能要吃眼前虧，但長遠而言肯定冇錯。中國政府一向好謹慎，至今仍摸着石頭過河，因此中國經濟轉型遲早成功，相信2011年進入另一大繁榮期機會極大，問題係點樣捱過2009及2010年呢兩年青黃不接期。情況有如1982年喺香港買樓，要捱1983及84年兩年。1984年7月起便可享受十三年樓價狂升二十倍期。2009年中國有如1983年香港，雖然前面漆黑一片，但已係黎明前嘅黑暗，接近黑暗盡頭。

油價出現近低遠高現象

紐約原油期貨市場2008年7月11日創下147.27美元，當時出現「近高遠低」嘅現象，即遠期油價較7月11日低，此乃期貨倒掛現象，長期利淡。 2008年12月30日出現「近低遠高」現象，明年2月期油每桶成37.71美元，3月40.53美元，12月51.33美元。正常情況下，每個月合約價相差1美元左右，2009年2月起每個月差價竟相差2.82美元，此所以兩星期前我老曹否定美林證券睇油價25美元一桶嘅理由，並相信油價將喺2009年 2月前見底。由2009年12月期油成51.33美元睇，代表2009年油價唔易重返60美元以上。上述係我老曹預期2009年油價將喺35至55美元上上落落嘅理由（上述係理性預期，而非猜測）。

日本能源經濟研究所12月24日預測，2009年油價將喺45至50美元一桶，如2009年下半年全球經濟無法復甦，有可能下跌至20至30美元一桶。

OPEC早已宣布2009年1月1日起每日減產二百二十萬桶，即由2008年9月至2009年1月共減產四百二十萬桶。

12 月30日因以色列攻擊哈馬斯根據地，引發金價及油價上升，美元則回落。12月31日金價及油價回落，美元滙價又上升。歐洲央行總裁特里謝表示唔排除 2009年1月再減息，因2008年11月份通脹率只有2.1％，已接近歐洲央行嘅目標水平（2％）。利率下跌，唔少人擔心通脹上升，請參考1999至 2006年日本實行ZIRP（Zero Interest Rate Policy）：1999至2006年七年內，日本通脹率並冇明顯上升，只引發利差交易（carry trade）。資金外流壓低日圓滙價，令2003年4月日本經濟復甦。1999至2006年日本早已證明零利率唔會引發通脹，點解美國實行零利率卻會引發通脹？

資金陷入「囚徒困境」

分析者另一錯誤係指各國央行都大增貨幣供應，實情係2008年各國央行所增貨幣並唔多，其實同2007年差唔多，只係各國央行不斷响市場上購入債券，將資金推向銀行；銀行收回資金後卻唔肯借出去，只用作購買國庫券，形成聯儲局發債券吸收現金後，用現金向銀行購買私人企業債券，銀行收回現金卻用作購買國庫券。結果，資金陷入「囚徒困境」（即資金响聯儲局與銀行之間打轉，並冇流出工商界），令銀行面對資金多、貸款少嘅困局，反而不利銀行純利。由於「囚徒困境」令銀行利差收窄，銀行收益亦因而減少。大家要知道，2008年各國央行並冇大印銀紙，只係擴大資產負債表，兩者效果完全唔同。印銀紙才會令通脹率上升，擴大資產負債表只令利率下降但唔會引發通脹。此乃2008年唔少人睇油價、金價出錯嘅理由。

我老曹忘記咗邊一位哈佛MBA學者曾喺2008年年初話：人生最大嘅奢侈就係喺泡沫爆破後尋底。我老曹再強調一次，「淡市莫估底」！2009年一般投資者仍應多觀察、少做事，只可博反彈，不宜長揸。請不忘止蝕！

2008 年係戰後最大嘅金融業破產、接管或被政府注資嘅一年。金融業共撥備72000億美元，市值減少301000億美元，而且整個金融業令人失去信心。2009 年點樣從廢墟中重建？破壞容易重建難。但願2009年1月1日真係一元復始，萬象更新。

除夕夜唱完「友誼萬歲」後，新一年又開始，人類又有新盼望。人生不計較成敗得失，只計算活得係咪有意義。好多時，活着就是精彩！

john123

更更更更寬鬆就搞掂？

1 月1日，周四。恰皮扭耳，一元復始，萬象更新，2009年又來臨。有D事物將改變，但原則不變，因2009年只係2008年嘅延續。2009年對大部分投資者而言仍係搖擺不定嘅一年。牛眼投資法係double或蝕15％離場。喺熊市中找尋double機會可能少一D，2009年或應改為「賺50％或蝕 15％離場」。喺2009年應做投機者（opportunity trader），唔做投資者。响股市中找尋doubling gains，而非細微細眼嘅利潤，形勢不利時便蝕10%至15％離場。估計2009年內最少有五次每次獲利50%至100％嘅機會。

James Simons畢業於麻省理工，曾參加越戰，係密碼學專家，負責將對方密碼拆解。越戰結束後，佢喺麻省理工、其後哈佛大學出任教授，並發展出一套幾何定律叫 Chern-Simons。1982年佢運用呢套幾何定律於金融市場，成立咗Renaissance Technologies對沖基金，搵出期市、外滙及股市中嘅inefficiencies；之後聘用咗三百位有數學博士學位嘅專業人士，喺1988年3 月成立Medallion基金，過去每年平均回報率35.6％（同期標普五百升9.2％）。該基金收費好高：一、資產5％作為管理費。二、投資回報44％作為花紅。上述收入令其財富2008年達71億美元，《福布斯》雜誌認為佢係美國第四十一位富人。喺2008年咁惡劣嘅環境，Medallion基金仍升值58％，認真犀飛利。

傳媒傾向報憂不報喜

佢主要利用電腦搵出股市嘅inefficiencies，然後加以利用作為賺錢。簡單D講，就係買入被忽略而股價偏低嘅股份，持有至該股重返合理或偏高水平便出售獲利。方法係：甲、該股P/E低於該股過去七年平均P/E。研究結果顯示，長線而言唔少股票P/E都可重返平均P/E水平。乙、購入明年可轉虧為盈嘅公司，但避免買入可能破產嘅公司。當然，Medallion基金真正操作起嚟複雜好多，但我地亦可運用上述兩大條件去搵備受忽略嘅二線股作炒賣。

各位要明白，股市走在經濟之前；2008年10月恒指由低位反彈，2009年香港經濟仍繼續惡化。我地可以用股市去預測經濟未來，而非用經濟去預測股市未來。香港政府一向維護言論自由（freedom of speech），令本港傳媒傾向大量報道市民抱怨同牢騷，以及對政府有彈冇讚嘅立場。如你相信傳媒報道係真正反映現實，便大錯特錯；因為今天傳媒生態必須報憂不報喜（因報喜冇人信），一如2007年10月前傳媒傾向報喜不報憂一樣。2009年傳媒內容將充滿大量無病呻吟，大部分只係誇大嘅報道，因為傳媒同群眾心理一樣，往往走向極端。

2004 年房利美市價每股80美元（房貸美亦見73.7美元），今天卻以76美仙一股易手，已從大企業變成細價股（penny stocks）。2008年香港嘅富士康（2038）、中國鋁業（2600）等亦由大價股變成細價股。股票市場只有好股衰股之分，而無大價股與細價股之別。只要業績差，大價股可以喺一年內變成細價股；反之業績好，三幾年內細價股變大價股嘅例子亦多不勝數。各位買股票，應無大細之分，只有好壞之別。 2009年有邊D細價股可以成為明日嘅大價股？上述才係今年利之所在。今天嘅大企業由昨天細價股變成，明天嘅細價股卻可能係今天嘅大企業！十九世紀嘅英國東印度公司或十八世紀法國路易斯安娜公司，都係一度富可敵國嘅大企業，今天佢地响邊度？五十年代嘅通用汽車公司，到今天已失去超過75％市值（未計 1960年通脹率），明天可能不復存在。七十年代香港嘅「四行」曾雄霸天下，今天只餘下太古洋行（亦早已經不以貿易為主，改做房地產）；至於怡和洋行早已唔喺香港掛牌；和記洋行變為和黃（013），亦唔再以貿易為主；會德豐已畀人拆骨煎皮。例如2000年嘅香港電訊係本港大企業，今天變為電盈（008）卻宣布私有化，代表科網股時代不再。2007年嘅銀行股未來又如何？投資係尋找明天嘅大企業（唔係昨天嘅大企業）牛眼投資法叫我地學習Vultures（禿鷹），牠响空中盤旋、眼光銳利，一見目標便即時行動，以閃電速度直撲獵物。例如用每股1元購入細價股，睇住佢日後升上10元、20元……。禿鷹最喜攻擊已受傷嘅獵物（即有問題嘅企業，利用佢地轉虧為盈嘅機會去獲利）。請Invest like a dealmaker，只承擔有限風險而追求無限利潤。經過2008年，股市內充滿受傷嘅獵物（即嗰D市價大大低於資產淨值嘅公司），可成為禿鷹日後獵取對象。股市已非一個投資市場，而係一個由資金流向（fund flow）決定升降嘅地方。對普通投資者而言可能係一個好難明白嘅世界，例如唔少人仍唔明白油價點可能响短短六個月由147美元一桶跌至37美元？其實只係資金流向改變嘅結果，同基礎因素無關。

喺金融市場唔好逞英雄（英雄地唔易企），應做旁觀者。例如2008年9月初當恒生指數跌穿3月 18日低點20572點後，代表大禍將臨頭，地氈下面肯定有D 令人震驚嘅事响暗中進行，唔係嘅話，點解2008年3月20572點呢個前低點可以喺9月初失守（當時我老曹曾發出睇淡訊號，包括批評畢非德太早入市）？2008年11月20日我老曹喺香港電台叫人唔好再睇淡（日記翌日亦以〈切勿睇得太淡〉為題），理由係10月低點响11月份守得住。If they can hold on, please hold them！2007年9月我老曹睇淡受人歧視，2008年11月我老曹睇好亦一樣，證明群眾仍未學曉牛眼投資法。喺金融市場要細心觀察、小心求證，一有機會便全力出擊，記住「忍、準、狠」三個字。Keep your head down and your powder dry, live to fight another day.（股市如戰場，仰首闊步的人必死，唔保持作戰狀態者死，活着就是為明天作戰！）

通用汽車有如吸毒者

2007 年10月次按危機，係由過去過分寬鬆借貸造成，我地能否用「更更更更寬鬆」嘅借貸去挽救呢次次按危機？假期前GMAC又獲聯儲局注資50億美元，二十四小時後該公司宣布向通用汽車五個唔同model提供零利率貸款。GMAC以8厘息向聯儲局借貸，然後又以零利率借出去，目的只係刺激汽車銷路。你信唔信上述方法可以救活通用汽車？如上述方法可以成功，我地應該向吸毒者提供更多毒品，而非要求佢地戒毒。

目前有太多人睇淡美元，而唔知道家吓形勢下英國及歐洲較美國更差。2008年上半年美元弱勢，下半年美元強勢，但10月起美元出現調整。相信2009年上半年美元仍係強勢而非弱勢，因為英國、德國、法國皆進入衰退期，歐羅滙價有賴利差交易支持。如英鎊、歐羅減息，新一輪英鎊及歐羅拋售潮又再開始。

2008 年遠期購滙合約一向炒人民幣升值，12月一反過去方向改為炒人民幣貶值。近期珠三角企業結滙量大幅下降，購滙量普遍上升。有D銀行表示，企業購滙量已超過結滙量嘅三點四倍。人民幣看貶，令唔少機構大買美元囤積。

人民幣自2008年12月1日大幅下跌156個基點，其後四個交易日皆跌停板，12月30日成6.8353兌1美元，離9月23日6.8009兌1美元已很遠。唔單止咁，近期內地外滙存款並冇相應增加，代表拋售人民幣後嘅外幣並冇存入內地銀行，而係滙走咗，並以台商企業為主；12月份台商已滙出大量資金。東莞外資投資製造業嘅工廠共一萬四千家，已知有二千家歇業，其中70％係港商，多屬小型加工廠；30％為台商，約六百家。估計資金流出同結業潮有關。中國外滙儲備2008年第三季最高見1.91萬億美元，之後開始下降，係2003年12月以來首次。依家一年期NDF（不交收遠期外滙合約）成7.04兌1美元，較現價6.8357人民幣兌1美元更低；加上人民幣利率較美元高，即2009年人民幣貶值幅度應大於 2％。

銀行股面對壞賬急升期

2008年滬深A股市場約3萬億美元市值唔見咗，情況不但較香港差，較美國更差，證明响跌市中，新興市場跌幅往往較成熟市場大。

滬深指數2008年跌65.46％、恒生指數跌48.27％、台灣跌46.03％、日經跌42.12％、標普跌39.34％、道指跌34.65％。經濟冬天已經降臨，春天在哪裏？美國12月份消費信心指數跌至38（11月份44.7），一年前係90.6。美國樓價今年10月止跌18％；商界信心指數 29.4（11月份42.3）；未來開支指數12月份係43.8（11月份46.2）。大量財富因樓價及股價下跌而消失。

美資銀行 2008年第三季共獲利17億美元，較2007年同期減少94％。信用卡及問題貸款仍處於過度擴張期，一下子未能收回。2009年美國經濟繼續惡化，2009年第一季仍非投資銀行股嘅時刻，相信去桿槓化需要多年才能完成，依家銀行股正面對呆壞賬迅速上升期。Dresdner Kleinwort認為，環球垃圾級債券問題，非一年時間可以解決。

美國新申請按揭上周升至五年新高，因按揭利率下跌1.5厘。 Mortgage Bankers Association指數見1245.7，為2003年7月以來最高。申請買樓人士較上周升1.4％，再按揭者減少0.4 ％。雖然係咁，再按揭指數仍企於63％，係2003年7月以來最高水平。利率下降引發新需求，三十年固定樓按5.03厘（上周5.04厘），較2008年 7月嘅6.59厘下跌超過1.5厘；加上樓價自2006年夏季跌23％，令供樓能力亦回升。2009年1月起聯儲局將購入5000億美元樓按債券去支持房屋市場。由呢點睇「1月效應」2009年應該出現（即1月股市仍睇好）。

中國理財規劃師專業委員會秘書長劉彥斌估計，2009年年初A股完成反彈後仍有50％下跌空間，估計P/E跌至七倍或八倍才見底。最樂觀預測係銀河證券策略研究組，估計2009年A股可升35.9％、上證指數最高見2900點以上。

《廣州日報》報道，2009年平均房價及投資增幅仍將下行；平均價格可再跌10％到30％。據國家統計局指標，七十個中國大城市2008年11月份樓價只較 2007年同期升0.2％。商品房空置面積一億三千六百萬方米，較2007年同期上升15.3％。2009年全國房價面對三大利淡因素： 1.外部經濟環境阻礙中國經濟復甦。 2.中國經濟結構調整仍未完成。 3.上市房企存貨金額4583億元人民幣、負債3119億元人民幣。唔少高價所攞嘅地皮尚未消化。

內房春天仍遠

北京東二環地鐵旁出現「萬元均價小戶型住宅」。位於崇文區廣渠門外南行嘅冠城．名敦道推出三棟樓，最高售13500元／平方米，平均價12500元人民幣。影響之下，美利山小戶型商住公寓跌至12500元／平方米，金都．心語小戶型住宅更成8800元／平方米。北京樓價回落，加上二手房營業稅放寬，近期北京二手房成交量有所回升。

家吓情況係內地房地產冬天已來臨，春天仲未見影蹤。分析界大部分預言內地股市2009年下半年才見底、房地產2010年末才見底。依家撈底為時尚早。

john123

大市短期仲有得升

1 月2日，周五。恒生指數升655.33，收15042.81；成交305.32億元。1月期指升634點，收15039點，低水。中移動（941）升 4.4％、中國電信（728）升6.2％、中海油（883）升4.8％、中國石油（857）升6％、中國鋁業（2600）升12％及中國神華（1088）升6.1％。

去年恒指暴跌48％，係1974年以來最大跌幅。去年透過配售新股集資1010億元、公開招股集資532億元及供股集資 399億元，即全年集資共1941億元。恒指平均P/E由2007年10月最高嘅二十三倍，回落到去年10月最低不足八倍。家吓嘅八點三倍P/E，估計喺公布咗去年業績後將上升到十一倍（因去年唔少企業純利唔及2007年）。未來股市相信喺恒指平均P/E八至十二倍之間上落，直到去槓桿化完成為止。

今年策略係保護加進攻

我老曹1974年12月因做緊嘅投資公司自動清盤而失業，幸獲林行止兄邀請由《信報》撰稿員成為《信報》員工。1976年更獲邀認購《信報》股份（投資10 萬元，兩年前以1500萬元售出），而成為股東及出任董事，開始寫「投資者日記」。至今年紀漸大，如仍然維持每天十二小時工作量，實在不勝負荷，因此決定今年1月起改為每周只寫一篇，逢周一刊出。去年12月31日辭去公司執行董事一職，但仍擔任董事，以便自己有更多時間做自己喜歡做嘅嘢；同時，可與各讀者保持每周神交一次。因日後花喺收集資料上嘅時間減少，分析能力能否一如以前？木宰羊。下周開始「日記」將改為「周記」，繼續同各位讀者「見面」。多謝各位喺過去一段日子全力支持，我老曹以獲得全球最好嘅讀者為榮。

展望今年，高盛首席經濟分析師Jim O'Neill估計，今年全球經濟可望溫和復甦，各地股市將從谷底回升，上演亮麗嘅反彈；摩根士丹利公司經濟學家Richard Berner博士估計，今年全球經濟增長幅度唔超過0.9％，係1982年以來全球經濟增速最慢一年；瑞銀則估計，今年全球經濟增長率只有1％。 Berner博士認為，路透貸款定價公司公布嘅數據顯示，去年美國各大銀行發放貸款總額較2007年大幅下滑55％；信貸緊縮及資產價格下跌係去年衰退理由，依家去槓桿化仍繼續，進一步資產減記及撥備令信貸响今年仍緊縮，消費下滑風暴至少要去到今年中期。

1974 年經濟低潮及1982年低潮係市場缺乏資金引發；呢次剛相反，無論機構投資者、個別投資者，甚至商界都大把資金，依家係無有吸引力嘅投資項目。形成一旦發現投資對象，大量資金便投入，令股價迅速上升。相信今年內升幅超過50％嘅股份好多，問題係點喺佢地上升之前（或大升前）將佢搵出來。今年投資策略係一方面保護你嘅財產（不忘止蝕）；另一方面採取進攻型策略。每次經濟出現搵食艱難期，都係發達容易期。家吓喺money market嘅資金相等於標普五百總市值50％，由此可見市場現金係幾咁充沛（或等入市嘅資金好多）。去年12月美國財政部推出320億美元一個月期國庫券（接近零利率），仍有1280億美元競投。從呢點睇，呢個熊市二期好長，估計今年全年股市仍處熊市二期，玩個別發展，即炒股唔炒市。

消費業今年受苦

1 月效應正在發生。因愈來愈多人相信牛市重臨，而忘記熊市二期中反彈幅度最少係前跌幅31.8％，一般可達前跌幅50％，最多可達61.8％。至今恒指反彈幅度連50％都未有。即短期仍有力再升。估計今年下半年利率將止跌回升，到時股市先有壓力。去年主要苦難喺金融市場，今年主要苦難喺消費行業；隨住失業率上升及投資者減債，令消費市場漸感壓力；相信熊市二期中最大一次反彈喺今年首季完成機會好大。

2 月期油今天回落2.06％或4.6美元，見42.54美元，歐羅兌美元亦回落，因估計歐洲央行減息，今天喺東京見1.4美元及127.14日圓；估計今年上半年年中可見1.2美元；反之，英鎊今天回升多少，見1.4737美元。

1月1日起中國取消短期天然氣及煤價管制（上述管制去年1月生效），代表中國政府唔再擔心今年通脹壓力，相信短期內人民幣再減息。

去年上半年商品價格上升令資源股價格有支持。去年7月起商品價格急跌，令路透Jefferies CRB指數全年回落36％，係1956年該指數成立以來跌幅最大一年；標普GSCI指數全年跌幅更達46.5％。如以去年高低差價計，無論原油、黃金、白金、銅、鋁、錫及鉛等波幅之大皆可以「殺死人」。信用壓碎（credit crunch）所引發嘅全球經濟衰退，結束咗長達六年嘅商品牛市（即2001或02年開始嘅商品牛市，喺去年年中結束）。過去投資者曾希望透過中國、印度及OECD國家decouple而支持商品價格上升，已證明係分析錯誤；商品大王羅傑斯所宣傳嘅商品超級牛市無法出現！因中國政府欲擴大內需去抵銷出口增長放緩需時，相信喺2011年前未見功效。原油價格由去年7月147.27美元大幅回落，帶動其他商品價格回落；油價一度見36.94美元，估計今年內亦好難重返60美元之上。最新數字係美國煉油設施使用率上周減少2.2％，至82.5％，令美國存油上升五十萬桶；美國汽油存量上升八十萬桶。美國汽油零售價由去年7月每加侖3.631美元回落72.2％，至去年年底每加侖1.008美元；黃金表現好一D，喺去年全年仍升5.4％，以878.2美元收市，但同3月份1030.8美元比較亦一樣係跌；去年金價上升主因係作為金融避難所之用，而唔係需求上升；白金去年跌幅39.2％，見924.5美元，較3月份高位2290美元，跌幅好大，令南非礦務公司需減產。基本金屬例如銅下跌54％，去年7月一度見8930美元一噸；鋁下跌36.1％；去年農產品中升幅最大係可可，上升70.8％，見二十三年新高價；糖升9％。

2008 年正式結束，去年係美股自大蕭條後跌幅最大一年。2007年11月當危機開始時，由政府高官至唔少經濟學家都一再保證2008年冇事；去年年底佢地先話畀大家知有好多問題。我老曹相信1929至32年式大蕭條唔會歷史重演，美國今年或以後經濟表現亦唔係1990至2003年日式衰退，而係介乎兩者之間。雖然唔少人認為股市喺去年10月（美股去年11月）結束熊市，但我老曹則相信，由去年10月27日起我地進入漫長熊市二期；股市近日上升只係糾正由去年9月 15日起因雷曼兄弟事件所引發嘅六星期過度拋售；相信恒生指數喺可見將來，無法重返雷曼兄弟出事前（即9月15日前）嘅水平；因恒指喺20000點以上升幅由謠傳港股直通車所引發，呢D只係泡沫；喺可見未來，恒指50天移動平均線無法重返250天移動平均線之上（即確認牛市）；因此，喺可見將來，股市亦無法出現牛市！至於呢次熊市二期反彈能否收回前跌幅50％？木宰羊。

去年中國A股亦喺風風雨雨中度過，下周一A股先開市。2001年中國加入世貿為美國提供低通脹條件，格蛇乘機減息，令資金湧入美國房地產市場吹起巨大泡沫；加上投資銀行把金融產品過度衍生化，美國地產泡沫終於喺2006年年中爆破，令CDO市場喺2007年面對壓力。隨住雷曼事件及次按危機蔓延到全球；家吓全球金融市場已進入去槓桿化，喺呢個方向唔停止前，令股市變牛市係無法誕生。

《福布斯》雜誌公布，去年世界富豪榜較2007年財富縮水100億美元以上共二十四名！香港及內地縮水富豪以地產為主，例如碧桂園（2007）嘅楊惠研縮水 140億美元。全球首富股聖畢非德去年亦因巴郡市值下降32％而受影響。股聖接受彭博訪問時話，對佢個人而言一D影響都冇。1974年巴郡股價亦由每股 90美元回落到40美元；1998至2000年跌幅亦達50％，如自己夠長命，相信喺未來嘅日子，巴郡股價可升一倍或以上。

去年擁有2.5億美元以上資產嘅美國基金共一千五百九十一隻，但只有六間為股東賺錢！

新加坡宣布，明年GDP將萎縮2％，出現1965年獨立以來最差一年。去年第四季GDP收縮2.6％，較第三季下降12.5％，第三季較第二季收縮 5.4％，令去年全年GDP只升1.5％及確認進入衰退。今年1月22日政府將提出刺激經濟方案。家吓建築業係新加坡少數亮點之一，第四季上升 13.3％。

英國亦面對八十年代以來最嚴重一次衰退，並估計要到2012年經濟才復甦。

美元滙價可反彈

上周美國三十年期樓按固定利率已重返1971年前水平（5厘），能否阻止美國樓價喺今年進一步下跌？木宰羊。今年中國股市能否出現V形反彈？都係木宰羊。中國經濟去年先有雪災、再加四川汶川大地震；加上9月份嚟自美國雷曼事件，可以話係內憂外患一齊嚟，令中國經濟出現急降溫，變咗「冰鮮雞」；成個中國經濟被凍傷了。今年能否迅速復元？今年外圍市況仍面對次按危機，分析界擔心次按危機第二波喺今年3月開始。內地銀行資產負債表仍在衰落，美元滙價10月中至12 月中跌幅達8％，估計今年又再上升。擔心通縮喺美國出現而引發流動性陷阱（liquidity trap），理由係利率無法低於零，而CPI卻可以出現負數，令資本嘅真正成本上升，進一步打擊消費欲及投資欲，進而影響就業率及人均收入。

SOHO 中國（410）董事長潘石屹接受《第一財經日報》專訪時認為，一個更美好嘅新世界响摧枯拉朽中產生新嘅萌芽！家吓SOHO中國持有150億元人民幣現金，相信係全國現金最多嘅地產開發商。佢唔相信中國城市房屋平均價跌幅將超過30％及相信今年係中國地產尋底年。

三十年改革開放政策令中國由貧窮走上小康。中國由計劃經濟（資源由權力分配，由中央計劃局支配），走向市場經濟（資源由市場決定，而唔受配額限制。再唔係唔想買嘅嘢充斥商店，想買嘅嘢卻面對配額唔夠），係改革成果。至於開放就係同其他國家做生意，進行國際貿易，互通有無。例如中國造唔到大飛機便向美國購買，中國以牛仔褲交換，條件係一億條牛仔褲換一架波音客機。呢個係雙方都冇蝕底而係雙贏，中國人因此可以坐飛機（唔係就冇飛機坐），美國人亦可平價買入牛仔褲，唔使自己生產。以美國生產嘅條件，生產五架飛機較生產一億條牛仔褲便宜。家吓用一架飛機便換到一億條牛仔褲，結果係雙贏。呢個係中國開放嘅結果。

問題係中國買入一架飛機後可用二十五年，但美國人買入牛仔褲後第二年便要再買，結果美國不斷向中國買牛仔褲，但中國唔使再買飛機，漸漸出現貿易唔平衡，引發 2007年次按危機。美國財長保爾森指出，危機由貿易唔平衡引發。有D國家儲蓄率太高；反之，美國儲蓄率太低。過去中國把出口賺回來嘅外滙用作購買美債，令美債利率不升反跌，美國人冇因過度消費而令利率上升，直到次按危機爆發才出現急速調整。呢個唔平衡存在時間太長，形成咗呢次調整幅度急且大，到底要幾耐才完成，木宰羊。

去年起中國勞動密集型製造業亦面對其他國家競爭；加上中國人亦唔可以永遠停留响低薪水平，呢個係任何國家或地區經濟發展必走嘅路，美國、日本、台灣及韓國都係咁。去年起中國經濟開始由勞動密集型工業轉向高科技產業及服務業，包括零售、地產及金融領域去尋求更高利潤，情況好似八十年代嘅香港，漸漸向低薪及低技術製造業講再見。家吓中國經濟正處青黃不接期，即低薪及低技術製造業流失速度快於高科技產業及服務業成長速度，因為遇上美國次按危機。中國結構性調控需時幾耐先完成？一般估計要三年。

john123

好好利用１月反彈

回顧2008年係贏家少、輸家多嘅一年。港股已從去年10月27日10676點反彈，估計喺1月20日奧巴馬上任前後完成。2009年美國將面對較少信貸（Less Credit），因利用樓價上升作為提款機嘅時代結束，連信用卡信用額亦被收縮。2009年係揀股年，擔心奧巴馬配希拉莉嘅組合最終「離婚收場」並引發新一輪危機，理由係希拉莉唔會只滿足於處理外交事務，而奧巴馬又唔容許佢插手美國經濟，擔心佢地嘅「蜜月期」十分短。

我地生活喺24/7資訊世界（即每周七天、每天二十四小時都被資訊轟炸），例如深夜3時仍起身睇美股升定跌。資訊太多、智慧太少。本周開始我老曹將減少上網、睇報紙、電視及聽收音機……減少接收無謂資訊，只追隨趨勢，溝上唔溝落，止蝕唔止賺。得閒仲要睇番多D投資有關嘅書。

各國貿易保護主義抬頭

2009 年Think strategically（策略地利用股市出錯去獲利），Think exclusively（資訊毋須太多但要獨有性，即你知道別人唔知嘅資訊），Think globally（放眼看世界，從美股角度考慮港股問題，從A股角度思考港股未來），Think chaotically（利用股市混亂期從中摸魚，例如VIX高於80甚至90時入市，一於混水摸魚，愈亂愈好），Think currencies（由美元、日圓、歐羅角度思考問題，而不只係港元），例如歐羅回落對思捷環球（330）嘅影響等等，Think real（由商品角度想問題，例如鋁價回落、油價回落嘅影響……）。

2009年絕對唔係容易賺錢年。請做一個Time Trader（捕捉何時入市、何時離市嘅機會主義者），把資訊變為金錢。

1930 年美國通過《Smoot - Hawley Tariff Act》，令美國走向保護貿易主義。1931年法國入口食物稅率已高達53%、澳洲入口稅高過59.5%、意大利66%、德國80%、西班牙100%…… 各國向入口貨大幅抽稅，引發全球大蕭條。1990至2007年世界貿易量上升四倍，因平均關稅率由1990年26%降至2007年8.8%。但近期印尼宣布限制五百多種產品入口，俄羅斯則限制汽車、雞肉及豬肉入口，法國限制外國公司收購法國公司，阿根廷及巴西限制酒、皮革製品等產品入口，印度對大豆油入口抽稅升20%。貿易保護主義係咪2008年起抬頭?!

2009 年美元又再回升，因歐羅區12月份採購經理指數跌至33.9（11月份35.6），係十一年內新低。英國2008年第四季樓價較2007年同期下跌 16.2%，係近二十五年內最大跌幅。呢次美國經濟衰退已傷及銀行系統。參考歷次衰退，一旦銀行系統受損，經濟便唔易復甦。根據馬利蘭大學Carmen Reinhart教授及哈佛大學Kenneth Pogoff最近所出嘅報告The Aftermath of Financial Crisis（金融危機後嘅餘波）提出，正常商業周期衰退同金融危機所引發衰退嘅分別，在於後者往往較前者嚴重。一、地產價格平均跌幅35%或以上、時間超過三年半。二、銀行危機之後必引發生產下降及失業率上升，平均維持四年。三、政府負債大幅上升，平均升幅達88%。兩位大學教授估計，英、美失業率未來最高可達11%。GDP將較2007年高峰期減少9.3%，衰退唔可能响2009年結束；近期股市回升只係風眼。2007年3月分析員曾估計，2008年標普五百每股獲利92美元，2009年1月2日已修正為48.05美元。展望2009年標普五百每股純利，响2008年3月20日曾估計每股可獲利 81.52美元，到2009年1月2日已改為每股獲利42.26美元。

如上述修訂正確，即2009年標普P/E將高達二十二倍，2008年股市跌幅並未扣除未來衰退嘅影響，只係反映咗2008年業績下滑而已。一旦完成反彈，未來股市又再充滿淚水。請好好利用2009年1月股市反彈期減持股票——因未來熊市日子仍十分長。

2009 年起美債開始回落（2008年升幅達13.7%），美債泡沫會否喺2009年內爆破？Action Economics分析員Kim Rupert肯定依家美債已過度超買，一旦情況改變，每個人又奪門而逃，將令美國另一個泡沫爆破。JP摩根Thomas Lee估計，未來政府將動用10萬億美元債券去bailout各企業，最終引發債券市場崩潰，估計危機喺2009年爆發，只係唔知邊一天。高盛分析員 David Kostin指出，2008年年底十年期國債孳息率跌至2.4厘，11月中仍有3.85厘（2008年初3.91厘）；2009年債券利率會否止跌回升?!

未來分析着重中長線

有 40%美國國債將喺一年內到期，即政府必須發行更多國債去支付上述到期債券。Wrightson ICAP分析員Lou Crandall質疑美國政府响2009年能否搵到咁多債券新買家？2009年國會唔打算加稅，亦唔打算削減開支，但奧巴馬及民主黨要求新增開支及減稅共 8500億美元。估計2009年美國政府必須增加負債2萬億美元（依家美國政府負債107000億美元，其中43000億美元由政府其他機構如社會保障基金等持有，即私人持有64000億美元，相等於GDP 40%）。2008年10月止外資共持有3萬億美元債券，最大債主係中國，其次係日本，2008年10月持有量上升42%；英國及加勒比海各銀行2008 年持美債量亦上升一倍。2007年日本政府負債係GDP 182%、德國係GDP 65%，兩者負債比重皆超過美國。2009年美國再增2萬億美元負債後，亦只佔GDP 53%，仍未及日本同德國；分別係日本政府債券及德國政府債券大部分由日本人及德國人持有，而美國政府債券唔少外國政府持有。一旦中國、日本及產油國唔再吸納美債，美國債券便非常麻煩！但穆廸分析員Steven Hess唔同意上述分析，佢認為上述只係危言聳聽。穆廸公司仍給予美債3A評級，並唔認為有問題。但願如此！

本周開始，我老曹將每周同大家見面一次，唔再日日見面。分析方面更着重中長線而棄短線。首先推介呢期《信報月刊》，唔係因為改版，而係內裏有一篇文章——利用奇門遁甲分析世界局勢，十分精彩。

我老曹十五歲到十九歲時亦有睇有關奇門遁甲嘅書籍，限於當時年幼領略力唔高；加上離開學校後便漸少研究，因為以當時自己智慧，對此門學問感到莫測高深。年紀愈大，愈發現前人嘅智慧；利用奇門遁甲（二十年一大變），發現1950、1970、1990、2010年皆主變。1949年新中國成立；1969年珍寶島事件中俄交惡，引發尼克遜總統訪華，中國由親蘇到親美。1989年發生乜嘢事？大家都知道。至於2010年中國經濟會否轉型成功，由出口導向改為內部消費帶動？有待觀察。

根據《河洛書》（亦係二十年一變），此乃中國地運，即1944年、1964年、1984年、2004年起運。1945年乃中國勝利，日本大敗；1964年中國大躍進失敗，劉少奇成為權力核心，中國經濟開始好起來，可惜1966年毛澤東發動文化大革命重新掌權、帶來中國十年浩劫。1984年中英達成1997年 7月香港主權回歸中國，中國開始行好運。2004年中國已加入WTO，全面國際化。

再以經濟循環周期睇，香港1949年入運。第一個二十年工業運（1949到1968年）；第二個二十年房地產運（1969到1988年）；第三個二十年金融運（1989 到2008年）。香港連續行咗三個好運共六十年，工業由興起到下沉（1949至1978年興起，1979年起下沉），地產運亦由興起到下沉運（1967至 1997年興起，1998年起下沉）；金融運完成興盛期（由1976年興起到2007年見頂）。香港行完三個大運後，擔心由2008年起未來二十年冇運行，因工業核心自1980年起內移，地產業亦由1997年起內移，恐怕金融業由2008年起亦開始內移。

至於中國，1978年起運，首二十年工業運到1997年，另二十年房地產運由1998年起步到2017年才完成。即內地房地產完成短期整固後，將好到 2017年，好到你唔信。然後再行金融運，由2018年起運到2037年才完成。即中國仍有三十年好運行。

兩者相結合，2008年起香港雖然冇運行，但因依附中國，香港經濟未來二十年仍不太冷，只係主客地位互調。即1978至1997年香港為主、中國為客；1998至2017年香港地位日沉、中國地位冒起。2018年以後中國為主、香港為客。

上述乃我老曹對香港、中國經濟未來宏觀圖，係利用西方循環理論結合東方《河洛書》與《奇門遁甲》等折算出來。相信另一個中國大運由2011年開始，至於 1909年及2010年中國仍係見龍在田（香港早已成為亢龍，進入亢龍有悔期）。

中國迎接人才回流潮

由大循環理論（五百一十年東方，五百一十年西方）睇，金融風暴後，國際資本流動將由過去流向西方（例如美國）轉為流向東方（以中國為主）。中國因面對大量資金流入，而推高人民幣滙價及壓低人民幣利率，估計未來中國「雙順差」形勢不變，只係外滙儲備增幅放緩，引發中國內需型經濟發展。中國投資將由向外改為向內！今天中國一如七十年代台灣，已引發人才回流潮。數以萬計嘅學者、企業家、富裕中國人正回流中國，帶來知識、資金及新觀念。估計2005年至今已有二十萬海外華人回流（而且係高質素），未來大力協助中國經濟轉型成功！

全球大學生創業成功率為20％，香港成功率為10％，中國成功率只有 1％！自古英雄出少年，大學生思考敏捷、視野開闊，遠遠超過上一代，例如今天科網股大部分便喺七十年代創業。點解外國成功率20％，香港只有10％，中國更低至1％？就係西方經濟環境較易創業成功，香港單係貴租已令創業較西方慢一倍。至於中國，制度上限制咗年輕人創業，因此如想創業請去外國，而唔會回中國。

四伯爽

咦 ？我还以为老曹停笔了...

jenefer

还以為有新的,原來是你在"咦".........顯

有山有水

《股海仁心》 經歷金融風暴的曹仁超，在2008年的特別經歷，一一娓娓道來 http://www.youtube.com/watch?v=ddtJtdruQvw&feature=related

john123

財富消失效應存時差

1 月11日，周日。1月係分享預測及展望嘅月份。回顧2008年1月大部分分析員嘅預測及展望，事後證明皆失準。咁點解2009年1月佢地嘅預測及展望仲有參考價值？去年1月，有邊個預測到雷曼事件？去年1月，有邊個話你知2008年會發生金融海嘯？再次證明人係冇預測能力。

美零售業進入長期下跌

有智慧不如追隨趨勢，2009年大趨勢係熊市二期延續，阻力喺16000點，支持喺10600點，相信2009年大部分日子恒指將喺呢個框框內上落，直到趨勢改變為止。點樣响上落市中搵食？上周六我老曹喺E*Trade研討會上有教，如各位冇參加，可睇睇2月份將出版嘅《信報月刊》；我老曹相信，2009年投資策略以揀股為主（Stock-Picking），唔似2008年大趨勢係向下，因此最好做「Short」（沽空），因我老曹唔做拋空，只有持盈保泰。此外，投資者應利用上周反彈減持銅、鎳及其他金屬股，因金屬價格只出現跌後反彈，一旦反彈完成後又再跌。

美國12月份零售業出現連續第六個月回落，係1992年以來最長一次回落期。面對失業率上升，加上股樓下跌令財富消失，美國零售業正進入長期回落。

英國樓價跌至2006年10月以來最低價。英國樓價2007年10月見頂後，有些地區樓價跌幅已達19.9%，而有些跌幅只有9.7%；十大地區中則無一不跌。

2009 年面對股市「Go-Nowhere」，策略上係低買（例如恒指喺萬一點）、高賣（例如上周接近萬六點）。2009年仍有唔少機會可Double your money（例如去年11月至今年年初），相信未來仲有三次或以上。

2009 年經濟在惡化，但並非跌落深淵。股市去年面對去槓桿化及經濟衰退，2008年10月27日港股因超賣引發反彈，並喺2009年1月8日初結束。2009年係睇淡太遲、睇好太早，各位睇淡應喺2007年11月，最遲係2008年5月；睇好應係2010年之事（淡市不出三年）。因此，如非投資高手，2009年最好無所事事，例如吃喝玩樂。坦白講，2009年股市不宜散戶。

2009尋找傻瓜年

上周道指跌4.82%，收8599.18。上周一我老曹已提點大家利用1月反彈市減持，因企業純利展望在減少。上周跌幅最大係金融類，達8.18%。道指由去年11月21日反彈似乎已完成。

恭喜大家，雖然2008年損失不菲，但總算度過，因為活着就是精彩。

1 月20日奧巴馬將上台，成為美國第四十四任總統，擔心屆時亦係美國人噩夢嘅開始，因為奧巴馬面對嘅係一個就快破產嘅美國。由1900年至今，响新總統就職年，1月及2月股市皆有較佳表現，到3月才回落。但2009年1月，股市只升咗幾個交易天。2009年投資市場相信係「尋找傻瓜年」，邊個願意做傻瓜便不妨高價搶貨。

上周四美國波士頓聯儲銀行主席羅森倫格响麻省按揭銀行家協會年會上話，呢次衰退較大部分人想像中嚴重，同時更長！唯一利好因素係能源價格已回落，最終可令經濟止跌回升（佢2010年唔再連任聯儲局政策決策成員，其言也善乎）。

john123

股市預測信唔過

著名投資家John Bogle（Vanguard集團創辦人）向散戶提出忠告：

一、不要信任何股市預測。嗰D所謂專家（華爾街十二大證券行）去年平均預測標普2008年年底見1640點，結果係2008年年底標普見903點。可以話全部睇錯市。

二、忘記資產分配（分散投資）。將資金集中及逃避風險而非分散風險。2008年係避險年而非分散風險年。

三、不要追求高回報，賺得愈多，風險愈大。2007年表現出色嘅基金，2008年皆虧損50％以上。响熊市之中，保本為上策。

四、自己唔識嘅嘢少沾手。唔少金融產品嘅出現，目的只係賺取佣金及費用，而非為投資者增加利潤。

1977 年美國政府通過Community Reinvestment Act，鼓勵FDIC向商業銀行及存款公司提供保險，以便佢地向社會上低中收入人士提供貸款。從此美國樓價進入反覆上升期，直到2006年 Countrywide Financial出事（美國每五宗樓按，就有一宗由該公司負責），令美國銀行（Bank of America）注入20億美元資金及提供115億美元信貸，美國聯儲局亦提供500億美元墊支。雖然係咁，2007年Countrywide仍支持唔住，股價由44.07美元跌至低於2美元。次按危機喺2007年逐步浮現，到去年9月雷曼兄弟事件引發全球金融海嘯。响各國央行大量注資下，道指喺去年 11月21日見7449點後企穩及反彈。事情係咪就咁過去？

柏克萊銀行頭頭John Varley認為，2009年及2010年美國樓價仍可回落15%。Cass Business School教授Andrew Clare認為，到2010年美國樓價將較2006年高峰回落40%。我老曹相信，恒生指數由2008年10月27日至2009年1月7日嘅上升，只係熊市二期內一次大反彈。

聯儲局以好債交換壞債

12 月份美國又有五十二萬四千人失業；失業率已升至十六年新高，達7.2％，為1993年以來最高，估計2009年最高可見9％（2008年失業人數已達二百六十萬）。美國財赤已接近GDP 7％，如進一步上升，將危及美元嘅安全（例如財赤佔GDP 8％）。2009年將係苦難年（痛定思痛），唔知痛苦指數可上升到邊個水平。

美國債券泡沫爆破會否係「另一隻鞋」？債券價格下跌令按揭貸款唔再產生收益，其他貸款則面對賴賬，令金錢價值迅速消失，而產生compressive debt deflation（中文好難譯，大意係指因貸出嘅款項變成呆壞賬而產生通縮壓力）。

聯儲局為阻止上述情況出現，正以好債（國債）交換壞債（例如兩房債券）及向銀行注資，並要求佢地將資金貸出去。最終係市場力量戰勝政府干預，或係有形之手打贏無形之手？最後結果係：一、美國政府摧毀美元價值（例如戰後國民黨曾摧毀關金券及金圓券嘅價值，阿根廷政府及唔少南美洲及非洲政府亦曾摧毀本國貨幣嘅價值）；二、債券市場泡沫爆破。眼前形勢似乎係後者而非前者。次按危機後，美國政府並冇大量增加美鈔供應量，而只係大量增加美債，理由係美債吃香，市場出現 flight for quality現象；即投資者拋售房屋、股票、黃金、商品等產品，將資金用作吸納政府債券。不過，當美債供應大於需求，債券泡沫係咪已响去年12月已爆破，而令美債勢將大跌？

銀行業仲有排搞

2008 年信貸收縮壓力只落喺金融市場上；2009年因企業破產、裁員漸漸影響實質經濟。美國12月份工廠訂單為1992年以來最大跌幅，信貸收縮令二手樓交投大減，服務業、零售業、飲食業衰退壓力亦在上升。例如美國三大汽車廠由二十四萬間供應商供應各種零件，即係話汽車不景氣除影響三大汽車廠嘅九十七萬工人外，亦涉及全球三百萬工人嘅就業問題。

2009 年經濟大方向係收縮，因廉價能源、廉價原材料及廉價勞動力推動全球經濟向上嘅時代結束，由1982年開始全球GDP高增長時期亦告一段落。因收縮所產生嘅財富消失壓力，會否令全球生活水平下降，以及令更多人失去家園、收入甚至捱餓？只有耐心觀察。

所謂財富消失效應，係有兩年時差。美國樓價從2006年年中開始下跌，而美國消費減弱由2008年年中才開始【圖】；2009年1月美國樓價仍在回落，代表 2009年全年甚至之後美國消費力仍唔會上升。分析界估計2009年下半年美國經濟會復甦，只有傻瓜先至信！美國商場2008年第四季空置率高達7.1％（第三季6.6％），估計2009年第一季進一步上升。銀行業分析員Meredith Whitney相信，2009年全球銀行仍需大量注資，即銀行業仲有排搞。

春寒料峭更勝冬

2001 年世界經濟開始下調，但格蛇同殊仔聯手阻止其下調，利用減稅、減息及美元滙價下跌，去造就2003到2007年繁榮期。2008年世界經濟又再下調，貝南奇雖盡九牛二虎之力去阻止，2009年再加埋奧巴馬，能否扭轉乾坤？例如利用公眾開支去抵銷私人消費下降，能否成功？恐怕美國呢架老爺車將步九十年代日本嘅後塵，再無法高速行駛矣。全球廉價資源及廉價勞動力時代，已因中國完成三十年改革開放而結束，美國已太老了，無力再打呢場仗。

2008 年內地樓市從火熱到冷清、從希望到失落。2009年又如何？專家認為將更理性、更健康。2008年樓市流行語——抄底，結果係抄咗好多次，仍然伊於胡底。冬天來了，春天還會遠嗎？面對2008年下半年內地樓市開始嘅「寒流」，唔少企業已捱唔住，春寒往往較冬天仲凍，何況樓價走喺經濟之後而非之前。近60％內地市民相信，2009年樓價仍將下跌，因為2009年上半年內地經濟仍好唔起來。利率回落雖然有助置業，但先決條件仲係市民收入能否上升？中國經濟正由出口導向轉為內需帶動，通常需時三年才完成轉型。由2008年起計要到2010年年底才完成三年過渡期，相信最快到2011年經濟才逐步上升（股市走喺經濟之前三到九個月，即2010年年中起步走。房地產走喺經濟之後三到九個月，即到2011年才進入「大地回春」期。

改革開放「後繁榮期」將現

天下久分必合、久合必分。戰後美國同蘇聯喺政治、軍事上曾二分天下，最後美國勝出，响政治、軍事上出現一國獨大局面。但喺經濟上自1971年美元危機後，世界步入「三頭馬車」時代（即美國、日本同西德）。今天全球經濟仍係三分天下（即美國、亞太區同歐盟）。過去經濟上最強大嘅美國正進入衰退期，至於歐盟相信只能獨善其身，依家正在冒起嘅係亞太區（日本除外）。美國經濟大蕭條由1929年開始，到1946年才完全走出來，前後十七年。呢次由2007年11月開始嘅美國次按危機，需時幾耐才可走出來（日本1990年嘅衰退到2003年4月才見底，共十四年）？

至於歐盟因實施三十多年福利政策，對歐洲企業嚟講，早已成為沉重負擔，福利開支正在拖垮歐盟內嘅大企業，雖然唔似美國企業面對大量破產及重組，但大方向仍係好也好不了、壞也壞不了。反觀中國透過三十年改革開放政策，正在脫胎換骨，不但經濟上完成同國際接軌，並吸收歐美制度之長，而避免走上西方國家福利社會之路。

中國唔似歐盟由多國組成令力量分散，中國喺政權上係完全統一嘅大國，估計到2030年中國嘅實力可漸漸接近美國（但人均收入相信仍唔及美國人）。未來三十年，我地將睇見改革開放嘅「後繁榮期」出現。

PIMCO亞洲區董事Brian Baker認為，亞洲區經濟復甦仍有排等，即2009年無法好起來。

經常面對「三個我」

我老曹為TVB拍攝特輯，共用咗三天時間才拍成《我的2008》，喺上周一晚上10時35分出街。上周二走在街上，唔少人同我老曹打招呼，話係我老曹Fan屎！真係有D做明星嘅感覺。

做我地呢行，經常面對「三個我」。第一個「我」叫做形象。過去因每天寫日記、經常開研討會又或者上電視產生嘅那個「我」，其實只係我老曹嘅形象，唔係真我。另一個「我」係太太眼中嘅我——既為食又唔肯做運動，食生果要老婆切好至肯食。當然還有另一個「自我」藏喺內心深處，例如少年喪父之痛及對自己嘅期望，許多時因無法做到自己嘅期望而產生挫折感，往往响人人興高采烈時自己忽然沉默，因內心深處仍有一份莫名其妙嘅空虛感。

人係十分奇怪嘅動物。因我老曹從未做過舞台劇，對舞台劇有份好奇。2007年9月同詹瑞文兄做過《富爸爸，笑爸爸》後，認為做舞台劇付出與收穫不成比例（例如編寫嗰份劇本，單係度橋已用咗六星期，練習又用咗兩星期，最後三天更天天喺舞台上走來走去，合共用去八星期，而演出時間只有兩小時，能博取嘅只係台下一千幾百人嘅歡笑！）。呢次拍電視台半小時特輯，由同TVB劇本組見面商討內容開始到拍攝，共用去三天，每天八小時都幾辛苦，但收穫唔錯。不過，我老曹覺得最好玩都係做投資——嗰份緊張、刺激、得失感，冇一個行業能及。