【专题讨论】转载香港曹仁超---投资者日记-熊二反彈進入浪B調整

Mr.Business

（此篇文章版权归作者曹仁超）

少曹日記 2008 12 04

偽尖子製造泡沫圖利

12月3日，周三。恒生指數升182.81，收13588.66；成交379億元。12月期指升307點，收13545點，低水，小心反彈市出現飄忽變幻球（時好時壞）。新地（016）跌6.04％，收55.25元；中國鋁業（2600）升5.8％，收3.65元。

滬深三百指數升4.5％，收1952.67。

趁澳元疲弱去度假
泰國機場重開，泰國宣布減息1厘，係十七個月內首次；股市回升2.6％（今年已回落54％）。泰國第三季GDP上升4％，擔心第四季受示威影響而進一步下跌。各位已觀察過台灣式民主、泰國式民主、印度式民主……香港能否發展出「高質素民主」而非「低質素民主」？不然民主都幾得人驚。

澳洲第三季GDP只較第二季升0.1％，係八年內最差，亦係自1991年以來首次踏入衰退；股市今年跌44％，澳元成64.28美仙；貸款利率跌至4.25厘（兩年政府債券利率3.14厘），未來十二個月經濟活動亦將減弱。各位不妨趁澳元疲弱，响呢個聖誕節去澳洲度假，碧海藍天加上無污染環境，澳洲係少數仍能聞到樹香嘅地區；可惜我老曹今年仍太忙，不然可試試過一個陽光與海灘嘅聖誕，都幾盞。

保爾森勁過大衞高柏飛
美國國家經濟研究局周一正式確認美國喺2007年12月已陷入衰退，睇嚟詹瑞文兄應該學吓：你搞Gag都唔夠美國政府咁搞笑也。另一笑話係美國財長保爾森揚言盡一切努力去恢復經濟秩序；佢唔係來自高盛咩？佢對CDO、SIV、MBS嘅認識肯定超過你同我。過去佢利用次按發咗大財，依家出任財長佢又告訴各位：佢正在努力挽救CDO危機！正式神又係佢、鬼又係佢。唔係因為佢決定唔救雷曼兄弟才引發全球金融海嘯咩？真係反手為雲、覆手為雨，連魔術大師大衞高柏飛都嘆為觀止。呢批所謂社會偽尖子或政治企業家，利用自己响法律上嘅知識（或特權），製造一個又一個泡沫，然後從中獲取巨利，最後一走了之，讓整個社會甚至全人類承擔其後果。我老曹佩服、佩服。

當全人類都感到不安、沮喪及憂慮之時，突然又彈出一位奧巴馬，大叫change，令失意嘅投資者有如喺深海中抓到一根鹹水草，便以為自己有救，道指自11月21日起進入The mother of all bear market rallies期，反彈浪一個接一個出現。歡迎各位進入奧巴馬時代！因各位滿懷希望，以為社會會出現改變，而令道指由11月20日低點回升。股市已進入上落市（或長方形走勢），喺上落市中搵食（別人睇淡你睇好，別人睇好你睇淡）並唔容易。請唔好相信「牛市重臨」嘅謬論，因為全球情況仍在惡化，例如加州周一宣布財政進入危急期，如聯邦政府唔出手，加州政府可能破產。John Bogle係Vanguard Group創辦人，現年七十九歲，佢過去五十幾年曾經歷過十個熊市。該機構家吓80％資金仍放喺政府債券上，因估計未來十年回報率達每年5％（部分來自債券升值）；至於股票，只投放20％資金（較我老曹去年10月嘅三七分仲保守）。1973至74年及2000至02年美股亦曾跌50％，呢次美股由18萬億美元市值跌至95000億美元，只係由偏高重返合理，日後會否進入偏低及偏低幾多？木宰羊。2000年3月24日至08年12月2日止標普五百下跌 45％，平均每年失去3.8％價值。邊個話長線投資實賺?!

通用汽車需要40億美元才能度過2008年，不然已經唔夠錢找數，明年再需820億美元貸款及60億美元信用額才能捱落去。福特要求90億美元，佳士拿要求70億美元……，美國汽車業要求350億美元政府注資才能生存落去。

豐田、本田、日產汽車11月份响美國銷售跌幅超過30％。豐田跌34％、本田跌32％、日產跌42％，係1980年以來最大跌幅。另一亞洲品牌現代汽車亦跌35％。11月份美國汽車銷售出現連續十三個月下跌，係十七年內最長下跌日子嘅一次。

邁阿密政府買「無殼蝸牛」怕
Oppenheimer 執行董事Meredith Whitney相信美國經濟已經出軌，至今有3萬億美元信用被抹掉，依家70％美國家庭依賴信用卡去維持現金流（cash-flow management），其中90％利用循環貸款（用另一張卡去冚另一張卡數）。過去物業有價，佢地可加大樓按去支付卡數，依家呢一招已行唔通，令信用卡貸款開始出問題。Meredith Whitney認為，未來十八個月信用卡公司將減少持卡人信貸2萬億美元，令信用卡持有人可獲得嘅流動資金減少45％，信用卡貸款利率亦將大幅上升。

近月邁阿密嗰D空置物業已被無家可歸嘅人入侵，情況變得複雜。為阻止「無殼蝸牛」入侵，銀行決定對斷供者實行唔收樓，繼續等佢地住落去，以免被「無殼蝸牛」入侵，便趕都趕唔走；結果愈來愈多家庭索性唔供樓。唔少租出去嘅物業，租客亦索性唔交租，等業主收樓（業主亦唔敢收樓，因為一旦空置更加麻煩）。

邁阿密官方發言人話，政府無力阻止上述事情發生，並且希望業主自行諗辦法。

美國Simon Property Group（最成功商場營運商）、Boston Properties Inc.（最成功寫字樓擁有者）、General Growth Properties（响美國有二百多個商場）自11月19日起股價皆大幅回落。不景氣已由住宅擴展到商場及寫字樓。換言之，美國房地產市場回落情況不但未有改善，反而正在擴散，甚至酒店股亦大幅滑落。呢次地產泡沫爆破已唔再局限於住宅樓，而係全面性，只有上次大蕭條時期才出現過類似情況。恐怕人類史上最大嘅信貸泡沫正在爆破！通縮嘅巨輪正在壓碎一切障擋它前進嘅障礙物。呢次上天真係憤怒嘞，佢決定懲罰社會上嘅偽尖子及政治企業家，唔再容許類似AIG七十位公司嘅高層人員到加州度假，佢地除咗享用私人飛機外，亦用掉422000美元；又或三大汽車巨頭坐私人飛機去華盛頓要求政府注資呢類事情再發生。呢批偽尖子將公司搞到一塌糊塗，離開之時仲有「黃金降落傘」（由1000萬至1億美元）。公平去咗邊度?!政府不斷向納稅人借錢，然後送畀華爾街大鱷，因為呢D 大鱷食唔飽可令整個金融系統崩潰云云。如果咁樣可以解決眼前問題，就真係天冇眼。

呢次反彈只係中途島戰役
根據彭博通訊社統計，去年至今美國金融機構虧損達6661億美元（未計政府為花旗集團3060億美元有問題資產提供擔保）。政府準備嘅7萬億美元（相當於美國一年GDP 50％），已動用其中31800億美元去改善金融機構嘅資產負債表。上述情況可維持幾耐？

今年11月起股市因超賣而進入反彈期，但經濟繼續惡化，呢段青黃不接期可維持幾耐？1929至32年期間亦出現過唔少反彈，有D升幅達到40％。今年11月起美股股價已進入「合理」水平（標普五百股息率達4厘，銀行存款收息不足1厘），加上指數拋離200天線34％，係1932年7月19日以來最大偏差，有條件反彈。反彈市係最難捕捉嘅，一般散戶都處理得唔好。標普五百指數跌幅至今略超過50％，仍唔及2000年3月10日納指由5132點跌到02年10月 10日1108.49、跌幅79.64％大；更加唔使同日經平均指數1990年1月至今跌幅或1929至32年華爾街危機比較。呢次反彈相信只係「中途島戰役」（詳情可參考《論戰》一書）。點解有反彈？因投資者仍念念不忘2007年10月11日道指14198點。

美國勞動人口開始萎縮，情況同九十年代日本接近。戰後嬰兒潮步入退休年齡（一如我老曹）。避孕丸嘅普及，令出生人口由六十年代開始按年下降，估計到2012年每月新勞動人口供應量只有七萬三千個，而退休人口卻不斷上升。人口中最慘係三十歲到四十歲，呢批人口喺美國約七千萬人，佢地响1967至77年出生，喺九十年代及2000年進入社會做事，成為貴價樓嘅買家，但去年開始步入負資產，未來十年到二十年點可以依賴佢地消費去支持經濟？

去槓桿化即被迫斬倉
何謂「去槓桿化」？用普通人明解嘅文字寫，就係被迫斬倉。踏入今年11月，被迫斬倉已經完成，但投資者已冇蚊年再炒上。如投資方向正確，可以富甲天下；反之如方向錯誤，真係可以連底褲都輸埋，此乃大趨勢也。睇啱方向但策略出錯，一樣賺唔到大錢，此乃策略也。升市中太早回吐、跌市中太早入市，此乃「性」也。《論勢》、《論戰》、《論性》三書已結集成精裝版，將於12月10日起公開發售，已獲加拿大讀者寄來支票1萬港元訂購，作為聖誕節前送畀佢友好嘅禮物！我老曹已叫美寶小姐（本人秘書）代勞。如各位亦希望喺聖誕節前畀親友一份特別禮物，上述精裝版十分合適，既代表一份愛心，亦代表一份善心。

廣東省社科院境外資金異常流動課題組組長黎友煥話，根據地下錢莊監測到嘅數據睇，9月中下旬開始熱錢流出大於熱錢流入，至11月底止情況仍未改變。人民幣已跌至五個月內低價，最低見6.8867兌1美元，因一天內下跌超過0.5％而停板。

12 月2日廣州八幅土地拍賣，一幅流拍、一幅高於底價200萬元成交外，其餘因現場無人出價，均以底價成交。八幅住宅用地共四十九萬七千方米，佔全年總供應量 28％。廣州常元房地產公司以底價取得三幅土地，總代價4.6億元；南沙一幅地塊以2.64億元由廣州南沙建設公司投得。部分地產商估計兩年後樓價可回升，因此才會出價買地。

江湖

《論勢》、《論戰》、《論性》

本地书局有卖吗？

Mr.Business

如果有人买得到话，可以告知价钱吗？我也想买一份。或者可以一起买？

Mr.Business

以下连接显示＜論性＞在香港卖HK$128.00，换算就是RM60。
http://www.hkbookcity.com/showbook2.php?serial_no=168483

这网站卖US$25.99  [~MYR94.28]，不知道可不可靠。
http://www.yesasia.com/global/%E ... 0-0-zh_TW/info.html

＜論性＞的ISBN:          9789881777645
＜論性＞在香港卖HK$128.00。ISBN︰ 9789881706850
＜論勢＞的ISBN:          9789889967208

江湖兄或者可以拿它们的ISBN去大众书局问问可或代购，我也有兴趣买一套。

江湖

好的， 谢谢。。可能这星期会去

Mr.Business

请问清楚有什么terms and conditions或extra charge。不然也可以去Borders问问看。谢谢。

四伯爽

BZ这阵子要你代劳 不好意思
真的很忙很忙
至少要忙到下个星期三

john123

（此篇文章版权归作者曹仁超）

少曹日記 2008 12 05

A股或係全球首個站起來

12月4日，周四。恒生指數跌78.88，收13509.78；成交399億元。12月期指跌25點，收 13520點。今年11月開始，股市又到玩反彈時刻，相信恒指正在10676點之上形成一個長方形（至於上限係幾多則木宰羊）。久違咗嘅揀股唔炒市（stock picking）遊戲又開始。展望未來唔係牛市，而係牛皮市（或熊市二期）。

冠君產業（2778）今天收1.38元，只及資產淨值四分一。冠君擁有旺角朗豪坊，未來仲有幾多下跌空間？從呢點睇，依家值得投資嘅唔係本港房地產，而係本港地產股。有如用25仙買1元價值嘅東西，日後如你將佢以5角出售，可獲利100％。只要有耐性，長期而言應該可以賺錢（即使未來本港樓價一如部分淡友估計回落30％，影響亦唔大）。

英鎊計劃減息至零
10 月至今標普五百指數形成下降楔形，加上MACD背馳，短期仍有上升力量，卻冇能力將股市由熊轉牛。紐元宣布減息1.5厘，至5厘；7月至今已減息3.25 厘，計劃明年第一季將利率減至4.5厘。呢次減息幅度係1999年以來最大，依家利率係2003年12月以來最低，因紐西蘭經濟已陷入衰退。

澳洲10月份新屋建造合約跌至2001年以來最低，或較9月份跌5.4％（8月份已跌5.9％），只有七千五百零七間房屋、二千九百一十六個大廈式單位獲批。澳元今年已跌33％、墨西哥披索跌24％、俄羅斯盧布跌16％。路透Jefferies CRB指數（追蹤十九種原材料表現）喺過去六個月回落45％。

英倫銀行宣布減息1厘，甚至計劃明年年初將利率降至零（英國利率自1694年至今從未低於2厘）！英鎊滙價一度低於1.45美元！因第三季有一萬一千三百間住宅被銀行接管，較第二季升11.9％。

滬深三百今天升1.55％，收1982.93。滬深A股今年11月4日開始出現RSI背馳，由去年10月17日5891點回落到今年11月4日，共跌72.73％【圖】。除非11月4日低點1606.73失守，不然內地股市應係全球股市中第一個重新站起來嘅股市。

杜拜地產泡沫已爆破（過去五年樓價上升四倍），例如七間睡房嘅住宅由9月份3000萬迪拉姆跌至家吓1900萬迪拉姆（折合約520萬美元），估計未來再跌25％。

美國政府不斷bailout去對付股市去槓桿化，令股市無止境地波動。股票市場短期係投票機器，長期係評估機器。喺熊市中，價值投資法唔受尊重，例如去年 11月至今年11月；一旦拋售完成，便進入再投資（reinvestment）期，優質股自然成為吸納對象，進入揀股唔炒市期。

基本金屬如銅、鉛及鋅今年夏季至今已下跌60％，代表明年經濟大衰退（1929至33年鉛及鋅價亦只跌40％，銅價則跌70％，因建築業回落85％）。三大汽車廠 CEO重返華盛頓要求政府多注資90億美元（總共需340億美元），因今年新車銷售估計只有一千零二十萬輛，為1982年以來最低（去年一千六百萬輛）。汽油價格已回落七十七天，由7月份嘅4.11美元一加侖至家吓1.8美元，跌幅56％。

統計擁有100萬美元或以上嘅百萬富豪投資者指數（Millionaire Investor Index）已連跌四個月，依家係負39（10月為負24），代表有100萬美元以上現金者响11月仍未肯重返股票市場。

甚至哈佛大學嘅Endowment Fund，响過去四個月亦虧損80億美元（或22％），市值由6月份369億美元急跌至289億美元；估計喺明年6月前仍會進一步下跌。

美國將步入金融冰河時期
美國11月份有二十五萬人失業，係七年內最多（10月份十七萬九千人），意味裁員潮在擴大中。

美國戰後嬰兒潮步入退休期，美國會否一如九十年代日本（日本因為唔接受別國人移民，所以整體人口老得特別快），經濟唔再係反覆向上，而係反覆向下，由通脹期轉為通縮期？去年平均每位美國人退休金有175000美元，金融風暴中已失去52500美元或（或總數6萬億美元），即美國人退休金平均每人只有 122500美元，你說怎麼辦？

白高敦宣布，供樓人士可延期供樓兩年才會被銀行收回，未來英資銀行將有愈來愈多壞賬。美國十年期政府債券孳息率2.7厘以下（近五十年內最低）；反之，標普五百卻有4厘息。會否一如法興策略員Albert Edwards所估計：美國正步入金融冰河時期？

美國五大投資銀行，一間破產、兩間被收購，另兩間改為商業銀行。政府未來將逐步收緊監管條例，令未來銀行業冇啖好食。住宅樓下跌潮已擴大到寫字樓、商場及酒店。AIG出事後，七大保險集團已好難再獲三A評級，未來保險業係點？危機已經環球化，IMF可以做乜嘢？佢地可動用資金只有1000億美元。美元大幅升值，而其他新興國家貨幣則大幅貶值，但美國仍想人民幣升值。

1997年中國經濟出口依存度只有18％，2007年已上升到38％。响呢次次按危機中，滬深A股調整幅度較道指大，中國以製造業為主嘅產業結構，受危機衝擊較美國大。1997年亞洲金融風暴中，內地產品獲17％出口退稅補貼；2007年10月呢次不但冇補貼，面對嘅反而係出口退稅下降、外資企業稅率由15％升上25％、人民幣升值、新勞動法、環保條例……。最近擴大內需，補貼農民買電器及電子產品，可說聊勝於無。

遊戲規則唔再係滾雪球
畢非德自傳The Snowball: Warren Buffett and the Business of Life（作者Alice Schroeder）將有中文譯本响本港出版。過去股市係價值投資法嘅天堂（Value Way to Riches），2007年次按危機後信貸壓碎（Credit Crunch）及銀行業大災難（Banking Fiasco），正正就係二十五年前開始滾雪球遊戲嘅死敵。今天遊戲規則再唔係滾雪球，而係雪人開始融化。

價值投資法响現階段仍有可取之處，就叫做「Q」比率。如股價高於NAV，股票供應量可不斷上升；一旦股價低於NAV，股票供應量便大幅回落。依家Q比率已降至0.5（即股價低於NAV 50％），未來股票供應量一定大減。

1990 年開始嘅金融業漸由銀行主導轉為市場主導，結果喺2007年出現次按危機。由市場主導金融業係咪唔可行？抑或只係因為管理不善？即使由銀行主導，亦必須令同業拆放、商業票據及再回購市場活躍才可。9月份雷曼兄弟出事，令上述市場出現互不信任，引發全球金融海嘯。响G7央行大力注資下，上述市場才漸漸恢復秩序，但要信心完全恢復到2007年8月以前嘅水平便唔可能。根據循環理論（Cycle），喺經濟下調中，各銀行亦必須增加股本去應付呆壞賬出現；喺經濟好景時，各銀行反而毋須增加股本，因呆壞賬响經濟上升周期只會減少而非增加。如全部商業銀行都咁做，不但會令衰退中嘅經濟更弱，上升中嘅經濟更會火上加油。作為央行必須成為反方向者（counterparty），即喺繁榮期要求銀行抽緊銀行，喺衰退期放寬銀根；必要時甚至要進行干預。

美股熊市為時十分長
金融業由銀行主導轉為市場主導期間，銀行亦有參與市場化而大量買賣借貸證券，並响呢場金融海嘯中元氣大傷，有賴政府注資才能度過難關。要銀行恢復資本充足比率需時，即未來將有好一段日子OECD國家銀行借貸無法擴大（甚至萎縮），令GDP長期陷入低增長期。

1997 年8月7日恒指16820點跌至1998年8月13日6544點，跌61％。其後因長期資本管理出事，聯儲局放寬銀根，刺激當年美國科網股進一步上升帶動本港經濟由衰退中復甦；加上中國政府為應付亞洲金融風暴而提供出口退稅17％（變相令產品出口價低好多）。特區政府千億元入市，改變咗港股正常供求情況，令恒生指數回升到2000年3月28日18397點。之後因美國經濟步入衰退，港股喺2003年4月25日8331點結束熊市。呢六年本港經濟出現M字形走勢（本港物業價值由1997年8月一直跌至2003年4月，共六十八個月）。最近一次衰退由2007年10月30日恒指31958點開始，响美國同中國因素影響下，香港經濟出現V形反彈機會唔大，最終應形係U形經濟（即2007年10月30日回落到08年10月27日後，牛皮一年半載才上升）或更差，仍有待進一步觀察。1997年8月至2003年4月嗰次香港衰退係資產價格下跌形成熊市，時間較長；美國呢次亦進入資產價格下跌潮，相信美股由2007年 10月開始嘅熊市時間亦十分長。

牛年主變：1997年牛年，港股由牛變熊；1985年嗰頭牛，香港開始超級大牛市；1973年則係超級大熊市。至於2009年牛年又如何？

john123

（此篇文章版权归作者曹仁超）

少曹日記 2008 12 06

以萬變應萬變

12月5日，周五。恒生指數升336.31，收13846.09；成交373.3億元。12月期指升 350點，收13870點，高水，代表下周股市仍可睇好，但反覆難免。花旗推介中國海外（688），估計今年每股獲利71仙，升24.7％，P/E十四點四倍，目標價13.23元。

滬深三百指數升1.53％，收2013.18。

1929年9月道指由381.17下跌到11月 198.69後，反彈至1930年4月294.07，大跌47.87％後又反彈48％。呢次道指由去年10月11日14198.10回落到今年11月21 日7449.38，跌幅47.53％，會否由2008年11月21日起出現大反彈？未來反彈幅度如達45％，唔排除道指可重見10000點才完成大反彈，然後又再大跌。我老曹認為最惡劣日子仍喺前面，至今只完成熊市第一期，進入熊市二期反彈市。過去一年美國增加三百萬人失業，佢地依賴失業救濟金或儲蓄去生活，但美國人儲蓄率咁低，恐怕頂唔到幾耐。

明年係青黃不接年
邏輯思維係去年11月開始嘅大跌市今年11月結束（香港行先一步，喺 10月27日），然後進入mother of all bear market rallies時段，即未來出現無數次反彈。2008年肯定係可怕嘅一年，明年又點？我老曹睇法係青黃不接年，衰嘢喺今年已發生得七七八八，但仍有餘震，策略係戒急用忍。劍橋大學Clare College最近借入1500萬英鎊投資美股（1999年該學院將美股全部出售，整整九年再冇掂美股）。Clare College係劍橋大學內最有歷史嘅College，過去投資成績顯赫。大摩環球策略員Richard Berner認為，呢個衰退係1981至82年以來最嚴重，但唔會變成1929至32年大蕭條。展望2009年經濟繼續惡化，例如美國失業率將升到8％（1981至82年失業率見11％）。

油價由7月11日147.27美元跌到43.67美元，跌幅達70％以上；11月份美國汽油需求較一年前減少6.2％。GSCI原材料指數亦由7月3日回落63％，周四銅價再跌5.1％。

恒生銀行估計，今年第四季香港GDP將出現0.5％負增長，明年零增長；通脹率明年下降至2.5％。

花旗集團首席經濟師Lewis Alexander出咗份長達九十二頁嘅2009年前景展望，認為家吓正處於環球衰退中途，主因環球金融系統正面對前所未見過嘅壓力，資產價格下跌大大減少全球財富。主要大金融機構面對嘅虧損，大大削弱佢地嘅借貸能力，同時亦動搖消費者及其他商業機構嘅信心。上述多種因素加起來，便大大減弱未來嘅經濟活動。各主要經濟實體明年出現收縮已成定論，另一方面資產價格進入極度偏低水平，早已預期2009年經濟負增長，因此即使2009年經濟好差，股市下跌空間亦唔大；反之，如果冇預期中咁壞，股市出現反彈亦唔奇。環球經濟情況令未來數季CPI升幅進一步受壓，至於會否出現通縮？今年10月G20會議後，相信各國已取得共識，並努力阻止通縮出現（例如集體大幅減息及採取擴張貨幣政策）。展望明年實質經濟進入衰退期，至於金融市場係咪早已充分反映，抑或反映不足或過度恐慌？便考各位眼光。

美林警告油價可能跌至25美元，係咪油價快見底嘅訊號？各位仲記得今年7月高盛預測油價可見200美元一桶嗎？我老曹一向對大行報告有保留。研究公司Stanford C Bernstein & Co.指出，全球石油生產成本35至40美元一桶，唔少深海項目例如喺墨西哥海灣或北海進行，一旦油價低於40美元，佢地將進入蝕本期而被迫停止進行石油勘探；OECD宣布12月17日開會時提出大幅減產。理論上到咗現水平，原油價格下跌空間漸細。

美國製造業11月已跌至1981至82年最差水平，估計12月16日利率將降至半厘，即1954年以來最低。Winans International Management and Research創辦人Ken Winans研究1850年至今美國房地產後指出，平均每個回落期為四年多D，平均跌幅達55％。由1992至2006年美國樓市興旺十四年，呢次每年平均升幅只有5％（過去樓市興旺期平均每年上升11％）。從呢點睇，佢相信呢次樓市調整期仍係四年多D，即2010年才見底，但跌幅應該唔係55％而係 27.5％。

分析界對英鎊前景睇法開始分歧
貝南奇希望利用納稅人嘅錢減少銀行接管斷供樓。依家已被接管嘅住宅多達二百二十五萬間，另有20％樓按已資不抵債，只係銀行未有足夠人手處理。為減低供樓人負擔，政府已向兩房購入6000億美元債券，以便兩房有足夠資金做樓按之用，另計劃將供樓日期由三十年改為四十年，減少每月供樓金額。

股市泰斗Laszlo Birinyi話，已見到股市隧道嘅盡頭——壞消息股市不跌反升。Bill Miller周三更認為美股已見底，佢承認今年亦有損失，旗下Value Trust Fund今年下跌59.7％（同期標普五百下跌41％）。

今年9月曾批評英鎊滙價偏高嘅Pacific Investment Management Co.認為英鎊現價已合理。英鎊由今年7月略高於2美元回落到最近1.447美元，利率已降至2厘（10月7日為5厘），兌歐羅回落15％。英鎊最高峰係 2007年11月，曾見2.1161美元，至今跌幅達31.6％；雖然估計明年利率可見1.5厘。但BNP百利達認為明年3月英鎊兌1.24美元才見底。德銀估計明年英鎊可見1.30美元。最樂觀係美國銀行，認為英鎊家吓已見底，明年3月將回升到1.67美元，理由係減息空間已極之有限，估計明年利率 1.5厘。英鎊到咗現水平，分析界對前景開始出現分歧。

日本為吸引企業將資金調回本土投資，正計劃提供稅務優惠。估計日本企業有1800億美元响海外，如能回流日本投資設備，可帶動日本經濟向上。依家日本稅率40.7％，係OECD國家中最高，如能吸引資金回流甚至派息畀股東，亦可鼓勵日本人喺日本消費。各位小心日圓滙價進一步上升。

隨客觀形勢不斷改變投資組合
我老曹常用嘅方法係策略性資產分配（Tactical Asset Allocation），即係隨客觀形勢而不斷改變自己嘅投資組合。傳說國共商討對付日軍合作期間，蔣介石與毛澤東相約於廬山。清晨兩人各帶一隨從行山並碰頭，發現大家手上嘅書都係《資治通鑑》，相顧而笑。問起蔣介石點樣面對當前局勢？蔣氏回應曰：以不變應萬變……。毛氏呵呵大笑話：本人認為應以萬變應萬變！今天大家都知道誰得了天下。今年仲強調價值投資法者，係咪一如當年嘅蔣介石？各位有冇隨住形勢改變自己嘅投資策略?!今年冇改變自己投資策略者，相信已虧損纍纍。反之，隨形勢改變而改變資產分配者，大都可保存實力，有足夠力量東山再起。

股票、債券、商品、黃金、房地產及現金，都係其中項目而已。揸乜嘢最好？隨形勢改變而改變。例如股票高潮响去年10月、黃金高潮响今年3月、原油高潮响今年7月、地產高潮响今年第一季，美元高潮係咪明年第一季？我老曹正在留意中。上述乃循環理論。

依家較吸引嘅項目係REITs，佢地揸住商場、寫字樓為主嘅收租物業。同地產股唔同，地產公司可以減少派息，保留現金响公司；但REITs租金收入有90％必須用作派息（有D更係100％）。喺現階段買REITs收息，勝過買樓收租。至於房委會旗下嗰隻REITs則要睇清楚（因為如加租嘅話，D租客分分鐘搵代議士出面）。

除本港REITs外，亦可考慮外國REITs，例如Teflon REIT。該REIT不但有1億美元喺手，而且租約大部分响2013年才到期，唔係持有商場，而係擁有二千三百五十五個商舖，分布全美國四十九個州，其中 97％已租出，而整間公司只有員工七十四人。即使未來美國樓價下跌25％，現價仍然抵買。

機會要靠自己去搵
另一值得留意嘅項目係中國3G牌短期內批出，建立3G網絡費用高達1160億美元（9000億港元），嗰D生產電訊器材嘅公司將獲益，股價近期已暗中上升。所以唔好話冇機會，機會要自己去搵，唔會從天而降。

1974 年Richard Easterlin調查1946至70年嘅美國人，有以下發現：一、富人較窮人快樂。二、富有國家較貧窮國家快樂。三、當國家日漸富裕，人民日漸快樂。 2003年Ruut Veenhoven及Michael Hagerty挑戰Easterlin嘅講法，並證明快樂與財富無關，甚至認為富人快樂程度反而唔及窮人！

今年賓州大學Justin Wolfers及Betsey Stevenson重新研究Easterlin嘅講法，作出以下結論：甲、當你貧窮到連孩子有病亦冇錢睇醫生，你點會快樂？此乃1946至70年美國人隨住財富上升而日漸快樂嘅理由。乙、當你嘅家庭已擁有兩部車，你唔會因為買入第三部車而感到快樂，此乃到咗2003年快樂指數漸同財富無關嘅理由。

我老曹完全同意賓州大學兩位學者嘅講法。從無到有，財富增加的確令人感到快樂。如你已擁有唔少財富（例如到達中產階級水平），快樂與否同財富關係漸漸分開，例如四叔添孫所帶來嘅快樂，較多100億元財富更大！到咗呢個水平，便必須追求其他快樂──其中最易嘅方法就係為善最樂。

香港十大致富法：

1.建立一間成功企業，例如李實發。

2.成為成功企業CEO，例如霍大班。

3.向畢非德學習。

4.成為歌星如張學友，或成為運動員如劉翔。

5.嫁個有錢人，如李嘉欣。

6.用OPM去投資從中分紅，例如Value Partners，賺錢自己有得分，蝕本則由基金持有人負責。

7.寫本全球風行嘅書，例如《哈利波特》。

8.回國內圈地（呢一招近年已行唔通）。

9.努力投資，嚴守止蝕唔止賺（最辛苦嘅致富法）。

10.你父親係有錢佬，身家由你承繼。

Mr.Business

投資者日記 [曹仁超] 2008 12 08

一蚊一隻雞

12月7日，周日。今年十種經常買賣亞洲地區貨幣（唔包括日圓）有九隻下跌，由南韓圜、泰銖、菲律賓披索、印尼盾、林吉特、坡元、新台幣甚至人民幣皆回落，仍能上升者只有港元。响咁情況下，香港遲早出現通縮，聯繫滙率缺點喺2009年再次浮現。响通縮期，因實質利率高企，投資及買房地產皆唔易獲利，結果令投資萎縮、房地產跌價。

依家唔少股票已變成「月下貨」，11月起係撿拾便宜貨時刻，唔少二線股已到咗一蚊一隻雞水平。當傳媒對前景展望一片灰暗之時，正是入市最佳時刻（上月我老曹叫大家唔好睇得太淡亦畀人鬧）。上周五推介之冠君產業（2778），已有不俗升幅。喺熊市二期，唔少股份可上升50％或以上，都幾好玩；唔似熊市一期大部分日子都係跌，熊市二期係升升跌跌。11月起我老曹正逐步增加投入股市資金。

技術上睇，美國樓市調整期只完成一半，美國金融股衰嘢未出齊，但同時唔少值得投資對象卻連沖涼水一齊被潑出街。各位可留意本報「每日一股」推介。例如H 股，估計今年純利仍可上升6.3％，但P/E已接近八倍，息率4.2厘，為1997年亞洲金融風暴以來最低。騰訊控股（700）及中國旺旺（151）公布業績良好但股價卻下跌，應有吸引力。

英鎊揸家不妨睇定Ｄ
1951年英鎊見2厘息時，英國樓價平均2000英鎊一間，通脹率9％，1 英鎊仍可換2美元，當年衍生市場仍未出現，邱吉爾則獲選連任。今次英鎊見2厘息時，1英鎊只兌1.44美元，人人認為仍可進一步下跌，例如見1.37美元，並估計英鎊利率可進一步下跌。不過，拋售英鎊後揸乜嘢？歐羅、美元、日圓都唔見得吸引。睇嚟英鎊揸家不如睇定D。投資成功或失敗由性格決定，你能否做到當人人貪心之時恐懼、人人恐懼之時貪心（利用VIX指標可知大部分人何時恐懼、何時貪心）？

美國11月份再加添五十三萬三千人失業，係三十四年內上升最多一個月。目前失業率已升至6.7％，估計中8％失業率好快達到，相信美國將出現戰後最長一次衰退期。奧巴馬話美國經濟最糟糕日子仍未到來，計劃用7000億美元刺激就業。1991至93年美國失業率維持喺7％以上二十二個月；1981至82年嗰次，由1982年11月起美國失業率企於10％以上，直到1983年7月。估計今次美國失業率將一直上升到8％或以上，然後企於此水平好一段日子。不過，油價下跌對美國而言相等於每年多 2000億美元刺激計劃，加上唔少美股股價只及2007年10月時三分一或更少，估計美國進入熊市二期亦會好熱鬧。呢次美國經濟衰退唔似1990至 91年嗰次溫和，嗰次由伊拉克出兵入侵科威特令油價狂升所引發。今次甚至唔係2001至02年，嗰次係因科網股泡沫爆破加上「九．一一慘劇」，當恐懼感消失後，經濟又再繁榮。今次亦唔係1981至82年，當年係高息引發衰退，減息後經濟便復甦。今次係由房地產回落引發次按危機，情況同1997年8月香港相似，估計跌得重時間亦長。債王12月份投資展望認為，如以過去高槓桿比率、廉價資金時期睇，家吓股價已十分便宜，但我地正步向加強監管、去槓桿化、高稅率及日漸失去企業家精神環境，未來道指會重返14000點抑或走向5000點？佢認為現水平係持有債券較持有股票好。

滯縮將成為新問題
1987年股災之後，1987年9月恒指高價要等到1991年6月才打破，差唔多要四年。1997年8月高點，要2000年2月才打破，差唔多兩年半。2000年3月高點要到2006年10月才打破，約六年多。咁2007年10月恒指高點，要幾耐日子才能打破？

由1998 年12月18日道指8676點至今十年過去了，美國投資者發現自己仍在原地踏步。恒生指數由1997年8月7日16820點至今十一年有多，恒指反而回落 17.6％。經過兩次繁榮期、兩次衰退期後，長線投資者仍然有損失，你仲相信價值投資法及長線投資必賺？令股價上升動力係企業利潤增長而唔係時間。只有酒同陳皮時間愈耐愈值錢，而唔係股票及房地產。只有喺合理價買入高增長股，長線才有利可圖；如高價買入純利冇增長股，揸十年八年亦會不升反跌（今年唔少股份股價仍較1994年低）。食有時，睡有時；股票有揸日子，亦有沽日子，更加有持盈保泰日子（例如去年11月至今年10月）。投資大師林治教落：賣出蝕本股、揸住賺錢股（止蝕唔止賺），除非已獲三倍以上利潤！唔好信市場貼士，唔好天天買賣，唔好被低P/E吸引，制訂投資策略然後揀股。忘記過去，展望將來，當人人貪心時恐懼，當人人恐懼時貪心；至於平日則保持平常心。上述各點我老曹曾公開教人二十年，但仍然知易行難。

今年美國人互惠基金資產失去24000億美元或五分一市值；英國人失去1300億英鎊（1950億美元）或四分一市值。過去十年，無論美國人、英國人、香港人，如將D錢長期放入股市，結果都係負回報！香港股票自1997年8月起、美國股票自2000年起，已失去長線投資價值，只有trading價值（即炒上炒落）。社會財富漸漸集中喺極小部分聰明人手中，大部分香港人（佔社會總人口80％）由1997年8月起變成愈來愈貧窮，因為無論投資股票或買物業，都已唔再係長期實賺。

Stag -deflation（停滯通縮）乃新名詞，由紐約大學教授Nouriel Roubini所創造。佢認為因失業率上升而產生勞工成本受壓抑（即唔再加薪，或失業後找回工作但薪金下降），漸漸令商品價格回落，進入低CPI時期（例如只有1到2％通脹率），引發流動性陷阱（Liquidity trap），最終出現債務通縮（debt deflation）。最初仍可由政府壓抑利率去對付，到利率見1厘時，代表聯儲局（或中央銀行）已採用水浸金融系統策略，如經濟仍不能復甦，代表 stag-deflation已經形成，即使將利率減至零亦冇用（例如過去日本）。減息只會引發更少消費及投資，令收入及工作機會進一步減少，人們傾向減少負債，即debt deflation開始，令信貸進一步失去。傳統貨幣政策失效，只有依賴外來力量才能令經濟再次復甦（例如2003年下半年日本復甦係由美國同中國拉動）。由於美國係全球最大經濟體系，冇一個國家有足夠力量重新啟動美國經濟增長。過去一年全球失去信貸已高達2萬億美元，未來兩年美國財赤每年高達1萬億美元，令美國政府長期償債能力亦受質疑。隨着對沖基金退出市場，去槓桿化繼續落去，令揸樓作投資人最後亦被迫出售資產，令槓桿進一步受壓抑，無償債能力金融機構破產，部分新興市場甚至出現金融危機。上述將係2009年我地面對問題。

貨幣流速減慢令GDP下降
亦有人指出，政府為挽救金融機構而大量增加信貸，遲早令貨幣供應上升，最後令美元貶值、金價升上2000美元，而令通脹重臨而非通縮。到底兩種講法邊種可信？ Hoisington Asset ManagementLacy Hunt博士認為，貨幣基礎（monetary base）正以年率1400％速度上升，或遲或早令金價升上2000美元。不過，杜氏理論通訊作者Richard Russel（現年八十四歲，我老曹自1975年起透過閱讀佢投資通訊學習杜氏理論）認為，如美元供應真係咁大，點解美元滙價不跌反升？另一位專家 Millennium Wave Advisors 主席John Mauldlin認為，美元流速在下降，聯儲局並冇製造大量「貨幣」，只係將銀行部分負債貨幣化（monetizing the debt）。即銀行將部分負債向聯儲局換成國庫券，並喺市場拋售換取現金，以應付客戶提款。

換言之，聯儲局只提供國庫券而唔係提供現金，聯儲局只增加銀行流動性（liquidity）而非提供現金（cash）。銀行將唔流通資產（例如客戶負債）轉為流通資產（國庫券）响市場拋售，以便銀行之間可繼續進行同業拆放。另一間銀行買入國庫券後，又交回聯儲局作為資產抵押（銀行必須喺聯儲局有一定抵押品，即存款保證金率），响整個過程中並冇產生新現金。貨幣基礎的確大咗，但貨幣（Money）增長率反由未出事前年率18％增長回落到依家10％，未來不但冇通脹壓力，反而有通縮壓力。

此乃我老曹响11月25日金價830美元時曾話中東國家炒錯市背後理由。除上述外，金錢流速（Velocity of Money）亦有關係，例如100美元每月轉手兩次，一年下來便有2400美元交易完成；反之，如100美元每月轉手一次，一年下來便只有1200美元交易完成。GDP等於MV（貨幣供應及貨幣流速結果），貨幣流速下降可令GDP增長率下降而引發通縮。從呢點睇，美元滙價崩潰論基本上唔成立。1929年 9月後引發大蕭條並非貨幣供應減少，而係貨幣流速下降（即V下降而非M下降）。再睇1990至97年美國L增長率下降，點解經濟卻繁榮、通脹率上升？就係因為V流速加快（因大量CDO產生）。依家面對CDO unwind令V流速減慢，即使L加快上升，結果仍係GDP增長率下降，通脹減慢甚至引發通縮，聯儲局一再減息亦無法抗拒。

今年10月27 日恒生指數止跌回升，只代表熊市一期完成，而非代表熊市結束；港股已進入熊市二期（上落市或長方形走勢），而非牛市開始。2009年唔係Get Rich年！不過，凱恩斯喺1927至46年仍為佢母校（劍橋）平均每年賺取12％回報，喺衰退期及第二次世界大戰期，上述回報應算不俗。凱恩斯死時留下財產，以今天美元購買力計約值3000萬美元；作為一位大學教授成績應算了不起。凱恩斯喺1929至32年亦曾失去80％財富，其後大徹大悟，唔再預測股市方向而注意個別股份，即揀股唔炒市。1933年後股市大部分係上落市，由於佢揀股成績好，漸漸收復失地，最後更贏埋錢。佢唔同意分散投資，而只集中喺少數自己睇好股份身上──佢理論係持有一隻好股較持有十隻壞股強。通常佢唔會持有超過五隻股份，其次係同群眾對着幹。

Mr.Business

投資者日記 [曹仁超] 2008 12 09

美國人明年痛定思痛

12月8日，周一。恒生指數升1198.78，收15044.87；成交638.7億元。12月期指收15078點，升1208點，高水，代表後市進一步睇好，估計有力挑戰16800點阻力。

滬深三百指數今天升4.07％，收2095.04。滬深A股已連升六個交易天，招商銀行升8.3％，SAIC汽車升3.6％，市傳政府將減低銀行營業稅由5％降至3％，其次係取消公路維修費，以汽油稅取代。

响香港上市內銀股亦大幅上升，建行（939）升10％，見4.85元；招商銀行（3968）升12.8％，見14.46元；工商銀行（1398）升7.4％，見4.37元。

鐵礦砂談判重點在減價幅度
此外，中國計劃向Rio Tinto集團要求將鐵礦砂售價調降82％，重返1994年水平；依家鐵礦砂售價92.58美元一公噸，1994年為16.685美元一公噸。2009年鐵礦砂談判重點已非加價加幾多，而係減價減幾多，澳紐銀行估計最少減價50％。

根據中金公司估計，中國明年GDP增長率大約喺6％左右，如要「保八」，宏觀政策須發揮更大作用。對於4萬億元經濟刺激計劃，人民大學年終宏觀經濟報告指出，因主要刺激重工業，呢D行業唔具備大規模吸收就業功能，响推動就業方面幫助唔大。摩通首席經濟學家龔方雄估計，可能出台措施有加速醫療及保健系統 改革、增加退休金及為低收入家庭小孩提供免費教育。

中金公司首席經濟學家哈繼銘認為，利率仲要降低108個基點、法定準備金率降250-450個基點，人民幣2009年仍要貶值去刺激出口，相信出口股亦到咗止跌回升期。人行行長周小川喺巴西國際清算銀行會議上亦表態──唔排除人民幣貶值去推動出口可能性。

亦傳中國政府計劃降低入息稅去刺激內需，估計交稅起徵點由家吓2000元人民幣一個月改為3000元人民幣，將令政府稅收減少500億元人民幣，但可令市民多D錢消費。

鬍鬚曾話，允許大陸居民投資港股港股直通車計劃仍在進行中，並冇廢棄，反而在加速。

美元強勢到咗現水平，相信亦差唔多，後市展望應喺1.25至1.28美元兌1歐羅；日圓可能再強一D，喺90至93日圓。炒美元強勢資金踏入12月回流股市，因股價已進入短期性偏低期（拋離200天線33％，依家道指200天線喺11244點），因此唔排除道指可重返10000點。

經濟惡化但股市反彈
Thomson 路透調查所得，上周分析界對今年第四季標普五百純利估計升幅僅有10％（7月1日估計純利升幅59.3％，10月1日改為46.7％，甚至對上兩周仍達 13.3％）。10月份美國住宅樓投資較2006年3月高峰期回落49.2％。11月份ISM及PMI指數都低於40，代表未來製造業急速收縮，其中七個分類指數跌到十一年新低。

今年美國新失業人數達一百九十一萬，其中半數係响9月至11月才失業。估計12月16日美國減息至0.25厘者多達80％。美國國會預算辦公室並估計2007／08年度美國財赤將達1710億美元。

經濟實況正在惡化中，但股市因嚴重超賣而反彈，典型熊市二期。

恒生指數熊市第一期應喺今年10月27日10676點見底，道指則在今年11月21日7449點見底進入熊二（反彈期）。著名分析員Steve Lauthold指出，11月21日嗰日，標普五百P/E只有十倍，較過去五十二年最低P/E高出10％左右。耶魯大學經濟學家Robert Shiller用今年估計純利計，標普五百平均P/E亦只有十三點四倍，係過去二十一年內最低。甚至1991年嗰次衰退期，估計P/E亦有十五、十六倍。何況11月21日標普五百指數較高峰回落52％、道指回落47％，响現代歷史中，亦足夠支持一次大反彈。

滬深牛市可暖化香港寒冬
依家最睇唔清係中國經濟，能否破浪前行？明年GDP能否保八並唔重要，問題係擴大內需、促進GDP增長方面能否扭轉中國過去三十年一直以出口帶動經濟轉為內需帶動？消費需求必須成為中國未來GDP另一增長動力（由家吓佔總GDP 36％上升到佔總GDP 72％），以高科技產業及裝備製造業取代落後產能，加上深化改革、國企重組、成品油價稅費改革、醫療制度改革、社會保障提升等，令中國經濟响2010年進入內需帶動型。情況有如八十年代香港，經濟轉型成功後，再產生十三年繁榮期（1984至97年）。基於股市走經濟之前，唔排除滬深A股熊市已完成，如滬深A股出現牛市，可令香港呢個寒冬唔太冷。

由1977年美國通過嘅Community Reinvestment Act（CRA）鼓勵FDI向各商業銀行及存貸公司提供擔保，令佢地盡量滿足貸款者嘅要求；上述法案令唔少低收入家庭自1977至2006年大量置業，引發美國樓價上升潮，同時製造今時今日嘅次按危機。2006年3月當Countrywide Financial出事，已為次按危機敲響警鐘，可惜美國政府高層認為只係獨立事件，冇即時處理。去年3月市場謠傳貝爾斯登財政不穩，公司主席否認，並宣布公司有170億美元備用貸款，而令股價又再急升，好快市場又淡忘此謠傳。去年12月貝爾斯登出事，JP摩根大通出價每股2美元（或2.3620億美元）收購，最後由政府出面包底，令股價升上10美元才完成收購，即虧損完全由政府承擔。其後市場又傳出雷曼兄弟出事，公司亦一再否認，甚至指摘部分傳媒造謠生事，直到今年6月才承認首季虧28億美元。呢次政府唔肯承擔壞賬，令情況急轉直下。

去年12月5日AIG董事總經理Marty Sullivan仍向投資者保證公司財政健全，雖然Pricewaterhouse Coopers已發出警告信，但AIG高層認為公司「too big to fail」。其他如房利美前主席Frankin Raines曾經出任克仔時代預算案嘅董事，任內亦將公司純利「造大」62億美元而獲大量分紅。花旗前CEO Chuck Prince亦犯咗相同錯誤。

過去二十年，基於大企業CEO或主席個人貪念而作出欺騙小股東嘅行為；政治企業家為個人利益而通過短期有利、長期有害嘅法案，都喺金融海嘯後浮晒出嚟。一次由樓價上升（1977年開始）嘅經濟繁榮期到2007年結束，未來調整期會有幾長？

美國來年失業率料達9％
由九十年代開始到2007年，金融服務業太有想像力，令新產品（如衍生工具及證券化）太普及。金融業佔美國GDP比例較七十年代上升一倍，進入尾大不掉期。去年11月開始，市場力量調整過去十多年繆誤，令金融業重返七十年代晒士（須下調50％），到今年11月相信已差唔多完成，只係留低大量後遺症要清理。例如1977年CRA過去三十年所造成高樓價環境，因此而衍生出來CDS一度市值高達67萬億美元，到今年10月雖然已萎縮到34.8萬億美元（DTCC資料），如以雷曼拍賣720億美元CDS只能收回7.22％計，估計上述CDS只值2.5萬億美元而已。CDS市場迅速萎縮所產生壓力，相信明年仍會感受到。

明年美國人不但面對高失業率，同時面對信貸被大幅削減。對一個三分二GDP來自消費美國而言，2009年將係十分難度過 一年。所謂「痛定思痛」，美國將經歷2001年後另一個衰退，呢個衰退早喺去年第四季開始！估計明年第四季美國失業率可升至9％、企業純利明年下降 25％（今年下降10％）。明年第一季GDP估計負增長3％，第二季負1％，第三季回復增長但失業率繼續惡化。

高盛估計，因信貸收縮而引發 經濟回落期仍有十二個月至十八個月，即最快到2010年經濟才復甦。Oppenheimer 分析員Meredith Whitney指出，信用卡信貸收縮令美國消費者响明年失去2萬億美元信貸。美國消費者10月份減少消費1％，係2001年衰退以來最大減幅；美國零售業 10月份減少2.8％，係1992年以來最大減幅。

自1990年起隨住經濟衰退，日本政治亦漸變得唔穩定，首相有如走馬燈，經常上台落台。香港自1997年8月後亦變成「示威之城」，特區政府威信每況愈下。美國總統殊仔聲望亦愈來愈差，奧巴馬上台後又點？擔心去年11月開始衰退期將較依家大部分人估計都長（1990年嗰年有邊個相信日本股市可衰足十八年?!）。

我老曹並唔擔心1929至32年情況歷史會重演，只擔心英、美股市將步日經平均指數後塵；即英、美經濟由過去通脹期步入三低一高期──低通脹、低利率、低GDP增長率、高失業率時期。

民主制度未必適合全人類
Alexander Tyler（1747－1813年）係蘇格蘭歷史學家。佢研究民主政制結論係「民主不能成為政府永久模式」，因為投票者只支持嗰D派發免費福利者，最終令公眾財無法應付而引發財政危機，令獨裁者出現，民主政府平均壽命只有二百多年。人類由束縛走向追求真理而產生勇氣，勇氣帶來自由，自由引發民主政制。民主制度最終卻帶來社會分裂，令部分人自鳴得意、大部分人貧乏。富人日漸唔再關心社會，窮人卻一再向政府要求福利，最終令政府走向富人抽重稅或出現獨裁政權而結束，社會又再重新返回束縛期！今天英、美等國民主制度雖已超過二百年，但今天無論英、美兩國負債總額都已達GDP 340％，同時富人唔再關心社會大眾，窮人卻一再向政府要求福利。英、美兩國似乎已漸漸走到民主政府制度「末期」，又再開始向富人抽重稅。

唔好以為美國人大部分皆受過高等教育。21至23％美國人只有小學程度，少於50％及高中或以上畢業程度，大部分人離開學校後唔再睇書，大部分時間用作睇電視。美國十大收視最高節目都係富娛樂性（包括犯罪片及體育節目），富教育性節目反而收視率唔高。

二百多年前美國先烈辛苦建立民主政制，到咗今天已千瘡百孔。低質素民主制度在印尼、泰國、菲律賓、印尼及台灣出現，令人再次陷入沉思：到底民主制度係咪真正適合全人類？

多謝一位姓郭讀者捐畀農家女5萬港元，我老曹已立即代為滙上，並通知冰心女兒吳清女士。吳清女士對港人協助佢母親籌辦農家女技術訓練學校支持，表示衷心感謝（最近克林頓基金會亦向農家女捐助5萬美元）。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

人民幣偏偏貶畀你睇
12月9日，周二。恒生指數跌291.65，收14753.22；成交569.2億元。12月期指跌323點，收14755點，微微高水，代表今天股市回落只係獲利回吐。

港交所（388）主席話港股直通車計劃仍在洽商中，至於幾時落實則木宰羊。上述消息去年8月傳出後，恒指曾由20000點推高到10月30日31958點。11月3日溫家寶宣布需時研究，引發港股大幅回落，至今已下跌54％。

恒指睇到盡可見17273點
由 10月27日起恒指MACD已出現入貨訊號，此乃「牛背馳」，代表短期大市見底。再以黃金比例計算，最小升幅38.2％，即恒指可見14754點，至今已完成；再睇好一D可上升50％，即見16010點。大市經調整後，能否再升上16000點？冇人可保證。至於能否完成最強反彈61.8％，即睇到盡恒指可見17273點？除MACD喺10月底出現入貨訊號外，恒生指數亦形成上升三角形，如能升穿15000點上阻力，係有條件接近17273點。一個反彈可維持四至六星期，但日後將十分choppy。再睇標普五百指數，11月21日同RSI形成三浪背馳（我老曹喺當日發出唔好睇得太淡訊號），配合外圍市況，我老曹估計恒指呢次升市止於16010至17273點機會，大於見14754點便掉頭回落。

花旗集團認為重提港股直通車計劃時間上太早，建議減持港交所（388），因今年每股獲利只有4.63元，減少19.9％，P/E十五點六倍，目標價64元。反而推介華潤置地（1109），估計今年每股獲利48仙，升62.5％，目標價13.46元。恒鼎實業（1393）估計今年每股獲利55.9仙，升50.8％，P/E二點九倍，目標價2.75 元。中國石化（386）估計今年每股獲利34.8仙，減少46.7％，P/E十三倍，目標價6.1元。

睇《信報》好處就係去年聖誕節前已知衰退來臨，唔使等到2008年11月先知道。衰退並唔可怕，最可怕係唔知道衰退來臨；當你發現之時，衰退已完成一半。例如今年11月美國政府先告訴你衰退，其實早喺去年第四季已開始，不過後半部衰退期往往較前半部難捱，而兩者之間則有小陽春期。相信今年11月起我地正進入小陽春期，到底可維持幾耐無法事前知道。佘當奴好坦白咁告訴香港人，2009年仍係十分困難一年，要到2010年才有機會復甦。

人民幣近期一再走低，年底可能重回七算（今天成6.88兌1美元）。今年炒人民幣升值者，輸到焦頭爛額。

人民幣自2005年以來都係單邊升值，今年亦升值13％；就喺奧巴馬認為人民幣應再升值聲中，人民幣偏偏貶畀你睇（毛主席曰：別人反對的我必贊成），以顯示人民幣升貶權响中國，不容美國政府說三道四！如因此令外資大舉抽逃亦係好事。到今年11月底，人民幣名義有效滙率（NEER）已升值20％，令出口增速出現大幅滑坡。11月至今，境外無本金交割遠期市場（NDF）顯示，未來十二個月人民幣兌美元貶值6％，依家市價只貶咗1.4％唔夠。渣打銀行中國區研究部主管王志浩估計，人民幣年底將見七算，明年第二季見7.1兌1美元。

人民幣貶值有助出口復甦，因為中國正在開拓俄羅斯、東歐、非洲、南亞等市場，人民幣如追隨美元升值，對中國貨响呢D地區發展極之不利。當全世界貨幣兌美元都貶值時，冇理由要求人民幣升值，對嗎？

衰退後半部更難捱
中國計劃中改革包括高速公路降價收費、水費改為階梯收費，並降低房地產交易、按揭、產權轉移等環節收費，從而拉動內需，促進結構調整及經濟轉型；建立油價、運價聯動機制，打擊各種亂收費行為，以及減低計程車司機負擔等。計劃中包括取消一百項行政收費，如海關、檢驗、檢疫、衞生防疫等收費；整頓港口收費，提供更多適用住房、廉租房、汽車牌費等，並降低旅遊點門票收費，但明年6月起開徵垃圾處理費及污水處理費，免收鮮活農產品路橋費。

中央採取上述措施全力擴大內需，如成功話，2010年中國經濟將可再次起動。

台灣11月份出口減少23.3％，代表高科技產品市場亦萎縮，意味中國內地即使成功發展高科技產品，明年出口亦無法大幅上升。

油價跌對中國如天降甘霖
12 月9日出版《環球時報》認為，中國正面臨經濟大考驗，只靠4萬億元人民幣經濟方案係保不了八。《聯合早報》亦發表文章，認為中國應由過分依賴出口畸形結構轉型。德國《商報》認為，如「保八」唔成功，無法將中國每年新增投入勞動市場二千萬人吸收，令失業率急升。路透社同法新社都推出紀念中國改革開放三十年專稿，集中討論中國經濟增長方式如何轉變。

每次金融危機，背後都係石油危機，例如1973、81、91年及2008年。油價連續上升六年，最高喺今年7月11日見148.35美元一桶。上次油價見頂係1990年10月11日41.02美元一桶，道指則喺1990年10月11日 2353.71見底回升，即1990年油價、股市同日見底。呢次油價2008年7月11日見頂，道指會否喺2008年11月21日見底？

油價暴跌對俄羅斯最不利，因石油出口佔GDP 30％，佔外滙儲備60％。一旦油價低於60美元，俄羅斯財政上將出現赤字。最近俄羅斯已連續三個月降低石油出口稅。

中國係石油入口大國。歐美流行「中國威脅論」，認為油價上升係中國需求引發。家吓油價暴跌70％，對中國經濟而言有如天降甘霖，有助中國由出口導向型經濟轉為內需。過去中國從中東高價購買石油、喺巴西及澳洲高價購買鐵礦石，並生產日用品低價賣去歐洲同北美洲！依家原材料價格及運費大跌令中國貨出口利潤迅速回升，中國出口工業前景突然明朗晒。至於巴西係石油及鐵礦石出口大國，油價回落好淡參半。印度喺基建上仍落後，油價回落所獲好處唔及中國大。

換言之，喺油價下跌中，四大金磚國最受惠係中國。過去三十年中國資產價值升值收益大部分落入政府口袋（國有企業最大股東仍係政府），人民只能賺丁點工資，形成國內消費佔GDP自1990年起不升反降。

政府擁有十一萬九千家國企，賬面值4萬億美元；政府擁有土地約值7萬億美元，加起嚟相等於全國人民擁有財富四分三。由於不斷將公家股變成流通股（大小非問題），令滬深A股熊市出現。如能將部分土地分畀農民（將農地轉為可自由買賣），還富於民，中國人消費可以一下子活起來。如再透過醫療改革、稅制改革，中國經濟2010年再次好起來機會極大。

四伯爽

美國汽車集團大股東都睇淡
中國城市土地全面私有化係1994年事，引發1994至2007年繁榮期。中國農地賬面值25000億美元，係家吓推出4萬億元人民幣刺激計劃四倍；政府係咪願意讓農民可自由買賣農地，令六億農民一下子富起來（台灣七十年代土改，亦令農民一下子富起來，帶動台灣經濟發展）？

2009年係中國政府糾正「國富民窮」政策好年份。過去因擔心農民一下子富起來所產生消費令CPI失控，未來美國同歐洲進入stag-deflation時期，中國政府如能還富於民刺激內需，令內地製造業由依賴出口改為服務本土，中國好多問題便可一下子解決矣。

金價正形成下降通道，但MACD已進入超賣區，代表金價唔會再大跌，另一次較大幅度上升基礎正在建立中。1月份金價出現反彈（中國人有買金過農曆年習慣）機會好大。

至於油價，我老曹唔認同美林睇25美元一桶論。估計油價喺40美元左右重建基礎，但未來升幅則唔大。今年7月148美元高價將係以年為單位頂！因此我老曹覺得石油股有特殊吸引力，包括其他資源股。通用汽車負債430億美元，政府如bailout，只能令其吊命。一間响經濟繁榮期都賺唔到錢公司，點樣响經濟衰退期扭轉乾坤？至於福特及佳士拿大股東自己大把錢，點解大股東有錢唔投資，而要求政府挽救？一句說話——連大股東自己亦睇淡也。美國三大汽車集團早已變成老大帝國，忘記創辦人當年苦心。我老曹真係希望佢地申請破產保護令，利用三幾年努力，然後重生。

對付虧損方法就係及早止蝕，失去財富後，只能加倍努力將其重新賺回來。

老讀者（唔係指年紀也）都知道，今年我老曹對股票投資採取小心謹慎策略。今年首次睇好係今年3月初，估計出現熊市一期內最大一次反彈到今年5月止。今年11 月出現今年內第二次反彈，因已進入熊市二期。第一次反彈係因為經濟未轉壞；第二次反彈係雖然經濟已開始轉壞，但股市超賣（偏離250天線）。

避熊掌捉熊脚
奧巴馬1萬億美元經濟復甦計劃，即透過政府大量投資興建道路、橋樑、學校，去阻止美國經濟進入「滯縮」期，能否成功？木宰羊。日本過去經驗係，每次政府實施刺激方案後股市便上升，升到咁上吓又回落；然後政府又再拋出另一刺激方案，股市又再上升，升到咁上吓又再回落。如是者屢敗屢戰、屢戰屢敗十八年。一個熊市有無數隻腳，我地應避過熊掌（殺傷力十分大），而去捉熊腳！11月21日起上升係另一隻熊腳，至於能彈得幾高又係木宰羊。因為美國經濟惡化速度在加快。呢次衰退肯定較2001至02年嗰次嚴重。今年第四季GDP跌幅，相信會係自2001年以來最大，明年第一季亦唔樂觀。

換言之，今時今日炒股票乃逆水行舟。在此重申我老曹立場：我老曹不能預測股市短期方向，但大趨勢應可睇得通。唔好太早睇好（包括畢非德先生），亦唔好估底。响熊市中有無數隻腳，每次反彈可以由20％到60％，例如今年跌穿250天移動平均線係3月18日恒指20572點，其後重返250天線之上，並响5月5日見26387點完成，反彈幅度係28.2％，呢種叫「吻別」（Kiss good-bye）。熊市開始後，通常都有一次「吻別」。第二次反彈由今年10月27日開始，因恒指10676點低於250天線50％或以上，通常有「飛吻」行為。呢次反彈市應無法重返250天之上，只會好接近；依家250天線喺21767點，而且在回落中，即呢次反彈市絕唔可能高出21000點！

john123

原帖由 Mr.Business 于 4/12/2008 13:49 发表
如果有人买得到话，可以告知价钱吗？我也想买一份。或者可以一起买？

我也想買這三本書。- 論勢，論戰，論性。

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[ 本帖最后由 john123 于 10-12-2008 10:34 PM 编辑 ]

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

銀行寧買國庫券唔放貸
12月10日，周三。恒生指數升824.52，收15577.74；成交618.5億元。12月期指升865點，收15620點，高水，代表後市仍向好。

今天新地（016）升8.05％，見63.05元；長實（001）升9.05％，見80.7元；合生創展（754）升5.27％，見3.99元；中海油（883）升12.71％，見7.45元；中石化（386）升6.68％，見5.43元；中石油（857）升5.96％，見7.11元；中國鋁業（2600）升8.29％，見4.57元；建行（939）升5.62％，見4.88元；工行（1398）升5.93％，見4.46元；國壽（2628）升 5.62％，見24.4元；平安保險（2318）升5.88％，見37.8元，可見今天已到咗百家爭鳴期。

中國出口跌幅擴大
滬深三百指數升2.72％，收2096.39。11月中國出口跌2.2％，係1999年4月以來最大跌幅；入口跌幅更大，達17.9％，代表未來出口跌幅將擴大。中國政府應加速經濟轉型。

Rio Tinto宣布裁員一萬四千人並取消50億美元擴展計劃，因金屬礦產需求下降。

佘當奴告訴大家：The economic situation will only get worse before it gets better！偏偏11月21日開始出現熊市二期大反彈！

花旗推介上海實業（363），估計今年每股獲利1.63元，減少10.9％，P/E十點四倍，目標價22.5元。

世界銀行發布「2009年全球經濟展望」報告表示，世界金融危機已令發展中國家短期發展前景蒙上一層陰影。世界貿易額自1982年以來首次出現緊縮狀況，令初級產品價格暴跌，結束咗五年持續上漲嘅趨勢。今年全球GDP升2.5％、明年估計只升0.5％，發展中國家增長4.5％，高收入國家出現負增長。世界貿易額預計將緊縮2.1％，令發展中國家出口額嚴重下滑；加上嚴格信貸條件同唔確定因素上升，令發達國家投資增長率為負1.3％；發展中國家只增長 3.5％，相較去年增長為13％。

今年上半年農、礦產品價格上升嘅局面，到7月份起已扭轉過來並迅速回落。今年食品及燃油價格高企，令發展中國家額外支出6800億美元，導致一億三千萬至一億五千萬人重新加入貧困人口隊伍。油價下跌，食品價格亦回落23％，加上人口增長率放緩及中國投資率下降，令能源、金屬及食品需求下降。農、礦產品總體將出現供大於求，令能源股、資源股同農產品股唔被睇好。

美國能源部估計明年石油需求將大減，係第二年進入需求萎縮（今年出現近三十年來首次需求下降，每天需求少五萬桶），明年估計需求再減少四十五萬桶一天，為十一年內最少嘅一年。

美國國家情報委員會日前發表全球趨勢報告預測，未來二十年美國响政治、軍事及經濟嘅主導地位可能減退，但作為全球霸主地位將繼續。呢份《全球趨勢2025》認為，次按危機已由華爾街風暴演變成全球金融海嘯。美國雖然喺伊拉克贏得戰場上嘅勝利，但十幾萬大兵每年花費幾千億美元，正在耗盡美國嘅精力、資金及資源，反恐反到今天已偏離咗方向，恐怖主義不但冇被消滅，反而分散到其他國家。美國金融危機擴散效應及衝擊波不斷加劇，將不亞於上世紀六十年代開始嘅美元危機，雖然潮水依家只浸到大人國腰部，但小人國已喺水下十呎，例如委內瑞拉、俄羅斯、中東已因油價跌落40美元而變成喺水底之下。各國都採取救市方案，德國動用4000億美元（全國GDP 12％），英國8350億美元（GDP 30％），中國4萬億元人民幣（GDP 16％）；反而美國動用7000億美元，只係美國GDP 5％多DD。換言之，响金融海嘯下，其他國家處境較美國更差。無論點樣，佔全球財富25％嘅美國依然係世界經濟實力嘅保證，未來二十年估計世界最多只能出現「一超多強」局面，仍冇一個國家可取代美國。

美國大型連鎖店將現倒閉潮
高盛CEO布蘭克費恩認為，信貸危機只完成咗一半，估計整個信貸危機需時三年（由2007年10月起計）。股市大淡友 Prudent Bear Fund 策略員 David Tice 認為，一旦完成反彈，未來跌幅將達50％，道指可見4450點，佢只睇好貴重金屬如黃金及白銀。債王格羅斯預測熊市三期結束時，道指只有5000點！估計明年美國失業率將高達9％，而且會維持喺呢個水平至2010年，即惡劣日子仲喺前面（未過去）。面對信貸日漸減少，企業响度 downsizing 甚至破產，加上物業跌價、政府稅收減少令財赤不斷上升，奧巴馬上台後將不斷向富人加稅。今年聖誕零售額擔心較去年同期減少30％。過去十二個月 Ann Taylor 關閉一百一十七間分店、Eddie Bauer 二十七間、Lane Bryant 一百五十間、Talbots 七十八間男裝及二十二間女裝、Gap 八十五間、Foot Locker 一百四十間、Home Dopot 十五間、美國百貨九間、Pacific Sunwear 一百五十四間、Wilson Leather一百五十八間、Sharper Image 九十間、KBToys 三百八十四間……。估計聖誕過後將有十四間大型連鎖店摺埋！

响2000億美元ARM中，有四分一喺2009年到期，另四分一2010年到期；呢批供樓人士一旦ARM到期，利息負擔將上升63％（或每月增加供款1000美元以上）。家吓過期三十天而未供嘅樓按已增加6.99％，佔全部供樓物業2.97％，乃二十九年新高。情況喺2009及2010年將進一步惡化。除上述外，市場更要面對Muni-bonds出問題及信用卡壞賬率急升。根據人類情緒變化（long-term cycle of human emotions），平均每五十五年到七十五年人類就會犯一次同樣錯誤；此乃著名嘅康狄夫循環周期。1987年10月因距離1929年五十八年，唔少人擔心1988年陷入大蕭條，此乃當年出現股災嘅背後理由。2007年同1929年距離七十八年，卻冇人提及康狄夫循環周期，唔通呢次先至係堅嘅？

進入後工業期需要軟實力
日本第三季GDP收縮1.8％，較之前估計嘅0.5％大，但對今天日經平均指數冇咩影響。

中國有形建設如公路、橋樑、房屋、發電等，已能追上OECD國家，但無形建設如教育、科技、政治、金融仍差好遠，而呢方面投資更加唔係立竿見影，點樣提高教育素質去提升生產力？將決定中國何時進入「後工業期」，此需要軟實力。中國生產商價格指數由10月份49.06急跌至11月39.87，為近四年內首次出現咁大跌幅。珠三角一帶受工廠停工影響嘅工人有幾多？有人估計春節前有十五萬間工廠停工，一億七千五百萬工人中有幾多人會失業？仲有俄羅斯，今年8月至今响油價回落壓力下，外資已抽走1900億美元，情況令人擔心。

過去三個月哈佛大學 Endowment Fund 亦虧蝕80億美元或全部投資嘅22％。退休金401K中有唔少退休人士（或半退休人士）已虧損二十年嘅努力，或虧損全部退休金嘅25％到50％。美國政府為挽救AIG、兩房及其他銀行，須額外負擔2萬億美元，令美國政府負債纍纍，已成為另一個日本政府。股神畢非德今年虧損亦很大，巴隆氏估計單係巴郡寫出嘅 puts第三季已損失20億美元（雖然2019至2027年才到期），6月份投資組合690億美元至今亦已失去三分一市值。

四伯爽

唔好誤會熊市結束
全球正開始unwind本世紀最大嘅泡沫，有人估計基金業將萎縮50％。呢次唔係普通熊市，而係超級大熊市。唔好誤會熊市已喺今年10月27日結束，結束嘅只係熊市第一期。我老曹從未見過美國同歐洲央行响咁短時間內作出咁大幅度減息嘅決定，因為通脹已唔再係威脅，估計明年通脹率喺1.1％至1.7％，2010年喺1.5％至2.1％，反而擔心陷入流動性陷阱（Liquidity trap），一如日本因向下螺旋力太大，令貨幣政策變成無效。2003年美國亦曾出現過上述情況，要聯儲局將利率降至1厘才停止。所有央行皆明白，對付 20％通脹率較對付2％通縮容易，因此所有央行皆努力阻止CPI喺明年出現負數。各國央行齊齊向日本銀行學習，向零利率政策進軍，並且水淹銀行系統、逼銀行借貸，結果又點？相信各國銀行嘅反應亦將一如日本商業銀行過去做法──買國庫券而非增加借貸，以免呆壞賬急升，形成政府一味發債集資注入銀行系統，銀行則向政府購入國債，D錢並冇流向工商界。

11月份加拿大建屋合約大幅回落至十七萬二千間（10月份二十一萬一千八百間）。今年首十一個月較去年同期回落7.6％，經季節性調整後，11月份市區新動工只有十四萬四千八百間，減少21.6％。睇嚟加拿大房地產亦進入回落期。

雖然利率今年已大幅回落，但今時今日較一年前更難借到錢；利率下降令依賴收息度日者須撙節開支。次按危機爆發至今，已出現五次衝擊波：第一波去年8月開始，喺聯儲局注資及9月減息後平定下來。第二波去年年底開始，到今年年初；花旗、美林、瑞銀等出現巨額虧損，最後由殊仔擲出1000多億美元退稅計劃，才重新恢復投資信心。第三波今年3月貝爾斯登出事引發，最後由政府包底、摩根大通收購才平靜下來。第四波美國兩房出事，政府9月7日宣布接管。第五波9月15日雷曼兄弟宣布破產，引發全球金融海嘯席捲全球。最後响各國央行攜手合作下，今年11月21日局面終於穩定下來。經過五次衝擊波後，美國政府公布去年第四季 GDP負增長0.2％，今年第一季GDP只上升0.9％，已確認衰退，雖然第二季GDP上升3.3％。

美林12月5日嘅研究報告估計，明年全球GDP增長率只有1.3％，係1982年以來最低（半年前預測升2.4％）；但全球經濟有望响2010年復甦，GDP將上升3.1％。睇嚟明年先至係黎明前最黑暗期。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

投行籲客戶賭州政府違約

　　12月11日，週四。恆生指數升36.16，收15613.90；成交614.17億元。12月期指跌102點，收15518點，低水，代表恆指喺15781.05遇上阻力。

吊頸都要透嚇氣

　　至今為止，我地玩緊熊市反彈。典型泡沫後嘅反彈維持最長日子係三至六個月，主要係畀大家透嚇氣（吊頸都要透氣啦），然後再跌。股票市場有如貓，響吃掉捉到嘅老鼠前必然玩盡它……。此乃熊市二期。

　　花旗推介冠捷科技（903），估計今年每股獲利7美仙，減少28.7％，O二點九倍，目標價2.94元。中國海外（688）估計今年每股獲利71仙，升 24.7％，O十七倍，目標價13.23元。東風集團（489）估計今年每股獲利44.7仙，升2.2％，O四點九倍，目標價3.6元。

　　滬深三百指數跌2.39％，收2046.34。中鐵二局挫6.6％、寶鋼跌3.7％，因11月份鋼材出口較10月份減少36％。東方航空及南方航空漲停板，因獲政府金援。中金黃金及山東黃金升4％以上，因金價漲4.5％，收808.8美元。

　　中共中央政治局委員、廣東省委書記汪洋認為，三十年前中國政府選擇咗市場經濟，帶來經濟快速發展，今天亦因而面對金融危機。

　　過去中國嘅優勢係廉價土地、人力成本低，加上國際產業轉移而發展起嚟嘅勞動密集型產業；依家面對金融危機，低端生產力嘅弱點暴露無遺。未來只有加快產業結構調整，妥善安置下崗失業工人，但不能盲目去救落後產業；更應趁機加速淘汰落後產業，促進建設現代產業體系，發揮汰弱留強作用，才係治本之策。

　　中國債券孳息曲線變斜，一年期債券息率跌94點子、十五年期債券息率升18點子。自9月起人行減息，令短期債券息率下降，但長期債券息率則上升。如響OECD國家出現上述情況，代表經濟不久將來會出現衰退。

　　股市永遠前瞻三至九個月，即明年上半年嘅惡劣環境早喺今年10月27日前反映。11月起，港股反映嘅應係投資界對明年下半年嘅睇法。換言之，明年上半年點睇已唔重要（股價已充分反映），而在乎明年下半年點睇？中國、印度、歐洲甚至美國都宣佈大搞基建（包括香港），係咪近日鋼鐵股及煤礦股反彈嘅理由？熊市一期今年10月27日已完成，依家係熊市二期。11月21日並冇跌破10月27日低點，應係浪b，依家行浪c（除非完成1、2、3、4、5，才代表熊市喺 10月27日死亡）。

明年上半年環境惡劣已反映　　恆指優勢係跌咗三分二之後，即使經濟進一步惡化，股市仍可反彈。喺熊市二期係玩timing而非investing。

　　俄羅斯盧布進一步貶值，今年8月至今俄羅斯失去27％外滙儲備；俄羅斯盧布今天成36.71兌1歐羅，27.93兌1美元，短期仍有貶值壓力。

　　瑞士宣佈減息半釐，至0.5釐。

　　南韓宣佈減息1釐，至3釐，創歷史最低水平，明年上半年將進一步減息。南韓自10月至今已減息四次，利率由5.25釐降至3釐。

　　奧巴馬計劃創造二百五十萬個職位，並宣佈修復三千一百項道路項目……。美國經濟可因此重新恢復增長嗎？唔好自己呃自己啦！

　　Bailout、bailout再bailout。最近一期《財富》雜誌統計bailout費用已達7萬億美元，即使對GDP達124000億美元嘅美國而言，亦係一個龐大數字。週二嘅一個月期國庫券拍賣會上，有1200億美元追逐320億美元國庫券，其利率低於半釐！代表銀行根本上唔願向工商界貸款，寧可買息率不足1釐嘅國庫券。銀行冇理由有錢唔賺

necRo24

香港有出版像本地SPG之类的书刊吗？

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

冇地獄嘅資本主意難長存
12月12日，周五。利豐（494）跌13％，見14.86元，係10月31日以來最大跌幅，因KB Toys破產，其次利豐過分依美國，相信是美國經濟大衰退下受害機構。例如KB Toys破產，利豐已損失2720萬美元。估計聖誕節後最少有十二間美國零售公司宣布破產，請遠離同英、美業務關係多嘅公司。通用汽車跌37％，成 2.65美元；福特跌25％，成2.18美元；平治亦跌8.5％，成22.98歐羅。通用汽車及佳士拿可能破產，令日本第二大汽車商本田股價亦跌12％，成1921日圓；南韓第一大汽車商現代跌9.3％，成42000韓圜。

美元亦大幅回落至88.53日圓，為1995年8月2日以來最低。白金、石油甚至金價皆跌。

進入通縮八大原因
美國正處於衰退期，股市正在去槓桿化，即使2010年經濟復甦，相信亦十分弱；GDP增長率只有1％至1.5％，失業率將高達9％，樓價最少較目前低15％。唔少人失去50％財富後，已變得十分細膽。

今年全球投資者紙上富貴減少30萬億美元，相信仍未調整完。半個世紀內嘅槓桿作用，尤其係1995至2000年標普五百指數升幅高達三倍，到今年亦只係跌咗 60％。未來股市仍面對「force liquidation」，呢種情況响過去一百五十年嘅美國亦只發生過八、九次，大部分人從未經歷過（只有日本人及港人有多少經驗）。至今美股仍然冇吸引力，唔少銀行明年仍需要集資。客觀而言，明年經濟較今年更差，投資方面應集中在香港（或中國），而唔再係西方。

唔少人相信全球經濟遲早出現惡性通脹（因美元滙價回落），我老曹只擔心未來進入通縮，原因如下：一、Debt liquidation（減債）；二、利差交易還原（carry trade減少）；三、去槓桿化；四、企業利潤率收縮；五、政府大量介入經濟；六、失業率上升；七、消費信心下降；八、金錢流速下降。上述八大項目，任何一項皆可引發通縮，我老曹仍相信日式經濟將在美國登陸。

下一輪破產將係美元
Pacific Investment Management Co. 嘅Mohamed El－Evian認為，明年美國GDP將現零增長（即使利率降至0.25厘），該公司管理8000億美元資金，係全球最大嘅債券基金。

美國零售業（唔包括汽車）11月份出現近五年最大跌幅，消費（唔包括汽車）下跌3.8％（10月下跌1.5％），為2003年以來最大跌幅。

11 月份美國有五十三萬三千人失業，令失業率升到6.7％，但唔代表三大汽車集團應bailout。三大汽車集團破產，美國最多增加一百二十萬人失業，只是過去美國三個月新增嘅失業人數。汽車業有異於銀行業，政府有責任保護存款戶，但冇責任保護銀行股東，因此銀行股可以不值一錢，但存款戶卻不應受損。不然左又 bailout、右又bailout，資本主義精神何在？資本主義精神就係成功者上天堂、失敗者落地獄；唔似共產主義，既上不了天堂又落不了地獄（結果半天吊）。冇地獄嘅資本主義唔可能長存！

7000億美元嘅TARP係用以阻止銀行破產，以免危及存款戶，如美國國會用TARP去阻止其他行業破產，恐怕下一輪破產嘅將係美元，我老曹唔覺得美國失去汽車業有乜大不了（英國唔係早已失去本土汽車工業嗎？又唔見英國人死晒?!），請唔好再用「失業率」去威脅政府，不然下一次破產將是美元。

今天港股再恢復回落，恒指跌855.51，收14758.39；成交587.7億元。12月期指收14760點，跌755點，高水兩點。從呢點睇，下周一港股可能又再低開高收。各位請記住，11月起係炒上落市，在可見將來不應再出現大跌市，因惡性拋售10月27日已完成，雖然信貸壓碎（credit crunch）仍持續。

恒指漸同道指背馳
响熊市二期，應做一位Sector Hunter或Rotation Buyer，而非長期持有。各位要識得何時入市、何時獲利回吐、買什麼股（熊市二期中唔好所有股份皆上升），上述種種更為重要，不但需要智慧，同時亦需要勇氣及判斷力。我老曹唔相信大部分散戶有咁嘅能力。熊市二期反彈市只適合專業投機者炒賣，例如1929年11月道指亦曾由198點反彈到1930年4月 294點，在短短五個月內上升48％。呢次港股由2008年11月上升可維持幾耐仍然木宰羊。由1929年11月開始到1955年，如每次反彈市你都捉到，你的本金可上升三倍。我地並唔需要牛市才可獲利，不過time the market唔係人人做得到，必須記住嚴守止蝕。

今年11月起，恒生指數同道指開始背道而馳（decouple），香港經濟今年11月起又能否漸擺脫美國衰退嘅影響？上一次decouple係1997年8月至98 年8月，當年道指仍上升，但恒生指數係咁跌。除受亞洲金融風暴影響外、特區政府推出八萬五房屋政策亦係罪魁禍首。回歸後嘅香港經濟同美國關係十分微妙，好似倪震同周慧敏咁，有時在一起，有時鬧分手；分手不久又再走在一起，最近又再鬧分手。1997年香港主權回歸祖國後情況亦相似，有時同美國手牽手，有時又鬧分手。上次分手係痛苦嘅（1997－98年港股跌到四腳朝天），呢次分手應係快樂（今年11月美股進一步下跌，港股不跌反升）。次按危機主要在美國，如非雷曼兄弟（呢次真係累死兄弟）事件，恒生指數亦冇乜大不了。去年8月恒指亦只有18000點，如沒有港股直通車消息刺激恒指升上32000點，以及今年9月雷曼兄弟事件將恒指推低至10600多點，恒指合理水平在16800點左右。

美國政府債泡沫化
展望未來，中國經濟將係第一個站起來（唔排除美國係最後一個站起來）。如中國站起來，香港亦好快可站起來，一於同美國講分手（向周慧敏學習）。行業方面，同英、美關係愈少嘅企業，相信愈易站起來。

美國政府債券已進入泡沫化，三個月期國庫券本周二一度成0.1厘，差唔多唔使畀息，擔心此乃繼地產泡沫之後另一更大嘅泡沫，此泡沫由貝南奇一手造成。今天十年期國庫券孳息亦只有2.5厘（2003年聯邦基金利率1厘之時，十年期國庫券仲有3.08厘）。Oppenhemier分析員指出，今天美國債券嘅情況，一如2000年科技股或2006年美國物業，又或六個月前石油期貨，都係泡沫！

德國財長批評英國白高敦嘅做法，認為英國削減VAT及大幅減息，將令英國財政陷入極度危險邊緣！法國總統薩爾科齊亦唔同意歐盟步英國後塵。我老曹同意德國財長嘅睇法！消費者唔會因VAT由17.5％降至 15％而增加消費，亦唔會因為減息而大量買樓，咁做只會令英國政府財赤狂升，並令由八十年代開始嘅Supply-side經濟急速重返凱恩斯式經濟，不但幫不了忙，反而可能引發更大嘅經濟危機。英國政府則批評德國想法過時，並冇與時並進。在新政策下，英國明年公眾開支赤字達1180億英鎊。

德國財長唔相信亂花費可以挽救經濟，認為只有審慎理財，才能令經濟健康發展。我老曹完全同意德國財長嘅理念。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

全球信用卡利率repricing




12月14日，周日。滙豐已向信用卡借貸者提出加息，代表大銀行唔再支持消費者透過信用卡借款增加消費，美國花旗等大銀行亦宣布加息；即全球信用卡貸款進入高息期。借錢消費不但不應鼓勵，甚至係造成呢次泡沬經濟嘅部分原因。依家全球唔少信用卡貸款已升到36.33厘，Repricing乃大勢所趨。

恒生指數熊市一期响10月27日結束，道指熊市一期响11月21日結束。熊市二期策略係trading唔係投資。每一個成功投資者都應該有自己嘅一套。例如去年牛市將盡時，採用三七分、止蝕唔止賺、溝上唔溝落就係我老曹嘅一套，雖然未必係最好，但我老曹用咗三十幾年。

美股反彈未完成
有人認為依家牛市已重臨，我老曹反而擔心港股正進入漫長熊市（呢個熊市不但時間長而且十分冷，因我地只好剛完成熊市一期。

很久以前，大概喺1970年，我老曹亦信奉價值投資法，利用基礎分析，趁低買入後揸到佢地超貴才出售，以為係賺錢最佳方法。我老曹喺1974年7月又再開始收集和記企業，當年股價已由43元跌至7元，仲唔算低？到1974年12月我老曹已揸住十萬股和記，市價每股1元，當年森池兄致電我老曹話，佢聽到和記可能宣布破產，滙豐正計劃挽救！從此我老曹再唔信乜嘢價值投資法而改信走勢，例如移動平均線、RSI等。1979年9月金價進入RSI超買區，我老曹亦學人拋空，點知金價再升，觸及止蝕位，5萬元資本响一星期內冇晒。我老曹另一位從美國回來嘅好朋友（RSI就係1978年佢從美國帶回來香港教我老曹），佢唔信邪而加空，金價不但由350美元升上450美元超買區，而且再升上560美元；佢唔服氣再空多幾手，金價再升上650美元佢又空，到720美元一星期再加拋空。唔使幾耐，金價响1980年1月見850美元，佢父親死後留畀佢嘅遺產780萬元三個月內化為烏有。佢唔知喺邊度搵到把斧頭，將自己辦公室內兩部電腦劈開洩憤。各位知唔知1979年780萬元可買幾多嘢？答案係十層豪宅！眼見朋友滑鐵盧後，我老曹從此亦唔再盡信走勢，呢幾十年漸漸建立起自己嘅一套，就係「論勢、論戰與論性」，背後思維嚟自中國「太極圖」（陰盛陽衰、陽盛陰衰；白中有黑點、黑中有白點），希望他日有人將之系統化及電腦化而成為Trading system，令其他冇四十年投資經驗者亦可運用。
上周五美元由最高價回落4.7％，兌日圓更見十三年內最低價。上周五全球股市因美國參議院唔批准bailout三大汽車集團而一度大跌，反而美股卻低開高收，聽講過年後另有新方案，即不救、不救還須救！12月係咪美元強勢結束嘅日子？

11月21日起美股表現不俗。技術上睇，美股反彈仍未完成，後市短期仍睇好。2002年美國已出現「泡沫大轉移」，即科網股泡沫雖然爆破，但另一個更大嘅泡沫叫地產泡沫又開始。今時今日我地卻見唔到泡沫大轉移現象出現，爆破咗嘅地產泡沫在萎縮，但未見另一更大泡沫形成，反而消費者借貸泡沫醞釀爆破中。

Citadel投資宣布暫停Kensington及Wellington兩隻基金交易至明年3月31日止，因今年兩大基金虧損49.5％；11月30日止今年美國對沖基金平均虧損18％。

高通脹已係今年上半年嘅事，自從7月油價回落後，通脹壓力迅速消失，反而通縮壓力漸增。路透／Jefferies商品指數由今年7月至今回落71％，油價由147美元至今跌咗67％。美國零售業連續五個月下跌，11月跌1.8％，至3556.6億美元（10月份跌2.9％）；唔包括汽車11月份跌1.6％（10月份跌2.4％）。

進入揀股日子
1924年美國最暢銷書由Edgar Lawence Smith所寫，叫The Mantra of Buy and Hold。1935年最賣得嘅書由Gerald Loeb所寫，叫The Battle for Investment Survival，強調採用10％止蝕，策略係進、出股市（in-and-out）。去年9月我老曹推出《論勢》一書，亦強調何時進、出股市為主，至今亦成為本港暢銷書之一；反之，畢非德價值投資法今年卻受人攻擊，情況同1935年相似。點樣處理你已縮水嘅財富？如希望牛市重臨才再投資，你可能有排等，可能係三五七年，甚至十年八載亦唔奇。今年11月起策略應係進、出股市。TARP計劃令美國大銀行可以繼續經營落去，但無法扭轉大方向，只係延長衰退期。熊市二期策略係「你貪心我擔心，你擔心我貪心」，即當大部分人恐慌時入市，當大部分人貪心時離市，做一位成功Bargain Hunter。Down ? Yes! Depressed ? No！今年我老曹自己亦Down 20％，但冇因此沮喪，仍有勇氣再戰江湖，上月開始又再做Stock-picking。Shelby Davis 1947年才開始投資（當年佢係自由作家，三十八歲，資本5萬元），1994年過身之時，留下遺產9億美元，即四十七年內佢財富升值一萬八千倍！由此可見只要你好好處理自己嘅投資，成績亦可以好好。2008年快過去，金融海嘯下，大部分投資者人仰馬翻，日後對投資嘅戒心會好大。展望2009年，金融海嘯漸隨2008年而過去，一如沙士疫症隨2003年而消失；2008年11月開始進入揀股嘅日子。另一投資大師Feldman嘅「Law of Depression Investing」（不景氣投資法）認為，股價如喺低位日子好長而能夠唔破產者，便遲早會上升！UCLA Anderson Forecast報告（上周五出版）估計，美國今年第四季GDP將跌4.1％，明年第一季GDP跌3.4％，第二季跌0.8％，最惡劣日子應係今年第四季。

今年投資者面對百年難得一遇嘅金融海嘯，滬深Ａ股跌幅60.85％，遠超過恒指跌幅46.6％，但仍非全球最差，因冰島及俄羅斯股市後來居上。次按危機令高槓桿比率嘅雷曼兄弟破產，引發全球金融海嘯。今年對投資界而言肯定唔係好時年，甚至最出色嘅投資經理亦有虧損（拋空者例外）。
美國仲有多個泡沫醞釀爆破
1983年我老曹曾寫過「危機」要拆開來睇，即係「危中有機」，並鼓勵港人買樓。2009年又如何？經過去年11月至今年10月（十二個月）下跌後，股價肯定十分便宜，問題係明年否會更便宜？便宜唔係買入理由，只有嗰D日後有升值機會嘅股票才值得買！如睇勢，2009年勢頭仍然唔多好，美國樓市泡沫爆破睇落有排都未搞掂。Nouriel Roubini認為，美國出現近五十年來最大一次衰退，家吓不但未見底，而且另一泡沫信用卡、企業債券及州政府債券（muni）亦進入爆破期。所有OECD國家經濟可能硬着陸，新興國家GDP增長率大減速，最早復甦亦要到2010年甚至2011年，未來GDP增長率只有1%至5%，令復甦似有若無。債券大王格羅斯認為，全球投資者賬面上虧損達30萬億美元，長達半世紀嘅槓桿經濟唔可能喺一年內便搞掂，未來復甦之路艱辛難行。耶魯大學Robert Shiller認為，1995至2000年標普五百指數上升三倍後，科網股泡沫爆破，至今年11月止只較2000年低60％；反之，1924至1929年美股上升三倍，到1932年回落80％以上。今次跌市跌幅仲唔及1929至1932年，理由係聯儲局急急減息，令利率好快接近零。2000年美股P/E一度達四十四倍，依家已回落到十三倍，低於過去平均P/E十五倍，但1932年P/E係六倍。OppenheimerMeredith Whitney認為，2008年係股市衝擊經濟，2009年反過來經濟衝擊股市，即經濟情況愈來愈差，令股市抬唔起頭。Wilbur Ross認為，美國業主已損失5萬億美元市值，超過一千二百萬個家庭陷入負資產，令消費不振，响樓價未企定之前，美股牛市亦唔會重臨。

繼續吃喝玩樂等復甦
睇嚟2009年投資者仍要稍安毋躁，炒炒上落市，靜候復甦來臨，最好都係吃喝玩樂為主，2010年再玩過。

中國中央經濟工作會議提出明年擬實施大規模減稅計劃，包括減企業及居民稅費負擔去刺激內需。清華大學中國財政與稅收研究所所長白承恩話，減稅已係財政政策重點之一，但唔會劃一減稅，而係有加有減，着眼推動經濟結構調整。11月份中國出口下降2.2％，係七年來首次負增長，擴大內需已成當務之急。明年1月1日起實行增值稅轉型（由生產型轉向消費型），短期內可減少企業稅負擔1200億元人民幣，加上今年下半年已提高個人所得稅工資薪金稅、暫停儲蓄存款利息所得稅、降低股票交易印花稅及單邊徵收住房交易稅等，研究中仲有取消出口關稅（包括鋼材、化工品、糧食、化肥），另實施燃油稅、環保稅及資源稅。

全國發展改革工作會議中，國家發展改革委主任張平响會上提出，除支持三農外，亦重點支持鋼鐵、造船、汽車、石化、輕工、紡織、有色金屬、裝備製造、電子資訊九大產業，以保持明年中國經濟平穩增長。

銀監會主席劉明康認為，美國金融機構損失尚未完全暴露，依家已公布嘅虧損只有3萬億美元。美國流動性依然緊張，滙市、債市、商品市場仍處劇烈動盪期。全球主要經濟增長大減速，部分已進入衰退；中國經濟受衝擊下亦難獨善其身。全球由高槓桿、高風險、高回報期走向低槓桿、低風險、低回報期，日子將十分漫長及痛苦；即使中國經濟恢復增長，亦將係U形而非V形。銀行嘅策略係救急、救窮不救亂；公司治理問題多多者不救，財務表虛假者不救。

保監會主席吳定富宣布，將提升保險資金進入股市比例，加大投資力度，由家吓8％提升到15％。可見中國政府正從多方面救市。