【专题讨论】转载香港曹仁超---投资者日记-熊二反彈進入浪B調整

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

拜拜，FANNIE 拜拜，FREDDIE
9月9日，周二。恒生指數跌303.16，收20491.11；成交479億元。9月期指跌304點，收20422點。中國海外發展（688）跌3.2％，因瑞信下調其評級，預期內地房價下跌；中國遠洋（1919）跌7.6％，因波羅的海乾貨輪指數第十四天下跌。

油價因沙地石油部長認為供應可應付需求，分析家估OPEC不會改變石油供應量，10月期油見104.77美元，即較7月11日147.27美元回落29％。

滬深三百指數微升0.59％，收2139.15。周三公布CPI，估計升幅6％以下。

潛伏2500億美元虧損隱憂
响熊市中做投資者極之唔容易，响熊市中進行「bargain hunting」難上加難。能夠响今年內賺錢者更少之又少（雖然唔少分析員仍在吹噓自己點威水）。

隨住美國樓市回落（2006年第三季開始），逐漸影響英國（去年第三季開始）及擴散到香港（今年第二季開始）。美國8月份失業率已係五年內新高，會唔會一樣向其他地區擴散？

花旗推介中國通信（552）估計今年每股獲利27.1仙，升26.3％，P/E十七點六倍，目標價7元；華潤電力（836）估計今年每股獲利64仙，減少 18.5％，P/E三十倍，目標價23元；方興地產（817）估計今年每股獲利23仙，升36.8％，P/E十二點二倍，目標價4.98元；東風（489）估計今年每股獲利44.7仙人民幣，升2.2％，P/E六點三倍，目標價4.2元；安徽皖通（995）估計今年每股獲利40.4仙，升 22.2％，P/E九點八倍，目標價6元；東亞（023）估計今年每股獲利1.81元，減少31％，P/E十六點四倍，目標價32元。

「兩房」只係被conservatorship而非被接管，希望投資者搞清楚呢點。財政部向每間公司只認購10億美元高級優先股可換股債券，有10厘息（即比起優先股更優先）。未來不但普通股有排冇息派，優先股亦有排冇息派，嗰D中型及小型銀行如持有太多「兩房」優先股者，喺失去收息後，已面對資本充足比率唔足問題，可能被FDIA接管。

聖路易聯儲銀行前行長普爾接受彭博訪問時話，「兩房」所擔保5萬億美元樓按債券中，如其中5％出事，佢唔會感到奇怪。即係未來「兩房」虧損將超過2500億美元（即2000億美元備用資金仍唔足夠。）！尋日保爾森亦對國會話，「兩房」前景仍未清晰，不過2009 年12月前唔會破產。至於將來「兩房」命運會點樣，就留待新一屆總統去決定！呢次挽救計劃有如打咗一支強力嗎啡針，响未來十五個月都唔感覺痛（但病情仍在惡化）。保爾森今年7月已獲國會批准上述事件，點解留到9月7日先公布？理由係畀投資者响過去七個星期內大量減持「兩房」股份，令今日「兩房」股價跌到唔值1美元時所面對壓力大減。過去四季「兩房」虧損接近140億美元，財政部注入20億美元後頂得幾耐？「兩房」負債16000億美元，如其中5％變成呆壞賬可以食咗800億美元資金；另外又幫4萬億美元樓按貸款做擔保，只要其中5％出問題，數字已係2000億美元。美國總統大選後，首要任務就係向國會申請額外撥款。

今年3月18日嗰次挽救貝爾斯登計劃，美股反彈兩個月，7月16日嗰次利用禁止「裸空」，美股又反彈一個月；9月8日呢次美股又可以反彈幾耐？至今為止，credit crunch並冇停止，無論投資市場、物業市場、消費市場都面對信貸供應減少。大部分銀行已失去貸款能力，理由係資本儲備不足，除非再集資，否則只有唔貸款（或需收回貸款）。例如雷曼兄弟、「兩房」、通用金融（GM）、福特汽車等……。甚至著名大金融機構都要發行優先股集資，利率亦高達13至18厘（包括花旗銀行，GM更高達20厘）。別國主權基金例如淡馬錫等亦面對重大虧損，有D無以為繼。根據聯儲局數字，商業票據市場（CP market）過去一年萎縮5000億美元，或由去年次按危機到家嘅12200億美元，減少40％，係歷史性大萎縮！

「兩房」面臨停牌命運
債王批評保爾森時話，如你真係希望投資者去購買美國樓按債券，你必須跳落水而唔係搵一個救生員番嚟！今年第二季美國已有一百二十萬宗樓按被接管及有二百九十萬宗樓按延期供款，估計第三季數字更大。周一房利美股價再跌89.6％、房貸美跌82.6％，對「兩房」股東而言，後市點樣已經唔重要，反正手上嘅股票已經可以做牆紙。

上周五房利美市值75億元、房貸美市值32億元，睇嚟投資者好快就會同房利美及房貸美講拜拜！前者由去年8月22日嘅 70.57美元回落到73美仙，跌幅98.96%；後者由去年8月17日67.2美元回落到88美仙，跌幅98.7%。經過周一終極一跌後，兩隻股份加起嚟市值20億美元都唔夠（兩年前值1000億美元，由此可見止蝕嘅重要性）。紐約交易所規定任何股份如果有一段日子內市價低於1美元，將被迫停牌。換言之「兩房」明年命運應該係停牌也！

「兩房」被託管後，唔單止冇阻止信貸收縮，反而加快信貸收縮，因為唔少槓桿貸款及其他資產支持證券亦面對unwind。唔少金融機構要公布自己虧損幾多，結果令信貸供應進一步萎縮。

JP摩根大通已公布為手上12億美元嘅「兩房」優先股撥備6億美元，即減值50％。「兩房」優先股約值360億美元，即係各持有者必須撥備180億美元。

1990 至2003年日本進入失落十年，理由係受八十年代樓市泡沫爆破後，日資銀行失去貸款能力。最後由日本政府向各銀行購入嗰D呆壞賬，恢復日資銀行貸款能力（2001年由小泉首相決定），2003年4月起日本經濟先至復甦，但日本政府就負債纍纍，今天日本政府稅收有一半用嚟支付負債利息用（雖然只有半厘息）。

日本缺乏支持改革群眾
1990年美國Saving & Loan機構危機後，格蛇利用壓低短息，令各銀行借短息買長債賺息差去恢復銀行資本。但今年長債利率唔高，息差利潤唔足夠填補金融機構响次按危機中嘅虧損，你話點算？

GMAC（主力住宅樓貸款）啱啱宣布關閉二百間分行，裁員五千（佔總人數60％）去節省開支。

福特汽車宣布8月份本土銷量下跌27％，係過去二十二個月內第二十一個月下跌；決定下半年產量減少一半（或五萬輛）。

投資市場超級巨星Mario Gabelli認為，美國消費市場正進入一潭死水時期；7月份實質個人消費（扣除通脹）下跌0.4％，係四年內最大跌幅，亦係過去十個月內第五個月回落。有人認為海外市場有幫助，作為管理Gamco海外280億美元市場嘅Gabelli認為中國、俄羅斯、印度、巴西加起嚟嘅市場都唔及一個美國本土市場，而美國市場舊年11月起進入萎縮期。

大摩羅奇更挑戰中國通脹率，認為所謂CPI增長率回落只係政府限制產品加價，結果家吓中國市場仍係負利率，如取消價格管制，實質通脹率可達8至9％，而非官方將公布嘅數字。

日本首相福田康夫係1990年後第十二位首相。十八年內十二位首相上台落台，但日本經濟仍乏起色。理由係呢段日子日本缺乏強人領導，或者可以說缺乏一個全心全意支持改革嘅國會，甚至可以說日本缺乏一班全力支持改革嘅群眾。

1978年中國改革開放背後係鄧小平，喺佢強勢領導下，中國經濟終於扭轉乾坤。

1979年嘅鐵娘子、1980年嘅列根總統背後，係一個全心全意支持改革嘅黨。理由係英國人同美國人响七十年代已討厭社會福利制度，將國家經濟搞到半死不活。

1867 年美國軍艦開到日本海，要求日本開放市場，當年掌握統治權係日本嘅大將軍，喺外國軍艦炮火下，可以話係不堪一擊，結束日本幕府時代，加上日本當時出咗一位明君叫明治，佢親身到德國學藝製作軍艦，學成後回國，再派出七百多位大臣周遊歐洲列國，吸收西方優點。喺明治天皇領導下，管治日本大權漸漸由大將軍手中移到呢七百位大臣手中，此乃著名嘅明治維新。能夠成功理由係因為明治本身係一位強人，整個維新計劃事前十分周詳。反觀中國光緒皇本身卻係弱者，加上當年所謂七君子，雖有強國之心，卻無周詳計劃，典型書生論政，居然搵袁世凱撑腰，自然搞到一塌糊塗。

政經孖寶絕對血脈相連
明治維新後，日本人咁尊重天皇嘅背後歷史，可惜日本亦漸走上德國之老路（富國強兵，然後侵略別國，發動第一次世界大戰）。1930年代，日本漸漸走上軍國主義，直到1945年被美國打敗（唔係中國，我地中國人唔好自認打勝日本）。

响麥克阿瑟將軍管治下，計劃將日本推上美式政治（即兩黨輪流執政），可惜培植咗自民黨後，韓戰爆發，麥克阿瑟將軍重上戰場，日本自民黨與戰前執政嘅文官（即係今日黨內世襲議員）再次結合，形成今天一黨獨大局面，佢地努力將日本經濟從戰後廢墟中重建起嚟。

日本兩次大改革都係响兵臨城下、非改革不可環境下出現，第一次結束幕府時代（即大將軍割據，天皇有名無實權），第二次結束天皇高高在上，國家改成文武百官管治嘅君主立憲制。戰後日本政府係焗咗一半嘅民主餅（half-baked），因自民黨議員一半嚟自民選，另一半係戰前文武百官嘅子弟出任。因此欲扭轉日本 1990年後嘅經濟模式，非另一次劇變不可，唔係換換首相就可以出現。

再睇睇香港今天政府嘅組成，可以用三不像去形容，既有政府委派嘅官守議員，亦有嚟自功能團體選出嚟嘅代表，再加上由地區選舉出來嘅民選議員（佢地並唔係代表全港市民，只代表一個地區）。咁嘅組合，除咗可以喺立法會內吵吵鬧鬧之外，可做嘅事實在太少，因為特區政府無法產生強勢領導。因為官守議員缺乏民意支持，不能聲大大；功能團體以個別行業利益為依歸，唔代表全港市民；甚至民選議員來自地方，支持嘅選民人數極之有限，何來強政勵治？

香港代議士有如走馬燈，換來換去都係換湯唔換藥，漸漸最後令市民連投票嘅興趣都失去，即使有為之士，亦連做議員嘅興趣都冇埋。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

美國樓市有排衰
9月10日，周三。恒生指數跌491.33，收19999.78；成交653億元。9月期指跌502點，收19920點，低水。

世茂房地產（813）跌5.7％，收6.35元；中國海外（688）跌11％，見10.2元；8月份物業銷量較7月份下跌41％，只有11.3億港元，新鴻基地產（016）跌5.2％，成92.75元；雅居樂（3383）跌7.4％，見4.26元；中國遠洋（1919）跌13％，見10.18元。

將出現熊市另一次反彈
白金價今年4月至依家回跌44％，今日响東京再跌停板或6.8％，成4140日圓一克（1210美元一盎斯）；鈀金亦跌停板，成780日圓一克，係2005年10月25日以來最低；黃金跌9.6美元，見767.65美元，係2007年10月以嚟最低。

原材料股跌幅相當大，好似鋼鐵股Strata跌8％、油股Cairn Energy跌7.8％。紫金礦業（2899）跌9.3％，見3.89元；江西銅（358）跌8.4％，見9.34元；中國神華（1088）跌5.4％，見23.5元。

花旗推介騰訊控股（700），估計今年每股獲利1.348元，升48.5％，P/E四十一倍，目標價75元；AAC（2018）估計今年每股獲利56.9 仙，升28.3％，P/E八點八倍，目標價9元；國浩（053）料今年每股獲利3.38元，升49.4％，P/E二十三點五倍，目標價88.9元。

恒生指數已接近2007年8月17日低點19386.72，到底應繼續小心抑或謹慎樂觀？今年3月，聯儲局為JP摩根大通提供290億美元貸款協助收購貝爾斯登後，股市連升咗兩個月；呢次動用2000億元，冇理由升市只係一日貨仔；何況港股已由5月5日26387點回落到9月5日19708點，跌幅達到 25％，反彈前跌幅三分一亦可以見21930點。我老曹對9月短期大市睇好，止蝕位訂响19386點，估計係熊市二期內另一次嘅反彈。

今年8月日本利率保持0.5厘，9月歐洲央行保持4.25厘，英倫銀行保持5厘，8、9月份美元卻出現強勢；估計11月大選前美元仍然係好強。

「兩房」優點係因為GSE，因此可以低息獲得資金，只要美國樓價不斷上升，佢地利潤亦可不斷上升（因資金成本夠平，其他金融機構唔夠佢爭），加上所發債券唔使响證監會註冊登記，亦唔使公布，因此可以「亂借」，而且唔使向聯邦政府畀盈利稅同物業稅（佔用物業），形成佢地可佔去樓按貸款50％市場。到2006年，房利美每1元資本有80.55美元負債，房貸美每1元資本有64.7美元負債，咁高負債比率碰上美國樓價開始回落。舊年畢非德已沽清手上「兩房」股份，到今年「兩房」出事。畢非德可以避過呢次災難，理由係充分掌握「兩房」優點同缺點（優點係可以亂借，而缺點係一旦樓價下跌就會遭殃）。

房利美同房貸美已步入死亡期（最後命運由2009年新任總統決定）。我老曹係相信美國正進入大蕭條後最長嘅一次樓價調整期。保爾森用「inherent conflict and flawed business model」去形容「兩房」，同埋宣布呢次政府係被迫出手，以免引發骨牌效應。

過去我老曹批評香港政府房屋政策：作為政府，有責任解決港人居住問題，但冇責任協助居民置業。今年10月香港最後一批居屋出售之後，特區政府結束長達三十年荒謬嘅居屋政策。相信「兩房」事件之後，美國政府亦逐步淡出協助美國人置業呢一個方案。因為樓價有升有跌，協助冇能力置業嘅人去置業，一旦樓價回落20％或以上便變成負資產，咁上述嘅政策唔單止害人，而且仲害咗社會。瑞信倫敦分析員Andrew Garthwaite認為，未來兩年半內美國樓價仍須回落10至15％。「兩房」機構唔單止冇協助美國窮人置業，反而陷佢地入財政困難。如未來兩年半美國樓價再跌10至15％，政府注資2000億美元亦唔夠蝕，呢次美國樓價調整期响2011年前唔可能結束。美國公布預售房今年7月份銷售對比6月份少咗 3.2％，較去年7月份則減少咗6.8％。

美股後市頭痛又頭痕
過去兩日雷曼兄弟公司失去咗60億美元市值，呢間證券行今年已集資 120億美元，因虧損好大，所以仍未足夠。雷曼兄弟作為美國第四大證券公司，就快公布策略性主動（key strategic initiative）去解決問題，佢地今年股價已回落88％。Oppenheimier & Co.嘅Meredith Whitney估計，雷曼要為手頭上商、住按揭撥備40億美元。AIG股價亦跌19％，收18.37美元。响標普指數內嘅建屋股指數回落 8.6％；National Association of Realtors（代表二手樓）指數跌3.2％；KBW銀行股指數回落6％。Washington Mutual Inc.再跌20％，收3.3美元。能源股回落6.4％，Massey Energy回落19％，收39.9美元；Valero跌12％，收30.51美元；Freeport-McMoRan Copper & Gold Inc.回落10％，見65.16美元；AK Steel Holdings回落16％，見34.72美元。睇嚟美股後市幾麻煩。

財長保爾森嘅鋸箭法（外國人叫佢做喺傷口上面貼膠布）。從雷曼兄弟股價下跌44％及唔少中小銀行發現自己資本減少30％（因「兩房」普通股及優先股大跌價），令金融分類指數回落6.3％。「兩房」發債共15000億美元，另外又要幫4萬億美元樓按債券做擔保，上述銀碼同CDS市場比較仍然只係冰山一角。

國會財政預算局估計為咗「託管兩房」，2008／09年度政府財赤會高達4380億美元。財赤擴大將令美國GDP增長率由今年1.5％降至2009年 1.1％，失業率上升到6.2％。八十年代開始美國GDP平均每年上升3％日子一去就冇回頭。由2007／08年度財赤1615億美元，一下子就升到 4380億美元，數字都幾得人驚。假設殊仔減稅政策唔再獲延長，2010年財赤估計可減少到3250億美元，如果延長2010年財赤將會係4000億美元。為咗攻打阿富汗同埋伊拉克，2001年到家陣美國共用咗8580億美元。

我老曹唔知11月後邊個做美國總統；如麥凱恩獲選，因共和黨唔能夠控制國會，麥凱恩需要好努力先至可以延長殊仔嘅減稅方案；反之，奧巴馬上台，佢唔使做任何嘢，殊仔減稅方案2009年12月31日到期，2010年稅率自動上升。例如股息稅及資本增值稅由2003至07年只有15％，其後延長兩年，2009年12月到期後，股息稅重返35％，資本升值稅20％（實際上 2009年1月1日起已生效，因為2009年收入喺2010年要畀稅）。至於年收入102000美元以上嘅美國家庭，奧巴馬希望增加入息稅7％，向富人抽稅補貼窮人，結果只令經濟停滯不前，並唔係解決社會唔公平嘅良方。

OPEC無法控制油價
10月期油見104.18美元一桶，原油見101.19美元一桶。我老曹入行四十年，真係明白世事冇絕對，任何人保證乜嘢乜嘢，都唔好信佢。股市極之難預測，冇人亦冇任何方法可以每測皆準。

1973 年石油危機後有幾多人預測石油會出現短缺？過去三十五年油價有上升日子亦有回落日子，卻冇短缺日子。1973年至今石油產量以每年平均2％速度上升，好穩定但係油價卻大上大落。以美元購買力計，今年7月最高價嗰陣，石油仍對比1947年平，換言之過去六十年油價基本上穩定（只係美元購買力不斷下降）。 1947年全球油價由七大石油公司控制（俗稱七姊妹），今日全球七大石油公司只控制全球12％產量，相反由十二個重要產油國組成嘅OPEC喺舊年控制全球 36.7％嘅石油產量，其中沙地控制全球12.1％嘅石油產量。不過，由1996年起，連OPEC都無法控制油價，油價唔係跌至10美元一桶就係漲到 147美元一桶；只要伊拉克恢復正常產油，估計可令油價重返80美元以下。

英國第二季GDP出現負增長0.2％，National Institute for Economic and Social Research估計，第三季GDP極有可能亦係負增長，成為OECD國家中首個進入衰退嘅國家，亦係1991年以嚟另一次經濟衰退期。

9 月10日止滬深A股累計跌幅已達65％，好多人將責任推到「大小非」減持身上，真係咩？真正理由：第一、去年市場估值過高，一旦純利增長率放緩，股市由高 P/E走向低P/E，股價自然大幅回落。例如舊年10月16日P/E一度見六十七點六二倍，情況有如2001年6月13日滬深A股P/E見六十七點六九倍後，亦出現四年熊市。估值過高，一旦純利升幅減少必然帶來大跌。第二、存款準備金率上升（即抽緊銀根）及加息（經營成本上升），加上企業發展前景唔明朗，唔係「大小非」減持。

清華大學中國經濟研究中心常務副主任寧向東認為，中央同時進行「一保一控」係好難兩全其美。CPI連續四個月下降只係政府控制物價結果，而非真正反映物價；响加強控制通脹下，又點樣同時保持GDP高增長？

南京大學商學院金融系教授杜亞斌認為，對通脹及經濟面臨下滑危機，先決定誰先誰後。今年上半年目標係抑制經濟過熱，從依家形勢睇，已漸取得成功，要維持落去，自然會抑制通脹。反而因擔心美國經濟衰退令中國經濟增長速度超慢而放棄宏調，就會功虧一簣。中國居民消費只佔GDP 35％，如拚命刺激消費去拉動GDP增長，一定令通脹率上升；反之讓GDP增長率慢慢降落嚟，CPI升幅亦自動減慢。

Jeremy Grantham係GMO主腦，佢對二十一世紀作出以下嘅預測：世上第二次工業革命喺中國同印度出現，由於大量廉價勞動力加上豐富資源投入生產，引發八十年代全球經濟向上及信貸寬鬆期。漸漸對資源造成壓力；新興經濟國仍可透過技術改進同埋企業邊際利潤下降而保持出口增長，家吓上述咁嘅日子已經完成，油價格上升，原材料價上升，最終令OECD國家嘅CPI加快上升，信貸開始收緊，引發資產價格下跌，令OECD國家對新興經濟因為貨品需求而下降，上述情況我地正在面對。下一步係中國同印度人漸漸由產品生產者，轉為爭取同OECD國家人民同枱食飯（你地有嘅嘢、我地都想有）。更多人去分享現有嘅資源，結果連地下水都抽乾，湖泊河流亦染污。原材料價格同能源價格或會回落多少，但因太多人希望分享資源而無法大幅回落，全球GDP重返低增長期……。

四伯爽

另類解讀金融名詞
今年股市都幾悶，唯有苦中作樂。何謂「基礎分析」？其實係分析員用盡方法去解釋個市點解唔會跌，但個市仍然係咁跌。

機構投資者：就係响跌市中仍大手拋售嘅人，我地叫佢地做機構投資者。

衍生產品：就係你唔識，但係就可以令你輸錢嘅工具。

Market report：係大經紀行向客戶解釋點解你會輸錢嘅報告。

財務管理：輸咗錢後，三個月先至話你知。

P/E：係用舊年純利幾吸引去呃你入局，然後明年純利大跌，P/E大升。

止蝕沽盤：通常都唔記得做嘅事。

技術分析員：講就頭頭是道、做就損失慘重嘅人。

股神：只响牛市出現、熊市消失嘅人。

上升軌：通常响「過去」走勢中先至搵到嘅趨勢。

對沖：自己都唔知應該睇好、睇淡嗰陣；同時沽出嗰隻已升股，買入隻日後大跌股嘅行為。

專家：累你輸錢後，仍有好多理由解釋嘅人。

相反理論：即係我唔同意你嘅睇法，又唔知點駁你嗰陣嘅借口。

本周日研討會因冇時間回答觀眾問題，依家解答如下：一、手上基金同埋股票都有損失，仲有三分一現金問點樣投資？响熊市中，只應動用30％資金而非三分二，閣下已過量投資，手上現金不宜再投資。二、牛熊證响熊市二期點玩？牛、熊證只適宜炒短線，我老曹好少研究。三、股市短期到底未？答：依家只係熊市二期，應該有好多隻腳，但係捕捉熊腳要非常之專業，散戶唔係好啱。滙控（005）應否增持？答案係9月同10月唔少Accumulator到期（舊年9月、10月簽落），等到11月再研究啦。四、內地銀行股點睇？短期有壓力，因內地樓市進入減價潮，留到2009年上半年業績公布後先至再決定啦。五、我老曹唔會代森池兄回答中移動（941）同國壽（2628）點睇，應向佢本人請教。六、舊年曾推介嘅冠捷（903），公布上半年溢利上升36％，證明係優質股。但喺熊市中甚至連優質股股價一樣下跌，呢個就係點解需要「止蝕盤」保護嘅理由。七、「止蝕唔止賺」無論响熊市一期、二期或三期都必須遵守，唔好畀理由自己唔做。八、今年環境肯定較8月差，19300點估計只係技術上有支持，唔代表股市見底。我老曹已响會上說明，大市反彈後再見新低，下一站係17400點。另外熊市三期唔應該係今年9月或10月，最快係2009年，甚至更長。九、我老曹唔信美股短期見底。十、應該睇H股同A股關係（因H股係理性股市，A股係非理性股市），而唔係睇A股點樣影響H股睇法（上述係舊年10月投資H股者輸大錢嘅理由）。十一、熊市二期反彈一浪唔及一浪，相信呢個反彈浪亦好短同埋好細（上阻力21600點）。如能忍手最好唔玩。十二、我老曹個人認為A股P/E同H股睇齊先至出現較大型反彈，唔係現水平。十三、我老曹唔對個別股份作評論。十四、點樣揀有前景二線股？需要一本書去解釋，從略。十五、電力股同煉油股估計10月過後中央會放寬管制，反之鋼鐵股中央仍响度打壓。十六、我老曹同意呢次熊市會好長，至於有幾長？事前冇人知道。十七、我老曹無法話畀大家知熊三响邊度（因熊二仲未完成）。十八、內房股已進入戰國時期，強者為王，大屠殺啱啱開始，最後邊個係「秦始皇」統一天下？明年或有分曉。十九、「兩房」優先股仍然係股票，因此可全部蝕晒；債券係債權人，唔係股東，兩者身份有唔同。响託管情況下，優先股所獲保障極之有限，債券就好好多，債券大王已因此獲利17億美元。二十、提升存款準備金率就係抽緊銀根，响美國如果短息高出長息就係抽緊銀根，家吓短息2厘、長期3.5厘，即係政府仍响度放寬銀根，但抵押品跌價就令銀行自動抽緊銀根。兩股力量响度鬥爭梗，呢方面由L增長率就分出邊個贏邊個輸（可惜公布數字時已太遲）。二十一、响接受電台訪問時曾睇好東涌樓價已經係2004年嘅事（地運二十年、2004年起香港行「八運」，利東涌及數碼港，因此响2004年嗰年曾推介兩區物業。現水平相信樓價已差唔多，應獲利回吐）。

擔心能源股牛市結束
二十二、我老曹對香港未來樓市睇法係「上落波幅唔大」，牛皮市。二十三、世上冇合理樓價，買得起就係合理價，太勉強就係唔合理（聯合國標準係全家人收入三倍至六倍就係合理價）。二十四、經濟轉型期十分痛苦，香港1981至84年用咗三年，日本至家陣都未成功，中國要幾多年？木宰羊。二十五、美元上升利淡港股。二十六、我老曹由7月15日起全面睇好美元，至今年11月止。二十七、我老曹相信香港加息周期到2009年下半年才開始，加幅有限。二十八、我老曹睇歐羅見1.32美元。美國次按危機下唔應沾手美股，道指下望幾多就木宰羊。二線股唔易揀，2009年邊一季入市？明年先答。二十九、假若黃金仍係牛市，735美元附近可買入，止蝕位係 690美元。三十、依家假若美元係大反彈。三十一、我老曹擔心原材料及能源股牛市已完成。三十二、睇好黃金同埋睇好白銀係兩回事。黃金係貨幣、白銀係工業原料。三十三、明年有邊行可睇好？唔知道。三十四、投資比例係一百減年歲，三十幾歲即65%資金用嚟投資股票或者基金，35%存款或黃金。三十五、ELI 亦有一定信貸風險，主要睇發行商係邊個而定。三十六、Sell in May卻唔肯Walk away，你必須有我老曹一樣嘅定力，即過去三個月只做旁觀者而冇手多多。三十七、澳元、紐元前景睇淡。三十八、未來美元仍可以大跌，相信係2009年嘅事。三十九、我老曹從來唔分析日圓，因為主要受日本人嘅利差交易影響，而唔係客觀因素。四十、人民幣升值幅度已由快行轉為慢行（即未來升幅極慢）。四十一、美元短期走勢睇好。四十二、讀者問滙源果汁（1886）舊年點解我老曹冇止蝕？因呢隻股份係透過大行認購嘅新股（例如用一千萬元去認購大額新股）獲配，因此存响大證券行入面，自己冇管理（即嗰D一百萬美元開戶嗰種）。上述戶口主要用嚟認購新股玩ELI（我老曹從不沾手Accumulator）。其次係買賣外國同股票為主，由於涉及金額唔大，所以冇訂止蝕位，呢個就係我老曹認為賺到滙源果汁D錢真係好彩，唔係眼光（理論上係唔守紀律，應該蝕本先至啱）。

各位問題實在太多，大量問題日後才答。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2009低潮 2010再開車
9月11日，周四。恒生指數跌611.06，收19388.72，成交695.9億元。9月期指跌578點，收19342點。

冠捷科技（903）跌13％，因下調出貨量預測。中移動（941）跌5.3％，報77元，《南方日報》披露，政府計劃限制中移動喺移動電信市場主導嘅地位。國壽（2628）跌1.05元，收27.7元。

另外國家電監會負責人話，近期電煤供應緊張狀況緩和，同埋8月嘅CPI上升只有4.9%，國家下一步可能會上調包括居民生活用電價格在內嘅銷售電價。

滬深三百指數跌3.31％，收2072.13，擔心2000點短期內保唔住。

花旗推介遠洋地產（3377）估計今年每股獲利38.7仙，減少29.2％，P/E六點五倍，目標價7.34元。領匯房產基金（823）估計2008／09 年度每股獲利1.85元，減少22.8％，P/E九點六倍，目標價20.92元。天津港（3382）今年每股獲利18仙，升32％，P/E十五點四倍，目標價4.5元。

大跌之後必有反彈，好似今年3月10日到5月19日；小跌市後必有小反彈，好似今年7月15日到8月11日。博反彈從來唔係易玩嘅遊戲。

內地人買樓輸打贏要
過去三個月由新興市場淨流出（即流入減流出）嘅資金共295億美元，踏入9月更加好快咁流走，主因係原材料價格回落、美元強勢加上地緣政治。今個禮拜一 EPFR Global嘅數字，投資者一日內就抽走10億美元（上個禮拜共抽走咗16億美元，或6月4日至今抽走295億美元）。

Washington Mutual繼禮拜二跌咗19.9％後，禮拜三再跌26％，收2.45美元，擔心成為繼雷曼兄弟之後另一間出事嘅機構。

最近一期《瞭望新聞周刊》認為，大陸樓市以前嗰種「儲地生財」嘅增長模式，响未來好長一段時間內再無法出現。過去供給數量同埋節奏幾乎都係由開發商掌握，只要買入土地，利用巨大嘅金融槓桿效應，就可以坐享土地升值帶嚟嘅利潤。

隨住銀行信貸收緊，買樓嘅人抱住觀望心態，銷售反應自然比較冷淡，再加上廉價資金時代已經結束；儲地生財嘅方法已行唔通。

復旦大學經濟學院嘅教授、房地產研究中心主任尹伯成認為，「快速銷售，推升資金周轉率」嘅模式，可能成為未來中國房地產市場嘅主流。即係由過去囤地唔賣，變成今後快買快賣。

樓價有升有跌係天公地道嘅事；但係內地買樓嘅人就輸打贏要，唔少買樓嘅人去地產發展公司示威要求賠錢，甚至引發騷動，企圖透過群眾力量要地產發展商「就範」，大大咁削弱國際間對中國人「守法」精神嘅信心。中國廠商已經面對出口貨加唔到價，生產成本日日係咁漲嘅問題而陷入水深火熱。如內地地產發展商唔能夠按市場供求而調整樓價，地產商只有暫停地盤發展（高價賣樓冇人要，低價賣樓又唔敢），將加快未來中國GDP增長率下滑。

投資中國有政策風險，理由就係唔知幾時係市場經濟、幾時係社會主義。

據美國CFTC嘅報告講，機構投資者共持有2200億美元商品（2003年只係持有130億美元），7月中機構投資者開始大撤，其中一個商品基金共拋售咗一億二千七百萬桶期油，令油價一天之內急跌20%或29美元。美國民主黨國會成員認為有足夠根據，證明呢次油價上升係機構投資者响背後興風作浪，而唔係嚟自真正嘅需求，以1月至5月為例，投入期油市場嘅資金超過600億美元，因此有人建議政府立法管制。

舊年11月股市開始回落，今年3月係金價、7月係油價，跌市背後係2006年第三季開始嘅美國房地產大崩潰！今年上半年被接管嘅住宅對比舊年同期上升咗112％，上述嘅一切正正係「金融資產價格回落之母」，索羅斯認為最惡劣情況仍未出現。出現災難時只要搵到避難所（Take shelter）或者搵「掩蓋」（Cover up）就問題唔大。相反，十號風球高掛，你仲去玩滑浪風帆又可以怪邊個？响災難發生時應該決定what to do? What not to do？呢次美國樓市回落期有幾長？木宰羊。1997年唔少香港精仔以為本港樓市衰三年，結果响2000年入市，到2003年已苦不堪言。做人千祈唔可以漫天風雨待黎明，應付災難嘅方法係去避難所或者搵「掩蓋」。

緊記順勢者昌逆勢者亡
「兩房」股東喺過去十四個月內失去咗1000億美元市值，問你點頂？甚至以四叔嘅財力（2000億到3000億元）亦頂唔住，你又係邊個呀?!金價見1030美元後大調整，連羅傑斯亦頂唔住；油價見147 美元後，雖然OPEC宣布今個禮拜三起每日減產五十二萬桶，但油價居然跌穿100美元一桶，10月期油報99.04美元；換言之，連OPEC亦都頂唔住。市場力量就係：順勢者昌、逆勢者亡。

南非蘭特成8.1819兌1美元，係今年3月31日以嚟最低。

紐元宣布減息半厘至7.5厘，7月24日到依家回落13％，報65.16美仙，係2006年10月2日以嚟最低。

商品惡夢今年已經開始，對「熊」而言，各種商品市場只係一個又一個嘅蜜糖罐，為咗攞入面嘅蜜糖，响熊掌之下一個又一個嘅「罐」被打破！

美國政府9月8日宣布託管「兩房」之後，「兩房」優先股報69.8美仙（票面1美元），即係失去咗超過30％市值。雷曼兄弟股價兩天內下跌52％，並以 7.25美元收市。公司喺兩季內虧損咗70億美元，必需出售物業資產同埋一半資金管理業務先至有機會生存落去。手上物業計劃以40億美元賣畀私募基金百仕通，另外賣55％資金管理業務，估計可以套現約30億美元，明年再將326億美元嘅商業物業中嘅250億美元上市集資（活着係唯一真理？）。公布後美國國庫券利率由3.596厘升至3.6258厘，因為又需美國政府出手挽救。Primary Dealer Credit Facility（PDCF）已經開始為雷曼提供資金；PDCF過去只係向商業銀行提供短期貸款，息率2.25厘，家吓已經向雷曼提供短期貸款；畀雷曼有時間出售手上嘅資產，但係仲未度過危險期。

美國政府財赤自2003年殊仔減稅後變成bigger and bigger！2007／08年度財赤估計成4070億美元（今年9月結），2008／09年度財赤估計達4380億美元，不過都只係佔GDP 3％，問題仍然唔大，但係雷曼兄弟唔會係最後一間需要挽救嘅公司。

Ladenburg Thalmann銀行嘅分析員Richard Bove認為，Washington Mutual未來三年虧損可達400億美元，上述呢D問題唔係換一位CEO就可解決，因為由嗰間S&L銀行提供嘅520億美元Option ARM樓按開始出問題，其中330億美元係加州同埋佛州嘅物業，260億美元係次按，另加600億美元係樓按核心（部分係Option ARM樓按），WaMu股價今年內已經跌咗70％，相信正喺度搵買家收購；禮拜三股價見2.32美元，係1990年11月27日起嘅低位。

美國經濟早响2000年見頂，透過2001年1月至03年6月，將利率由5.25厘減到1厘，引發再膨脹（Reflation），令到經濟由2003年復甦。跟住就係減息、美元滙價下跌再加上超過7000億美元財政赤字，換嚟五年嘅繁榮期。舊年8月次按危機表面化之後，未來調整期要幾耐？上一次嘅美股調整期係由1966年開始到1982年結束，需時16年；呢一次由2000年開始到依家已經快九年，如果2015年先至結束就仲需等七年。日本衰退1990年開始，2003年4月結束，需時十三年多D；如果美股亦需要十三年即2013年上半年結束，仲需要等四年半。上述呢個講法只係假設，唔可以作準，亦都唔係理性分析。

最近幫黃毅力所寫嘅書《上位七式CEO》實戰手冊（已賣出咗二萬幾冊）做推介，提及點樣協助年輕人上位？自從工業革命喺英國發生之後，最易上位方法係順勢而行（事半功倍）。英國工業革命初期，有五十年勞工成本十分穩定，呢段日子最好開廠；然後有五十年勞工成本上升期同埋英國都市化，呢段日子最好投資房地產同內需行業。由工業化開始到繁榮期見頂前後共一百年。美國工業化由1900年開始，直到2000年。但係戰後日本時間減少一半，由1945到90年共四十五年（因戰後日本早已經有一定嘅工業基礎）。好似香港工業化由1950年起步，1980年見頂共三十年，呢段日子廠家發大財。由1967年開始，香港迅速都市化又係三十年，直到1997年本港房地產見頂。至於2003至07年只係再膨脹，發財嘅係金融業同埋令到香港人收入兩極化（只有金融業薪金大幅上升，各行各業跟唔上，出現咗兩個社會）。

四伯爽

成功投資者似山又似風
我老曹嘅幸運係由1967年出嚟社會做嘢，正好趕上香港三十年都市化嘅快車。呢架快車喺1997年7月到站。黃毅力兄能夠上位，係趕上1978至2007年內地工業化快車，可惜呢架快車亦已經喺2007年10月到站。中國「都市化快車」通常喺工業化後第十五年開出，相信係1994年或者95年，理論上要到2024或者2025年才到站，依家只係到咗中途站（類似香港1981至84年嘅三年調整期）。喺呢個中途站有人落車有人上車，然後再開出。如果又係調整三年，即係呢架快車到2010年才開出，低潮應喺2009年。

喺投資策略上，大家唔該唔好做 Chicken Littles，要「膽大、心細同時嚴守紀律」。如你冇膽就只有做普通人，如你膽大但就心思唔細，仲慘。如兩者兼備必需學習嚴守紀律。做到不動如山、動如風；平常則靜如水。成功投資者必需要具有山嘅性格（經分析後所建立嘅信念，第二D人改變唔到）。風嘅速度（形勢有利、攻城掠地快如風），平時則靜如止水。

8月份馬來西亞種植嘅跌幅都幾大，約18%因棕梠油跌價，加上下個禮拜五反對派挑戰執政黨接力，令股市創今年嘅新低，收報1041點。

下個禮拜二馬來西亞反對派領導人安華希望有三十名國會議員加入佢嘅行列向執政黨進行挑戰，一場權力爭奪戰展開。

如果由西方政治發展史嚟睇，國家最好由兩黨管治，相反一黨獨大（好似1990年前台灣同埋依家嘅日本）政府官員好易走向腐敗。如果走向多黨制，好易令政府走向聯合政府，無法形成強勢領導。美國因兩黨勢均力敵、互相監視對方，形成良好嘅管治。

好似今年台灣新上台嘅國民黨已較落台嘅民進黨廉潔好多，將來如果民進黨再次上台，相信亦一定比阿扁廉潔……。

舊年馬來西亞出口中23％係原材料，電子同埋電器就佔43.4％。

馬來西亞政治上仍然係比較穩定，英語區、行英國法律、教育水平、房屋等不俗。稅率由舊年嘅27％降至今年嘅26％，2009年係25％。

馬來西亞獨立已經五十年，仲進入第九個經濟計劃，希望喺2020年成為世界一級嘅經濟國，希望人均收入由舊年7097美元，每年以6％速度上升（舊年新加坡人係27150美元一年），漸漸拉近兩地嘅經濟差距，一如過去三十年中國同香港差距漸接近一樣。

馬來西亞過去缺點係政府過分偏幫巫人，呢個政策唔單止導致新加坡獨立，亦响過去四十幾年令兩地人民收入由本身十分接近，到今日新加坡人收入係馬來人嘅四倍。根據IMD World Competitiveness Year Book 2008：馬來西亞响2005年全球一百二十五個國家中嘅競爭力排名二十六，今年响一百三十一個國家中排名已升到十九，香港就排名第四。

近年馬來西亞正由勞工密集工業走向資本密集同埋知識含量高嘅工業，同時大力推動服務業；希望成為國際製造業地區總部同埋集散中心、IT服務中心，計劃令服務業喺2020年佔GDP 60％（舊年就佔42.6％）。

大馬隔山買牛有因由
馬來西亞人口二千七百萬，1997年亞洲金融風暴後外資撤走，馬來西亞經濟大受打擊。其後政府決心由傳統工業走向高新科技同埋服務業，整個計劃叫做 MSC（Multimedia Super Corridor），即係將馬來西亞分成五大發展走廊，各以本身優勢去吸引外資同埋人才，由石油化工到農產品工業、電子工業、旅遊業、金融業、物流同埋醫療服務，透過互相支持，希望用三十年時間將馬來西亞嘅人均收入推入世界一流國家水平。其中最重要一項係致力成為回教國家金融中心，包括銀行、股票市場、會計、離岸金融服務等、法律、稅制、監管。今年7月止已有六千五百三十八間離岸公司、五十八間銀行（資產值240億美元）、一百三十六家保險公司（6億美元以上資本）、一百一十三間租賃公司（每年有150億美元合約）、二十一間基金管理公司、三十四間掛牌基金同埋伊斯蘭債券每年發行161億美元。雖然規模仲唔可以同其他金融中心比較，但已經形成初部規模。

十年後馬來西亞會唔會拉近同新加坡人均收入差距（過去三十年深圳、上海等大城市人均收入同香港差距接近好多；最近十年香港人均收入就停滯不前，深圳同上海過去十年卻翻兩番）？

舊年新加坡人均收入已達27000美元一年；1990年日本人均收入30000美元（舊年35000美元，因為日圓升值），同埋1997年香港人均收入 27000美元（舊年25400美元）。新加坡人均收入未來十年有可能停滯不前（一如香港過去十年），而馬來西亞未來十年翻一番機會就十分之大，即係由舊年7000美元上升到14000美元，相等於家吓新加坡人均收入50％。

經驗話畀我老曹知，任何地區人均收入由5000美元上升到 25000美元期限，住宅樓價升幅可以好驚人。舊年4月馬來西亞政府宣布取消物業增值稅，我老曹响吉隆坡作出第一項嘅物業投資，打算短期內自己去睇睇；初步感覺馬來西亞銀行制度對比香港落後，好似滙錢冇法即時提供林吉特報價；買賣物業律師費用都幾貴（比香港、倫敦及加拿大仲貴），同時效率仍然差好多。上半年小女已經去吉隆坡睇過，認為嗰度嘅物業建築材料幾好，但街上嘅的士好難搭（仲要講價）。受美國次按危機影響，馬來西亞股市由今年1月14日嘅1524點回落到最近1062點，跌幅30％，舊年上半年買入嘅豪宅物業，今年就升值20％。即係一如今年香港，出現豪宅價升、股市價跌嘅現象。後市點睇？日後再同大家研究。

四伯爽

哗，这个老曹一天是要吸收多少的数据量才来写文章...

ThermoFisher

希望老曹不会再马来西亚阴沟里翻船。。。

Mr.Business

难得老曹这次花这么多篇幅来讲马来西亚。看来他对马来西亚蛮乐观。

Mr.Business

我个人很看好大众银行，LPI和VADS。如果我国真能成为"世界一級嘅經濟國"，这几间公司一定大有所为。。。

四伯爽

问题是我们暂时还没有“世界一級嘅领导人”...希望以后会有

介绍你们一个网站，忙不错的，一次过搜罗几个不错的文章，而且更新很快

隱形富豪投資王之路  
http://investmentking.mysinablog.com/index.php

ThermoFisher

生意兄虽然口里一直说看好PBB,LPI & VADS，但却从来都没买入过。。。。

Mr.Business

价钱不满意。。。只好远远的欣赏先。。。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

不聾不啞 不配當家
9月12日，周五。恒生指數跌35.82，收19352.90，成交577.7億元。9月期指跌37點，收19305點。建設銀行（939）跌2.1％，收5.61元。工商銀行（1398）跌2％，收4.8元。新鴻基地產（016）升4.6％，報95.5元，

滬深指數微升。中國石化升3.1％，報8.97元；海螺水泥跌9.7％，報22.54元；上海電力漲5.4％，報3.74元。

花旗推介冠捷科技（903），估計今年每股獲利8美仙，升1.9％，P/E四點一倍，目標價4.5元；哈爾濱動力（1133）今年每股獲利90.7仙，減少19.3％，P/E六點一倍，目標價7元。

認清「兩房」嘅「政府贊助」身份
房利美1938年由羅斯福總統下令成立，目的係協助美國經濟由大蕭條中復元。1968年政府為減少財赤將佢上市，理論上已經唔係國企，但為咗增加吸引力而創造咗個新名詞叫「政府贊助」（Government-Sponsored Entities），簡稱GSE。1970年為協助二手按揭市場，再成立房貸美，亦同樣畀佢GSE地位。一般人搞唔清GSE代表乜嘢，唔少投資者視佢係國企，形成「兩房」可以亂借唔受任何監管。賺錢嗰陣歸管理層分紅同派息，蝕本就要納稅人負擔，漸漸連外國政府都投資「兩房」債券（因誤會係國債）。

唔該忘記房利美同房貸美吧，2010年起每年佢地將減少貸款業務10％，即十年後美國經濟已經冇「兩房」存在；從呢點睇，美國樓價長線會點？

前聖路易儲備銀行行長普爾估計，政府响「兩房」託管事件入面損失估計達3000億美元，即明年政府需要再注資。

雷曼兄弟又係另一回事，公布第三季虧損39億美元，被收購嘅美國五大投資銀行只剩低三間，即高盛、美林同大摩，由此可見風險管理業務風險有幾大。情況有如貝爾斯登；聯邦政府為咗減少衝擊，安排JP摩根大通收購，政府同意承擔嘅290億美元有可能虧損；估計雷曼兄弟情況比貝爾斯登好DD，只係資金周轉出現困難，唔使接管（Bailout），只需搵其他人收購（Buyout），以便恢復外界對佢嘅信任。家吓雷曼市值已落到只有30億美元；由舊年2月到依家，雷曼股價下跌91％，股東共失去400億美元市值。

WaMu要極速集資逃厄運
雷曼之後，Washington Mutual又點樣？呢隻股一度跌至1.75美元嘅十八年內低位，先至反彈上3美元收市。呢間公司問題唔响眼前，而係美國樓價再跌10%至15％，咁呢間公司响2009、2010，甚至2011年怎辦？佢必須同時間競賽，即集資速度要比樓價下跌速度快，先至可以逃過厄運……。但响依家咁嘅環境下，又點樣集資？

2000年科網股泡沫爆破，代表1982年開始嘅牛市死亡。2001年透過再膨脹令死灰喺2003年復燃，到舊年10月第二次死亡。依家美國消費者已負債纍纍，接近冇得救，但任由「兩房」破產，全球金融制度會崩潰。保爾森只有擔起責任，响禮拜一曾經令人人歡喜，最開心應該係債王格羅斯因此獲利17億美元。諗深一層，上述情況代表美國還債開始，外資持有太多美元同美債，如果美國政府唔支持「兩房」，佢地將會喺市場上狂拋「兩房」債券。

從呢點睇，通縮漸戰勝通脹，因為全球需求進入回落期；美國人一步步走向還債期。

繼「兩房」後，金融市場响度評估美國財政部仍可收養幾多個孤兒？不幸事件係S&P/ Case-Shiller指數今年上半年10個月移動平均線已跌穿50個月平均線【圖】，確認美國樓市牛市死亡。同股市唔同，股市50天線跌穿200天線確認牛市死亡日子後，通常有一次大反彈（好似今年3月到5月），但樓市係冇嘅。

「兩房」受託管後，將成為日本人口中嘅殭屍公司（Dead Man Walking Co），即永遠唔會產生利潤嘅公司。令人擔心嘅企業有Fifth Third Bank，股價已由60美元跌至14美元，公司宣布減息75％；Washington Mutual股價由40美元跌至3美元，4月份宣布每股派息減到1美仙；National City股價由40美元跌至5美元，4月份宣布每股派息減為1美仙；通用汽車金融（GMAC）股價由80美元跌至11美元，7月份宣布唔派息；福特汽車信貸（Ford Credit Co.）股價由60美元跌至4美元，9月宣布唔派息；Wachovia股價由60美元跌至15美元，宣布每股派息減少90％至5美仙。上述公司繼雷曼兄弟之後，都响度等緊美國財政部收養。

投資四忌 獲取財富五道
投資四大忌：一、响牛市中過分保守。二、响熊市中過分進取。三、Time the market。四、錯信股票經紀或投資顧問。為針對上述缺點，响牛市中記住七三分（70％資金投入股市），响熊市中三七分（30％資金投入股市），唔好尋頂同埋尋底。唔好信人只可信自己。Get wise, Get wealthy and get healthy。人年紀大咗應該聰明咗、富有咗同時保持健康，上述方法可以防止你太進取或者太保守，亦唔需要Time the market。

一旦熊市形成，減持至30％股票，雖然有所損失，但仍然有70％現金响手，令你安心快樂。牛市形成，則改為70％投資股票，仍有30％現金在手，可令人聰明及有智慧，不但心平氣和，同時可安享自己嘅消閒時間。中秋已到，朋友，你快樂嗎？

獲取財富之道：A、記住資產分配程式（Asset Allocation Model），牛市七三分、熊市三七分。B、嚴守止蝕唔止賺。虧損15％要注意，虧損20％便止蝕。C、唔好過分分散、唔好過分集中，最多揸十隻八隻，最少揸四隻、五隻股份已經足夠。D、時間响自己嗰一邊，如用五年、十年、二十年，而唔係希望一朝發達。E、如非專業，每天花二十分鐘响自己投資分析上面已經足夠，唔好一曝十寒（心情唔好便唔理），亦唔可以埋頭埋腦（我老曹朝十晚十係因為我老曹有份工，明年退休後，每日只花二十分鐘就已足夠）。

眼見自由黨同劉皇發嘅事件，令人嘆氣，俗語有謂：不聾不啞、不配當家；作為當家最好有點聾、有點啞，但眼睛唔能夠盲。搞到今日咁嘅田地，有人聽得太多或者講得太多，但就睇得太少。

到今日，你仲相信價值投資法咩？何謂物有所值？大家不妨參考會計技巧。

同樣一項資產，以唔同入賬方式，可以產生唔同結果。

會計入賬技巧 問你服未
一、將上述資產列入「Held-to-Maturity」，即持有至到期，就列入資產負債表內，响到期前無論該資產升跌都唔影響盈虧賬（Profit and Loss Statement），甚至到期日亦只係令資產升值或撇賬。

二、將它列入「Held for trading」，作短期買賣之用，就必須按會計日市值入賬，如升值就產生盈利入「未實現盈利」，如跌價就入「未實現虧損」。如上述資產冇市價就列入 Valuing Level 3 assets（透過估值反映價值），至於估值本身更加係一項藝術。

三、第三種入賬方式係入「Available-for-Sale」作出售用途。上述資產既唔入資產負債表，亦唔入盈虧賬，而入equity A／C。可以睇晒成本年報都搵唔到，又可以突然出現，總之任由公司領導層喜歡；一般只會喺股東資金欄內出現。

唔單止咁，仲有唔同會計制度可供選擇。

A、 International Accounting Standard （IAS），即國際認可會計標準（美國上市公司仲未採用）。B、金融業會計標準（Financial Accounting Standards Board所發Statement 159，目的係增加金融業透明度，簡稱FASB Statement 159），由近期美資金融機構大量出事，各位亦知道美國金融機構透明度有幾高。

經過呢次事件後，美國上市機構頭六百間將喺2010年首先採用IAS標準。不幸嘅事係近日資本市場正面對信貸危機，上述做法將加快嗰D被「inflated」資產負債表去槓桿化（de-leveraging），以便2010年透明度增加時，冇咁多衰嘢曝光。此時此刻收緊會計制度，明年嘅美股又點睇？

今年起美國已進入失落新世代（Lost Decade），情況有如1990年日本，亦曾經响1979至86年拉丁美洲出現，或美國1910至20年。投資者响金融市場損失巨大，美國人必須削減開支，未來唔係滯脹（1996至80年先至係滯脹），而係物價基本上穩定，但因股價同樓價不斷萎縮，情況又好似1997年第二季後嘅香港，我地亦曾進入失落新世代。Oppenheimer & Co分析員Meredith Whitney認為，金融危機一個接一個而嚟，大量信貸失去，前景令人擔心。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

「殭屍公司」逐間爆
9月15日，周一。聯儲局宣布會繼續提供貸款去令金融市場平靜落嚟。因巴克萊同埋美國銀行放棄收購雷曼兄弟，周一雷曼已申請破產保護令，同時宣布繼續為證券同埋資產管理等業務搵買家。有一百五十八年歷史嘅雷曼目前負債超過6130億美元，正式申請破產。雷曼1850年成立，上周股價急跌77％，响周一宣布破產。International Swaps and Derivatives Association（ISDA，有二百一十八間銀行會員）宣布應付方法，主因係聯儲局已經唔肯承包雷曼嘅呆壞賬。

萬億美元Alt-A貸款危危乎
又一個周日，又一大件事。上周六本欄已列出「殭屍公司」名單，繼雷曼之後未來又係邊間？AIG情況迅速惡化，股價較高峰下跌79.2％，正尋求注資。今年第一季虧損78.7億美元、第二季虧損53.6億美元，上周五股價跌31％，公司計劃出售ILFC（飛機租賃公司）同埋出售投資業務畀私募基金百仕通。目前 AIG有1萬億美元資產，但股東資金只有780億美元。Washington Mutual第二季虧損45億美元，其中34億美元嚟自住房；股價一度見十八年內最低嘅1.75美元，相對舊年8月23日高位足足回落96％。穆廸同埋標普雙雙將呢間公司嘅債券評級降至「垃圾債券」，而呢間公司所發嘅商業票據（CD）嘅利率，反映呢間公司有清盤危險。

八月十五係中秋，有人快活有人愁；雷曼同AIG股東認真愁，揸住美林股票嘅股東就快活過神仙。美國銀行宣布以總值500億美元收購美林證券，平均每股29美元，較9月12日收市價17.05美元為高。

次按危機已爆發，Alt-A樓按問題又點解救？上述樓按條件係首三年只畀利息，息率係6.25厘，第四年起利率升上9.6％。2006年所發行嘅Alt-A 貸款已經有16％過期六十日仲未還款。三百萬個Alt-A樓按者涉及資金1萬億美元，超過次按總數8550億美元。超過70％ Alt-A按揭者唔係誇大自己入息，就係高估樓價，喺樓價上升期梗係冇問題啦，但當樓價回落期又係另一回事。Wachovia有上述貸款1220億美元、 Washington Mutual有530億美元，未來日子壓力十分之大。

S&P／Case Shiller指數由2006年至今跌幅已經超過15％，部分城市好似邁阿密、拉斯維加斯、鳳凰城等跌幅已達30％，估計最終跌幅50％。隨住「兩房」唔再提供廉價貸款，有人估計未來樓按利率可能高達9厘至10厘，而唔係依家嘅三十年期固定利率5.93厘。

呢次美國政府發「更優先股」，令「兩房」360億美元優先股市值大跌70％到80％，目前25美元票面值優先股市值只有1.5美元至2.5美元，因為唔派息，影響之下，美林同埋 Wachovia嘅優先股有14厘息（1美元票面只值60美仙）、AIG有14厘，甚至JP摩根大通亦只有9厘。雷曼兄弟上周五優先股有27厘，可換股優先股有23％。

格蛇認為舊年開始嘅次按危機，喺一個世紀之內只發生一次，未來會有更多公司破產。

新加坡投資公司擔心全球經濟已陷入九十年代嘅日式通縮漩渦之中。債券通縮（debt deflation）同埋去槓桿化（deleveraging）引發日本嘅地產同埋股市價格回落；舊年至今美國金融機構虧損超過5000億美元，信貸同埋股票市場失去11萬億美元市值；美國樓價回落令到超過十間大貸款機構出事，其中最大件事係房利美同埋房貸美。

高盛估計半個世界經濟已面對衰退威脅；UBS分析員相信明年全球經濟出現衰退機會超過25％。日本GDP 今年第二季負增長3％，歐羅區更加係負0.2％。

準備面對樓股「失落年代」重臨
今日台灣、印度同歐洲股市跌幅喺4％至5％；UBS股價回落7.2％、麥格理回落10％、澳洲Centro Properties Group回落31％成72澳仙，因唔少債券9月30日到期。金礦股Lihir Gold升15％成2.09澳元。油價跌穿每桶100美元，因為擔心全球經濟衰退而減少用油；出現金升油跌嘅現象。

1990年日本股市、樓市泡沫爆破嘅歷史經驗並冇阻止1997年第三季香港股市、樓市泡沫爆破出現；同樣冇阻止舊年英、美樓市、股市泡沫爆破出現。日本政府遲遲（或拒絕）解決本身嘅問題，引發「失落十年」嘅日股响2003年4月先至見底。香港政府決定維持聯滙制度，令本港樓市衰落六年半，美國優點係舊年8月爆發次按危機後已迅速處理，但需時幾耐？事後先至清晰。只係雷曼兄弟需要出售資產已經達6000億美元。

8月份美國有三百九十萬間住房未能售出，係1982年以嚟最多，相等於十一點一個月供應量，高出2005年高峰期四點六個月嘅二點五倍。8月份被接管住宅三十萬三千八百七十九間，較一年前升27％，亦相對前最高接管紀錄，即係今年5月二十七萬三千零一間多12％。

Thomson 路透社估計今年第三季標普五百成分股純利係負增長1.6％，呢個係2002年第二季以嚟第一次連續五季純利負增長，原因係對雷曼兄弟純利評估由每股負 2.49元改為每股負5.46元，即係金融項目係負增長5.9％、能源升59％、消費品負7％。換言之，今年第三季純利唔少依靠能源股支撑，如果將能源股同金融股剔除，今年第三季純利升幅估計係3.1％。

中國人民銀行決定下調貸款基準利率0.27厘，存款準備金率除工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行、交通銀行、郵政儲蓄銀行外，其餘下調一個百分點；汶川地震重災區更下調2個百分點。但存款利率唔減。上述決定對目前樓價支持有限，但對第四季嘅銀行純利就有不利影響。

大陸「三假」樓市炒家累死銀行
深圳樓市愈來愈多買樓嘅人變成「負翁」，跟住係斷供潮。過去一手樓違規貸款花樣百出，二手樓亦一樣，唔少人利用陰陽購房合同拉高房價，向銀行騙取更高額嘅貸款，接近「零首付」或「低首付」。唔少地產機構同評估公司同銀行有長期合作關係，銀行一般都隻眼開、隻眼閉，反正幾個月後炒樓嘅人已經拋售手上幾層樓獲利。如果依家真係要供，而房價較去年最高17350元一方米下跌已超過30％，一D炒樓嘅人決定「斷供」，估計涉及銀碼已超過1000億元人民幣。

銀行面對「假價格、假身份、假首付」三假情況下都唔知點算好。唔少炒樓嘅人唔單止係「零首付」或「低首付」，而且係「假身份」（身份證係借番嚟嘅），銀行手上嘅資料好多都係「假」嘅。舊年各銀行搶客，對房貸政策執行唔嚴、審查唔嚴，依家面對「斷供」都幾頭痕。今年6月止，銀行嘅住房不良貸款準備金只佔總貸款 0.63％，喺不良貸款率大幅上升壓力下，仲可唔可以應付到？舊年違規房貸，今年又點樣應付？

8月內地樓價只係比去年同期上升1％，即今年 9月起中國樓價較一年前正式進入回落期！萬科上海八大項目趁中秋節之際促銷，其中萬科金色雅築樓價較一個月前減價30％，變成減價標杆角色。事實上，減價早已經响7、8月開始，只係萬科將呢個消息公開化。8月18日內環長壽區中遠兩灣城二十九個套房成交價13842元一方米，較上半年21049元下跌 7207元，跌幅34.2％。大華錦繡華城五套房售12079元一方米，較上半年17740元跌31.56％。

以前係暗中減價，依家係明降。好似金地發展為迎接萬科減價戰，响三林板塊8月初仲賣18000元一方米，9月一下子減到14000元一方米，減幅22％。由於萬科响三林板塊有五個項目、存貨二百萬方米；金地只係有兩個項目總體三十萬方米，金地大幅減價令到萬科處境尷尬。三林板塊响浦東，响2006年年底前樓價以8000元一方米出售，都仲有錢賺，舊年一下子推高到18000元，今年9月減價30％後仲有好大嘅利潤空間，估計萬科將繼續減價迎戰金地。

SOHO中國（410）潘石屹認為，中國住宅市場已下滑到災難邊緣。土地收益佔唔少城市財政收入一半，依家招拍掛地塊之言不斷流傳，影響地方政府財政收入，唔少地方政府已經將土地大幅降價求售，好似武漢每畝土地減價到482.45萬元。D人响度擔心萬科事件引發嘅蝴蝶效應一發不可收拾。我老曹相信中國樓市响明年仍然係調整期，但唔會大跌；中央已經開始放寬銀根，加上中國經濟仍處高增長期，需求量仍十分旺盛。

A股見底要解決一件事
世界經濟一體化，上海樓價以當地人均收入計仍係偏高，但同香港、紐約、倫敦比較仍係偏低，長遠嚟講「此消彼長」十分正常，估計資金大方向係從紐約、倫敦及香港流向上海，形成上海樓價抗跌能力特強。

環渤海園係度形成，令天津樓價亦有一定嘅抗跌力；比較擔心係深圳、廣州同埋珠海嘅樓，短期仍有震盪，估計明年先至見底回升。

我老曹唔認同大摩所發表嘅「大陸房市可能崩潰論」，估計減價25％至30％後，仍有10％到15％下調空間，明年下半年樓價應可企穩回升。

8月份中國工業生產上升12.8％（7月14.7％）；電力連續第五個月以5.1％速度上升；水泥增產1.5％（7月6.3％）；中國鋁業（2600）宣布減產10％；有色金屬銅、鉛、錫、鎳價都响度下跌。

金價由1030美元回落，其後跌穿875美元後，响735美元重獲支持回升。換言之，响735至800美元之間可以吸納黃金ETF。

A 股熊市已經長達十一個月（1973／74年港股熊市二十二個月），滬深指數累計下跌咗65％（1973／74年恒指跌幅91.5％），P/E十五點○七倍（1974年12月恒指P/E六點七倍），市淨值二點四八倍（1974年12月恒指市淨值一倍）。呢次A股熊市主角係大小非（香港係1973年一股送六股或一股拆為十股後增加股票供應量），內地93％股民今年出現虧損，幅度响60％以上（當年香港冇呢方面嘅統計數字）。

明年股改限售股解禁，市值17285億元，首發限售股解禁市值20988億元；2010年股改限售股解禁市值大降至4080億元，首發限售股解禁為市值高達30369億元。即 2009及2010年係股改限制股及首發限售股解禁高峰期。喺上述壓力之下，政府點樣救市？會唔會重演1973／74年香港嘅超級大熊市事件？只有時間先至可以話畀各位知。JP摩根數字上半年一千六百一十九間內地上市公司純利上升16％；舊年同期上升49％。四大內地銀行上半年純利上升38％至81％，因息差擴闊，明年上半年四大銀行純利升幅肯定收窄。

假期過後，滬深三百指數2000點响減息消息協助下仲可唔可以守得住？從4000點開始有人話個市見底，然後係3500點、3000點、2500點、2000點，依家都證明唔係，相信市場真正見底係「大小非」流通股完全成為流通股過程之後。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

「殭屍公司」逐間爆
9月15日，周一。聯儲局宣布會繼續提供貸款去令金融市場平靜落嚟。因巴克萊同埋美國銀行放棄收購雷曼兄弟，周一雷曼已申請破產保護令，同時宣布繼續為證券同埋資產管理等業務搵買家。有一百五十八年歷史嘅雷曼目前負債超過6130億美元，正式申請破產。雷曼1850年成立，上周股價急跌77％，响周一宣布破產。International Swaps and Derivatives Association（ISDA，有二百一十八間銀行會員）宣布應付方法，主因係聯儲局已經唔肯承包雷曼嘅呆壞賬。

萬億美元Alt-A貸款危危乎
又一個周日，又一大件事。上周六本欄已列出「殭屍公司」名單，繼雷曼之後未來又係邊間？AIG情況迅速惡化，股價較高峰下跌79.2％，正尋求注資。今年第一季虧損78.7億美元、第二季虧損53.6億美元，上周五股價跌31％，公司計劃出售ILFC（飛機租賃公司）同埋出售投資業務畀私募基金百仕通。目前 AIG有1萬億美元資產，但股東資金只有780億美元。Washington Mutual第二季虧損45億美元，其中34億美元嚟自住房；股價一度見十八年內最低嘅1.75美元，相對舊年8月23日高位足足回落96％。穆廸同埋標普雙雙將呢間公司嘅債券評級降至「垃圾債券」，而呢間公司所發嘅商業票據（CD）嘅利率，反映呢間公司有清盤危險。

八月十五係中秋，有人快活有人愁；雷曼同AIG股東認真愁，揸住美林股票嘅股東就快活過神仙。美國銀行宣布以總值500億美元收購美林證券，平均每股29美元，較9月12日收市價17.05美元為高。

次按危機已爆發，Alt-A樓按問題又點解救？上述樓按條件係首三年只畀利息，息率係6.25厘，第四年起利率升上9.6％。2006年所發行嘅Alt-A 貸款已經有16％過期六十日仲未還款。三百萬個Alt-A樓按者涉及資金1萬億美元，超過次按總數8550億美元。超過70％ Alt-A按揭者唔係誇大自己入息，就係高估樓價，喺樓價上升期梗係冇問題啦，但當樓價回落期又係另一回事。Wachovia有上述貸款1220億美元、 Washington Mutual有530億美元，未來日子壓力十分之大。

S&P／Case Shiller指數由2006年至今跌幅已經超過15％，部分城市好似邁阿密、拉斯維加斯、鳳凰城等跌幅已達30％，估計最終跌幅50％。隨住「兩房」唔再提供廉價貸款，有人估計未來樓按利率可能高達9厘至10厘，而唔係依家嘅三十年期固定利率5.93厘。

呢次美國政府發「更優先股」，令「兩房」360億美元優先股市值大跌70％到80％，目前25美元票面值優先股市值只有1.5美元至2.5美元，因為唔派息，影響之下，美林同埋 Wachovia嘅優先股有14厘息（1美元票面只值60美仙）、AIG有14厘，甚至JP摩根大通亦只有9厘。雷曼兄弟上周五優先股有27厘，可換股優先股有23％。

格蛇認為舊年開始嘅次按危機，喺一個世紀之內只發生一次，未來會有更多公司破產。

新加坡投資公司擔心全球經濟已陷入九十年代嘅日式通縮漩渦之中。債券通縮（debt deflation）同埋去槓桿化（deleveraging）引發日本嘅地產同埋股市價格回落；舊年至今美國金融機構虧損超過5000億美元，信貸同埋股票市場失去11萬億美元市值；美國樓價回落令到超過十間大貸款機構出事，其中最大件事係房利美同埋房貸美。

高盛估計半個世界經濟已面對衰退威脅；UBS分析員相信明年全球經濟出現衰退機會超過25％。日本GDP 今年第二季負增長3％，歐羅區更加係負0.2％。

準備面對樓股「失落年代」重臨
今日台灣、印度同歐洲股市跌幅喺4％至5％；UBS股價回落7.2％、麥格理回落10％、澳洲Centro Properties Group回落31％成72澳仙，因唔少債券9月30日到期。金礦股Lihir Gold升15％成2.09澳元。油價跌穿每桶100美元，因為擔心全球經濟衰退而減少用油；出現金升油跌嘅現象。

1990年日本股市、樓市泡沫爆破嘅歷史經驗並冇阻止1997年第三季香港股市、樓市泡沫爆破出現；同樣冇阻止舊年英、美樓市、股市泡沫爆破出現。日本政府遲遲（或拒絕）解決本身嘅問題，引發「失落十年」嘅日股响2003年4月先至見底。香港政府決定維持聯滙制度，令本港樓市衰落六年半，美國優點係舊年8月爆發次按危機後已迅速處理，但需時幾耐？事後先至清晰。只係雷曼兄弟需要出售資產已經達6000億美元。

8月份美國有三百九十萬間住房未能售出，係1982年以嚟最多，相等於十一點一個月供應量，高出2005年高峰期四點六個月嘅二點五倍。8月份被接管住宅三十萬三千八百七十九間，較一年前升27％，亦相對前最高接管紀錄，即係今年5月二十七萬三千零一間多12％。

Thomson 路透社估計今年第三季標普五百成分股純利係負增長1.6％，呢個係2002年第二季以嚟第一次連續五季純利負增長，原因係對雷曼兄弟純利評估由每股負 2.49元改為每股負5.46元，即係金融項目係負增長5.9％、能源升59％、消費品負7％。換言之，今年第三季純利唔少依靠能源股支撑，如果將能源股同金融股剔除，今年第三季純利升幅估計係3.1％。

中國人民銀行決定下調貸款基準利率0.27厘，存款準備金率除工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行、交通銀行、郵政儲蓄銀行外，其餘下調一個百分點；汶川地震重災區更下調2個百分點。但存款利率唔減。上述決定對目前樓價支持有限，但對第四季嘅銀行純利就有不利影響。

大陸「三假」樓市炒家累死銀行
深圳樓市愈來愈多買樓嘅人變成「負翁」，跟住係斷供潮。過去一手樓違規貸款花樣百出，二手樓亦一樣，唔少人利用陰陽購房合同拉高房價，向銀行騙取更高額嘅貸款，接近「零首付」或「低首付」。唔少地產機構同評估公司同銀行有長期合作關係，銀行一般都隻眼開、隻眼閉，反正幾個月後炒樓嘅人已經拋售手上幾層樓獲利。如果依家真係要供，而房價較去年最高17350元一方米下跌已超過30％，一D炒樓嘅人決定「斷供」，估計涉及銀碼已超過1000億元人民幣。

銀行面對「假價格、假身份、假首付」三假情況下都唔知點算好。唔少炒樓嘅人唔單止係「零首付」或「低首付」，而且係「假身份」（身份證係借番嚟嘅），銀行手上嘅資料好多都係「假」嘅。舊年各銀行搶客，對房貸政策執行唔嚴、審查唔嚴，依家面對「斷供」都幾頭痕。今年6月止，銀行嘅住房不良貸款準備金只佔總貸款 0.63％，喺不良貸款率大幅上升壓力下，仲可唔可以應付到？舊年違規房貸，今年又點樣應付？

8月內地樓價只係比去年同期上升1％，即今年 9月起中國樓價較一年前正式進入回落期！萬科上海八大項目趁中秋節之際促銷，其中萬科金色雅築樓價較一個月前減價30％，變成減價標杆角色。事實上，減價早已經响7、8月開始，只係萬科將呢個消息公開化。8月18日內環長壽區中遠兩灣城二十九個套房成交價13842元一方米，較上半年21049元下跌 7207元，跌幅34.2％。大華錦繡華城五套房售12079元一方米，較上半年17740元跌31.56％。

以前係暗中減價，依家係明降。好似金地發展為迎接萬科減價戰，响三林板塊8月初仲賣18000元一方米，9月一下子減到14000元一方米，減幅22％。由於萬科响三林板塊有五個項目、存貨二百萬方米；金地只係有兩個項目總體三十萬方米，金地大幅減價令到萬科處境尷尬。三林板塊响浦東，响2006年年底前樓價以8000元一方米出售，都仲有錢賺，舊年一下子推高到18000元，今年9月減價30％後仲有好大嘅利潤空間，估計萬科將繼續減價迎戰金地。

SOHO中國（410）潘石屹認為，中國住宅市場已下滑到災難邊緣。土地收益佔唔少城市財政收入一半，依家招拍掛地塊之言不斷流傳，影響地方政府財政收入，唔少地方政府已經將土地大幅降價求售，好似武漢每畝土地減價到482.45萬元。D人响度擔心萬科事件引發嘅蝴蝶效應一發不可收拾。我老曹相信中國樓市响明年仍然係調整期，但唔會大跌；中央已經開始放寬銀根，加上中國經濟仍處高增長期，需求量仍十分旺盛。

A股見底要解決一件事
世界經濟一體化，上海樓價以當地人均收入計仍係偏高，但同香港、紐約、倫敦比較仍係偏低，長遠嚟講「此消彼長」十分正常，估計資金大方向係從紐約、倫敦及香港流向上海，形成上海樓價抗跌能力特強。

環渤海園係度形成，令天津樓價亦有一定嘅抗跌力；比較擔心係深圳、廣州同埋珠海嘅樓，短期仍有震盪，估計明年先至見底回升。

我老曹唔認同大摩所發表嘅「大陸房市可能崩潰論」，估計減價25％至30％後，仍有10％到15％下調空間，明年下半年樓價應可企穩回升。

8月份中國工業生產上升12.8％（7月14.7％）；電力連續第五個月以5.1％速度上升；水泥增產1.5％（7月6.3％）；中國鋁業（2600）宣布減產10％；有色金屬銅、鉛、錫、鎳價都响度下跌。

金價由1030美元回落，其後跌穿875美元後，响735美元重獲支持回升。換言之，响735至800美元之間可以吸納黃金ETF。

A 股熊市已經長達十一個月（1973／74年港股熊市二十二個月），滬深指數累計下跌咗65％（1973／74年恒指跌幅91.5％），P/E十五點○七倍（1974年12月恒指P/E六點七倍），市淨值二點四八倍（1974年12月恒指市淨值一倍）。呢次A股熊市主角係大小非（香港係1973年一股送六股或一股拆為十股後增加股票供應量），內地93％股民今年出現虧損，幅度响60％以上（當年香港冇呢方面嘅統計數字）。

明年股改限售股解禁，市值17285億元，首發限售股解禁市值20988億元；2010年股改限售股解禁市值大降至4080億元，首發限售股解禁為市值高達30369億元。即 2009及2010年係股改限制股及首發限售股解禁高峰期。喺上述壓力之下，政府點樣救市？會唔會重演1973／74年香港嘅超級大熊市事件？只有時間先至可以話畀各位知。JP摩根數字上半年一千六百一十九間內地上市公司純利上升16％；舊年同期上升49％。四大內地銀行上半年純利上升38％至81％，因息差擴闊，明年上半年四大銀行純利升幅肯定收窄。

假期過後，滬深三百指數2000點响減息消息協助下仲可唔可以守得住？從4000點開始有人話個市見底，然後係3500點、3000點、2500點、2000點，依家都證明唔係，相信市場真正見底係「大小非」流通股完全成為流通股過程之後。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

滿街鮮血忌亂博反彈
　9月16日，周二。恒生指數跌1052.29，收18300.61，成交884.19億元。9月期指跌1072點，收18233點，低水。跌幅係今年內第三大（今年1月22日一日之內下跌2061點），冇乜值得大驚小怪；何況18000點只係重返舊年上半年水平，今時今日客觀環境肯定比起舊年上半年差。

用火水去救火?愈救愈火

　　日本銀行注資25000億日圓入資本市場，但日經平均指數仍跌 4.95%，Mizuko金融跌停板、Aozora銀行跌16%。南韓股市回落6.1%，Mirae Asset及Haruko證券跌15%停板。台灣股市跌4.9%，金融分類指數跌6.8%。比起其他地方股市，香港股市算係咁。

　　保爾森 9月發行「更優先股」收購「兩房」，唔單止令「兩房」優先股大跌，亦都令其他企業所發嘅優先股回落。業界估計9月7日至今，銀行要為優先股撥備最少850 億美元，Envision Capital Management主席認為呢次政府係用火水去救火，結果愈救愈火。過去唔少企業可透過發行優先股集資，經政府呢次發行「更優先股」後，連優先股亦冇人信，令各企業集資更困難，上述亦都係雷曼兄弟破產部分理由。雷曼事件令倫敦隔夜錢上升3.33厘見6.44厘，雖然歐洲、英倫銀行及瑞士國民銀行第二日注資，但短期利率仍然急升。

　　AIG喺美股開市前再跌38%，成2.97美元，即總市值由2006年年底1900億美元跌至130億美元，估計第三季撥備300億美元。

　　Washington Mutual債券被標普降為垃圾級，又令到股價曾急跌逾兩成。

　　花旗推介港交所（388），估計今年每股獲利4.07元，較舊年減少19.2％，O十九點九倍，目標價125.1元；華潤置地（1109）今年每股獲利 0.5元，升71.9％，O十四點五倍，目標價17.11元；中華煤氣（003）今年每股獲利0.7元，減少56.1％，O二十六倍，目標價20元；冠捷科技（903）估計今年每股獲利8美仙，增長1.9％，O四點一倍，目標價4.5元；興達國際（1899）今年每股獲利26.8仙，升11.4％，O四點八倍，目標價2.1元。

　　中原地產領先指數9月7日較一個禮拜前跌1.44％，係三十三星期內最低，代表港島區物業較一個禮拜前跌 2.61％、九龍區物業跌1.09％、新界東跌0.09％、新界西跌0.68％。至9月11日止成交量七千二百四十七宗，係1996年以嚟最低。花旗估計未來本港住宅樓價有20％回落空間（我老曹唔同意上述分析，因為本港缺乏住宅樓供應量），但同意未來十二個月本港樓價進入調整期。

　　滬深三百回落3.72%，險守2000點。通常第一次減息係壞消息，唔適宜入市（如非經濟惡劣，何需減息？），例如2001年1月本港減息，股市要到2003年4月先至改變方向。中國今年9月減息，何時好轉？恐怕亦有排等。

過分槓桿化惹禍上絕路

　　喺美國如果你唔能夠Go Big（例如「兩房」）便Go First（最先申請破產，好似貝爾斯登）；如果你唔夠大，又唔最先申請破產以便政府接管，就只有Go Broke（自己申請破產保護令，好似雷曼兄弟）。貝爾斯登被接管前有90000億美元衍生產品，其中40％由JP摩根大通持有，虧損由政府承包，有人認為JP摩根收購貝爾斯登係JP摩根自救之道，政府喺呢件事上吃咗大虧。「兩房」如破產，可影響美日及中美兩國關係，美國政府負擔唔起，只有硬食。

　　至於雷曼兄弟6300億美元資產中有幾多係呆壞賬？AIG資產10000億美元，內裏有幾多係呆壞賬？擔心破產事件有如三水佬睇走馬燈；加上各國主權基金亦決定謀定而後動，唔再有瞬時衝動（高盛及JP摩根大通正喺度協助AIG集資750億美元，不過穆廸同標普已降AIG評級）。AIG員工超過十萬，喺超過一百個國家銷售保險生意，周二穆廸將AIG信用由Aa3降為A2，標普將評級由AA-降至A-，惠譽將AA-降至A，今年內股價跌幅超過90%。

　　周一標普五百金融股分類指數跌9％，或由舊年10月至今失去12700億美元市值。

　　對沖基金Seabreeze Partners Management主席Doug Kass批評美國金融市場過分槓桿化係出事因由，每1美元股本槓桿比率高過30美元，只要資產值回落4％便可令股本消失。你話幾危險！Wachovia周一跌25％係另一間令人擔心嘅銀行，德銀分析員Mike Mayo認為，德銀持有太多Alt-A按揭。Alt-A市場約10000億美元，為超過三百萬樓按者提供三年低息貸款（免供），到第四年起就要付高息，較次按市場8550億美元更大。金融機構喺次按市場虧損已達5000億美元，大量Alt-A按揭明年起到期，明年虧損有幾大？此一市場最大貸款銀行係 Wachovia，高達1220億美元，其次係Washington Mutual 530億美元……。能夠提供嘅忠告──Take Shelter或Cover up，今時今日保護資本（protect your capital）對比點樣獲利（profit from the market）更為重要。

下個復甦期2010年

　　Stijn Claessens, M. Ayhan Kose同埋Marco E.Terrones喺今年8月5日為IMF所寫嘅文章：喺宏觀經濟中衰退（Recessions）乃商業或金融周期。衰退期中同時出現信貸壓碎（credit crunches），將會加深衰退幅度，如同時出現樓價爆破（House price busts）將延長衰退期。例子一係1990年日本；例子二係1997年第三季香港；美國會唔會係例子三？舊年10月起美國呢次衰退期應較2000年科網股泡沫爆破幅度更深，日子更長。上一次股市回落期由2000年1月14日至02年10月10日，跌幅38.75%。如上述理論正確，下一個復甦期喺 2010年而唔係明年。

　　假設未來美國樓價再回落10％至15％，美國七千八百萬個屋主財政情況會點？依家約有一半仲喺度供樓，至今樓按中只有2.75％貸款變成呆壞賬、6.4％延期供款。舊年物業買賣85％嚟自二手樓，未來二十年退休人士比較在職人士人口比例較2006年上升67％，即係舊年呢次樓價見頂，唔應該係短期頂而係長期頂。因1946至64年出生嘅戰後嬰兒，七十年代開始加入社會工作，引發1970年起嘅置業潮，令美國中產階級大量湧現。2006年係第一批戰後嬰兒達到六十歲，2011年係最後一批戰後嬰兒達六十五歲；即2011年至2029年，退休人士人口將係2006年同期三倍，而年輕人士人口卻接近冇變。大部分人喺二十五至四十五歲前置業；1970年係首批戰後嬰兒開始置業，明年將係最後一批（即1964年出生，到四十五歲先至有能力置業者）。未來美國置業人口將大幅下滑，未來二十三年美國樓價將不斷走下坡。

　　若有一百人喺唔同年歲，有幾多人置業同埋賣樓？原來最多人喺三十至三十四歲置業，一百人中有三點六人，其後走下坡。反之六十九歲起賣樓人士大增，年紀愈大愈多人賣樓【圖】。此乃為何年輕人社會樓價必反覆上升，反之老人社會樓價必反覆回落。美國社會舊年起步入老人社會，一如1990年起日本。

　　喺倫敦雷曼兄弟佔用金絲省碼頭一百萬呎樓面，雷曼倒閉一定影響倫敦金絲雀碼頭嘅樓價！佢地喺紐約更佔用咗二百七十萬呎樓面。

　　倫敦同紐約肯定係受害者。喺華爾街嘅Thomas Pink百貨公司，男性裇衫居然可賣450美元（3500港元）一件，實在太折墮啦。

　　依家一個周末已經有一萬一千位金融從業員失業（倫敦二萬人，因雷曼兄弟二萬五千位員工主要喺紐約同倫敦返工）。美國銀行收購美林後，亦開始裁員！

　　2006年5%紐約打工仔從事金融業，其收入佔全城四分一（或600億美元），真係有咁耐風流有咁耐折墮。

雷曼爆煲麻煩啱啱開始

　　人人都話自己嚴守紀律；我老曹問你地喺熊市中，你有冇三七分（即只動用30％資本）？有冇遵守止蝕唔止賺，即投資項目一旦由高峰回落15％便睇睇，跌幅達20％宜立即止蝕。喺熊市中博反彈乃專業行為，一般散戶係唔適宜玩，你既非專業又學人去博反彈？打電話畀我老曹問某隻股點睇係冇用㗎，因為我老曹都唔知。上述三大熊市戒條如果你守唔住，冇人幫到你。第四戒條係追隨趨勢不可猜測走勢，呢一條連唔少專家都犯，不然大行又點會破產？

　　雷曼兄弟破產，的確滿街鮮血（Blood in the Street），但呢個唔係入市嘅時機，因為麻煩正開始（Trouble in the Market）。呢次唔係1989年「六四」事件，而係金融市場第二次大爆炸同埋beggar thy neighbour貿易政策開始。舊年8月最先係美國透過美元貶值同減息，將次按虧損擴散到其他國家；今年7月英國照辦煮碗，透過英鎊貶值，將英國樓按虧損向其他國家擴散。

　　舊年起英國長達三十二年樓價上升期結束，時間較香港1967至97年嗰次仲長。七十年代中期戴卓爾夫人上台開始減稅，包括減入息稅、企業稅、印花稅、 VAT……。其次亦係英國戰後首次出現強勢政府領導，令煤礦工人罷工喺軍隊干預下停止。令英國經濟由戰後長期受制於工會中解放出嚟，結束工資推動物價上升漩渦，減慢CPI升幅令到利率回落，樓價開始上升。過去三十二年英國樓價雖然亦有回落嘅日子，但大方向係向上。1992年保守黨喺馬卓安領導下宣布英鎊加入ERM，卻受到索羅斯攻擊而大幅貶值，令英國消費水平較歐洲低，更多資金流向英國。工黨上台後唔少人擔心工會勢力又再上升，原來連工黨亦認同戴卓爾夫人嘅自由經濟政策……。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

黃金唔係避難所
9月17日，周三。恒生指數跌663.42，並以17637.19收市（全日最低），成交762億元；9月期指跌527點，收17698點，高水。多日內低水現象今天扭轉，唔排除周四港股反彈。事關由舊年10月30日31958點跌到今年3月18日20572點，下跌11386點或35.62％，反彈至5月5日26387點，如回落35.62％即9399點，即支持位係16988點（容許3％出錯率），此乃17000點有支持理由（N理論）。繼跌穿今年3月18日重大支持位後，另一重大支持位喺今年9月底出現，估計喺17000點附近。

花旗推介大成生化（809）估計今年每股獲利40仙，減少1.2％，P/E六點四倍，目標價4.95元；維達國際（3331）估計今年每股獲利13仙，上升24.6％，P/E十八點一倍，目標價3.3元。

滬深三百指數跌3.57％，收1929.14。由舊年10月17日5891.72起計，至今累計跌幅達67.25％，滬深三百呢類新興市場熊市跌幅十分驚人，往往跌幅達到80％或以上先至會結束，所以熊市莫估底；由第一次銀行減息到股市止跌回升，需時幾耐？香港係二十八個月，美國係二十二個月，中國需要幾多時間則木宰羊。

恒指仲未係熊三
喺熊市二期捉熊腳係極之專業行為（75％散戶無法做到）。有人認為依家已經係熊三（熊三恒指P/E 係六倍到十二倍）。以P/E嚟睇似乎已進入熊三，但家吓恒指純利水分太多（唔少上市公司純利嚟自物業重估），雖然恒指P/E已低於十二倍，但我老曹認為仲未係熊三，如剔除物業重估純利，恒指P/E仍然喺十二倍之上，未進入熊三最低要求。

當然有人可以Long又賺，Short又賺，認真了不起（真係唔明白咁高本領點解仲要賣文為生？），至於我老曹今年大部分日子只係識持盈保泰做觀察者（observer），今年睇住貝爾斯登出事，之後係「兩房」，然後係雷曼兄弟、美林證券同AIG，跟住係Washington Mutual同埋Wachovia……。佢地D員工可能一如AIG保險從業員（一覺瞓醒，發現自己變成公務員）。我老曹更擔心Alt-A市場會响明年爆煲。

上月新屋動工減少6.2%，約八十九萬五千間，係1991年1月七十九萬八千間以嚟最少，比去年8月減少33.1%。

第二季收支赤字1831億美元，較第一季1756億美元上升，美國經濟情況仍在轉壞中。

聯邦儲備局最終動用850億美元去挽救AIG（美國最大保險集團），正正係不救不救還需救，因市場上已經冇救火隊，只剩得政府。AIG股價跌94％，或由市值1800億美元跌至108億美元，政府注資850億美元後可佔擴大股本79.9％，希望撑得住1萬億美元資產貶值10％（約1000億美元）啦。

周一為穩定金融市場，聯儲局向銀行體系注資500億美元，先至將隔夜錢利率由3.75厘㩒低至2厘；周二再注資700億美元，將一開市升上3.5厘嘅隔夜錢又再㩒低……；歐洲央行注資700億歐羅（998億美元）、日本銀行注資25000億日圓（240億美元）、英倫銀行注資200億英鎊（360億美元），仲有瑞士、澳洲等。今天日本銀行再注資3萬億日圓（293億美元）、澳洲注資42.85億澳元（34.5億美元）……。環球央行今個禮拜已注資超過 2000億美元去阻止信貸危機進一步惡化，問題係捱得幾耐？繼8500億美元次按市場爆破後（至今各金融機構已公布虧損5000億美元），第二個原子彈已投下，就係市值1萬億美元嘅Alt-A市場，過去曾經為三百萬樓按者提供三年低息貸款兼免供，到第四年卻要負擔9厘息！

CDS市場蒸發12000億
Alt- A樓按明年起陸續到期。1929年華爾街危機後，令貸款出現大量呆壞賬，引致數千間銀行倒閉，最後出現大蕭條。今日美國有FDIC（Federal Deposit Insurance Corp.），加上有問題銀行只有百幾間，所以影響唔係好大。但次按市場同埋Alt-A市場，前者市值8500億美元，後者1萬億美元，最後仲有 CDS（Credit-Default Swaps）市場市值62萬億美元。過去雷曼兄弟同埋AIG係CDS莊家之一（market maker）；依家一間宣布破產，另一間被政府接管。CDS莊家少咗兩大戶，咁CDS市場又會點？柏克萊銀行2月份曾作評估：一間金融機構如持有二者萬億美元CDS，一旦市場唔活躍，可產生360億至470億美元市值蒸發。如按今年2月柏克萊銀行計算標準，CDS市場只因缺乏莊家已可蒸發12000億美元市值，你話點算好？CDS十幾年前開始發展，最初係協助銀行對沖貸款損失，漸漸成為投機者天堂，過去七年呢個市場增長一百倍。直到2005年9月，响紐約聯儲銀行總裁Timothy F. Geithner要求下，先至由十七位dealers聯合起嚟成立一間結算所，開始管理呢個市場，因為聯儲局要求Chicago-based Clearing Corp.先獲銀行牌照，以便聯儲局可以接手呢個市場，結果係不了了之。所以今日嘅CDS市場仍然係依賴銀行之間互信；依家雷曼兄弟破產、AIG被政府接管，未來CDS市場會點樣？如流通性下降而貶值12000億美元嘅話，各金融機構會受到極大打擊，仲有幾多間可以撑得住？

退休金畀人偷走咗
歷史正喺度製造中，由舊年10月開始嘅股票市場、外滙市場、黃金市場同油價市場相信都成為將來歷史嘅一部分；真係一波未平、一波又起，災難接二連三發生。

債券大王格羅斯認為環球信貸仍然响度壓碎之中，而且繼續惡化。

Oppenheimer & Co.分析員認為，只要樓價下滑情況仲响度惡化，信貸壓碎就會持續下去。

邊個偷走咗你嘅退休金？過去存款4至5厘息真係好容易賺，依家只有2厘。過去樓價平均每年上升7％，但2006年10月至今美國樓價卻回落15％；股市舊年 10月至今跌幅已經超過25％……。數以百萬計嘅美國人發現自己突然間要面對高通脹同埋低收入（存款利息大減），同埋要面對資產最少失去咗25％價值……。Top Stock Insights策略員Ian Wyatt接受《巴隆氏》訪問時話：過去二十年自己嘅職責係為個別人士提供投資顧問服務，但今年卻發現愈嚟愈多美國人嘅退休金畀人偷走咗！過去四年美元貶值50％，再加上接二連三災難，退休人士手上嘅資產已所餘無幾。至今天為止，股市回落期仍未夠一周年，跌幅不單止已將舊年升幅抹晒，今天道指已經重返 1999年水平（十年升幅唔見咗）。甚至連黃金都唔係資金避難所！只係9月份已經回落5％。至於資源股更跌到一塌糊塗。過去股市與商品價格背馳嘅現象喺今年亦消失，尤其係今年7月15日起，期貨價下跌速度之急，超過一半商品至今跌幅超過20％。

金價由2001年2月16日嘅253.85美元起步，今年3月17日啱啱完成三浪向上（第一浪升至2003年，然後調整到2004年年底，第二浪升至2006年初接近700美元先至調整，第三浪喺今年 3月17日見1032.7美元後，進入A、B、C下跌浪）。估計今年9月11日金價736.7美元係浪A反彈上浪B，最低浪C應跌穿736.7美元先至完成大調整。如果調整前升幅係38％，金價可見740美元，9月11日低點736.7美元係最小調整幅度，如調整前升幅50％，金價可見644美元，如調整前升幅61.8％，金價最低可見553美元。後市展望有三分一機會金價最低係736.7美元，即9月11日嘅低點。最大可能（A、B、C浪）金價喺不久將來見644美元，最淡可見553美元，我老曹重新強調一次，現水平黃金唔係資金避難所，只係另一類投資項目。

金融危機令原材料需求增長放緩。IMF估計今年第四季美國GDP增長率只有1％，然後漸漸回升到明年嘅1.5％，歐羅區今年第四季GDP增長率更加只有四分三％，明年1.5％，甚至新興市場今年第四季GDP增長率高於6％，明年7％，結果係全球今年第四季GDP上升3％，明年4％，上述情況令原材料價格有下調空間。

次按危機下，「向鄰國乞食」金融政策响舊年8月由美國開始，美國財政部秘書Lany Summers認為，自由貿易令過去二十年全球經濟高速增長，同樣因素亦喺度引發衰退。因為唔少國家佢地出口嗰陣講自由貿易，入口嗰陣講保護自己國民市場。美國出入口加起嚟佔GDP 29％，喺嚟自亞洲、中東、拉丁美洲國家嘅產品有大量湧入美國嘅壓力，但呢D國家同時又保護自己市場，唔准第二D國家產品自由進入，造成貿易不平衡，最終引發全球經濟衰退。

財富縮水低P/E時代來臨
1786年工業革命喺英國發生，人類首次開啟創造財富嘅秘密，就係發明、科學同埋製造；隨之而嚟係現代航運業同埋通訊業。透過發明同埋科學，我地可以生產賣到錢嘅東西；再透過航運同埋通訊，我地可以將賣到錢嘅東西賣到全球！我地用資本建立工廠；吸納勞工為我地做事，再將自己嘅想法、念頭透過發明同埋科學變成產品、行銷海外，賺取巨大財富。

漸漸經濟發達國用資本去賺取利潤，再唔係建立工廠。透過銀行存貸去賺取利潤，透過股市、外滙市場去賺取更大利潤……。最近一百年美國喺呢方面更成為火車頭。八十年代開始新興國家人民努力工作，拚命出口，賺取以美國為首先進國家嘅錢，然後再將金錢借番畀美國為首嘅先進國，購買自己生產嘅產品，令全球經濟繁榮。2003年至舊年，上述流轉速度比七十年代初期快幾倍，但上述做法大大違反創造財富嘅方式，終於次按危機喺舊年出現，美國同埋先進國人民喺金融市場出現巨額虧損，未來再冇金錢向新興國家購買出口產品，擔心一次全球性經濟萎期今年已開始。

根據「The Millionaire Next Door」估計，舊年美國有九百二十萬個家庭擁有100萬美元財富（包括自住物業），新「百萬富翁」產生，升幅係2004年21％、05年11％、06年 8％，同埋07年2％。舊年第四季同埋今年第一季美國失去財富數字係2萬億美元，雖然係咁，美國人仍然擁有70萬億美元資產同埋14.5萬億美元負債；即係美國人財富由1981年10萬億美元到2006年57萬億美元，或平均每年上升7.2％，估計由舊年開始每年財富增長速度降至2.5％及3％。為期最少十五年。上述情況可以令美股P/E不斷下降，如歷史有參考價值，未來五年至七年情況仍然係咁，即係低P/E時代來臨。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

下一站……19000點
9月18日，周四。恒生指數最低見16283.72，收市17632.46；成交1022.2億元，典型惡性拋售。16283點拋離250天移動平均數24694點達34％，可見投資者幾咁歇斯底里。

「阿公」救市支持中期反彈

如無意外，16283點又係熊市二期內另一隻十分重要嘅熊腳，證明Buy in September分析正確（舊年10月30日恒指31958點拋離250天21548點48.3％，係牛市見頂期；呢次恒指只拋離250天線34％，未足以證明係熊三）。50天移動平均線喺3月19日嗰日跌穿250天線24014點，確認股市進入熊市嗰日開始出現熊市二期中最大嘅一次反彈（喺5月完成）。

由舊年10月30日至今剛好完成N形下跌走勢；理論上，恒指可上望50天移動平均線，家吓喺21262點，但正响度回落中，短期大市有條件回升到19300點至21000點之間任何一點；我老曹再強調一次，喺熊市二期博反彈乃極之專業行為，75％散戶做唔到。如果呢次係金融海嘯，必定來得快去得快。

9月19日起，內地證券交易印花稅改為單邊徵稅；滙金今天將入市買入工行、建行及中行股份，中央終於出手救市。

法國巴黎銀行Erwin Sanft告訴記者，下月有一個經濟刺激計劃，包括提高退稅率、放鬆價格管制、上調銀行貸款配額。

瑞銀將中國股市評級由「中性」改為「增持」，摩根大通認為可「提振股市信心」，以依家估計純利，未來P/E十二倍計仍不算太便宜，但可支持一次中期反彈。

聯儲局連同各國央行共注資2470億美元去穩定股市，令倫敦銀行同業拆息由5厘高位重返2厘正常水平。

黃金亦一樣由今年3月1038美元回落到735美元，下跌303美元，如反彈前跌幅31.8％，可見831美元（此乃最少嘅升幅）如反彈前跌幅50％，可見 886.5美元，上述高點今天亦跌穿，極限係反彈前跌幅61.8％，見922美元。估計呢次黃金浪B喺886美元至922美元之間完成，係唔係今年嘅 892美元就唔清楚，然後進入浪C（應該低於735美元）。

今天香港股市表現令人失望，已進入第七天回落，曾經跌過1353點，證明本港分析員唔夠班！最惡劣嘅跌幅達7.7％（前六個交易天跌15.2％，即總共下跌22.9％）。太多不學無術嘅分析員充斥市場，係港股表現如此非理性理由；各位如因此而失去你嘅裇衫（lose your shirt），唔怪自己又可以怪邊個？今日9月期指收市升71點，收17760點，高水，進一步確認大市短期轉勢，睇嚟係另一次創造中嘅破壞。根據達爾文進化論，適者生存乃天道。

次按危機舊年8月發生，漸漸變成金融危機，美國政府宣布注資AIG變成美元信心危機。財長保爾森事前講明唔救，忽然改變主意去救，即係代表情況比估計中壞，影響之下連高盛同埋大摩嘅股價亦出現急跌。救火隊員勇於救火，最後犧牲自己生命嘅事件會唔會出現？保爾森呢次唔救又救事件開始動搖全人類對美元嘅信心，引發金價急升（比原先估計升上840美元水平嘅升幅仲要大，最高價接近900美元，雖然係咁，上述仍然係浪B反彈，唔代表後市金價可以睇好，因為金價已完成1、2、3、4、5上升浪，進入A、B、C下跌浪同埋熊市確認訊號出現）。

通貨膨脹率8月份進入退潮，通貨收縮開始浮現出嚟。上述已令十年期債券利率見3.4厘，何況「兩房」所發或擔保嘅5萬億美元債券，2010年起進入每年減少10％。美國人開始由往日嘅浮誇重返腳踏實地嘅日子，任何國家、民族、甚至個人都唔可以靠炒發達。炒可能令你賺取第一桶金，好似已故恒生銀行嘅善伯同埋何添先生，第一桶金嚟自炒金，然後腳踏實地去經營恒生銀行，先至有輝煌成就，因為長炒必輸。

Donald Coxe係Harris Investment Management主席，今年6月才開始買賣嘅Coxe Commodity Strategy Fund虧損10％，係呢間公司旗下過去二十年表現最差嘅基金。今個禮拜一佢接受外界訪問時話，政府有意喺7月份引發金融股上升去減少信貸危機壓力，但救唔到「兩房」，亦冇辦法阻止雷曼兄弟破產，卻成功令油價由7月11日嘅145.18美元回落，主要係引發槓桿unwind。上述行為可以引發通縮！情況有如九十年代初期，當年亦因銀行股回落，政府努力去挽救，反而引發信貸收縮。今日「兩房」已被託管、雷曼申請破產、AIG獲政府入股；GM及福特金融已經唔能夠向買車者提供信貸；Alt-A按揭問題同埋63萬億美元嘅CDS溶解（Meltdown），代表商品牛市結束。或者仍有人相信油價下跌有利經濟，呢次油價下跌理由唔係供應上升，而係需求減少。鋁、鐵、鎳、鋅、銅價都喺度下跌；反映商品需求嘅波羅的海乾貨輪指數亦形成雙頭破頸走勢，船租價格正在大幅滑落。此乃Donald Coxe旗下基金虧損10％後，作出止蝕嘅理由。

2003年至舊年嘅美股繁榮係透過再膨脹，呢次泡沫去年10月已爆破，大部分投資銀行亦應該為自己過去嘅行為付出代價。

衍生工具玩死咗雷曼
唔單止美國係咁，英國情況仲差，北岩銀行已被接管，英國房地產一樣進入回落期。

摩根大通估計中國央行下月再減息，協助中國經濟軟着陸。

德銀表示將減少CDS方面交易。

1997 年7月至2003年4月係本港中產階級財富大轉移期，唔少中產家庭一生從此改變。舊年11月至今係超級富豪財富大轉移期，唔少從事衍生工具投資嘅大戶都受到重創（唔少上市公司今年上半年報告中顯示衍生工具虧損以億元計），所謂Private-equity, Hedge fund , Pension fund……。愈複雜嘅結構性產品，虧損愈大。全球超級富豪如畢非德亦損失20％以上財富，水平較差者失去50％以上身家者比比皆是。大部分結構性投資工具（structured investment vehicles）唔單止可以逃避資產負債表審查，因為off balance-sheet，同時亦可以逃避監管機構嘅法眼。可惜逃唔過上帝嘅耳目，當審判日來臨，人人現形。貝爾斯登被收購、雷曼兄弟破產、美林控制權易手、AIG被接管係咪引爆CDS信心？我老曹真係木宰羊。

紐約大學經濟學家Mark Gertler認為，呢次係美國三十年代大蕭條後最嚴重嘅一次，而且向全球擴散，好似歐洲同英國，甚至日本同埋中國。冇人再信分道揚鑣（decouple）論，而係一如2003年嘅沙士疫症喺迅速擴散中。投資者資金大量湧去Money Markets同埋T-Bills，由此可見恐慌程度。

高盛經濟學家Jan Hatzius估計，舊年金融機構撥備4080億元同埋集資3670億美元，仍然唔足夠。因為去槓桿化（deleveraging）已經開始，情況比九十年代初期Saving and loan虧損仲要大。好似AIG今年6月30日止涉及嘅CDS金額高達4460億美元，今年下半年虧損幾多？聯儲局舊年有8000億美元國庫券，上周為止只剩低4800億美元，其中2000億美元已用作「有條件證券抵押」，真正即時能夠動用資金係2800億元，今個禮拜再撥出850億美元去挽救AIG，即係家吓聯儲局可動用資金少於2000億元。今個禮拜再向市場注資1000億美元，即係下個禮拜開始聯儲局可動用資金已經唔足1000億元，面對63萬億美元市值嘅CDS，1000億美元可以做到D乜？從呢點睇局面只係暫時穩定落嚟，問題仍未徹底解決。

大摩宣布打算同Wachovia合併令股價回落24％，見21.75美元，典型兩個醉酒佬互相依靠站立，但可企幾耐？Wachovia銀行涉及大量ARM（adjustable-rate mortgages），上述係由2006年喺收購Golden West Financial留落嚟嘅蘇州屎，如果同大摩成功合併，亦只係難兄難弟。Washington Mutual亦搵緊老竇睇數；據講富國銀行同埋花旗集團都表示有興趣。

1998年雷曼兄弟首次協助紐約聯儲銀行挽救長期資本管理公司（LTCM），理由係九十年代已經同八十年代唔同，令贏咗諾貝爾獎金嘅人都冇辦法應付。今時今日雷曼兄弟居然自己犯咗十年前LTCM嘅相同錯誤。突然之間嗰D衍生工具，好似SIV、CDO、MBS表現同典型嘅歷史價格變動情況唔同（modeling historical price movements），令雷曼陷入破產局面。任你擁有全球最一流金融計算人才，但天氣同人心一樣，事前難測，一如LTCM十年前一樣自以為搵到必賺嘅方程式，結果卻陷自己落入財務危機中。以過去所知去預測未來係永遠唔通，因為投資者情緒往往由一個極端走向另一個極端。佢地如果唔係對未來充滿憧憬，就係變得十分悲觀，好似1981年美國政府三十年債券有成14厘息，一般人都唔肯投資，今日卻賤價拋售股票去買3.5厘息嘅債券，而三十年代股票有10厘息亦都冇人投資。

銀行營運「變種」累事
現代金融業務令銀行漸由傳統存貸業務，走向不穩定性經營模式，好似美國嘅投資銀行高盛證券、摩根士丹利、美林、雷曼兄弟等。佢地透過資產證券化、槓桿作用去拓展新興金融產品，達致四兩撥千斤目的。係順境時利潤極大，一旦金融市場流動性同埋信用度逆轉，佢地即刻應付唔嚟。最初開始嘅次按危機亦因此急速演變成信貸危機、貨幣危機、投資銀行危機。唔少銀行業務已經同金融衍生交易結合一體化，令存款保險機制未能發揮作用，結果愈係金融自由化嘅地區受到嘅影響就愈大，愈係國際化、網絡化嘅銀行，純利影響亦最大。因此愈嚟愈多利潤唔係嚟自傳統借貸，而係透過推銷衍生產品同埋發行某D槓桿工具去賺錢，大大增加金融系統脆弱性。

資產證券化及金融產品槓桿化往往可以引起市場內互動作用同埋迅速擴散，形成對「流動性」過度敏感。傳統監管同埋資本充足比率嘅約束能力喺信心危機下完全失去效力。

從貝爾斯登、房利美同埋房貸美、雷曼兄弟到AIG，證明金融機構嘅會計核算並唔可靠，因為高槓桿比率下嘅「資本充足比率」約束明存實亡，令整個國際金融體系穩定性變得更加脆弱，甚至可以話係不堪一擊。美國次按危機早喺舊年4月發生，當時新世紀金融公司出事，理由係美國房價回落，我老曹已預測會引發金融海嘯，但大部分人不以為意，繼續炒賣股票，任由房地產市場回落（舊年4月，聯邦基金利率為5.25厘，一直維持到9月先至減息），房貸出事漸由新世紀金融公司破產擴散到全球性金融機構，引發舊年10月股市拋售潮。

聯儲局雖然急急減息，結果反令油價急升，令信貸進一步緊縮，美國住房價格進一步下滑，情況有如滾雪球，愈滾愈大。九十年代好多華爾街金融大機構對住房抵押貸款發生興趣，將佢證券化、打包同埋推出擔保證券（CDS）金融衍生產品，喺市場出售。只要房價繼續走高，房產一再增值，就一定有還款來源（新債抵舊債）。房貸證券化，大量資金進入物業市場，推動房價向上，反過來令CDS更為吸引……。直到2004年，聯儲局開始加息，喺十八個月內加息十七次，利率由1厘升上5.25厘，房價先至開始回落。抗風險力弱，低收入嘅人群開始無力還款，房貸違約事件上升，結果令CDS吸引力下降，大大減少新資金進入房市，最後引發次按危機，到今天已經變成信心危機。

作為兒童嘅父母，無論你係富有抑或貧窮，必需分清楚何為需要、何為奢侈。作為父母有責任滿足自己未成年子女嘅需要，千祈唔可以令未識賺錢嘅兒童養成奢侈習慣，否則你就要幫佢培育未來嘅搵錢興趣。

當你自己賺到錢嗰陣可以奢侈，但唔應該用父母嘅錢去過奢侈生活，以免失去賺錢嘅動力。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

細價股下周發力
9月19日，周五。恒生指數升1695.27，收19327.73，成交1245.73億元；9月期指升1709點，收19469點，高水。代表下周一股市繼續睇好。

全球央行再放水，好耐冇見「水浸」局面又再出現。歐洲一開市，德銀及瑞信升15％，而澳洲麥格理升38％，全球銀行股全面上升；英國HBOS及萊斯銀行升30％、柏克萊升21％、愛爾蘭銀行升42％及UBS喺蘇黎世升23％。

喺香港，工商銀行（1398）升16％。恒生國企指數一天之內升近16％，創下1998年2月2日以嚟最大漲幅。

美國又有救市新方案
滬深三百指數升9.34％，見2073.11，重返2000點之上，唔少股份升10％停板。政府喺第四季同明年初推出大規模減稅計劃，估計後市短期睇好。

保爾森同聯儲局主席着手組成新機構，作為向金融機構收購呆壞賬之用，涉及資金8000億美元，令各金融機構透過出售呆壞賬而獲再注資（呢個方法喺2000年初中國亦曾使用，令內地四大銀行獲重新注資後上市。2001年日本政府亦用此法協助日本銀行股）。

呢次金融風暴起源於八十年代中喺紐約引入芝加哥期權（options）及期貨（futures）發展金融?生工具產品開始，到咗九十年代初期，摩通（依家係摩根大通銀行）設計CDS（credit default swap），呢種產品係導致貝爾斯登被接管、AIG被政府注資及雷曼兄弟宣布破產理由。

呢種產品最先目的係對沖，其後令金融機構用作寬鬆貸款，然後將佢包裝成OCDS推出市場。結果令大量資金進入樓市，喺樓價上升時CDS好安全（好少人斷供）。其後AIG亦插手呢個市場，令佢迅速擴大。隨住美國樓價喺2006年第三季起回落，估計未來跌幅大及漫長，因此9月18日起股市回升只係大熊市中 浪B（跌市中唯一上升浪），而唔係樓市回落結果。

1989年美國政府成立Resolution Trust Corp去挽救S&L危機，事後證明好成功。不過，家吓咁情況較二十年前難，可唔可以好似九十年代解決S&L危機咁一樣解決CDS問題？唔好咁樂觀，但已為全球股市帶嚟希望。

周三美國VIX已高出60天移動平均線好多，歷史上當呢個情況一旦出現，代表未來三個月股市可反覆上升。

喺紐約交易所上市股份有80％低於200天移動平均線，呢個情況出現亦代表中期底部出現。

加上股票平均息率高出聯儲局息率（2厘），過去六十年數據喺呢個時候入市賺錢機會好大。

標普五百指數已見五十二周內最低位，咁代表股市過分偏低。由去年10月9日至今標普五百指數已回落24％，相等於過去九次衰退期平均數【上表】。

我老曹估計，恒生指數應喺17000點附近出現強力反彈（周四恒指最低見16300點）。今天證明呢個分析正確。一次中期性（估計長達三個月）上升開始，下周升幅最大應係細價股！因為細價股近日已浴血（Bloody），估計未來日子升幅可超過100％。通常喺強勢美元下，細價股往往有較出色表現。美元今年7 月16日起轉強，未來細價股應跑贏大企業股。

南韓圜今年貶值16％及印度盧比回落15％，今年外資沽出較買入多320億美元南韓股票及86億美元印度股票，令南韓外滙儲備喺五個月內減少8％，至2432億美元；印度減少7.4％，至2800億美元；泰國減少5％，至1010億美元；證明資金從亞太區抽走。

管理280億美元Gamco Investors Inc. CEO Mario Gabelli認為，淡友已發咗狂；周四開始大夾倉！紐約Attorney General Andrew Cuomo開始調查有冇唔合法拋空情況存在；所有喺證券投資上管理1億美元以上資產對沖基金及投資者，必須每天公布拋空情況及唔准再裸空。 Attorney General Richard Blumenthal亦開始調查市場內虛假謠言。德州Attorney General Greg Abbott已去信畀全美國大基金：德州教師退休基金及德州顧員退休基金，要求佢地停止供應股票界人地拋空。分析員估計，今年標普五百純利下跌6％，明年卻有能力令純利回升34％。

金融市場內不可細膽
喺去年10月AIG市值1788億美元，依家只值54.6億美元，跌96.95％；房利美市值648億美元，依家只值4.5億美元，跌99.3％；Wachovia市值983億美元，依家只值194.4億美元，跌 80.22％；Washington Mutual市值344億美元，依家只值8億美元，跌97.6％；National City市值164億美元，依家28億美元，跌83％；Countrywide Financial市值111億美元，依家係零；雷曼兄弟市值344億美元，依家得8億美元，跌97.6％。二十五隻金融股股價由去年10月至今蒸發財富已接近1萬億美元，由此可見呢次熊市殺傷力。

周四收市後英國監管機構下令阻止銀行股拋空，引發周五歐洲銀行股股價狂升。周四美國證監會亦下令阻止所有股份「裸空」，令美股急升；中國政府自己入市買三大銀行，令A股及港股造好；呢次英美中三國聯手救市；加上港股已完成A、B、C下跌浪，進入中期性上升浪。好戲仲喺後頭。

好肯定周四我地又面對另一次恐慌性拋售。1987年10月停市引發股災或1989年六．四事件，但1988 年香港經濟並冇陷入衰退；1990年情況亦一樣，甚至2000年科網股泡沫爆破，美國亦只出現一季GDP負增長（2001年第三季）。呢次次按危機除咗令去年第四季GDP出現負增長外，至今美國GDP仍保持增長。美國樓市回落可唔可以好似科網股咁「Contain」即斯人獨憔悴？美國經濟受「九．一一慘劇」襲擊下亦只出現一季GDP負增長，證明呢次由1982年開始經濟增長期，的確幾頑強。

中國國歌歌詞「不願做奴隸的人們，冒着敵人的炮火前進」。今天中國人已不用冒着敵人炮火前進，但金融市場一樣槍林彈雨，如你被敵人炮火嚇親，你就唔適宜喺金融市場生存，及早退出吧！金融市場內冇大戶同散戶之分（近期各位唔見國際超級大戶，一樣輸到反肚咩），只有贏家同輸家。要贏便必需好好裝備自己，因槍炮無情，要贏就要信自己分析能力（毛澤東話：「冇深入了解及調查，冇發言權。」）我老曹過去每天工作時間係朝十晚十，周六及周日亦返工；因為我老曹知道每一個正確決定背後就係深入了解及調查，唔好人云亦云。不過，時間催人老，個人體力已不能繼續負擔上述工作時間，日後將慢慢減少個人工作量。另一方面，可以教大家睇市方法亦搵唔到其他新工具嘞，只要大家遵守過去我老曹所訂規則，用三十年時間成為小富問題唔大。我老曹1968年入證券行至今足足四十年，見過風風浪浪亦算唔少，相信由去年10月至今年9月18日已完成A、B、C下跌浪，今年9月18日起進入熊市二期中第一個1、2、3、4、5上升浪（即長期睇淡，但中期睇好，而熊市二期大上升浪中 浪B由於投資者信心受到嚴重傷害，整個浪B上升過程，必舉步為艱，因散戶已成為驚弓之鳥）。至於升幅及日子有幾多要事後先知，相信結束日子係當半桶水分析員又再推銷「牛市」重臨論。

全球蒸發4.6萬億美元
美國明年步入Alt-A按揭市場爆破期，同時信用卡負債已達9150億美元，兩大市場都較次按8500億美元為大，2000年股市都幾悲觀。呢個浪B可唔可以維持到聖誕節前?

從「大浪」去睇，去年10月恒指32000點回落，今年9月18日16000點乃大跌浪中「A」浪，今年9月18日起上升浪1、2、3、4、5乃大浪中浪「B」。大家小心點玩。呢個上升浪由通脹漸漸受控制開始，一如颱風中風浪有一段平靜日子，然後再刮風。

老布殊喺1990年代曾動用1500億美元去挽救S&L，家吓保爾森亦照辦煮碗，因為就快大選，大家都唔想經濟局面搞得太差。如何喺風眼中搵食便各顯神通了。

估計去年10月至今年9月18日，全球被蒸發財富約4.6萬億美元。聯儲局話投資銀行蝕咗1000億美元、穆廸估計2200億美元以及高盛估計係4000億美元；對沖基金損失估計達10000億美元；美國、英國及歐洲等物業業主估計蝕10000億美元，其餘由各投資者承擔。

全球冇咗4萬億美元財富後，則經濟影響力係點？相對於美國股票、物業及債券總值50萬億美元，呢D損失似乎又唔算得D乜。記得2001／02年英隆事件後，2003年全球經濟唔係一樣可以復甦咩？去年10月至今年9月只不過係另一次財富大轉移而已。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

美國救市反害經濟
9月21日，周日。上周五道指升368.75或3.4％，上周四已升3.9％，全因美國財政部大量向金融機構購買呆壞賬，重建番投資者信心；另外，證監會阻止七百九十九隻金融股沽空，令美股連升兩天。

上周四及周五大市上升係夾倉，至於可維持幾耐則木宰羊（3月份嗰次係兩個月）。做美國納稅人真係慘，華爾街大亨炒衍生工具賺大錢時冇得分錢，蝕咗就要佢地承擔；係典型「輸打贏要」。有人戲言1978年係中國放棄共產主義，今年係美國放棄自由經濟制度。美國政府大量接管破產企業下，有一天美國國有企業數目較中國仲多！政府最先為貝爾斯登提供290億美元保證、之後用2000億美元入股房利美及房貸美，以及再以850億美元Bridge Loan去協助AIG；從市場買番50億美元Mortgage、為挽救Money Market Funds信心及成立類似RTC機構。估計政府要攞出8000億美元去成立類似RTC機構，以及提供4000億美元畀存款保證公司去保護Money Market Funds投資者。Money Market Funds喺9月17日畀投資者兌現8920億美元，財政部宣布用500億美元去保證Money Market Funds及回購房利美、房貸美及Federal Home Loan Banks所發行貼現票（家吓2.25厘）。呢個市場一向係銀行短期資金來源，一旦信心動搖，令客戶攞番Money Market Funds，立即令短期銀根抽緊。

金價決定通脹或通縮
老布殊喺1989年成立RTC，目的係向美國儲貸機構（S&L）購入呆壞賬。結果係向七百四十七間機構購入5200億美元資產及後來以2940億美元全部售出，納稅人負擔1250億美元虧損。RTC喺1995年結束。

貝南奇曾發誓坐直升機擲銀紙去阻止通縮喺美國出現，呢次保爾森卻係坐波音747去燒銀紙，呢種行為令美股周四及周五上升，但後遺症係好大。人們再次動搖對美元信心，油價重返100美元及金價由735美元一度升上900美元，甚至資源股股價喺周四及周五亦狂升。

歐羅由7月15日兌1.6038美元，回落到9月11日兌1.3882美元。如反彈31.8%可見1.4567美元；如反彈50%可見1.496美元；如反彈61.8%可見1.5214美元。我老曹相信歐羅呢次上升只係反彈唔係轉勢；美元中期展望繼續睇好。

依家投資者面對兩大問題：一、去年10月至今，資產價格約跌去40000億美元市值，本身可引發通縮。二、聯儲局及美國財政部瘋狂注資，本身係通脹。最後係通縮戰勝通脹定係通脹戰勝通縮？喺黃金市場正打緊一場硬仗。如金價升穿922美元代表通脹重臨（因美國政府用超過10000億美元去bailout）；如金價跌穿735美元代表雖然美國政府大量注資，仍敵唔過資產價格萎縮，通縮戰勝通脹（好似1990至2003年日本）。

中央銀行將「有毒債券」變為「接近現金」，希望投資者繼續投資、商家佬繼續做生意，以及消費者繼續消費。一切好似冇發生過，希望避過「負債通縮」（debt deflation）去阻止大蕭條重演。乜可以咩？格蛇早就話過聯儲局唔係魔術師，佢唔可以變走「有毒債券」。

2003 年上半年沙士危機時，有位老朋友問我老曹借錢以應付「銀行供樓催促」。喺我老曹開出支票後，呢位朋友說：「近日睇咗唔少佛經。明白『有』即係『冇』、『冇』即係『有。』我老曹幽佢一默：「你似乎應該搵張立兄打救，唔使找我借錢。」「有」、「冇」好似好哲學，但喺現實世界卻係，1997年前我老曹賣晒香港樓去買倫敦樓，到2003年上半年我老曹仍擁「有」財富。呢位朋友1997年10月買入香港樓兼借錢供樓，到2003年如無力供樓便立即變成負資產。

三種人有機會孭「毒債」
「有毒債券」所產生虧損一定有人去承擔。一、正常情況下由持有人承擔；二、金融機構承擔；三、如兩者承擔唔起，就由政府承擔（即納稅人）。以10000億美元計（IMFKen Rogoff估計）即平均每個美國家庭承擔90萬美元「有毒債券」。美國政府突然增加10000億美元負債後，擔心美元「債券」出現較大幅度回落（即長債利率上升）。

美國8月份新屋及二手樓銷售跌至年率五百四十五萬間，較7月份減少1.2%；耐用品訂單亦下跌1.8%。有足夠訊號見到美國經濟已進入放緩期，未因財政部大量bailout而改變。2006年第三季樓價開始回落，令貝爾斯登被接管、雷曼兄弟破產及AIG獲政府注資850億美元，呢個係代表經濟擴張期結束，消費者亦唔會因財政部大量bailout而增加消費。客觀經濟環境喺度轉壞，股市呢次中期性反彈又可維持幾耐？9月26日密芝根大學將公布9月份消費信心指數，估計仍會上升（因油價回落），而支持股市短期向上。

樓市危機已成為兩大黨激辯項目。奧巴馬向共和黨大事攻擊，認為危機由佢地一手製造。麥凱恩則強調共和黨正在努力挽救經濟及阻止樓價進一步下跌。

短期而言因限制「裸空」令股市引發夾倉而大升（上一次由3月18日到5月中，共兩個月）。呢D日子香港人亦曾經歷過，就係1998年9月特區政府動用 1000億港元救市，令港股上升但經濟繼續惡化，立法會成員過去批評政府上述做法係救市唔救人。家吓美國政府照辦煮碗，典型救市唔救人。

延長衰退期
Bailout或不bailout仍冇法阻止信貸壓碎，以日本為例，大量bailout只能阻止金融資產價格直線下降，穩定銀行業務，但同時亦令衰退延長。美國經濟唔會因為大量bailout 而再次進入信貸寬鬆期，只會延長經濟衰退期。

例如物業信貸第二季增長率只有3.5%（去年第三季增長率9.1%）係1970年以嚟升幅最少。樓價下跌亦令消費減少及儲蓄率上升，上述呢個係十七年內從未出現。物業價格下跌亦令能源及原材料價格見頂而金融資產價值大幅回落。去槓桿化（Deleveraging）日子將會深及長，不因大量bailout出現而改變。美國政府負債未來五至十年將大幅上升，情況好似日本政府，最終令長債利率上升，短債利率偏低，對債券不利及令金融資產價格繼續回落（短期反彈，長期睇跌），令美國經濟陷入長期扁平增長期。

過去二十五年全球負債上升五倍，明年起進入減債期，呢個行為由美國總統大選後開始，因現任財長保爾森喺新總統上台後一定換人。信貸收縮最終必令商品價格大幅回落。

有人認為五十、六十及七十年代世界經濟繁榮，係建基於日本及歐洲戰後重建；八十、九十年代及二十一世紀世界經濟繁榮，建基於共產國家一個個加入自由經濟制度。未來經濟衰退由美國次按危機引發，此乃大氣候，唔會因人主觀願望而轉移。

中原地產廣州番禺區一家門店經紀（不願透露真姓名）話，一個月前舖面已開始放假，部分員工實行每周返工一天，其實上班都冇用，因為客戶與業主加起來都唔夠舖面經紀多。2008年3月業主曾以每平方米9000元放盤，直到8月都冇賣出，附近一D小區單位已跌至6000元左右，業主乾脆收回鎖匙唔賣。唔少地產中介行經紀都喺度放長假，每月只攞千幾蚊底薪唔係辦法，有辦法早已轉行，聽講部分門店就嚟關門。

上海樓市刮淡風
香港1997年下半年至2003年上半年有唔少地產中介企業曾受嚴重影響，關門關門，被收購被收購，最終留下大型中介企業只得三間，中原係其中一家。

廣州中原地產市場部總監李粵湘接受訪問時話，中原策略──擴張到出現虧損為止，依家公司已停止擴張。

美聯物業（1200）今年2月執行董事兼中國部行政總裁郭應龍表示，計劃把內地門店由五十二間增到一百間，利用淡市擴充。半年後今天，美聯物業廣州區域董事劉志忠表示，家吓唔係擴張時機，但美聯唔會減少門店。

滿堂紅廣州分公司總經理孔少石表示，今天地產中介公司已從年初二百餘間減至七、八十家，滿堂紅及中原喺東莞店面已減少50%以上。

上海情況亦好唔到幾多，喺靜安一間房產中介行指出，過去一個金牌經紀一個月已能賺佣金20萬元，家吓全間店舖加埋先有12至14萬元。不過，亦有人淡市擴充，就係21世紀不動產。佢喺中秋節前後，一口氣喺新天地、淮海中路、龍茗路、東川路及羅香路開五間新店，但幾間新店人氣好少，未能改變整體慘淡景況。睇嚟上海中介行亦要提早放「寒」假。