【专题讨论】转载香港曹仁超---投资者日记-熊二反彈進入浪B調整

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-06-10

油價已經瘋瘋癲癲

6月9日，周一。睇完扒龍船，周二股市又如何？會否五窮、六絕、七翻身？

快退休鮋聯儲局委員Frederic Mishkin認為，資產泡沫並非聯儲局製造出來，而係經濟發展鮋結果。資產泡沫先至係令信貸出現寬鬆局面鮋理由，而非信貸寬鬆引發資產泡沫。利率加減對資產價格升降鮋影響亦唔確定；換言之，加息並不能阻止資產價格上升，減息亦不能阻止資產價格回落。上述理論講鰦同冇講差唔多！房地產回落係咪「The Mother of All Financial Disasters」？日本係咁，香港係咁，英美又會點？到今年7月止美國樓價已跌鰦兩年，英國樓價跌鰦一年，展望未來兩年相信仍會繼續下跌。有人認為冇事鮋，因為貝南奇去年9月至今已將利率由5.25厘降至2厘，美元礇價最少失去四分一。但美國房屋建築公司KB Home創辦人Eli Broad接受電視台訪問時認為，美國樓價未來最少會再跌10％（S&P╱Case-Shiller指數3月份較一年前跌14％，係近二十年內最大跌幅）。KB Home係美國最大房地產建築商之一，創辦人公開睇樓價再跌10％，擔心未來跌幅唔止10％也。

英國樓價跌幅或甚於美國

美國家庭鰠今年首季失去17000億美元財富，你話對經濟有冇影響？

英國今年1月至今樓價平均下跌6.6％或13000英鎊。1995年英國樓平均賣61115英鎊一間，去年最高曾見198664英鎊一間，上升225％，至今回落至178555英鎊一間。英國人年均收入30000英鎊，依家樓價等於六年收入（過去三十年平均數係三點七年）；利率則由2003年3.4厘上升到2007年7厘，美國次按危機後又回落到5.8厘。英國樓價後市點睇？如英國樓價重返英國人年收入三點七年，即後市樓價仍再跌30％。索羅斯警告指英國樓價未來跌幅將大於美國（5月英國樓價較4月跌2.5％，係1991年1月Nationalwide Building Society有指數以來最大跌幅，但較一年前只回落4.4％）！

上周貝南奇終於明白，去年9月到今年4月七次減息，不但救唔到美國房地產，反而引發長期通脹預期，令長債息率上升。上周三佢對哈佛大學生發言，跟住粛西班牙IMF會議上發言，皆證明佢已把注意力再次放回通脹問題。上述因素係上周五美股大跌鮋部分理由；加上失業率上升至5.5％（二十二年內最大升幅），油價亦直指140美元，而且退稅所帶來刺激唔及標普將雷曼兄弟、大摩、美林、法興、瑞銀、瑞信等信用評級降級鮋威力，令費城銀行股指數一下子跌鰦8％。

過去部分人以為可以趁低吸納金融股。請問問鰟D持有Washington Mutual、Nat City、Ambac、MBIA、Wachovia、花旗、美國銀行鮋小股東，證明太早睇好銀行股亦係死罪！

2003至06年鮋美國財長斯諾認為，美國信貸市場漸漸平靜下來，但信貸萎縮期已開始。美國經濟太依賴信貸，長遠而言對美國經濟不利。他唔認為未來美國經濟會出現嚴重衰退，但一段較長鮋低GDP增長期難免，因為美國金融機構需要時間去增加資本（recapitalize）。雷曼兄弟計劃集資50億美元，估計第二季虧損超過20億美元（分析員事前估計只有3億美元）；聣克萊亦計劃向中東或亞洲地區集資，擔心次按危機開始進入第二階段。大摩股價見41美元，即 3月18日低位；JP摩根大通見40美元，即3月17日低位。情況幾令人擔心。

聯儲局傾向加息一方佔上風

今天韓國航空股價跌6.7％、紐西蘭航空股價跌5.1％，因上周航空油價升3.8％，至162.15美元。美國油價已有D瘋瘋癲癲，上周四一度見 121.61美元，上周五又升至139.12美元。油價狂升（大摩預測下半年油價可見150美元），擔心6月底聯儲局會宣布加息，因為通脹又再成為頭號敵人。

油價見139美元新高，令道指上周五下跌接近400點。兩位聯儲局政策決策者警告聯儲局快將加息……。貝南奇原先希望透過減息去挽救次按危機，結果卻令通脹肆虐。No pain no gain，世上冇真正不勞而獲呢回事。雖然貝南奇一再否定1970年代到1980年代初期鮋滯脹唔會重演，但食物同能源價格漸漸唔受控制，理由係去年9月聯儲局將美元利率由5.25厘降至2008年4月鮋2厘，令通脹呢頭猛獸有如食鰦大量興奮劑，肆無忌憚進行破壞。今年5月鮋退稅措施更加係火上加油，部分分析員估計美股將出現double-dip，即5月5日完成反彈後，又再次下試今年3月18日低點！

聯儲局政策決策者本應有七位，今年其中兩位退休後，殊仔新委任鮋兩位不獲國會通過，變成依家只有五位，Frederic Mishkin 8月31日退休後更將變成只有四位。Mishkin一直支持貝南奇，佢退出後，決策者中有兩位並唔同意貝南奇鮋黃金歲月論，即日後傾向加息鮋一方將佔上風！

1971年自從美元同黃金價脫鹇後，美國貨幣供應到2005年共上升十倍，美元購買力下跌96％，即今天100美元購買力只相等於1971年鮋4美元！如同1950年比較，美元供應上升鰦三十倍，今天美元購買力較1950年下跌99％，即今天100美元購買力相等於1950年1美元！美元供應上升最快鮋日子係1987年格蛇出任聯儲局主席開始，至今共增加三點六倍！2005年12月28日已出現利率倒掛（即二年期債券孳息率高於十年期），代表未來經濟有問題，但一直冇人相信。2007年8月次按危機後，貝南奇更人為地將短息壓低，典型「殺死信差」行動（殺鰦信差唔代表災難唔會發生）。

油價短期睇好長線看淡

上周聯儲局已批准美國銀行收購Countrywide Financial。6月25日股東大會投票後，7月份相信可成事。分析員認為，美國銀行CEO劉易斯咁早便吸納Countrywide Financial，令美國銀行粛呢場房產市場低迷鮋環境中出鰦亂子。今年1月傳出美國銀行收購Countrywide消息後，股價至今已經下跌鰦 17％。

不但油價狂升，玉米價格亦升上6.63美元一蒲式耳。今年中西部面對太潮濕鮋春季令四百萬公頃農地（佔八千六百萬公頃鮋其中5％）本周決定改種其他穀物，例如大豆而非玉米，令未來玉米供應較估計中減少5％。

上周五石油股繼續急升。2004年高盛分析員Arjun N. Murti曾認為油價可急升，今天佢又點睇？佢認為油價下半年已可見150美元、明年見200美元，然後需求急降令油價又再回落，長線而言甚至可回落到75美元！即油價短期睇好，長期睇淡。

中國鋼管出口美國，將面對反補貼稅615.92％及反傾銷稅85.55％，會否生效？7月14日將決定。中國企業可以提出一次抗辯機會。中國方面認為，鋼鐵產品出口退稅已一降再降，而且政府對呢D產品並冇補貼，所以美國商務部上述宣布為唔合理；中國企業面對上述稅率，只有放棄美國呢個市場（去年中國輸美鋼管共二百二十萬噸）。如7月14日上述決定生效，上述稅率將維持五年！美國商務部調查顯示，中國標準鋼管粛美國售價較正常售價低69.2％至 85.55％，有理由相信只有鰠補貼下才可用上述價格出售產品。如中國政府採取報復行動，中美貿易戰一觸即發。

繼上周美元兌越南盾買入價17900、賣出價18200後，本周一越南央行將官方礇率訂鰠16832越南盾兌1美元，越南金融業開出買入價16300越南盾、賣出價17000越南盾。交易員流動性非常低，因擔心政府禁止民間進行美元╱越南盾交易，由官方統一辦理。越南金融危機同十年前亞洲金融風暴係咪相似？國泰君安分析師章秀奇認為，越南金融危機唔會及不應影響內地A股市場，唔認為會產生蝴蝶效應。

內銀及內房股容易受傷的股份　　

上證贏富（TopView）指出，上周基金再度淨減持63.91億元滬市A股，出現抄底以來首次全周淨賣出三大板塊有通訊服務、煤炭、鋼鐵，淨買入三大板塊有證券保險、銀行、石油化工。

中國經濟過熱，情況有如吃燒牛肉時侍應話你聽「the plate is hot!」（鰟塊鐵板好熱鮁）。如你一定要沾手而令手指起泡鮋話，閣下自理。油價升上139美元一桶，作為全球第二大石油入口國（中國）又如何應付？更何況銅價過去五年已升460％、小麥價過去兩年升300％、米價過去六個月急升300％！

為冷卻經濟，內地存款準備金率由2007年初鮋9％上調至近期鮋17.5％，即銀行每吸收1億元存款便需將1750萬元凍結粛央行，央行只付1.89厘息，而吸收存款鮋銀行卻須向存款付4.14厘！呢次一次過宣布上調1個百分點（6月15日調升0.5％、6月25日調升0.5％）。今年4月底已有七家股份制銀行突破存貸比上限75％，令人擔心減印花稅所產生鮋利好缺口性上升亦難保。周二銀行股同地產股成為最易受傷鮋股份。

5月份基金新開戶數目創兩年新低，只有十萬六千八百戶；今年1月至4月新增開戶數目分別為八十一萬五千、三十萬九千、三十二萬九千、十三萬五千戶，明顯減少。

繼陜西及山東省後，湖南省亦宣布對電煤價格進行干預，煤價定鰠5月19日前鮋價格上。至於主要產煤省如山西、河南、蒙古自治區仍未有表示。中國發改委宣布，成立煤、電、油、運領導小組，明確表示嚴打煤炭任意漲價、摻雜等行為，但冇指令地方政府進行價格干預，各省政府鮋決定係各省政府鮋事，與中央無關。中國煤炭運銷協會秘書長楊顯峰亦認為，限價行為唔會推行到全國，不然中國便重返計劃經濟時代，此為政府所唔希望發生。渤海證券分析員認為，陜西、山東省煤產大省，亦係消費大省，上述行為可確保省內市場穩定；反而山西、河南及內蒙古係煤產大省，但唔係消費大省，自然唔會推出限價措施。

廣東廣西電廠缺煤問題惡化　
　
越南鮋煤過去二十多年來一直供應廣東、廣西省發電廠。6月1日起越南取消煤炭邊境貿易，改為國貿，令廣西電廠可能陷入無煤供應鮋局面。去年廣西進口一千四百零四萬噸煤，其中九成以上係中越邊境小額貿易；取消邊貿改為國貿後，可令未來煤價大幅上升。廣西距其他產煤區甚遠，運費高昂，去年廣西從越南進口煤一千三百三十三萬噸，廣東進口越南煤一千四百五十六萬噸。從前係邊貿，由越南運二十多噸煤到廣西，一船便可獲利幾百塊錢；一旦轉為國貿，多鰦關稅及要大批交易，小商人負擔唔起。睇鈬廣西及廣東省今年電廠將面對缺煤影響，廣東仍能從東南亞國家入口，只係成本高鰦D；廣西則麻煩矣。

聽講國家計劃將紡織出口退稅由11％上調13％，服裝出口退稅由11％改為15％，進口紡織機械免除部分關稅，協助中國紡織業度過危機。

基建項目有助GDP增長，有利一個國家經濟走向現代化之路。1840年代英國鐵路佔當年GDP 5％，美國則鰠1920年代建立超級公路網。中國2008至2017年計劃大量投資基建（去年佔GDP 12％，過去五年中國鰠基建項目上鮋投資超過過去中國一百年鮋基建投資），其中又以機場佔最大比重，估計未來十年中國空中旅客數字可上升350％。十年後中國鰠基建方面唔再落後於任何國家，亦代表未來十年原材料需求仍十分大。

ThermoFisher

＂印尼及菲律賓已宣布加息0.25厘。菲律賓5.25厘係近三年內首次加息，因CPI上升9.6％；印尼8.5厘係2005年12月以鈬首次加息，因5月份通脹率10.38％。分析界估計，7月份印尼及馬來西亞將宣布加息，甚至歐羅區7月份亦有加息需要。今天新加坡、中國、香港、台灣、泰國、菲律賓及印尼等國家仲係負利率（利率低過CPI增長率），佢地皆有加息需要，唔係通脹率將長期化。＂

说到如此言之凿凿，好象比我们的洁地姐更厉害。。。。

四伯爽

哈哈 你没有看到前面的一句“分析界估計..."

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）
美商業樓再掀次按風暴
11/06/2008

　　6月10日，周二。恒生指數跌1026.66，收23375.52；成交821.58億元。期指低水，跌1216點，收23221點。國泰航空（293）跌5％，收15.44元；南方航空（1055）跌5.5％，收4.27元；國航（753）跌5％，收5.09元；東方航空（670）跌6％，收 2.99元。粛上海上市六隻航空股全部跌10％停板。油價高企，燃油附加費必須上升一倍先至掂。

　　今天工商銀行（1398）跌7.2％，收5.45元；建設銀行（939）跌4.9％，報6.55元；中國海外（688）跌5.9％，收13.62元；世茂房地產（813）跌8％，收11.66元；信置（083）跌8.8％，收17.8元；恒隆地產（101）跌5.6％，收26.95元，因人行上調存款準備金率。

　　花旗推介華潤置地（1109），估計今年每股獲利51仙，上升75.5％，O二十六點六倍，目標價20.73元。


人行下半年或加息

　　澳元回落1.3％，收95.05美仙，而今年已升鰦14％。今天美國財長保爾森表示不惜干預礇價去支持美元；利率期貨市場估計，6月底美元加息機會急升至51％。

　　滬深A股跌8.11％，收3206.56，係今年內最大跌幅。地產板塊集體遇冷，萬科更跌停板並創一年新低。不過，人民幣卻升至今年最高，一度見6.914兌1美元，因人行上調存款準備金率去抑制通脹，並唔排除下半年加息。

　　又濕又冷鮋6月，令唔少美國農夫改種大豆而放棄玉米。超過四百萬英畝土地種玉米，仍有二千三百萬英畝土地未落苗，農夫擔心又冷又濕鮋6月天氣粛7月同8月可能又乾又熱，不利玉米而改種大豆。天氣因素令玉米價格創新高。

　　今年以來，國際油價粛人們一片憂慮中見139美元一桶，上述油價不但令原材料價格大升，各國CPI大漲（例如越南、印尼、菲律賓、中國），生產成本及運輸成本亦大增，最後會否拖垮世界經濟？

　　以色列威脅，如伊朗唔放棄核計劃，將向伊朗實施打擊。上述宣布令投資者憂慮中東原油供應，各國都增加存油。大摩估計，7月4日美國國慶前，油價將見150美元。如油價真係見150美元，擔心全球經濟將步入衰退期。

　　汽油價貴，但全球油渣供應不足，出現油渣較汽油貴14％鮋局面（每噸145美元）；美林估計年底可見190美元，或較汽油價高出31％！4月份中國入口五十二萬公噸油渣（去年同期三十萬零四百一十三公噸）。今天鰠中國油渣供應已出現短缺，令大貨車大排長龍。

　　Get Defensive係2008年投資策略！3月18日至5月5日恒生指數由20572點升至26387點，上升28.26％，但二線股卻未肯上升！情況有如將軍身先士卒衝上前線，但士兵卻唔肯追隨，或遲或早呢位將軍有麻煩（情況有如《三國演義》中關雲長敗走麥城一役，冇士兵追隨，就算你係關二哥亦只有束手被擒）。當5月10日恒指上升軌失守，我老曹已提大家Sell in May and walk away。依家仲係熊二（未進入熊三），股市只會波浪滔滔，而唔會一面倒下跌。

奧運後中國CPI料狂升

　　美國住宅樓價回落漸漸擴散到商業樓宇，高盛估計，未來兩年美國商業樓價可下跌21％至26％，上述物業依賴大銀行提供短期貸款購入，一旦跌價，銀行可落雨收遮（因大部分係短期貸款）。呢類CMBS（Commercial Mortgage Backed Securities）去年第四季約值1410億美元，可能係繼CDO、SIV後另一出事鮋次按債券。今年下半年唔少銀行又須為商業樓宇跌價而再次撥備。

　　已故林肯總統名句：You can fool some of the people all of the time, and all of the people some of the time, but you cannot fool all of the people all of the time.（醜婦終須見家翁）。次按債券終須有一天要面對考驗。

　　5月份台灣股市下跌3.37％，今年首五個月計台股表現仍不俗，共升1.33％，成為亞洲區股市之冠。同期滬深指數下跌34.75％、恒生指數跌 11.79％、日經平均指數跌6.33％。台灣今年GDP估計可上升6.06％，4月份CPI升3.86％（核心通脹升3.1％，達近九年內新高）。新政府將油價、電價同步解凍，令未來CPI升幅擴大。

　　中國4月份存款較一年前升17.7％，貸款升13.4％。5月份受地震影響，銀根再放鬆。呢次人行提升存款保證金率後，如CPI仍大幅上升，唔排除下半年加息。

　　不但人行提升存款保證金率，同時政府亦用行政方法去控制價格，例如肥田料、電費、油價，部分省份更控制煤價……。人們粛度估奧運之後中國經濟會否出現硬覑陸？

　　1971年8月美元宣布浮動時（唔再同金價掛鹇），同時宣布九十天物價、租金及工資管制，結果令1972年CPI升幅更大。1973年尼克遜再宣布凍結工資、物價同租金一年，令1974年CPI狂升！上述情況粛奧運後粛中國重演鮋機會十分大。

　　過去十二年，前十年內地A股O皆較恒生指數O低；踏入2006年下半年至今最近兩年，內地A股O卻高於恒生指數。今天內地A股質素雖較以前好，但滬深A股O高於恒指O係短期抑或係長期現象？


美樓市不景氣唔易解決

　　美國經濟漸漸陷入滯脹期，道指會否出現double-dip？美國家庭財產因樓價下跌而減少，美國家庭開支則因油價上升而增加，美國企業亦因好難借到蚊年而減少資本投資；美元利率未來只會升唔會降……減息周期已於今年4月結束矣。5月份美國經濟依賴退稅去支持消費，下半年又如何？股市走粛經濟之前三至九個月，當經濟數據公布時已作用唔大，Cut losses short（不要讓虧損擴大），同時認識大氣候（牛、熊市）與小氣候（牛熊共舞期）。熊市一期通常只維持三個月（例如去年11月、12月同今年1月），熊市二期則十分長；家纒仍處熊市二期！

　　中國國家發改委出台最新報告：今年前四個月全國商品住房銷售面積一萬三千六百六十四平方米，較2007年同期下降4％。市場出現呆滯已十分肯定，至於未來房價趨勢，將由民眾未來整體實際收入流水平（收入扣除通脹因素）向上向下決定。

　　不對稱原理又可以簡化為富人產生房價鮋峰值及窮人產生房價抗跌值，令房價粛呢個幅度內上下波動，產生一個階層購買力問題。以日本為例，1980年以前日本經濟一直被譽為增長平等典範國，堅尼系數一直穩定鰠0.26左右，即大部分人收入升幅同GDP增長率接近。但1983年起，日本堅尼系數開始惡化， 1991年達到0.38，即呢段日子社會財富再非平等分配，而係向富人集中，產生富人房價的峰值期（即富人不斷購買物業將樓價一再推高，一般中產階級為鰦買樓不得不節衣縮食），直到日本人實際收入流明顯惡化，房價便由富人峰值回落，尋找窮人鮋房價抗跌值。三年內日本房價下跌40％後繼續不斷尋底，直到 2003年日本中產階級可以負擔得起日本樓價為止，即到達窮人抗跌值水平。

　　再以香港為例，香港一直係世界上堅尼系數最高鮋經濟體之一（貧富懸殊），1997年達到0.53，房價進入大部分中產階級負擔唔起鮋水平，社會上少數富人仍不斷將樓價推高，直到亞洲金融風暴產生，港人整體實際收入流水平下降，樓價粛六年半下調70％。2003年下半年香港樓價重返窮人房價鮋抗跌值，隨覑利率下降、港元礇率下降，小部分富人又將香港樓價推高到富人房價鮋峰值（尤其豪宅）。

　　2000年殊仔上台後推行減稅計劃，以及粛2001年減息，令美國堅尼系數亦開始大幅上升，到2007年達0.41鮋高水平，即富人不斷將房價向峰值推售，令大部分中產階級負擔唔起，直到2007年爆發次貸危機。一如其他國家，美國樓價開始向下尋求窮人房價鮋抗跌值，估計未來最少再下滑15％。

　　全美有一億二千九百萬間房屋，依家一千八百五十萬間空置，情況幾令人擔心。大部分美國人粛二十五至三十四歲時置業（或買第一間屋），家纒呢個年齡鮋人數共三百九十五萬，即需求一千九百萬間，每年一百八十萬至一百九十萬間。反而六十五至七十四歲鮋人口擁有一千一百六十萬間；七十五至八十四歲人口有九百萬間，佢地逝世後可令市場每年供應多一百一十萬間，建築商每年拆屋五十萬間、興建一百萬間。上述數字告訴大家，呢次美國樓市不景氣可能幾長，除非大量人口湧入美國，又或美國人突然之間又富起來。不然鮋話，美國樓市不景氣鰠可見將來唔易解決。

　　中國又點？今年初城市堅尼系數已到達0.48，雖然仍較1997年香港鮋0.53低，但已超過2007年美國鮋0.41水平。一旦出現整體實際收入流水平下降（依家CPI升幅達8.5％，如加薪幅度少於CPI便麻煩），一樣會出現尋找窮人鮋抗跌值情況出現。


外判生意利潤微乎其微

　　二十一世紀唔再係美國、歐洲同日本鮋（日本早鰠1990年進入GDP極低增長期），而係四金磚國，即中國、印度、巴西同俄羅斯鮋。令全球經濟重返較平衡期，上述係八十年代開始環球化鮋結果，令新興經濟國漸漸佔較大比重，一如戰後日本同西德；新興經濟國加入爭奪資源，形成二十一世紀原材料漲價潮亦帶來美元礇價回落潮。滯脹（或叫迷你滯脹，因為CPI升幅冇七十年代及八十年代初期咁勁）已無可避免，而新興經濟國經濟起起伏伏，幅度十分大（一如七十年代日本同西德）。新興經濟國既係利之所在，同時亦係風險極大鮋地區！如何把握時機（timing）十分重要。

　　過去三十年中國經濟受惠於外判（outsourcing），內地工廠只須照客戶訂單做便可。未來已經唔可以，因為外判生意鮋利潤已跌至無利潤水平，只有改為ODM或擁有自己品牌才可獲利。內地工廠已進入整合期，汰弱留強。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）
天氣難測人心易測
2008-06-12

　　6月11日，周三。恒生指數跌47.92，收23327.60；成交629.1億元。6月期指仍係低水，跌6點，收23215點。華創（291）跌 3.2％，收24.2元，係3月27日以來最低；中遠太平洋（1199）跌8.5％，見12.96元。不過，中信金融（183）升8.3％，見6.13元（6月3日停牌至今），因中信集團提出以每股現金1.46元另加一股中信銀行（998）作收購；中信銀行則下跌4.8％，收4.95元。


越南股市進入支持區

　　四十三隻恒指成分股，二十一隻回落、十九隻上升。

　　越南加息2厘，至14厘（銀行貸款利率高達21厘）；五年期債券息率升2.21厘，至19.51厘。越南盾跌2％，見16461兌1美元，市場價係16623.5兌1美元。越南股市連續第二十五天回落，不過粛370點企穩，估計進入支持區。

　　人民幣繼續上升至6.9184兌1美元，而且速度加快。5月份出口數字證明，人民幣升值對中國貨出口影響唔大。

　　滬深三百指數再跌2.07％，見3140.30。上海證券指數已重返3024點（跌1.57％），正下試4月22日低點2990點，亦即所謂政策底。滬深三百指數去年10月16日起至今已下跌46％，今年內跌幅亦達40％，係世界上最大二十個股市中跌幅最大鮋股市，最小失去13100億美元市值，對實質GDP影響係點？暫時仍唔明顯。

　　最近中國國家外礇管理局同意將25億美元投放鰠TPG基金，該基金有資產170億美元，乃係私募基金。

　　花旗、美林及瑞銀將須因Ambac及MBIA失去三A地位而為手上債券額外撥備多100億美元。冇Ambac及MBIA兩間公司為部分債券提供三A級擔保，令多達1萬億美元債券失去三A地位，而面對跌價威脅，其中唔少由上述大銀行或大證券行持有。

　　加國央行宣布將注意力由刺激經濟增長轉向對抗通脹，令加元回升至1.022加元兌1美元。估計加拿大9月份加息四分一厘機會好大。去年加元上升17％（因油價升57％），今年回落2.3％，因為美國經濟放緩。美國係加拿大產品鮋最大出口市場。

　　債王格羅斯認為，過去二十五年美國CPI反覆回落期結束，今天世界已變，我地再次進入CPI上升周期。

　　美國精算師協會調查結果顯示，通脹係退休人士鮋最大威脅；尤其食物及燃料真係避無可避。唔少人計劃四十五歲前退休，我老曹一直指為荒謬（除非你身家大把）。過去唔少人認為投資股票每年回報率可達10％至12％，投資債券每年回報率6％，而CPI升幅每年只有3％至5％，因此每年實質回報（扣除通脹）可達6.5％……。試諗纒，1973年擁有100萬元（當年已算係非常有銀之士），到2008年（如粛1973年四十五歲退休，今年剛剛好八十歲）今年生活質素如何？同樣理由，今天擁有1000萬元（購買力仍唔及1973年鮋100萬元），現年四十五歲者，三十五年後又點？更何況香港黃金三十年（1967至 97年）已結束。1997年投資股票至今十年升幅小於50％，1997年投資住宅樓至今仍較1997年低20％；存款收息更少得可憐，而過去十年CPI升幅平均每年3％……。


貝南奇叫醒鰦隻熊

　　1950至80年美國樓價上升，但收入升幅更大，結果令資產值由負債十四倍到負債八倍。八十年代中期開始美國人收入升幅減慢、利率下降及供樓年期延長，由過去十五年漸漸延長到二十至二十五年甚至三十年。利率下降、供樓年期延長，令更多人可以負擔得起供樓；直到2006年年中，即使低利率、長年期，美國人亦供唔起樓，樓價開始回落，引發次按危機。去年9月至今年4月利率下降雖然對供樓者有些少幫助，但能否阻止美國樓價進一步回落？

　　據美國統計數字，退休後大部分人鮋生活水平都只能維持工作時期鮋70％（即大部分人都要節衣縮食），到去世之前仍唔使為錢而煩惱鮋打工仔只佔退休人口4％（真係好少）！上述說話幾逆耳，但肯定係忠言。

　　Grould Asset Management創辦人Donald Gould認為，呢次通脹上升同七十年代唔同。七十年代係工資推動物價上升，呢次卻係四金磚國（BRIC）需求帶動全球CPI上升。長遠而言，四金磚國股市同地產可睇好。但短期而言，新興市場股市粛美國債券息率向上時鮋調整幅度亦較大，係高風險、高回報率鮋項目。

　　去年8月貝南奇認為挽救美國樓價較通脹率上升重要，去年9月開始到今年4月佢將利率由5.25厘降至2厘，但美國房屋市場及金融服務業過去九個月仍損失超過5000億美元。上周四開始佢突然認為通脹問題較美國樓價回落更重要，此一改變，令上周五道指急跌接近400點。美股分析員認為貝南奇重新叫醒鰦隻熊（今年3月到5月熊去鰦鲻晏覺）。

　　根據康狄夫理論，經濟完成三十年黃金期之後，通常有十至十五年高原期，然後係十年回落期。1997年至今香港經濟就係處於高原期（上上落落），2008年開始係咪進入回落期？

見底前必然見血

　　在投資策略上，我老曹係陰陽學說支持者（即太極圖）。所謂陽盛極必衰，陰衰極必盛。任何項目鰠見底前必須流少少血、流大量鮋汗及大部分人感到恐懼。任何項目都係what goes up must come down and not the vice versa！1989年6月5日北京滿街鮮血，我老曹卻認為係港股入市良機，曾被已故泰盛主席香大俠來電大鬧我老曹「冇血性」！作為一個人，面對六四事件，的確應該痛心疾首；但作為一個投資者（或投機者），則係入市良機。1997年7月大部分港人敲鑼打鼓迎主權回歸時，我老曹居然賣掉香港樓改為投資英國物業……理由係我老曹乃陰陽學說支持者，見到香港盛極而衰。資本主義制度下鮋社會從來很殘酷：一場森林大火將美麗景色盡毀，變成一片焦土，然後又粛焦土上由已死大樹留下鮋種子萌芽，十年八載後又再大樹成蔭。生生死死循環不息，直到永遠。油價推上139美元一桶令人感到恐懼、流汗，部分國家甚至出現流血場面，係咪森林大火？我老曹木宰羊。1999年一桶石油只值10美元，當年有邊個相信油價可見100美元，更何況139美元？今天應否利用高油價去減持石油股？我老曹已冇資格畀意見，因為我老曹自油價高見100美元一桶後，已放棄分析油價矣。

大西洋颶風季節或左右油價

　　又到鰦大西洋區颶風季節。上周五我老曹同天文台台長林超英萦䒷腳（佢話佢正在放假，近日天氣預測係咪準確同佢無關也）。䒷上佢認為，「天氣易測，人心難測！」我老曹睇法剛剛相反，認為「天氣難測，人心易測」（例如群眾心理，我老曹經常把握得幾好，去年10月股市見頂又一次睇中）。本周開始進入大西洋颶風季節，有多少個風會對墨西哥灣及加勒比海上鮋石油設施造成破壞？去年美國認真好彩，十五個颶風中只有一個叫Humberto造成輕微破壞；但墨西哥便慘情，受五個颶風吹襲。甚至古巴、多明尼加及加拿大亦受颶風影響。今年又點？智利鮋Chaiten火山爆發，對今年南美洲天氣影響十分大，亦會影響墨西哥灣石油設施及南、北美洲農產品。

　　人人皆話地球在暖化，但近年香港天氣卻反常，例如今年扒龍舟日，氣溫仍只係攝氏二十多度，幾涼爽。

　　古時人類畏天，今時今日唔少人以為人定勝天。睇睇近日大自然鮋威力，原來人真係好渺小。我地不但冇能力阻止地震出現，連預測佢幾時出現鮋能力都冇。有鰦雷達、人造衛星後，或可預知颶風幾時到來，但現代科技對颶風所行鮋軌舻卻無法預測。反而我母親出身農家，有幾招都幾威。例如「冬至那天下雨，年初一便晴」（大家睇纒靈唔靈）。如今年中秋熱死人，明年夏天唔太熱；如今年中秋涼如水，明年夏天熱死人。如果春天多雨水，便多種棉花少種穀（因為夏季較乾燥）。如果春天少雨水，便多種稻米少種棉（因夏季較濕）。民間智慧真係唔可以睇小也。

　　中國家具流通領域經十多年運作，已形成東西南北四大銷售中心同三個等級。呢四大中心係廣東樂從、河北香河、江蘇蠡口及成都武侯。廣東樂從總面積三百萬方米，年銷300億元人民幣，70％出口；江蘇蠡口總面積一百二十萬方米，年銷80億元人民幣；河北香河總面積一百二十萬方米，年銷60億元；成都武侯總面積一百萬方米，年銷60億元。

　　第二等級係面積十萬至八十萬方米鮋銷售中心，分布全國二三級城市。如南京金盛五十萬方米、浙江義烏六十三萬方米、福建安南七十萬方米、上海國際家具村七十五萬方米、武漢金海馬八十萬方米、重慶巴南八十萬方米。

　　第三等級係十萬方米以下鮋大賣場。例如上海金海馬就開鰦十家十萬方米以下鮋大賣場。

判斷房價合理與否看上漲成因　　家纒全國大、中、小家具賣場面積超過四千萬方米，按一萬方米年銷1億元計，依家全國家具賣場二千萬方米就足夠，即過剩近 50％。出現咁多家具賣場，部分理由係地產商鮋炒地皮現象，買入後以經營家具賣場為名、博樓價上升為實。賣家具蝕本，但樓價升值卻賺大錢！例如2006年內地家具市場銷售下降35％．但上海、北京一帶家具大賣場卻愈開愈多，其中相當一部分在炒房地產。去年樓價唔再上漲，估計全國家具賣場30％鰠蝕本經營。

　　以廣東省為例，2006年家具產值1280億元，490億元出口了，500億元粛廣東家具市場出售了，仍有200幾億元尋求市場。如今廣東家具賣全國鮋機會亦低鰦，因為江浙、四川家具紛紛崛起，不但佔據本銷市場，亦鰠度爭出口及入侵廣東省。

　　粛樓價不升反跌鮋2008年，中國家具市場已進入火併期，有D商場掛出「誰家比我賤，差價雙倍還」鮋口號！估計今年經營家具者60％蝕本，有D更係兩頭蝕（即經營家具蝕本，大賣場樓價下跌亦蝕價）。

　　判斷一個城市房價係咪合理，主要睇上漲成因，而非漲幅多少。如果只因居民收入上升刺激樓價上升，因購買數量十分有限，房價上升比較緩慢，唔會造成房價突然狂升。樓價急升大部分係外來資金，外來資金又分投資性、消費性及投機性。例如北京、上海、深圳等大城市，外來資金充足，即使一部分熱錢撤走，影響亦唔大，因為投資性及消費性資金可迅速填補呢片空白。反之，二三線城市情況則唔一樣，去年開始湧入二三線城市鮋房地產資金以投機性為主，樓價在大量資金湧入下急升，但缺乏投資性及消費性資金支持，一旦冷卻下來，當地人唔肯（或冇能力）高價接貨，情況便令人擔心。

　　作為港人進軍中國房地產市場，應該以一線城市為主，二線已經好勉強；至於三線除非閣下十分了解，不然易買難賣，好容易一下子被套住。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-06-13

久跌後呈反彈


　　6月12日，周四。恒生指數跌303.74，收23023.86（一度低見22695點）；成交773.96億元。6月期指高水，跌109點，收 23106點；估計周五股市出現技術性回升。大市仍處熊市二期，但唔應該出現直線下跌，後市恒指應鰠20000點之上、26500點之下上上落落。


滬深連跌七天三年內首次

　　A8電媒音樂（800）首日上市猛漲36％，收2.58元；小肥羊（968）掛牌與招股價持平，收報3.18元。中國鋁業（2600）跌3.9％，收11.36元；中遠太平洋（1199）跌3.7％，收12.48元；恒隆地產（101）跌3％，收26.2元。

　　德銀推介中聯通（762）及網通（906），前者股價升1.7％，收14.34元；後者升1.9％，收21.65元。

　　滬深三百指數跌1.77％，收3084.63。上證指數跌2.21％，收2957.53，3000點心理關口失守。中信證券跌7.3％，收29.84 元人民幣。雖然原油價格升3.9％，但中石油跌3.3％，收15.37元人民幣；中石化跌3.4％，收11.52元人民幣。滬深A股連續下跌七個交易天，係三年內首次，通常會出現反彈，即周五滬深A股出現反彈機會極大。

　　5月份美國同歐洲股市變化唔大，美國5月份消費信心跌至十六年低位，因美國樓價出現較大跌幅。越南股市跌20.7％、巴基斯坦跌20％。中國四川汶川發生大地震，令上海A股跌7％、深圳A股跌5.55％、恒生指數跌4.75％。不過，巴西、墨西哥、阿根廷分別升7.3％、5.6％及5.3％，俄羅斯更升16％。

　　內地A股指數連續出現七天陰燭，係三年內首次。流動性問題不見了，兩市上周新增股票賬戶跌至十七萬七千六百六十四戶，較前周減少18％，亦係連續四周單邊下滑，少於四萬戶日均量，創今年以來新低；比較年初高峰期，上周新開戶人數減少至唔及當時四成。過去六個交易天，基金成為淨買家（即買入多於賣出）；加上5月份內地CPI只升7.7％（城市升7.3％、農村升8.5％），食物價升19.9％、消費品升9.8％、服務價升1.3％，而非食品價上升 1.7％；衣覑更下降1.5％，通訊跌1.5％。換言之，推動通脹上升鮋力量仍係食物。

　　商品價格上升，到底係需求推動抑或係投機資金流入推動？或兩者各佔其一？2000年12月美國成立商品及期貨交易委員會（Commodity Futures Trading Commission，簡稱CFTC），目的係執行國會通過商品現代化法案（Commodity Futures Moderization Act），容許投資銀行例如高盛等唔受合約數目鮋限制（即佢地想獱幾多手期貨合約都可以），結果令投資原油鮋資金由2002年130億美元升上2007年 2600億美元，全部都係「不交收」合約。有人認為如果冇呢筆投機性資金加入，油價最少較依家便宜25%，即每桶80美元，而非家纒呢個價。所以話，美國政府有心粛過去七年推高油價並唔係冇根據鮋！


衰退才能令油價止步

　　油價再次接近139美元一桶，後市點睇？存量減少加上墨西哥灣進入颱風季節，會否出現「油上加火」現象（例如出現毀滅性上升）？英國石油（BP）最新報告：2008年全球石油產量出現近五年內首次下降，係咪代表全球石油產量粛去年見頂？睇鈬只有全球經濟陷入衰退，才能阻止油價進一步上升（1973至 74年及1981至82年鮋高油價，最終引發環球經濟衰退）。過去貝南奇希望維持鮋黃金歲月（goldilock）已破產。

　　3月18日開始鮋標普五百指數上升軌早鰠5月10日失守，呢次美股反彈以重返200天移動平均線結束，走勢上叫「死前之吻」。熊市二期反彈一般以接近或略破200天移動平均數（香港係250天線）結束。3月18日恒指50天線跌穿250天線確認熊市後，亦出現熊市二期反彈。最近幾天，50天線已止升回落，技術上確認3月18日至5月5日係熊市反彈而非牛市開始。由於恒指成分股經常更改，令技術準確性下降，唔及標普五百指數鮋技術分析準確性高。

　　上周四貝南奇對利率鮋態度由鴿派轉為鷹派，被視為喚醒小睡中鮋熊；後市開始炒加息，唔再炒減息，估計今年8月後美國加息四分一厘。日益加劇鮋通脹，令全球大部分國家央行被迫加入加息周期，例如越南指標利率已調高到14厘、俄羅斯再貸款利率10.75厘，相信歐羅7月亦加息。IMF估計，俄羅斯今年通脹率將達14％（依家越南已達25％），其他有可能出現惡性通脹（雙位數）鮋國家有菲律賓同印尼，其次係印度。中國則利用行政指令去阻止CPI升至雙位數，例如唔准汽油、電、煤等加價。只係未來行政指令一旦解除，中國出現惡性通脹鮋機會十分高。甚至日本5月份CPI亦上升4.7％，今年年底日圓加息機會達 85％，估計由0.5厘上升到0.75厘。

物價上行將成常態

　　廉價商品時代早已結束，物價上行已成常態。全球CPI回落期由1981年開始、2003年結束，長達二十二年，2004年又再進入CPI上升周期。

　　中國出口依存度由1978年改革開放前鮋4.6％到2007年鮋37.6％，進口依存度由5.1％上升到29.5％，即中國經濟已深深融入國際經濟體系之中！開始美國打噴嚏、中國亦傷風期。

　　中國佔全球石油產量4.3％，卻消耗全球石油8.8％。中國已成為全球第二大石油消費國、第八大石油進口國。中國亦將全球第一大銅消費國、第三大銅進口國，年進口量佔全球總進口量12％。中國亦係第一大大豆進口國（進口量佔全球總進口量45％）及第一大棉布進口國（佔全球總進口量39％）。全球商品價格上行，中國受害最大！

　　由於中國對進出口依存度大升，加息作用唔大，反而人民幣升值有助壓抑內地CPI上升。例如今年第一季農產品生產價格較去年同期升25.5％，工業品出廠價升6.9％，原材料、燃料價升9.8％，農業生產物料價格升17.5％；再加上勞動成本上升（內地一孩政策落實至今，令廉價勞動力供應進入減少期）。去年城鎮居民人均工資升16.7％，研究發現，中國人工成本每上升10％，可令產品總成本上升3％，令CPI升多1.5％。換言之，中國正進入勞工短缺期，工資上漲推動CPI上升期已粛中國開始。

　　依家中國CPI升幅仍偏低，理由係上游產品價格倒掛。例如電力、石化、有色金屬，尤其係原油。成品油較原油更便宜鮋日子可維持幾耐？煤價上升但電力唔准加價，令今年第一季電力股純利較去年同期少55.9％，第二季部分更進入虧損期，電費唔加價又可維持幾耐？

　　人民幣加快升值可令中國CPI升幅減慢，避免出現惡性通脹（雙位數），同時令消費類電子產品出口企業利潤今年第一季降低20%至30％。加上出口退稅減少，估計已令白色家電企業進入虧損期。汽車出口價格優勢亦在慢慢消失。

　　中國經濟已由流動性過剩鮋2007年，進入通貨膨脹期鮋2008年，而且係輸入型通脹加勞工成本上升型通脹兩者雙結合鮋結果，一唔小心便會出現惡性通脹。

　　2006年全球金融資產值167萬億美元，較2005年升17％，係全球GDP三點五倍；每天平均流量逾115萬億美元，係商品貿易額五十倍。上述金融資產，美國、歐洲、日本及英國共佔去73％，即全球金融資產有接近四分三係美國、歐洲、日本及英國人所擁有。中國2006年金融資產只有8.1萬億美元，相較歐、美、日等國家，可以講中國人仍相當貧窮。

金融人才高學歷化低年齡化　　今天全球資金流向鮋威力早已超過商品貿易。紐約金融人才最多估計達七十七萬人，倫敦亦有五十萬、香港三十五萬，上海則不足二十萬。金融人才近年趨勢係高學歷化及低年齡化，即學歷愈來愈高、年紀則愈來愈年輕。最精英係三十歲到四十五歲，粛金融市場，四十五歲起開始步入老化期。佢地都係高薪厚職之士，每天為115萬億美元以上鮋資金流向作出即時決定，其影響力早已超過一個國家財長。任何國家因熱錢流入，可令經濟繁榮起來，亦因熱錢流走而進入衰退。資金流入產生流動性過剩，銀行搏命叫人借錢；資金一旦流出銀行遲早冇錢借。上述因素刺激股市、房地產上升或回落，進一步影響當地實質經濟。同過去唔同，過去係出口上升帶動各行各業走向繁榮，出口減少則令各行各業步向衰退。

　　美國樓按申請連續三星期增加，三十年固定利率樓按6.24厘（係3月初6.6厘後最高）。樓價大跌開始吸引旁觀者入市成為買家，但上述買家數量唔多，唔知可維持幾耐。

　　去年香港GDP上升6.3％，訪港旅客達二千八百萬人次，內地客佔55％。恒生指數去年10月一度升穿30000點，加上政府調低200萬元以下物業交投鮋印花稅，都刺激去年本港住宅樓價上升。

　　去年共有一萬零四百七十個住宅單位落成，新入住量達一萬九千八百五十個，年底空置量降至五萬二千四百七十個，佔總存量4.9％。

　　展望今年落成量一萬零九百八十個、明年一萬二千六百七十個，數字仍係偏低。

　　去年本港住宅樓價平均升21％、租金升15％，令住宅樓投資回報率進一步下降。


樓價未來進入穩定期

　　寫字樓落成量三十二萬方米，係2006年鮋三倍，但90％新落成量鰠非核心區，使用量較落成量低，令年終空置量上升至九十萬一千一百方米，相等於 8.9％總存量。今年及明年落成量分別有三十四萬二千二百方米及十八萬七千二百方米，仍以非核心區為主，例如觀塘、油麻地及東區。

　　去年寫字樓平均售價升31％，但租金只升14％。

　　商業樓宇去年落成量共有四萬八千方米，使用量二十一萬一千方米，令空置率跌至8.1％；今年落成量九萬七千八百方米，明年達十萬零二百方米。去年樓價平均上升20％，租金只上升10％。

　　工業樓去年落成量一萬五千七百方米，使用量十四萬零七百方米，令空置率降至6.2％。

　　今年及明年落成量八萬六千九百方米及九萬三千三百方米。去年售價升28％，租金升8％。

　　去年冇工貿大廈落成，令年底空置量降至5.8％；今年落成量四千三百方米，明年供應好少。

　　去年香港私人住宅單位共一百零七萬九千二百四十三個（其中五萬二千四百六十九個空置，佔總存量4.9％）。一百至二百方米單位共五萬五千三百三十六個，空置率7.5％（四千一百四十四個）。二百方米以上單位二萬三千零五十五個，空置率10.4％（二千四百零二個）。相信由2003年下半年開始鮋豪宅售價上升潮今年上半年告一段落，未來進入樓價穩定期。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

拋空者成代罪羔羊
2008-06-16

　　6月15日，周日。父親節快樂。去年今日油價65美元1桶，今天油價已超過130美元1桶！去年股市欣欣向榮，今年股市身處熊市二期。或者你已失去唔少蚊年，但呢D係冇辦法之事，只要唔影響日常生活，仍有一個幸福鮋家，父親節係應該快樂鮋。

美金融股進入超賣區

　　標普金融分類指數200天SARSI指標說明，美國金融股已進入超賣區，一次反彈粛不久將來可出現，你博唔博？

　　彭博報道：一份最新報告指出，華爾街最佳分析員粛過去一年買賣銀行及金融股平均損失17%，同期標普五百指數只回落8.5%。點解有上述結果？三十八位一流分析員中，有三十一位粛過去十八個月推介金融及銀行股上皆損手，平均損失17%。如用人性分析，九十年代後期唔少科技股分析員自己亦損手。理由好簡單，因為太接近，產生當局者迷鮋結果。1974年7月至12月點解我老曹將50萬元變成10萬元？理由一樣，因自己粛投資公司做投資顧問，心底裏希望投資市場鮋情況唔係咁差形成當局者迷。結果1974年12月我老曹服務鮋投資公司宣布自動清盤，1975年1月到《信報》上班。鰠銀行及金融機構打工鮋一流分析員，心理上自然希望銀行同金融業冇想像咁差，呢個主觀願望影響客觀分析，形成上述結果。因此，當銀行同大行分析員向閣下推介銀行或金融股時，請考慮上述因素。

　　周一雷曼兄弟公布業績，估計每股虧損4.18美元到5.14美元，雷曼股價會點樣反應？標普金融指數由最高點回落40.65%，係1940年以來第三大跌幅（前兩大係1987年8月12日至12月16日鮋45.556%，以及1989年10月9日至1990年10月29日鮋45.576%），估計未來仍要再跌8.6%至10%才真正見底，最大可性能係今年第四季或明年第一季。

　　5月份美國被接管住房約七萬三千間，睇鈬美國樓市情況未見改善。如欲低價撈歐美金融股，仍需一份耐性。

　　英國金融市場被視為全球最開放鮋市場之一。但英國金融服務管理局認為，皇家蘇格蘭銀行及英國最大房貸公司HOB粛供股集資期間，受拋空者干擾，影響皇家對蘇格蘭銀行160英鎊集資行動及HOB 40億英鎊鮋集資行動，因此宣布6月20日起對拋空有所限制，以免被濫用。

　　記得1973年3月港股狂跌時，拋空者亦成為眾矢之的，當年新鴻基證券創辦人馮景禧亦受到不必要鮋指摘。原來全球亦皆如此，連英國亦唔例外，拋空者往往成為代罪羔羊（但從來冇人指摘買空者）。

　　一般人慣稱大行為「超級大鱷」，但呢次熊市中損失最巨反而係跨國大行！我老曹認為，投資市場冇大戶散戶之分，只有輸家同贏家。股價下跌唔係有人拋空，而係形勢有變。

　　上周五油價跌2.4%，令道指升1.4%。部分分析界粛上周建議沽出資源股、吸納金融股，實行逆市投資法。相反理論係一門易學難精鮋技巧，能夠運用得出神入化者都係充滿智慧之士，並非一般常人。我老曹唔敢妄加意見。

　　美元上周表現不俗，兌歐羅升2.5%，見1.538美元（最高見1.53美元）；兌日圓見108.38日圓；人民幣破紀錄，上升至6.902兌1美元；澳元則回落2.6%，係近三個月內最大跌幅；紐元跌2.4%，因8月份美元加息機會達60%。美國總統、財長以至聯儲局主席均放話支持美元，發出加息訊號及指必要時會入市干預礇價，到底係真心或假意？抑或目的只係阻嚇歐洲央行7月加息（一向緊隨美國政策鮋加拿大並冇宣布加息，仍維持利率鰠3厘）。所謂強勢美元政策有如狼來了，美國總統、財長已講過好多次，過去信佢鮋人無一不中招，呢次聽佢地講話必須「加一把鹽」才可（鬼佬方言，即「係咁先」）。

　　1971年8月14日已故總統尼克遜宣布物管制時，美國CPI升幅只有4%；1974年10月福特接手時，美國通脹率已達10%。

　　美國歷史上，能夠成功控制通脹率鮋只有雪茄伏，1980至81年佢將利率推高至22厘，令1982至83年美國失業率一度達10%。

　　今天美國CPI升幅4.2%、失業率5.5%。貝南奇面對鮋選擇有：一、將利率推高至CPI升幅2厘或以上，將令失業率升至8%，引發衰退。二、維持家纒利率不變，明年CPI進一步上升。今天美國食品項目佔CPI成分14%，能源佔9%，美國CPI唔會再升至10%；反之，印度同中國則令人擔心。何況北美洲已連續十八年天氣良好，農產品大豐收；今年天氣對玉米生長卻極之不利。

　　貝南奇會作乜№選擇？接受衰退抑或任由CPI升幅進一步惡化？

價格上升罪不在投機者

　　今年5月越南CPI上升25%，加上越南盾貶值，令越南人生活費上升40%，問你點頂？換言之，通脹壓力鰠亞太區，唔鰠歐美。香港《文匯報》報道，出席GMS經濟走廊論壇新聞發布會鮋亞洲開發銀行駐泰國首席代表Jean Pierre Verbiest粛答問題時話，越南通脹率係經濟發展過熱所引發，越南政府已開出藥方，包括控制貨幣流通、調高利率等。越南總理阮晉勇亦承認，今年越南 CPI升幅平均達22%，未來兩三年將難以降至10%以下。

　　越南河內計劃投資局副局長阮庭陽表示，政府已推出四項措施：收縮金融。加強財政及公共投資管理。加大金融監管及反投機資金力度。協助企業加大生產量及鼓勵民眾節約。

　　Verbiest表示，未見大量外來直接投資撤出越南，但新投資有所減少，尤其建築業方面。聽講胡志明市某D地區房價較去年底一下子跌鰦50%。

　　面對通脹率上升、GDP增長率下降，美國聯儲局必須兩面作戰（歷史上拿破崙及希特拉都曾兩面作戰，結果均慘敗）。華盛頓又搵代罪羔羊，例如指摘鰟D炒賣商品者為投機分子，要求美國CFCT懲罰佢地。毛澤東曾將中國貧窮責任歸咎於資本家剝削；1950至78年中國再冇資本家剝削，結果中國人卻更窮！粛價格升降中，投機者扮演鮋角色只係推波助瀾，而非真正理由，真正理由係政治家粛政策上出錯（例如美國攻打伊拉克，才係油價上升真正理由）！


中印通脹壓力令人憂心

　　由於通脹壓力對美國家庭影響唔大，加上最近四季美國工人工資只上升1%（過去二十季升2%），而樓價回落（美國樓價佔CPI比重42%），睇鈬美國加息鮋動機唔大。

　　令人擔心鮋反而係印度同中國，正步入七十年代美國、歐洲及日本式通脹（由工資推動物價上升），如兩國貨幣政策抽得太緊，可令股市、樓價回落而觸發衰退（粛中國同印度，GDP升幅小於6%已係衰退）。通脹壓力已令滬深三百指數3000點失守，後市令人擔心。

　　2004年9月受伊拉克戰爭影響，國際油價突破50美元；2005年8月，卡特里娜颶風使國際油價一舉突破70美元；去年9月12日，伊朗問題導致油價突破80美元。粛最近半年時間裏，油價更不斷改寫新鮋歷史紀錄，讓我地鈬回顧一下。

　　2008年鮋第二天，紐約市場原油期貨價格粛歷史上首度突破每桶100美元大關。到鰦3月12日，紐約市場油價再創歷史新高，一度突破每桶110美元。5月5日紐約商品交易所6月份交貨的輕質原油期貨價格盤中創下每桶120.36美元歷史新高。5月21日紐約商品交易所7月份交貨鮋輕質原油期貨價格大幅攀升，並突破每桶130美元大關，收於每桶133.17美元。6月6日紐約商品交易所7月份交貨鮋輕質原油期貨價格每桶上漲10.75美元，收於每桶 138.54美元，創歷史最高單日漲幅。很多分析人士都表示，原油將鰠一段長時間內維持高位運行。


兩岸海運直航提上議程

　　海協會與海基會十年來首次會晤，總算敲定7月4日包機直航，之後兩岸貨運包機直航及擴大客運包機。兩岸海運直航已提上議事日程。

　　今天寧波、大連、廣州南沙、深圳蛇口等港口已建成大型貨櫃碼頭，福建省貨物係咪仍須經福州港、廈門港運到台灣高雄做接駁，再由高雄運到世界各地？

　　大陸同台灣之間鮋海上航運早已存在小三通！甲、貨通船不通。即福建省將貨運去金門、馬祖、澎湖放低，由台灣方面派船去收貨。二、船通貨不通。兩岸船隻掛「第三國家旗」，鈬香港轉一轉。但大陸船只載貨去台灣，唔鰠台灣港口上貨；台灣船只載貨去大陸，唔鰠大陸港口載貨。唔似香港同大陸，只要過關後便可將貨「門到門」運送。由依家小三通到真正直航，中國社科院台灣研究所研究員王建民認為問題唔少，仲有排傾。甚至已公布鮋包機，仍需繞道直航（即先飛到香港上空打個轉才去台灣，只係唔使粛香港或澳門降落），而非真正直航（由大陸直飛台灣，或台灣直飛大陸）。


台灣高雄港早被邊緣化

　　台灣物流協會秘書長鍾榮欽認為，台灣唔少生產商早已轉移陣地到大陸。1990到2008年過去十八年都唔直航，結果令台商粛大陸生產鮋出口貨，不能利用高雄港出口，令高雄港使用率不足。2000年南韓釜山港貨運量已超過高雄，2002年上海港超越高雄港，今年1月廣州南沙亦超越高雄，到3月寧波港超越高雄；台灣高雄港早已被邊緣化！

　　中遠集團董事長魏家福認為，若兩岸直航，高雄係國際商港，設備已達國際航商要求，可令中國貨出口多一條有效渠道。透過重新調配貨運航線，可令航運界節省15%至30%成本，整個中國貨運業每年可節省200億美元。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

對沖基金挑戰畢非德
2008-6-17

　　6月16日，周一。恒生指數上升437.39，收23029.69；成交566.79億元。6月期指升592點，收23038點。招商局國際（3968）升4.4%，見32.4元；中遠太平洋（1199）升4%，見12.88元；中國海外（688）升3.8%，見13.54元；中石化（386）升3.4%，見7.51元；國泰航空（293）升2.1%，見15.6元；國航（753）升2.2%，見5.01元；太平洋航運（2343）升 5.6%，見11.4元；中海集運（2866）升6.7%，見3.36元。

越南唔會令中國引起併發症

　　花旗推介復星國際（656），因公司宣布以38億元人民幣購入天津鋼鐵47.5％股權，估計今年每股獲利52.3仙，上升46％，O九點九倍；明年每股獲利76.3仙，上升45.8％，O六點八倍。

　　玉米價格升至近8美元一蒲式耳，因美國存貨減少53%，降至十三年內低位。過去兩星期玉米價格升33%，見7.915美元；過去一年升85%。米價亦升2.2%，見20.74美元一百磅，仍較4月24日高價25.07美元有一段距離。

　　大豆亦升1.2%，見15.79美元一蒲式耳；小麥升1.8%，見8.9775美元一蒲式耳。

　　歐洲5月份通脹率升上3.7%（4月份3.3%），係1992年6月以來升幅最大；食物價格升6.4%（4月份升6%）；能源價格升13.7%（4月份升10.8%）；勞工成本第一季升3.3%。歐洲央行總裁揚言加息。

　　英國四大市值銀行柏克萊股價升13%（過去一年跌鰦32%），該行計劃兩星期內宣布出售40億英鎊市值鮋股份畀主權基金；今年撥備鮋17億英鎊，比較皇家蘇格蘭鮋59億英鎊及HBO鮋28億英鎊為少。

　　全球最大保險集團AIG將由惠林斯特出任CEO取代沙利文，因6月6日美國證監會宣布調查該集團一直低估次按危機所帶鈬鮋損失。

　　滬深三百跌0.9%，收2952.24。

　　越南危機爆破以來，越南股市由去年10月10日鮋1110點回落到今天378點，跌幅66%，同期滬深三百A股指數跌幅也超過50%，同屬今年全球最差鮋股市之一，但專家紛紛表示睇唔到越南會令中國引起併發症。

　　越南盾危機產生成因係過度使用外資（1987年越南實施外國投資法，採取極為寬鬆鮋引資政策，提供四免四減鮋稅收優惠），並引發通脹。粛「趕印超中」鮋鼓聲中，國際熱錢去年紛紛湧入越南，增長幅度達40%以上，形成極大流動性，引致股市樓市大漲。

　　雖然A股同越南市場基本上並唔同，雖然中國A股亦在下跌，跌幅好大，而且中國同越南都係新興市場國家，但兩者模式有相似地方，亦有唔同地方。中國經濟處於開放過程中，但同時存在自我封閉性，例如外資不能投資A股，經濟仲有好強鮋計劃經濟模式。

　　此外，越南盾在貶值，人民幣在升值。越南6月10日將利率調升至14厘，6月11日仍將越南盾兌美元貶值2%；反而人民幣面對升值壓力，人行提升存款保證金率目的係打擊通脹，唔係保持人民幣礇價。何況中國板塊較越南大得多。

　　內地經濟學家譚雅玲認為，越南股市大跌鮋主因，唔係國際資金逐利所造成，因為流入越南鮋外資唔會好大；當然亦不能完全把熱錢因素排除掉，只係其他因素佔更重要鮋比重。例如越南資源匱乏，容易受到資源進口價格鮋衝擊，加上經濟快速發展鮋企業生產鏈相互需求，貿易逆差、管理唔夠嚴謹、節奏速度把握得唔好等，再加上股市快上快落，才造成今天鮋尷尬局面。

　　不過，越南板塊同中國、印度板塊相比仲細好多，影響十分有限。

　　日圓已跌至四個月內低位，利差交易活動能力大增，支持住英鎊及紐元礇價，同時亦支持日經平均指數上升。

關公都有對頭人

　　對沖基金大淡友Doug Kass揚言拋空巴郡股份，理由係畢非德稱霸股市五十年，人人當佢係投資界「莎士比亞」，但Kass相信「畢非德永遠是對的」日子已成過去，佢旗下 Seabreeze Partners（只做拋空）2005年1月成立，到今年4月上升40.7％，同期標普五百升15％。依家每股巴郡132,990美元係咪太貴及值得拋空？Kass分析巴郡主力可口可樂、富國銀行、卡夫、美國運通、華盛頓郵報等，表現唔見得特別出色；今天巴郡股價最少已偏高10％（因可口可樂已跌7％、富國銀行回落12％、卡夫跌2.3％、美國運通跌超過12％，冇理由巴郡股價只跌5.5％）。呢回真係曹操亦有知心友，關公都有對頭人。Kass挑戰畢非德，結果一定精彩。

　　美國出現次按危機時，金融市場宣揚「decouple」（分道揚鑣）論；去年10月我老曹一再反駁此說法。八個月過去，道指由去年10月11日 14198點跌至今天12307點，跌幅13.3％；滬深三百指數由去年10月17日5891點跌到2952點，跌幅超過50％！《信報》另一作者畢老林話，decouple論已徹底粉碎，而且跌幅更大。

　　點解去年10月我老曹反駁decouple論？因為美國經濟係成熟型，如油價、食物價格上升，對美國CPI影響唔大（例如今年5月CPI升幅亦不外 4％）；反之，中國、印度係新興市場，油價、食物價格上升可令兩者CPI升幅達8％以上……。由於美國CPI壓力唔大，所以聯儲局仍可採寬鬆貨幣政策去緩和美股跌幅；而中國同印度卻須採取從緊政策，自然放大股市跌幅。

成年人的割禮

　　本港貨幣政策受制於美國，而H股及內地股份交投已佔港股50％以上，故恒生指數跌幅由去年10月30日31958點跌到最近鮋23029點，跌幅28％，略大於美股，卻較滬深三百跌幅細好多。一如去年分析，呢次跌市，H股同內地股份跌幅較本港股份大好多。

　　一旦全球股市下跌，新興市場跌幅必較成熟市場大；一旦上升，新興市場股市亦必較成熟市場為大。任何國家或地區經濟由新興市場走向成熟市場，都難以避免一大跌，有人戲言此乃「成年人的割禮」（猶太教儀式）。滬深A股家纒正進行「成年人的割禮」，經此一役，內地股民心智才成熟，一如1973至74年香港。至於滬深A股鮋底鰠邊度？事前冇人可預知，例如1973年3月恒生指數1774點時，有邊個諗過O可由一百零二倍跌至八倍，見150點？呢方面人人只能做事後孔明，因為股市買賣70％係理性分析時段，30％係非理性行為。

　　鰠非理性期，貴貴都有人追、賤賤都有人沽，都係莫估底罷啦。1974年7月我老曹事前以為恒指由1774點跌至450點，應該見底躀！結果恒指跌至 150點，令我老曹損失慘重。寧買當頭起，莫買當頭跌，一天股市未出現當頭起，仍應持盈保泰，因為「溝淡溝淡，愈溝愈淡」。

　　一百五十年前，當第一口油井開始噴油，至今人類向地球抽走一萬億桶石油，估計仍有一萬億桶存量。反之，美國政府負債由一百五十年前鮋7500萬美元上升到2007年54萬億美元。油價即使升上139美元一桶，仍未睇到美國人真正節省用油！照依家趨勢睇，五十年後石油世紀結束，到時人類又點？甚至煤及天然氣亦唔係取之不盡，一百年內人類如無法搵到新能源，到時才係真正能源危機。人類又能否重新適應十九世紀式生活？

　　我地呢一代人十分幸運，生於「能源充足期」；我地下一代差一D，將生於「能源短缺期」（第一次石油危機1973年出現）。最悲慘係我地鮋孫仔，佢地必須面對「冇能源期」（除非五十年內科技有新突破）。

蚂蚁小弟

哈哈，抛空berkshire并非一定是和老巴作对
别忘了，连他自己也说berkshire现在去不过
either已经体现出价值或者高估

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

18/06/2008

等爆破唔走頭冇得救

　　6月17日，周二。恒生指數升28.3，收23057.99；成交482.65億元。6月期指高水，升116點，收23154點。金威啤酒（124）跌10.3％，見1.04元，今年內共跌52％。

　　四十三隻恒指成分股中，二十隻升、十八隻跌，五隻冇變化。5月份香港失業率3.3％，維持十年最低。

壓低成品油價防染上越南病　　英國5月份CPI升3.3%，按月升0.6%。面對上述通脹，英倫銀行總裁須向財政部作出說明。依家英倫銀行利率係G7中最高，通脹率則最低（美國CPI升幅4.2%、歐羅區3.7%），因此最快7月份才會加息。

　　滬深三百A股跌3.71％，收2842.68。市場超賣無反彈，主因係能源價格上升，導致內地投資者信心再度受挫，出現內地罕見鮋連續十個交易天下跌。航空股、中小企業、軍工、紡織機械板塊跌幅較細，資源、水泥、石油、有色、金融、奧運概念、商業百貨、節能環保等跌幅都在5％以上；過去十個交易天股價下跌20％鮋股份比比皆是。摩根大通亞洲董事總經理首席經濟學家龔方雄話，A股已進入合理估值區，能否企穩關鍵在於通脹同油價。

　　《證券時報》報道，去年6月16日至今年6月16日止，跌破增發認購價鮋基金共二十三隻，出現賬面損失鮋基金十九隻，總額62億元人民幣。

　　專家認為，油氣價粛奧運後將上調10-20％。以江蘇省為例，省內共六千二百多家加油站，中石化、中石油佔三千家左右，另外三千二百家民營。二千多家因冇貨源或貨價太高，去年第四季度起陸續暫時歇業。粛國際油價每桶110美元時，加油站每售出一噸成品油便虧損2000元人民幣，因成品油價「批零倒掛」（零售價較批發價便宜）。國家唔批准零售油價加價，只要維持到今年年底，相信全國大部分民營加油站都會倒閉。

　　中國銀河證券研究所所長滕泰認為，雖然依家國內要求開放油價鮋呼聲此起彼落，但政府短期內都唔會開放。

中石油中石化承擔國企責任　　越南經濟問題同中國經濟問題相似點，就係CPI上升都由成本推動，例如原材料、石油、鐵、銅、食品等。泰國大米風暴可令越南 CPI大漲，而中國食品方面壓力唔大，多年來CPI壓力就係來自成品油，所以要管制成品油唔漲價，此舉令中石化、中石油煉油部分虧損，政府已給予一定補貼，而且佢地依家仲蝕得起。

　　中石油中石化正承擔國企鮋責任──默默地為中國物價穩定作出貢獻，讓大家享受較便宜鮋成品油，令化工產品生產仍然旺盛，唔少行業亦因此受惠。一旦成品油價格開放，首先係中國CPI控制唔住，政府必須進一步抽緊銀根，經濟所受壓力可能更大。

　　當然，中國成品油價唔能夠長期同全球油價脫節，最後中國亦會頂唔順，但眼前情況未有咁嚴重，中國成品油價仍然唔漲價。

　　呢D叫做有中國特色社會主義鮋市場經濟，非我地粛資本主義地方長大鮋香港人所能了解。滕泰認為，中國政府唔准成品油價上升，就係防止中國染上越南病！

荷包先於經濟「衰退」

　　衰退就係衰退，唔理係官方定義定係個人感覺。如果你去年10月冇做好防範衰退鮋措施，今時今日雖然專家仍唔認為出現衰退，但閣下鰠港股投資方面鮋損失已接近資本四分一！未來經濟會否陷入衰退仍在爭拗中，但閣下鮋財政狀況早已「衰退」！2000年3月至02年年底，官方定義美國冇衰退（美國GDP只有 2001年第三季係負增長），但作為投資者如不幸獱重科網股，早已衰到唔清唔楚！我老曹對官方定義唔太注重，只希望投資者可避開任何跌幅超過三分一鮋股市！

　　去年越南係中國生產基地轉移鮋主要目標之一，隨覑今年越南經濟動盪，好多企業重新考慮投資策略。

　　越南盾貶值，市場人士認為越南盾未來十二個月仍須貶值30%，大摩警告越南可能重蹈1997年泰國覆轍，而引發新亞洲金融風暴。

　　家纒鰠越南投資中國企業以紡織、家電、飼料等依賴低勞工生產成本鮋行業為主，隨覑越南經濟動盪，反而減慢中國企業向越南投資，估計唔影響中國經濟。

　　美國金融股連升三天，雷曼兄弟、高盛、大摩股價表現不俗，高盛重組70億美元SIV鮋計劃快完成。另一理由係過去一年（去年第二季至今）美國金融股跌幅接近50％，粛極度超賣下出現反彈。

　　泡沫期如何？結束期如何？粛倫敦法興鮋James Montier認為，除鰦實際分析外，睇睇分析者鮋心態亦好有趣。

　　粛泡沫期，人人大叫泡沫爆破，例如去年首三季；反之，在泡沫爆破時，佢地反而認為一切正常（business as usual）。踏入今年幾多分析員講鰦多少次最惡劣日子已過去（the worst is behind us）？證明泡沫在一片悲觀中膨脹，在一片樂觀中爆破。擔心3月18日至5月5日鮋升市只係典型Sucker's rally。

泡沫冇流動性過剩漲不起來　　去年10月內地股市泡沫爆破，唔係乜№「黑天鵝」，而係另一次可預測鮋人類集體行為（我老曹同天文台長睇№最大分歧係，佢認為天氣易測、人心難測。我老曹認為天氣難測、人類集體行為易測）。每一個泡沫由形成、脹大到爆破皆大同小異。面對第一個泡沫爆破而不曉逃避係悲劇，因人人不知（例如1973－74年香港或呢次內地A股泡沫）；第二個泡沫爆破仍唔曉逃避係鬧劇（例如1981－82年香港）。面對第三個石油泡沫已形成，等候爆破而唔願走頭，投資者仍然盲目睇好，可以講冇得救。

　　火冇氧氣便無法燃燒，泡沫冇流動性過剩亦脹唔起鈬。金融信貸市場膨脹，大量信用被創造出來，支持泡沫一個接一個形成、膨脹及爆破，此乃格蛇上台後鮋金融市場現象。

　　其次係「非理性亢奮」（Euphoria）出現，例如1989年「日本第一」論（日本人以為自己係全球第一）。去年10月港股直通車鮋消息，將內地粛 2008年8月北京奧運前鮋過度樂觀、過分自信、過分高估前景而低估風險氣氛引入香港，即俗語所講「high high地！」都係泡沫爆破前鮋現象，產生過度槓桿（over-leverage），一旦爆破，短期回落趨勢無法阻止。粛結束期，往往係投資者唔肯再參與而令成交萎縮。先「寧靜」才能「致遠」，即泡沫結束期股市將十分寧靜，鰠進入寧靜期之前則必然有多次反彈，叫做牛陷阱（Bull traps）。狂牛往往粛極度熱鬧時死亡，而巨熊死前則好寧靜。

　　技術上睇，美國今年第二季GDP增長率進入穩定期（略有升幅），但唔代表股市可重返歡樂時光，我老曹繼續擔心熊市其中一個反彈已於5月5日結束。全球 CPI上升壓力在加強中，美國極有可能粛今年8月宣布加息，但加幅唔會大，估計一次起兩次止。美國經濟雖然唔會出現官方定義鮋衰退，但亦絕對唔會出現V形反彈。

美消費業仍係廉價貨天下

　　美國5月份消費表現最好鮋公司係Costco，營業額升9％；第二係沃爾瑪，升6％；GAP、K-Mart、美斯百貨、JC Penney跌6％、Bed Bath & Beyond跌7％，最多係Sears跌9％。換言之，美國消費業仍係廉價貨天下，相信同5月退稅刺激有關。

　　今年夏季，假期屋如距離城市超過二百哩者，訂房情況好差。睇鈬今年美國人獱車度假亦係短途為主。

　　石油粛現代經濟中佔太重要地位啦，油價升降鮋影響力僅次於樓價及科網股泡沫。今天油價高於140美元一桶，如不回落，足以威脅中國同印度明年GDP增長率及其他新興國家市場命運。

　　7月7日日本北海道舉行鮋G8會議決定如何？雖然OECD國家經濟唔會重演七十年代鮋滯脹情況，但新興經濟國卻冇上述優惠。例如生產鋁，40％成本係電力，30％係運輸成本，原材料只佔30％。當煤價、油價大升，對金屬價影響力如何？

　　Ohio Northern大學教授A.F. Alhajji認為，2004至07年美國經濟可利用種種方法去減低油價上升所帶來鮋影響，今年美國同時面對太多問題，已無力量化解高油價鮋壓力，經濟開始受影響。

　　外傳以色列打算進軍伊朗以阻止其發展核武，如果係，應該鰠美國大選前，以免奧巴馬上台後加以阻止，此亦係近期油價上升鮋理由。

以軍若攻伊朗料揀美大選前　　油價上升對股市構成壓力，尤其係航空股。IATA估計，今年全球航空公司虧損23億美元，唔少甚至破產（新加坡航油每桶 170美元）。由於油價上升吃掉大部分人民幣升值鮋利潤，花旗建議沽出國航（753），目標價3.4元、南方航空（1055）目標價3.2元；國泰（293）目標價13元，估計今年每股獲利41仙，減少77％，因此亦影響太古（019）及中信泰富（267）業績。中信泰富今年估計每股獲利2.17 元，較去年減少4.2％，O十四倍，目標價40元；太古每股獲利4.43元，較去年減少23％，目標價81元。今年上市公司物業重估升幅唔及去年，亦令地產股今年純利走下坡。

　　人民幣2005年7月至今三年共升值20％，而且愈升愈有，今天見6.8925兌1美元（即今年已升5.97％，去年全年升7％，睇鈬今年升速加快），內地製造業點頂？人民幣十二個月期貨成6.4兌1美元，即未來仍可再升6.4％。至於美元又再回落，因為6月份加息機會下降。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）
19/06/2008

投資需要寧靜的心


　　6月18日，周三。恒生指數升267.81，收23325.8；成交712.1億元。6月期指低水，跌2點，收23152點。相信反彈又已完成。

　　今天新地（016）升4.1元，見118.4元，因美國6月加息鮋機會下降。

逾75%內地股民冀政府救市　　滬深三百指數經過十天回落後，今天大升5.23％，收2991.27。前十個交易天下跌22％，令14天RSI低於20才出現反彈。招商銀行升4.1％、浦發銀行升4.7％、中信證券升6.1％；三一重工升10％停板，公司宣布延長所持公司52％股票鑑定期兩年。中央電視台與新浪網、搜狐、和訊、東方財富網合作向投資者進行調查，發現超過90％投資者蒙受虧損，超過80％投資者認為股市大幅下挫鮋理由係市場監管有問題，超過 75％投資者期望政府出手救市。

　　人民幣再升0.14％，見6.8821兌1美元，最高見6.8809。周小川粛美國認同人民幣須加快升值去減低中國CPI鮋升幅。人民幣十年期債券息率見4.32厘，拆息由6月10日4.995厘回落到3.19厘。

　　林吉特回落到3.261兌1美元。自3月8日執政黨粛二百二十二個議席中只取得一百四十個後，馬來西亞政治變得動盪，影響林吉特礇價。反對黨人民聯盟5月12日要求政府粛9月中舉行大選，令前景唔明朗。

　　英倫銀行以八票對一票維持利率鰠5厘。分析界擔心明年CPI可升上4.3％，而5月份英國食物價格上升8.7％；睇鈬英倫銀行已無意維持目標通脹率粛吐巴仙矣。

　　日圓兌歐羅跌至十一個月新低，成168.04兌1歐羅。日本亦面對通脹壓力。

　　歐洲最大銀行瑞銀股價跌2.1％，見25.26瑞郎。JP摩根大通估計瑞銀今年仍須撥備50億瑞郎（48億美元），估計全年每股虧損4.55瑞郎。

　　歐洲第二大造紙廠UPM-Kymmene Oyj跌3.3％，成11.15歐羅，因木漿價上升，令生產紙成本大增。香港白報紙9月份又再加價900多元一噸，較去年同期升40％，但報紙零售價自 1994年至今已十四年未有調整。各位諗纒十四年內營運成本升鰦幾多？由於免費報紙大量湧現，令過去銷量大鮋報紙銷量下跌，因此佢地反對報紙加價去維持銷量，你說怎麼辦？

美國最大玉米產區愛華達州水浸，中國南部亦出現水災，百幾萬人必須疏散，估計將進一步推高全球糧食價。食物價格中，19％同農產品成本有關（例如種籽、肥料、農地租金、勞工成本等），81％係交通費、包裝費、廣告費、批發及零售費、超市上架費等等。食物加價，農民受惠有限，反而食物供應商及零售商等得益更大。

油價與商品價已偏高30%　　我老曹母親係農家女出身，佢認為務農鮋人世世窮。共產黨打倒大地主，其實係赤貧之人對冇咁窮鮋人患上眼紅症。母親十四歲前從未穿過一件冇釘釘補補鮋衣服，雖然外祖父係地主，但要養十二個子女，你可以怎麼辦？母親九歲已學曉燒飯畀一百多個耕夫食，十二歲已幫手曬穀，十六歲已成「小管家」（因父親去世），不但管理百多名耕夫，仲要照顧兄弟姊妹。反觀今天香港十六歲鮋女孩子，部分仲未知世界艱難。幸好我老曹一家1951年已離開故鄉，不然……。改革開放政策後，中國農民一直係被忽略鮋一群，直到小胡上台後落實三農政策，農民才受到應得鮋重視。

　　食物價格上升，責不在農民，而係包裝費、廣告費、交通費、超市上架費等太貴，農民所得只係雞碎咁多。美國經濟問題亦唔係食物價格貴，而係樓市及金融業；美國物業市場佔總GDP由兩年前鮋6.5％降至3.5％，但仍影響一億美國家庭鮋財富；金融業人口只佔就業人口5.9％，卻佔鰦接近20％ GDP，係今天美國最高薪鮋行業。上述兩大行業係八十年代美國經濟環球化下最大受惠者，亦係2002年至今美元弱勢下鮋受惠行業。當上述兩大行業出現不景氣，全美國經濟展望又如何？

　　沙地阿拉伯話願意第二次增產，每天增加三十萬桶，令7月期油回落至133.16美元。市場表現有如鐘擺，唔係偏向左邊就係偏向右邊。從歷史角度睇，今年油價及商品價格已進入偏高期（但非極高期）【圖】，因此睇好油價、商品價甚至食品價格者宜小心謹慎，因為已經偏高30％，呢次會否因加入中國、印度因素後而變得唔同？我老曹木宰羊。過去四十年（至於更早前我老曹仲未加入投資界），只有兩次商品價格較依家更偏高，就係1974及90年。七十年代首次引發西方國家滯脹，九十年代令香港房地產價格狂升。呢次商品價格偏高，我老曹唔認為美國等OECD國家會出現滯脹（反而擔心中國同印度出現滯脹機會極大），亦唔相信本港樓價會出現類似1990至97年鮋升幅。至於會否好似1981或1999年，即商品價格偏高引發股市大幅調整？機會好大，投資者宜小心。


令你瞓唔着覑鮋投資宜賣掉

　　高盛估計未來銀行業仍須集資650億美元，美國金融股結束三日反彈。恒指牛市粛去年10月結束，熊市一期鰠今年3月完成，我地已進入漫長熊市二期。粛呢段日子利率保持粛低水平（或會上升四分一厘到半厘，得咁多，多D都冇），經濟數據時好時壞，恒生指數粛20000至26500點之間上上落落。

　　粛熊市二期，除非你係老練投資者，普通散戶都係多做多錯、少做少錯、唔做唔錯。鰠熊市二期中，散戶經常粛不應出貨時出貨、不應入貨時入貨；不應賣出鮋項目賣掉、不應買入鮋對象卻買入。人非聖賢，有誰無錯？我老曹亦經常犯錯，為阻止自己犯大錯，熊市二期我老曹投資策略係三七分（即只動用30％本金，其餘 70％以外幣存款為主），既能滿足自己鮋投資欲，亦可證明自己鮋眼光原來同大部分散戶差唔多。熊市二期投資策略，記住要分散、分散再分散。

　　至於time the market，除鰦牛轉熊或熊轉牛，捕捉熊市二期鮋上上落落，往往心大心細。粛熊市二期中做market-timing並唔容易。五窮、六絕、七翻身，睇鈬6月份似乎諸事不宜。

　　《信報》三十五周年鮋口號係「順理致遠」，強調「理」性分析、講「道理」唔講「感性」。上述口號改自孔明鰟句「非寧靜無以致遠」。投資亦需要一顆寧靜之心，即既不樂觀亦不悲觀，處事冷靜，才能理性分析。近日香港天氣既唔係陽光普照亦唔係山崩地裂，而係滂沱大雨。有地方水浸，有地方山坭傾瀉，因此更要寧靜鮋心情去做理性分析。如果你嘅投資令你晚上睡得唔好便賣掉它吧，因你已過分投資！

今時今日鮋投資戒條：一、唔好投資長期債券，擔心債券大牛市2000年開始，2003年中已結束。二、細價股只宜細細注大大聲，除非你有內幕消息，不然只宜淺嘗即止。三、強調股息率。邊D業務穩定、派息穩定鮋股份可以獱多D作收息用。四、如閣下粛3月到5月表現不俗，Stop！今天我地面對鮋係綿綿不絕鮋熊市二期，唔係綿綿不絕鮋牛市二期。賺到錢不妨慶祝母親節、父親節……到郊野看花有多美、草有多綠。唔好以為6月到8月可重演3月到5月鮋情況。食有時、睡有時，粛熊市二期能夠唔蝕本成績已不俗。為鰦避免「荒於戲」，仍可將30％本金用作投資，以免他日牛市來臨時自己仍懵盛盛。粛熊市二期仍投資，理由係 keep your feet wet（不然你可能冇興趣再落水）。

　　光大證券房地產行業分析師趙強表示，中國房價被高估30-40％，但唔存在嚴重泡沫。作為衡量房價其中一個標準係租金收益率，從2006年開始持續走低。粛中國，租金仍以每年雙位數以上鮋速度上升，而租金收益率仍持續走低，代表房價升幅大於租金升幅。

　　其次係供樓能力，無可否認當前中國房價存在明顯高估，但高估程度並唔嚴重！

　　再以國際經驗睇，房地產市場長周期平均為十八年，鰠周期見頂前，往往出現嚴重投機。例如香港最近一個地產周期由1984年年中開始，到2003年年中結束，為期十九年（本應鰠2002年年中結束，受沙士疫症加上二十三條立法影響，延遲一年），上升十三年、回落六年。依家內地房產仍處上升周期，正面對其中一個短期調整，香港對上一個地產周期由1967年起步、84年結束共十七年；由1967年上升到73年後，因股市下跌，樓價亦曾出現20％調整，到 1975年再上升。家纒內地樓價亦面對相同情況，而非乜№硬覑陸。


越南面對輸入型通脹

　　越南投資計劃部外國投資中心副主任接受中國《羊城晚報》訪問時強調，今年1月至5月越南接受外國投資總額為150億美元，較去年同期上升20％，即至今為止並冇顯示投資者大舉撤出。至於熱錢好難統計，但規模唔會太大，越南已鰠礇率浮動區間上予以應對。

　　越南經濟出現今天鮋狀況，除內部因素外，好大程度受客觀原因影響，可以講係輸入型通貨膨脹。例如美國次按危機波及面很廣，依家全球股市普遍都在跌、油價都在漲，越南一樣無法獨善其身。

　　越南粛農產品及礦產方面擁有豐富資源，政府依家首要任務係控制通脹，令出口數量減少而出口價上升，兩相抵銷，對外資影響唔會好大。

　　外商投資越南要以美元計，鰠越南盾貶值後，對過去以美元計鮋投資者不利。為增加吸引力，越南今年5月通過減稅法案，2009年1月1日起所得稅由原來 28％降至25％，內外資企業一視同仁。依家投資最多鮋行業仲係工業生產，而房地產亦開始崛起。外資當中，中國今年1月至5月只佔9100萬美元，仍非主流。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

內地股蟻經歷血的洗禮
　　6月19日，周四。恒生指數跌528.19，收22797.61；成交590.3億元。6月期指跌340點，收22812點，高水，唔排除周五港股反彈。

　　今天新濠（200）跌7.8％，見8.11元，此乃2005年11月以來最低。《南華早報》估計，未來五年澳門賭博業每年升幅只有18.7％。麥格理下調中國鋁業（2600）今年純利13％，因生產成本上升將導致鋁價下跌；今天中國鋁業股價跌5.86％，報10.6元。

信心盡失一片慘綠

　　滬深三百A股反彈一天後又跌7.29％，見2773.08，創今年內第三大單日跌幅。除三隻新股外，只有四隻股份上升，其餘皆一片綠。跌停鮋個別股份近一百五十家，佔中小企總數六成。新上市鮋步步高升62.19％、聯化科技升25％、大洋電機升7.66％。內地股市一片「綠光」，將周三鮋近150點升幅跌突！出現「日蝕」（陰吞陽）走勢，對內地投資者信心鮋打擊十分巨大。

　　日經平均指數跌2.23％，台股跌2％，令MSCI亞太指數亦跌2％。

　　紐約對沖基金經理John Paulson接受《金融時報》訪問時認為，次按危機虧損可能達13000億美元，佢係少數粛次按危機中獲利數十億美元鮋對沖基金。

　　花旗認為，中國對公用事業、能源價格調整較一般人估計來得更早及幅度更大（依家中國公用事業收費及能源價格較國際價格最少低50％），因此推介中石化（386），估計今年每股獲利56.7仙，減少13％，O十二點六倍；明年每股獲利68.6仙，升20.9％，O十點四倍。並推介騰訊控股（700），估計今年每股獲利1.218元，升34.2％，O四十五點六倍，因投資印度社會網絡公司，進軍印度互聯網市場。

　　A股經過十面埋伏（連跌十個交易天）後出現一陽指（大升一天），當救市預期又再落空後，股市恢復下跌。中石油、中國人壽、招商銀行、寶鋼皆下跌，跌幅超過5％鮋股份佔上市股份三分一，造紙、地產、金屬、建築、機械等行業均跌幅居前，唔少都將周三鮋升幅完全抹掉。

　　人民幣愈升愈有壓力下，不但珠三角一帶六萬多家香港廠商嗌救命，溫州六萬家企業亦命懸一線，企業已處於停工或半停工狀態。溫州人鮋工廠較香港廠商細，一般只有幾十個工人，一家大細加上同鄉為主。例如典型例子倪雲，佢生產鮋磁光片原料價係6000元一噸、成品賣6500元；依家原料價升到8000元一噸，佢只能賣8300元一噸，一家大細連同幾十個工人鮋工廠，每月營運結果只付工人工資，自己則係白做。粛壓力下，佢一些親戚已主動離開，佢白做仍願意捱落去。但今年新勞工法生效，令總生產成本再上升8-12％，連白做亦唔掂，經常處於半停工狀態。

　　溫州中小企業促進會會長周德文發表一份調查報告──《關於溫州中小企業目前存在狀況的初步報告》指出──目前三十多萬家溫州中小企中，20％約六萬家已處停工或半停工狀況，情況在惡化。真正宣布破產倒閉鮋並唔多，大家都在等，希望有轉機。以打火機企業為例，過去一年間倒閉鰦八、九成，依家仲有三幾十家鰠度死萦，上述情況粛五金、服裝、製鞋等行業同時上演。報告指出，近半數當地中小企業存活時間唔到四年。佢地資本薄弱，唔少連營業記錄都冇，過去以一家大細為主要骨幹，情況有如香港以前鮋山寨廠。企業主要職務由家庭成員擔任，決策權一般鰠父親手中，因大部分文化程度低，冇經過現代管理知識培訓，天生排斥外來人才，過去生存只靠個捱字，家纒大部分已陷入資金短缺，估計倒閉潮快將開始。


控制貨幣供應如手握小鳥

　　中國同印度鰠通脹壓力下，已採取收緊銀根措施，為鰦壓抑CPI升幅，會否出現過緊貨幣政策而令股市頂唔順？因為兩國央行官員經驗唔及美國聯儲局及英倫銀行，有時為鰦急於求成而作出過激鮋決定。唔明白控制貨幣供應如手握小鳥（過鬆小鳥飛走，過緊又將小鳥握死）。

　　中國4月23日將交易印花稅由0.3％降至0.1％所引發鮋反彈，鰠人行進一步抽緊存款準備金率後，上證指數3000點心理關口亦失守，人們仍寄望政府救市。內地散戶缺乏投資知識，真係好可憐，好多人連「淡市莫估底」都唔知道，更加唔知「溝上唔溝落」鮋格言。佢地一如1974年鮋曹仁超，正面對「血」的洗禮。希望日後內地投資者經一事、長一智。投資或trading需要鮋係紀律及自省，而非資金及消息。你係咪一個嚴守紀律鮋投資者（例如止蝕唔止賺？），控制你鮋情緒。順理而致遠則更難做到，點樣manage a position？好多所謂專家都做唔好。請將自尊收落床下底，經常承認自己睇錯市。相信我老曹鰠分析界中係最「厚顏無恥」（當別人批評我老曹睇錯市，我老曹仲笑騎騎話「人誰無錯？」）！Talk is cheap, profits are the only thing that counts（粛投資市場講到天花龍鳳都冇用，最緊要係能否賺到錢。我老曹強調鮋係賺100％回報，而非濕濕碎）。去年唔少人賺到大錢，問題在於能否留得住，千萬不可水過鴨背。


熊二係意志消磨期

　　熊市二期係投資意志消磨期。當熊市二期投資者經過無數次失望後終於「絕望地」離開，到時才進入熊三。

　　四十年前，香港環境係「發達容易、搵食艱難」。今日香港變成「搵食容易、發達艱難」。隨覑中國經濟日漸上軌道，過去十年本港人均GDP只有波幅而無升幅（唔少人收入扣除通脹後仲唔及1997年）。過去十年港人已經歷兩個crash，第一個係1997年8月亞洲金融風暴，第二個係2000年3月科網股泡沫爆破，唔排除已進入第三個，即去年8月開始次按危機。

　　美國CDS（credit-default-swaps）平靜鰦一段日子後，似乎又再開始回落。Fifth Third Bancorp呢間中型中西地區銀行宣布集資20億美元，令股價一天內下跌27％，見9.26美元；該公司第一季要撥備7億到7.25億美元。上述宣布令其他金融股股價又再受壓，另一細價股買賣ETF鮋全球最大經紀行MF Global Ltd.股價一天之內下跌41％，見7.83美元，因公司計劃發股減債。皇家蘇格蘭銀行信貸分析員Bob Janjuah預測，今年10月前標普五百指數將再跌22％。

　　美國第三大煤礦公司Consol Energy Inc.升7.3％，見117.34元。美國最大鐵路股Union Pacific上升4.6％，見75.82美元，因大摩推介。

　　十九世紀發明蒸氣機，有人話係「煤」鮋革命。蒸氣機發明引發英國工業革命，令英國國力雄霸天下。二十世紀發明內燃氣，有人話係「石油」革命。內燃機不但推動汽車，同時發展出飛機噴射引擎，甚至火箭動力，令美國國力雄霸天下。二十一世紀又如何？有人擔心係「能源危機」。冇人知道地底下鮋石油仍可支持幾耐？1979年沙地阿拉伯突然宣布蘊藏量多五百億桶，八年後又再宣布增加一千億桶，九年後宣布二千六百億桶才正確。沙地到底係咪真係仍擁有二千六百億桶？粛美國Aramco 1979年離開沙地前，佢地向美國國會證明沙地蘊藏量一千一百億桶應係正確，至今已用去50％，相信仍可供應多二十年（如照沙地所公布鮋二千六百億桶，則可用多五十年）。整個OPEC石油蘊藏量由1980年三千五百三十億桶上升到今天六千四百三十億桶，但冇一個國家在過去二十八年有重大新發現，擔心只係人人報大數爭配額。例如科威特1985年突然宣布蘊藏量上升50％，1987年委內瑞拉宣布蘊藏量多一倍，然後伊拉克及伊朗亦宣布蘊藏量較原先估計多一倍……。如照1980年估計，OPEC石油生產只可維持多二十五年，如照佢地自己宣布蘊藏量仍可維持多五十年。國際能源組織IEA發現，2004年起沙地每次宣布增產，事後都冇向市場供應更多油，估計沙地生產石油能力已到極限。不過，西方政治家寧可相信OPEC提供鮋資料係真鮋而不深究，以免引發世界性能源大恐慌。

　　1973年石油危機引發全球經濟大衰退，1981年石油危機亦唔例外，2008年又點？呢次唔同？但願如此。不過我老曹唔會將辛苦賺番來鮋蚊年賭呢次唔同。

　　中國對入口原油依賴度已達50％，印度達75％。兩國家纒正迅速城市化、工業化，情況有如七十年代OECD國家。即使美國、歐洲及日本經濟可避過衰退（連續兩季GDP負增長），中國同印度鰠CPI上升壓力下，亦不得不收緊貨幣供應，其影響正鰠股市及樓市浮現（根據1973至74年香港經驗，股市所受打擊較樓市大好多；當年恒生指數跌91.5％、樓價跌30％）。由於中央一早開始宏調去減少壓力，今滬深A股跌幅及內地樓價跌幅一定較1973至74年香港細。基於淡市莫估底鮋教訓，我地只能做事後孔明。

　　最令人擔心係通用汽車及福特汽車，鰠競爭激烈環境下，利潤已薄如剃刀。由於生產基地鰠美國大選區（選民人數眾多），政治理由令佢地繼續經營下去。呢場為生存而戰鮋戰爭，令全球汽車股純利皆抬唔起頭！

　　油價高企令煤轉油大有可為。每桶液化煤成本30美元。美國、中國、澳洲及加拿大係四大煤蘊藏量最多鮋國家，足夠未來一百五十年用。單係美國已擁有二千五百四十億噸煤，佔全球存量25％，中國排第二。未來煤礦股吸引力肯定超過石油股。踏入6月瑞銀已大力推介煤礦股，估計未來煤價可升至350美元一噸；依家需要鮋係興建鐵路網絡及港口，將煤運到需要鮋地方（運送困難係煤唔及石油鮋理由）；其次係污染空氣問題令煤價始終無法同油價比較。不過，如油價升上 150美元一桶，人類被迫採用液化煤。

　　人類另一浪費係天然氣，大部分係採油時鮋產物，由於難以處理，大部分油井只建一條導管將天然氣燃燒掉（此乃採油區常見鮋火燄）。人類為開採石油，每年白白燒掉天然氣二萬五千億立方呎，相等於十七億桶石油。近年新油井大部分鰠深海，點樣由油井將天然氣輸送到使用鮋地區？最佳方法係將之液化再用船運走，即係鰠鑽油台上建立液化天然氣設施，然後用液化船將之運走（過去四十五年一直未出事，證明安全度較運油輪更高）。但上述涉及大量資金投資，因為粛鑽油台上建液化設施鮋投資好大。

　　當然仲有核能。法國77％電力來自核能，日本及南韓佔39％，跟住係比利時、瑞典、芬蘭；中國未來來自核能鮋電力將較依家增加500％。過去四十年事實證明，核電不但較便宜、更環保，而且亦安全，尤其係新一代核電，已冇當年蘇聯核電廠鮋毛病，出現核溶解機會極微，甚至唔可能。至今亦冇洩漏輻射報告，冇污染空氣及水源，甚至唔怕恐怖分子襲擊。

　　油價上升打擊油輪需求，卻同時令乾貨輪需求上升，因運煤需要增加。乾貨輪租金2004年起狂升；反之，油輪市場卻死氣沉沉。未來液化輪需求好大，因唔少深海鑽油台將附加壓縮天然氣設施，將液化天然氣運走而非燃燒掉，為造船廠帶來另一商機。

四伯爽

(續)內地股蟻經歷血的洗禮
　　如油價見140美元，我老曹擔心Boom or Bust重演，因墨西哥灣進入颶風季節。天有不測之風雲，呢方面連香港天文台台長亦幫你唔到。例如2004年颶風卡特里娜及2005年麗塔，雖然破壞力唔大，亦可令油價急升10％後再急跌10％。美國國家海洋大氣局（National Oceanic and Atmospheric Administration）估計，今年大西洋有九個颶風，較往年多，隨時可將油價推高10％。

超級颶風破壞力相當十個核彈　　今年一場風災，令緬甸七萬七千七百三十八人死亡、五萬五千九百一十七人失蹤、十三萬三千人受傷。由於當地軍政府封鎖消息，加上拒絕外國救援人員進入；四川汶川地震後，國際注意力去鰦中國，人們漸漸不再注意緬甸。早粛2004年美國新奧爾良，卡特里娜鮋破壞力大家有目共睹，令人擔心「超級颶風」已經出現！

　　颱風（typhoons）、颶風（hurricanes）、旋風或龍捲風（cyclones）產生方法一樣。一、氣壓唔平衡而產生暴風雨（storm）。上述粛大海洋上每天都發生。二、海水溫度鰠二十七度以上產生上升氣流而水深達一百五十呎以上。三、風向正確（地球自轉而產生季候風，因此只有6月至8月才有巨大颶風，其餘月份極少）。

　　海洋上每天都出現暴風雨。如海水溫度粛二十七度以上便可產生上升氣流，令暴風雨開始旋轉，令更多潮濕空氣向上升；到鰦上空遇冷收縮，變成雨點落下。上空因熱空氣上升產生類似吸管鮋狀態，吸入更多海上熱空氣，並以更快速度上升，形成旋風，一個颱風初步形成。

　　各位唔使怕，呢個颱風威力唔大。如果颱風鰠移動過程中巧遇季候風，力量便不斷加強，此乃點解北半球颶風係順時針方向旋轉、南半球逆時針方向鮋理由。熱空氣上升所產生鮋電力係10X2026W，大家對上述數字冇感覺？一個超級颱風所產生鮋電力相等於2000年全人類一年用電量鮋十倍！可見數字幾咁驚人！其產生鮋風力又有幾大？相等於十個一百萬噸級核彈同時爆炸，足以同時摧毀十個廣島或長崎鮋威力！

　　季候風愈近赤道，風力愈弱。所以赤道附近好難形成颶風，最強反而係熱帶與亞熱帶之間。幸好呢一帶颶風較少產生，因此形成超級颶風機會亦唔大。但隨覑地球暖化，情況在改變中，吹襲緬甸鮋就係另一個超級颶風（通常發鰠在春夏交替之間，因季候風而加強風力；另一危險日子係夏秋交替期）。過去極少出現超級颶風，2004年發生粛墨西哥灣，直撲美國新奧爾良；今年呢個直撲緬甸；情況開始令人擔心。唔好以為緬甸因為落後才有咁多人傷亡，呢類超級颶風鮋破壞力，甚至對現代化都市鮋建築物亦可造成嚴重破壞。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-06-21

中印越股市殊途同歸

6月20日，周五。恒指跌52.01，收22745.6；成交726.87億元。6月期指跌102點，收22710點，低水。

5月CPI上升5.7％，港元兌人民幣貶值6％，令食品價格上升11.2％，加上公用事業費上升6.9％同租金上升6％，香港通脹壓力仍在上升中。

雖然金融市場已知6月聯儲局唔加息，但美國金融股鮋反彈未能繼續。8月5日加息0.25厘鮋機會亦由周一估計高達90％，跌至周四估計得57％；10月28、29日加息到2.5厘機會仍有58％。

中國政府同意將汽油價格提升17％，至6980元人民幣一噸；柴油價格升18％；航空油升25％。電費升4.7％，每千瓦時25仙人民幣。

中國股市高收，滬深三百升2.76％，收2849.67。中石油升4.6％，報15.86元；華能國電升10％，漲停板，報8.79元；國電電力亦漲停報 6.97元；中信證券升9.8％，報25.95元；海通升10％漲停，報22.17元；國航跌2.7％；南方航空跌3.7％；上海汽車跌4.6％。

泡沫五大過程

2008年上半年就快結束，恒生指數由1月2日鮋27853.6起步計，任何投資者今年上半年損失少過18％都叫跑贏大市。下半年情況又點？唔見得有太大改變。

過去五年畢非德大量持有鮋可口可樂，股價共上升23％，同期另一飲品股Hansen Natural卻上升6150％。五年前購入一萬股鮋代價係44000美元，今天市值275萬美元，上述先叫牛眼投資法。Hansen Natural名都未聽過？佢鮋產品Red Bull已成為年輕人至愛，未來又有邊一隻係Hansen Natural？過去Crocs Guess及Autodeck都係充滿創意，並鰠五年內股價狂升。投資係揀未來之星，而非過氣明星。例如七十年代華資地產股鮋冒起、八十年代紅籌股上升、九十年代國企股提供機會，以及2000年鮋資源股。投資就係點樣用1萬元，粛十年內變成100萬元。方法係每年找尋能夠令本金升值50％至100％鮋機會。上述先係牛眼投資法鮋精粹。

Hyman Minsky曾經係Brown、U C Berkeley及聖路易華盛頓大學鮋教授，鰠1996年逝世。佢鰠1986年出版《凱恩斯及Stabilizing and Unstable Economy》，曾深入分析泡沫由開始到最後，由泡沫期鮋成因到爆破大致可分五期：displacement（改變）、boom（繁榮期）、 euphoria（莫名其妙鮋亢奮）、profit-taking（獲利回吐）及panic（惡性拋售）。引發改變可能係一項新發明或新科技，甚至係投資者新評估方式或一個項目成為新焦點，便可令繁榮期開始，然後進入莫名其妙鮋亢奮，最終離唔開獲利回吐及以惡性拋售。

明白泡沫五個階段鮋投資者便可以鰠displacement（改變剛開始期）加入，好好咁享受boom，直到其他人進入莫名其妙鮋亢奮時便獲利回吐，而逃過惡性拋售潮。以最近A股為例，2007年仍處繁榮期（boom），點解唔沖個泡泡浴？2007年10月大部分人已進入莫名其妙鮋亢奮期獲利回吐，今天面對恐慌性拋售。對牛眼投資法投資者而言早鰠預計中，粛呢段日子最好少說話，因為受傷鮋投資者正在找尋代罪羔羊，因佢地唔會認為自己鮋分析錯誤而係……。

Minsky理論既可用作解釋過去科網股泡沫，又可解釋近期滬深A股泡沫，令自己清楚知道依家處於邊一段Minsky Moments。佢鮋研究亦證明泡沫唔係唔可以減輕痛苦（alleviate），甚至清除痛苦（eliminate）。就係當它進入莫名其妙鮋亢奮期前政府進行限制（modified），甚至係管制（controlled）作出反方向措施；粛惡性拋售期作出減稅或放寬銀根措施。當然操作相當複雜。以今次內地A股為例，2007年中國政府已使用Minsky理論去減低群眾莫名其妙鮋亢奮，近期減印花稅等亦係對抗惡性拋售。以免股市由一個極端，走向另一極端。

現階段投資事倍功半

近代思想係政府對經濟唔係唔干預，亦唔係管制，而係鰠適當時刻作適當干預，去減少上下波幅。唔係一個完全自由鮋市場，亦唔係一個全管制型鮋市場，而係介乎兩者之間。干預目的係產生一個更好鮋後果，而唔係影響經濟鮋運行。情況就如有人入屋打劫，你係咪希望呢個時候警察及時趕到？而粛平常時間你當然唔希望警察鰠你屋內行來行去。假設金融市場係你鮋私人住宅、政府係警察，平時我地唔想警察行來行去，但有賊鮋時候，我地又希望警察可即時出現。Minsky研究過去美股二百多年鮋歷史，皆充滿Boom & Bust，聯儲局出現亦超過九十五年面對Boom & Bust，所發揮鮋作用亦只係逐步改善中，努力減少波幅而已。

對美股已超過三十年經驗鮋摩根士丹利亞洲區CEO羅奇認為，呢次滯脹鰠亞洲區發生，並向全球輸出。1980年出入口佔全球GDP鮋比重21％，2008年已佔全球GDP鮋比重達32.5％；1980年來自亞洲區產品及服務遏抑鰦OECD國家鮋通脹，1983年起全球經濟繁榮。呢次CPI上升壓力主要鰠新興國家，由於OECD國家更依賴入口貨，所以佢地同時接受輸入通脹。反之，亞洲及發展中國家正面臨七十年代OECD國家相同問題──即成本及工資推高產品價格。亞太區國家正陷入滯脹期，投資情緒進入低潮，再唔係2003年4月至07年10月鰟段日子，投資係順水推舟，事半而功倍；去年11月起至今進入逆水行舟時段，所以事倍而功半。投資者好多時迷失方向，呢段日子油價上升，原材料價格上升亦未能推高石油股股價同原材料股股價，理由係信貸萎縮中及流動性減少中。仍能鰠呢段日子賺錢鮋投資者十中無一。

越南金融領域近期出現好多唔穩定現象，例如惡性通脹、股市大跌及越南盾貶值，情況好似1997年鮋泰國，其後引發亞洲金融風暴。冇人認為中國會步越南後塵，中國不但人口十三億（越南八千四百萬），外貿有盈餘（越南赤字），更重要係中國外礇儲備已達17000億美元，人民幣在升值（越南盾在貶值）。但中國 CPI升幅亦好大，人行正全面控制物價，而股市跌幅亦在擴大中。

外資好壞參半

越南今年通脹率鰠22％至25％，要到2010年先至重返單位數，中國家纒CPI仲係單位數。值得警惕係去年8月美國次按危機發生後，美國、歐洲同日本都向銀行注資，初期資金向新興市場走（因美元貶值），然後又抽回番國內，一進一出好容易搞到亞洲國家金融市場動盪，甚至引發金融危機。至今為止，美國、歐洲同日本央行並冇抽緊銀根。因為無論美國、歐洲同日本CPI升幅仍唔算高，唔需急於抽緊銀根去對付，反而亞洲大部分國家卻要提高存款準備金率及加息去壓抑通脹，對股市及房地產造成不利影響。越南加息後仲係負利率，中國依家仲係負利率，咁代表鰠可見將來銀根仲會再抽緊而唔係放鬆。

越南2006年加入WTO後，一下子將外資持有上市公司鮋股票上限放寬到49％，形成外資大量湧入，加速越南鮋發展速度，同時亦推高資產價格產生資產泡沫。2006年吸收鮋FDI已達400億美元，去年越南GDP只有700億美元，點樣消化大量湧入鮋外資？內需大幅上升自然搞到進口大增，造成巨大貿赤。外資唔係外礇儲備，冇健全監管體系下可以變成雙刃鮋劍，有利亦有弊。

印度適時喊停

印度都有類似鮋問題。去年10月印度政府宣布限制外資活動，令股市一度暴跌9.2％。印度證券交易委員會（SEBI）要求參與憑證方式持有印度股票鮋海外投資者鰠十八個月內清倉，原因係去年9月一個月內外資流入印度股市已達32億美元，係去年全年流入鮋三分之一。如果唔阻止，印度股市短期可狂升然後暴跌。印度政府反應好快，去年10月已落限制令，睇鈬2008到09年首季流入股市鮋外資只有乖乖咁撤出印度股市。

中國對資本項目管制比較嚴格，例如外資只能投資B股，投資A股則採配額制度。唔似越南股市，2006年6月28日至07年3月12日越南VN指數暴漲五倍，市值由唔足10億美元猛增至150億美元。去年底開始大幅回落60％，可以話操之過急。2006年6月28日胡志明市證券交易中心開始交易時只得兩隻股票，到家纒已達一百五十多隻，另鰠河內開設第二家證券交易所，上市企業只得二十多家，一下子O升破七十倍。

換言之，越南、印度及中國股市升降因素並唔相同，但產生後果卻接近。越南外貿赤字過分依賴外資流入去填補，一旦外資減少流入便出問題；印度政府係擔心股市被外資再炒上而先下手為強，逼使外資鰠2008到09年第一季減持印度股票；中國股市升降純供求關係改變，近日中國股市已面對恐慌性拋售，出現十連陰後反彈一天又再跌。2007年首三季投資者爭先恐後地入市，?家又失去理智加入拋售行列。鐘擺理論鰠內地上演（由一個極端走向另一個極端）。股市從來唔理性，合理估值從來冇鰠股市內發生過，所以無從分析。後市展望？直到恐慌性拋售完畢後為止。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-06-23

伊於胡底

6月22日，周日。上周油價及其他商品價格表現進一步惡化；華爾街信貸狀況亦在惡化。本周三聯儲局議息，幾乎十分肯定維持利率唔變。

雷曼兄弟分析員Ethan Harris認為，美國8月份CPI升幅可達5％，同時失業率將升上6％。《紐約時報》上周報道，以色列計劃向伊朗採取軍事行動，炸毀伊朗嘅核設施……。上周雷曼、大摩股價跌8％、美林跌6％、花旗跌5％。美國6月份消費信心估計跌至57點（十六年內最低），本周四美國公布第一季GDP增長率估計只有 0.9％。貝南奇似乎仍未決定到底應打擊通脹定係挽救疲弱經濟？6月至今，玉米及大豆價格上升17.5％及11％，代表食物價格未來數月仍會上升。

趨勢投資者從不估頂估底

墨西哥上周決定加息四分一厘，至7.75厘，係繼智利、巴西、土耳其之後另一加息嘅國家。南美洲及中東國家亦加入加息行列。

6月係悲情月，尤其內地A股3000點失守之後，唔少人問：「A股嘅底喺邊度？」上周我老曹接受內地報章《21世紀經濟報道》訪問時，內地記者亦提出上述問題。我老曹嘅回答係「淡市莫估底！」作為一個趨勢投資者，從來便不應估頂或估底。

東方航空（670）證實申請上調燃油附加費，可能7月1日開始。依家八百公里以下60元、八百公里以上100元，估計分別上調至100元及150元。

美國經濟自第二次世界大戰後逐漸雄霸半個地球，帶來美國由1949至66年嘅戰後繁榮。隨着工資上升、原材料價格面對日本及西德經濟冒起而搶貴，美國經濟 1967年起進入滯脹期，令美元不斷貶值、利率不斷上升。直到八十年代中國經濟步入改革開放期，來自中國嘅廉價產品壓抑美國CPI上升速度，令美元利率回落、CPI升幅下降；加上美元有中國不斷吸納，美國經濟進入由金融、高科技為主嘅復興期。2000年高科技股泡沫爆破、2007年次按危機出現，美國兩大強項再陷入不景氣。中國同印度股市短期可能面對急速調整，但長期而言兩國所佔環球GDP份額肯定上升。反之，美國、英國同歐洲會否一如九十年代日本，隨着中、印工業化而陷入長期不景氣？

柏克萊集資17億英鎊（33億5000萬美元）後，計劃向日本三井住友金融再集資1000億日圓（9億2700萬美元）。去年歐美各大銀行為次按撥備 4000億美元、集資3030億元，情況今年繼續。柏克萊今年股價再跌39％（同期金融時報指數跌26％），上周五跌2.4％，成308.25便士。花旗股價跌4.3％，成19.3美元，瑞銀估計花旗集團第二季每股虧損40美仙。全球最大債券保險公司MBIA股價跌13％，見5.59美元，因穆廸將其信用評級降為A2。美林認為，歐美國家金融業已進入「有條件投降狀態」（capitulation mode），削減派息及增資陸續有來，將令歐美金融股長期處於偏低狀態，上述情況响2010年前唔會改善。估計歐美金融股今年獲利平均減少22％，明年再減少19％，理由係為負債撥備。

上周四中國宣布汽油加價，令國際原油價一度跌5美元，上周五又因伊朗局勢緊張而令油價上升3.85美元。通用汽車股價已跌至1982年（美股上一次熊市結束期）以來最低價，上周五再跌 6.8％，成13.79美元；福特跌8.1％，成5.81美元。標普將三大汽車股（包括佳士拿）放入信用觀察。穆廸投資更將福特汽車前景改為負面，因福特可能須再撥備11億美元、通用汽車須撥備15億美元。萬豪跌5.1％，成27.45美元；Brunswich跌4.7％，成11.87美元，擔心高油價影響全球旅遊業而打擊酒店業。投資令人痛苦嘅資產（Distressed Assets），等候其未來回升，係獲利方法之一。唔少朋友响2003年購入豪宅、今年獲利回吐，利潤都幾大。但幾時才係購入令人痛苦嘅資產嘅時刻？又係另一門學問。今時今日應投資美國金融股同汽車股，抑或應等到下半年？

人行首要對付通脹

中國A股早已變成熱薯仔，十分熨手。5月份中國CPI升7.7％，（4月份升8.5％），6月油價、電價上升後，相信又再上升。航空油價升25％，加上旅遊人士減少，令內地航空股面對好大嘅壓力。周小川話依家通脹才係人行首要對付項目。今年人行目標通脹率係只升4.8％，6月25日起更將存款準備金率調升到17.5％。

通脹減緩期（Disinflation）令人富有，例如2004年6月起美國政府不斷加息去阻止通脹率上升，正係投資嘅大好機會（唔少人因加息而睇淡後市係完全錯誤）。通脹期（Inflationary period）卻令人貧窮，例如去年8月响次按危機後，聯儲局放棄阻止通脹率上升，任由佢惡化，去年11月起股市便大幅回落，直到通脹率重新受控制為止，即返回中央銀行目標通脹（Inflation Target）水平。

對越南金融動盪嘅研究逐漸深入後，發現越南响貿赤、財赤、惡性通脹嘅背後，係發展概念、產業結構改革、金融體制、滙率制度存在問題。換言之，導致各國出現危機嘅直接因素雖然各不相同，但導致危機嘅原因往往相似。股票、物業、金融資產值狂升暴跌，好易令銀行貸款收唔番而變成壞賬。銀行一旦縮減貸款規模，便令經濟進入萎縮期。越南政府嘅缺點係貨幣管理方面開放得太快，令大量外資進入，本土經濟一下子吸收唔嚟變成資產價值狂升，引發高通脹。今年越南政府為對抗通脹而收緊銀根、提高息率，資產價格又出現大規模縮水，變成股市及樓價大跌。

危機爆發係風險累積嘅結果

美國出現次按危機後，好多金融機構出現短暫性流動短缺，聯儲局急急提供資金去解決金融機構短暫性流動短缺嘅問題，導致美元貶值、利率向下、資金外流（逃避美元貶值損失及尋求較美元利率為高嘅回報），因此引發全球性通脹。呢段日子已經結束，聯儲局毋須再大量提供資金，令美元滙價自4月起趨向穩定，利率見2厘後亦唔再減息；去年9月至今年4月外逃嘅資金，响5月份起紛紛回流美國，令新興市場今年5月起要面對資金流失問題，股市又再回落。

1997年亞洲金融危機後，越南政府透過提供大量優惠去吸引外資流入，刺激GDP加快增長。初期資金流向製造業，最近兩年進入房地產行業嘅比重較大。資金大量投資辦公大樓、住宅、酒店及房地產有關領域，令房地產出現泡沫，但本地居民根本冇能力購買呢類房子，海外投資項目無法消化，只要小量資金撤走，對越南市場衝擊便好大。

响通脹壓力下，越南工人工資2006年升40％、去年升幅更大。今年喺原材料價格大升壓力下，工廠已無法應付大幅加薪。今年第一季越南便發生三百幾次罷工，影響工業生產，廠商正研究越南工資雖然較中國便宜，但工資升幅咁快、罷工咁多，係咪值得進一步投資？擔心今年下半年越南喺吸收FDI（直接投資）方面亦有困難。

任何危機嘅爆發，都係風險累積嘅結果！1997年第三季至2003年第二季香港樓價回落，八萬五房屋政策只係誘發點，真正原因係1990至97年負利率環境下推動本港房價上升六倍。如冇位高勢危，何來倒塌？換言之，八萬五房屋政策本身並冇錯，錯就錯在timing。越南情況亦一樣，1997至2007年政策太寬鬆，2008年一下子又抽得太緊，結果出事。

家吓最令人擔心嘅另一個國家係印度。5月份批發價格指數升幅11.05％，係十三年內新高，上周四股市跌517點，周五再跌160點，收14571點，如 14000點失守，一次較大幅度回落便開始。印度原油四分三來自入口，過去四個月已兩次加汽油價。物價上升令執政黨自去年1月起十一個選區中有九個失利，今年仍有六個選區進行選舉，加上明年5月進行大選，經濟因素分分鐘演變成政局動盪不安。

去年10月印度政府開始限制外資流入股市，但恐怕已太遲；加上財赤同貿赤，情況同危機爆發前嘅越南好接近。印度Sensex指數今年1月至今已跌咗 31％，最近連跌五星期係去年3月16日以來最長嘅一次下跌。海外基金响6月18日內拋售45億盧比嘅股票（約1.115億美元），今年內由股市淨流出資金55.8億美元。

中國股市明年或恢復生氣

上周巴基斯坦喀拉蚩交易所一百指數亦跌10％，成為亞洲區跌幅最大嘅股市，理由亦係外資出現淨流出。

最後談談中國。1994年起中國响外貿上一直保持盈餘，依家外滙儲備全球最多，資本賬戶開放步伐按部就班，同越南、印度完全唔同。中國嘅問題出喺股票市場上，過去唔少A股上市只係部分可流通股，大部分係非流通股，供求因素令A股市場愈升愈有。資本嘅特性係逐利，既然炒股票咁容易賺錢，自然吸引民間資金大量流入，造成供應更加不平衡，引發2006年8月至去年10月A股指數由1221.99上升到5891.72，升幅380％。樹高千丈，落葉歸根。隨着大量 A股上市及大量非流通A股變成全流通，供求因素再無法決定股價，改為由公司業績決定，引發大調整。同越南、印度唔同，中國嘅問題只在股市，中國GDP增長率即使由11％下降至8％，問題仍然唔大。隨着人民幣升值，以及工資、土地上漲，中國將告別低物價、高增長期，進入高成本、高增長期（情況有如1973至 74年後香港）。過去過分依賴出口帶動GDP增長嘅中國經濟，將轉為出口與內需並重，透過人民幣升值可減少輸入型通脹壓力。過去存款保證金率一再提升，亦可減少內地銀行未來出現大量呆壞賬。至於通脹壓力，估計最大响今年下半年，只要下半年中國CPI唔升穿10％，踏入明年中國可重新放寬信貸，讓低沉嘅股市重新恢復生氣。中國股民將一如1973至74年嘅香港股蟻，必定變成older, wiser but poorer，明白投資係乜嘢一回事（即使對部分人而言，所付代價未免太大）。

菲律賓第一季GDP增長率5.2％（政府事前估計6.3％至7％），5月份CPI 9.6％（4月份8.3％），估計6月份將進入雙位數，全年為9％，高出政府估計嘅3至5％。菲律賓4月份失業率8％，央行已宣布加息四分一厘，存款利率見5.25厘，貸款見7.25厘；5月1日起公務員加薪10％。新加坡發展銀行估計，菲律賓9、10月份CPI可上升到11％左右。

泰國5月份CPI升5.8％，政府保持利率不變，仍係3.25厘，並相信CPI升幅唔會超過10％。2008年泰國嘅情況較1997年好。

聯合國非洲經濟委員會發表「非洲報告」，表示非洲今年有望第六年GDP增長率達5.7％，明年達5.9％。油價及金屬價格上升，可令唔少非洲國家經濟受惠。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

O仍高 美熊未完
2008-06-24

6月23日，周一。恒生指數跌30.64，收22714.96；成交596.8億元。6月期指低水，跌50點，收22660點。中國鋁業（2600）跌 5.7％，收9.73元。洛陽鉬業（3993）跌8.3％，收7.08元，大摩降低其評級。長城汽車（2333）跌6.9％，見5.65元。


航油提價航空股雪上加霜

　　花旗推介中化化肥（297），估計今年每股獲利32仙，升48.5％，O十八點二倍，目標價7.6元。亦推介中糧控股（606），估計今年每股獲利0.5元，上升53.9％，O十點七倍，目標價6.7元。

　　滬深三百指數低收，跌2.1％，收2789.94。金融股續跌，因央行表示將採取更嚴格鮋措施去抑制通脹，令招行、中國平安等股價下跌。中國鋁業亦因半年獲利可能減半而令股價大跌。銅價升至5月高點，今年內銅價上升27％，部分理由係美元礇價下跌6.3％。

　　摩通downgrade兗州煤業（1171），估計今年每股獲利1.06元，升61％，O十一點五倍，目標價14.6元，因政府6月19日起限制煤價至今年底。此外，摩通認為，大幅提升航空油價，對內地航空股係雪上加霜，對中國國航（753）、東航（670）及南方航空（1055）皆不利。其中影響最大係南方航空，因80％燃油來自內地；國航有關比例只佔50％，另外50％一早已係國際市價。

　　四川地震及今年削減黃金周假期鮋日子，皆不利澳門賭博業。5月份澳門旅客只升22％，約二百五十八萬七千一百四十七人次（中國旅客升30％）。來自內地鮋旅客中，42.5％係自由行，約佔六十五萬八千四百五十四人；升幅最大係東南亞旅客，上升64.5％；即日離開者佔總人數53.7％或一百三十八萬八千四百八十二人（大部分係港客）。上述情況對銀河娛樂（027）、新濠國際（200）及信德（242）皆不利，尤其賭業邊際利潤已因回佣太多而下降。過去三十天新濠股價跌27％、信德跌21％、銀娛跌6％。

　　7月1日起內地加電費4.86％，加上控制煤價，對電力股有利，令華能電力（902）、大唐發電（991）、華電國際（1071）、華潤電力（836）受惠，下半年業績看好。

　　零售油價加17%至25％，對中石化（386）較中石油（857）有利，摩通認為應睇好中石化而非中石油。

　　麥格理認為，中國政府容許電費及油價上升，代表政策上鮋改變，即接受較高CPI升幅，相信好快會放寬銀根。該行推介工商銀行（1398），目標價 7.1元、中國銀行（3988）目標價5.4元、建設銀行（939）目標價8.7元；華潤置地（1109）目標價21.86元、合景泰富（1813）目標價9.1元、瑞安房地產（272）目標價10.1元、中國海外（688）目標價18.74元。

　　五窮、六絕、七翻身。我老曹亦希望國企、紅籌股粛7月份能夠翻身。

　　台北《工商時報》報道，最快本周台灣會開放讓證券商可透過第三國分支機構投資大陸券商。外傳元大金控可能購買最多三分一大陸同業權，26日如獲行政院同意便可宣布，此乃繼富邦金控透過香港富邦銀行投資中國鮋另一家（如成事實鮋話）。台灣不乏資金，但苦無投資項目，如兩地開放，即台資可直接投資中國內地企業，亦容許中國內地企業投資台灣企業，就係典型win-win情況。國共之爭已係六十年前鮋事，真係阿爺鰟代鮋事。美國可以向越南開放、越南亦向美國開放，點解台灣同大陸之間仲係扭扭擰擰？到底點搞！


印度面臨雙赤危機

　　印度股市跌至十個月內最低，因油價上升，投資者從新興市場撤退。印度盧比礇價本季已下跌6.5％，瑞銀認為仍須進一步回落。雷曼兄弟估計，印度收支赤字將擴大到GDP 3％（2008年1.4％），情況有D似1991年，其後盧比粛三年內回落42％。印度成為四金磚國中唯一貨幣回落鮋國家；反之，巴西雷阿爾今年升 10.8％、中國人民幣升6.3％、俄羅斯盧布升4.2％。理由係巴西同俄羅斯都係石油或牛肉、咖啡鮋出口國，而中國去年外資盈餘2620億美元，手上外礇儲備16800億美元。印度去年外貿赤字134億美元，財政赤字已等於2007╱08年度GDP 9.1％（上年度6％），雙赤危機令市場擔心印度會繼越南之後……。德銀資產管理繼續拋售印度盧比，估計可見43.4兌1美元。

　　印度SENSEX今年已跌鰦三分一，大摩估計年底可見13324點；如債券孳息率升上9厘，指數可見12355點；如因此令企業純利升幅少於9％，可見10000點。睇落印度股市將進入「幾麻煩」鮋時期。

　　從O角度睇，美股牛市2000年第一季結束，當年標普五百O高達三十倍。根據Vitality Katsenelson鮋著作Value Investing，佢認為每個熊市結束前O都會重返平均O以下。美股平均O只有十五點二倍，但家纒標普五百O仍高達二十一點八倍，即美股熊市未結束。

　　另一理論係，美國GDP平均每年以5.5％速度上升（包括通脹率在內），但1982至2006年美國國民財富卻以年率7.2％上升，由10萬億美元升上57萬億美元，因此有理由相信，2007年起有一大段日子美國國民財富增長率只有2.5％至3％（包括通脹），即美國進入低增長期。

　　1982年美國牛市開始鮋另一理由係當年O低至只有十倍。八十年代、九十年代企業獲利上升速度加快，但股價上升速度更快，令O上升。

　　2002年10月至07年股市及股價上升係基於企業純利上升，因此令O仍下降。展望未來，美國企業純利升幅減慢，加上O進一步下降，後市美股將加快回落。粛下一個熊市結束期，標普五百指數O必須鰠十五點二倍或以下【圖】。

冇600萬美元唔好輕言退休　　畢非德精於選股而成為世界首富，今時今日能否繼續透過揀到一流股份、長線持有致富成疑。反之，鄧普頓今年已九十六歲，佢鰠第二次世界大戰開始時購入十隻股份，每隻一百股，第二次世界大戰結束時，佢購入鮋股份其中三分一已破產，雖然係咁，佢整個投資組合仍升200％。其後佢成立鄧普頓基金，漸漸成為全球最大鮋基金，然後賣掉，只為自己投資。鄧普頓鮋投資理論好簡單，就係買入五年平均O較股市平均O低鮋股份，賺錢鮋留下，蝕本一、兩年鮋便賣掉（止蝕唔止賺）。最後鄧普頓基金成為全球最大基金。

　　你計劃退休咩？恭喜你。根據Medicare計算：六十五至八十歲呢段日子，粛美國單係醫療開支費用便達22.5萬美元（175.5萬港元），而且未計日後通脹。上述開支閣下有冇計算在內？《巴隆氏》計算所得，退休後如要安享晚年，積蓄不能少於500萬美元（3900萬港元），最好係600萬美元（4680萬港元）。可以講，退休係幾昂貴鮋事！上述已經假設閣下到六十五歲才退休，如要提早退休，費用更大！當然，閣下未必真正需要500萬至600萬美元才退休，只係退休後必須慳儉一D，有病睇公家醫院唔好幫襯私家醫院，少去遊埠及唔好亂使錢。我老曹希望告誡年輕人，唔好郁D就話退休（除非你擁有 600萬美元以上財產）。

john123

原帖由 四伯爽 于 24/6/2008 11:43 发表
（此篇文章版权归作者曹仁超）

O仍高 美熊未完
2008-06-24

......

请问O 是什么？

四伯爽

应该是PE来的

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）
殺死信差不能阻止災難
2008-06-25

　　6月24日，周二。恒生指數跌258.94，收22456.02；成交591.7億元。6月期指跌197點，收22463點；7月期指高水，跌225 點，收22480點。阿里巴巴（1688）跌7.9％，報10.66元，因德銀將未來十二個月目標價由17.82元下調至14.78元；阿里巴巴今年股價已回落61％（同期恒指回落19％），IPO價13.5元。裕元（551）升2.6％，收20.2元，因花旗及大摩推介，加上公司半年獲利升21.8％。 TCL多媒體（1070）跌4.7％，收30.5仙，公司計劃集資12.1億元，預備發行四十三億九千萬股新股，每股27.5仙；TCL母公司將因供股計劃，令其對TCL多媒體持股量由39.5％升上56.3％。

中巴明年鐵礦石談判舉步維艱　　滬深A股反彈2.22％，收2851.92。保利地產漲停，收13.88元；金地集團升7％，收9.29元；寶鋼跌7.8％，收9.06元；中集集團升5.8％，收11.63元。

　　北京市政協委員王華民粛《中國證券報》撰文表示，政府應考慮從國家外礇儲備及股票印花稅中出資設立股市平準基金救市，買入銀行、保險、石化、公用事業和航空等大藍籌股。台灣政府粛九十年代亦設立平準基金。香港特區政府1998年8月入市大大賺一筆後變成盈富基金（2800）賣畀市民，賺鰦一筆，部分撥入外礇基金。過去八個月內地股市失去1.2萬億美元鮋市值，今年滬深三百指數跌47％，係全球二十個市值最大股票市場中跌幅最大。6月第三個星期，新開證券投資賬戶較今年第一星期減少一半，只有二十六萬五千三百三十一個；反之，去年10月一天就增加三十萬個。依家中國投資賬戶共一億一千八百四十萬個。

　　美國銀行估計，中國上調燃油價格後，將加快人民幣升值3.3％，以壓抑CPI上升速度。

　　花旗推介中國鐵建（1186）、中交建（1800）及中國中鐵（390）。亦推介裕元工業（551），估計2007╱08年度每股獲利32美仙，升 53.2％，O八倍，目標價22.5元。深圳高速（548）估計今年每股獲利31.3仙，減少4.2％，O十二點四倍，目標價5.3元。

　　中國寶鋼集團同意多畀80％至96％購買鐵礦砂，令澳洲力拓股價升至新高，見139.19澳元，BHP見45.36澳元（亦獲相同價格）。澳洲第三大鐵礦砂生產商Fortescue Metal更急升8.5％，見12.71澳元。今天無論日本、南韓及中國鋼鐵股皆下跌。今年2月中國寶鋼集團與巴西淡水河谷公司達成鐵礦石加價65％和 71％後，呢次又同澳洲力拓達成協議（可追溯至今年4月1日）。PB粉礦加價79.88％、楊迪粉礦加價79.88％、PB塊礦加價96.5％，即澳洲所出售鮋鐵礦石價，較今年2月達成協議鮋巴西鐵礦石價高出20％或以上；明年巴西鐵礦石談判將舉步維艱。

　　中國今年入口鐵礦石價最低升幅65％（巴西）、最高96.5％（澳洲），令每噸鋼成本上升123元人民幣或以上。最受影響係家電（因冇能力將產品加價），其次係汽車行業。例如空調，今年夏季至今溫度唔算高，內地已出現滯銷；汽車股粛汽油價一升再升壓力下，亦唔樂觀；仲有係建材漲價而房價唔漲鮋問題。

　　油電價同步上調，可令6月份CPI升幅多0.4％，再加上鋼鐵產品漲價，7月份CPI亦唔樂觀。國家發改委宣布，對種糧農民、漁業、林業進行補貼；此外，7月1日起城市低收入人口每人每月補貼15元、農村10元。對出租車亦增加財政補貼，並宣布液化氣、天然氣及貨客鐵路價格暫時不作調整。


為政治理由扭曲經濟規律

　　中歐國際工商管理學院經濟學家許小年認為，政府並冇解決問題關鍵——成品油價格應該市場化，以便同國際價格接軌，而唔係由行政部門作價格指導；而根本性對策係放開價格、收緊銀根。上述理論鰠經濟學上完全正確，但政府點解唔咁做？就係因為負擔唔起政治代價！上述情況並非中國政府特有，連美國政府亦一樣，全球政府為政治理由而扭曲經濟規律，最終付出更大代價。過去幾星期貝南奇口口聲聲話對抗通脹，但周四美元加息四分一厘鮋機會接近零，即使8月5日加息機會亦跌至只有48％，擔心油價遲早升穿140美元一桶。息口2厘，甚至較核心通脹率2.3％仲低，點控制通脹？今年美國收支赤字已接近GDP 5％，睇鈬我地正進入商品價格上升、股市回落期。

　　油價上升、樓價回落，令OECD三十個成員國對石油需求增長率下降（2007年佢地佔全球石油需求57％）。至於伊朗問題，如以色列真係轟炸伊朗核設施，唔排除將油價短暫推上200美元。我地已經歷五窮、六絕，7月能否翻身？極受伊朗局勢左右。

　　紐西蘭今年第一季GDP估計收縮0.3％，如第二季仍收縮，將係OECD國家中首個進入衰退期。上述環境將令紐元進入減息期，獱紐元者宜小心。

　　經濟及社會研究所估計，愛爾蘭今年GDP可能回落0.4％（去年升5.3％），係1983年以來首次陷入衰退。愛爾蘭透過加入歐盟，令利率下降、房地產價格上升，失業率跌至去年鮋4.6％，加上向歐盟成員國出口令製造業一片好景。經過二十五年繁榮期後，今年出現衰退機會好大，估計今年失業率上升至6％（最近5.4％），明年7.1％；明年財赤佔GDP 3.9％（超越歐盟要求鮋3％），而要收緊銀根。

　　日本短觀指數6月份再跌3點（係連續第三季下跌，3月份係11點），主要係製造商信心大幅回落。油價上升、原材料價格上升，令今年首季製造業純利回落速度為2002年以來最快，出口美國亦出現連續八個月回落。


越南限制黃金入口

　　越南宣布限制黃金短期入口，去阻止越南人買金保值。越南今年上半年估計貿赤上升三倍到170億美元（去年同期52億美元、全年124億美元）。越南 2008年第一季入口三十六點八噸黃金，較去年同期升71％；其中金條佔三十一點五噸，升110％；估計第二季達四十五噸（去年全年入口黃金七十噸）。

　　英國當局想逼拋空者減少拋空，上述特殊舉動反令美國對沖基金Harbinger大量拋空英國最大樓按公司HBO，令該股跌破招股價275便士。其他著名拋空者有英國最大基金Lansdowne Partners，過去幾年曾長期拋空Northern Rock銀行（去年被政府接管）。老虎環球管理基金則大量拋空Bradford & Bingley、英國第二大基金Julian Robertson and GLG Partners亦拋空B&B 4.14％。全球大基金並冇因為英國政府限制拋空者所持合約而改變態度，繼續大量拋空英國金融股！殺死信差並不能阻止災難發生，限制拋空亦無法阻止股市回落。

　　香港股市跌幅最大一次係1973至74年，當年香港拋空係非法鮋，冇人拋空反令股市下跌90％。近年香港合法拋空鮋工具好多，反而再冇出現股市回落90％鮋情況。各位應明白，跌市鮋理由唔係有人拋空，而係投資者情緒去到極端。

　　6月22日鳳凰衛視「經濟制高點」播出《中國股市累跌之因》，走訪經濟學家謝國忠。謝國忠認為，中國已進入熊市，而且唔係一個簡單鮋熊市，而係泡沫崩潰後引發鮋一個大熊市。呢類熊市短期之內要有一個好強鮋支萦點並唔容易。中國市淨率（唔係好準）大概粛三倍左右（全球係二點二倍），市盈率大概係十七、十八倍（全球係十五倍）。中國熊市仲有一段路要走，要改變一個泡沫崩潰後鮋大熊市局面幾乎唔可能。

　　中國股民依家好痛苦，老是期望股市好快有轉機，呢種想法其實並唔理性，因為今天暴跌係一個還原過程，既然係還原過程，即股市重新返回高位幾乎唔可能。呢次炒股鮋主力軍主要係1990年工作鮋一代人，佢地從未見過大熊市，可能係睇金庸小說長大，思維方式「太浪漫」，影響佢地鮋投資行為。

證監會責任非指導股市升降　　再者，政府政策無論去年上調印花稅或今年下降印花稅，都改不了大市方向。隨覑市場經濟鮋力量愈來愈大，政府干預能力相對下降，政策效果愈來愈有限。作為一個監管機構，跟市場關係應係監管，而非指導股市方向，不然證監機構同股市鮋關係永遠發展唔好（呢點我老曹完全同意。股市升降與證監會無關，證監會責任係制訂法規及執行紀律，而非指導股市升降。你粛股市賺錢係你本事，蝕本亦係你自己鮋事，與證監會無關）。

　　中國股市出現泡沫因素好多，其中一個就係人人想發財（最好不勞而獲），但咁係唔可能鮋。股市永遠走唔出20╱80定律，即20％投資者獲利、80％投資者虧損。經此一役，內地投資者有如1973至74年香港投資者（older, wiser but poorer）。香港1973至74年超級大熊市時間長達二十二個月，相信滬深A股大熊市時間短D，但真正有幾長？事後才知道。雖然好痛苦，但係必須經歷過後，投資者才會長大。我老曹1974年鰟役之後，才能刻骨銘記於心。冇失敗鮋教訓，何來成功鮋喜悅?!

　　唔好同趨勢作對，每當群眾走向極端時最好避開！去年10月投資者情緒唔係極度樂觀咩？近日逐漸悲觀，但未到極度悲觀境界。恒生指數仍鰠20000點以上、26500點以下牛皮，代表仍處熊市二期。

　　1973年第一次石油危機後，全球進入工資與物價競賽期，即物價上升，打工仔要求加薪；加薪後物價又升，打工仔要求再加薪，兩者互相追逐。1980年第二次石油危機後，西方國家打工仔工資已無法大幅上升，因為製造業工序外判到新興工業國，更變成利率回落，刺激樓價同股市上升。股樓上升產生財富效應，增加中產階級消費能力，新興工業國入口產品令全球貿易大幅上升，引發另一次繁榮。2008年第三次石油危機，西方國家打工仔不但工資無法上升，連中產階級亦面對大裁員；利率早已好低，減無可減，樓價及股市回落，加上美元礇價回落，由於負財富效應，遲早連入口新興國家產品鮋能力亦被削弱。

中印步入七十年代西方通脹　　聯儲局副局長科恩上周話，通脹率上升、失業率上升，最終令痛苦指數（Misery Index）上升。但今天唔係七十年代（物價上升推動工資上升），更加唔係八十年代（利率下降推高股價同樓價），而係資產通縮年代（asset price deflation）、工資負增長年代（金錢購買力不斷萎縮）、投資負回報時代（negative returns）。

　　去年7月至今大金融機構已裁員八萬三千人，估計未來仍將裁員十七萬五千人，情況較2000到2003年更差。例如花旗已公布全球裁員一萬三千人，佔總員工人數4％，另投資銀行裁員10％。今年至今收購合併總額僅15000億美元，比較去年同期減少33％（2000至03年紐約金融業共裁員17％）。金融業興旺之時風光、低潮之時悽慘，真係有咁耐風流有咁耐折墮。別人風光時唔使羨慕，別人落難時亦不應幸災樂禍。

　　至於中國同印度等國家，正進入七十年代西方通脹期（工資與物價競賽）。

　　全球最大財富管理者瑞銀去年所管理財富只升8.8％，至19000億美元（2006年升13％）。全球第三大財富管理者美林去年所管理財富升 8.3％，達13100億美元（2006年升10％）。美林去年次按危機虧損達274億美元、瑞銀虧損191億美元。全球第四大財富管理者瑞信去年所管理財富只升6.9％。

　　不過全球第二大財富管理者花旗去年所管理財富仍升24％，其他如大摩、法巴等去年管理財富仍升20％。估計全球仍有9萬億美元財富未由呢類大機構管理，意味呢類大金融機構前景長線仍然睇好。

Mr.Business

著名经济学家谢国忠称 熊市起码再维持一年半
2008-06-24 02:27:22　 新快网－新快报　



　　金羊网-新快报6月24日报道 2008年6月2日到6月17日，央行提高存款准备金率、国际油价大涨、外围股市大跌、越南金融危机等市场利空因素不断传出，中国股市首次出现“十连阴”，沪指跌破2800点。凤凰卫视《经济制高点》6月22日播出节目《中国股市暴跌之因》，针对股民目前的心态和当下股市的走向，该节目的主持人曾子墨采访了在股市中坚持“泡沫论”的著名独立经济学家谢国忠。

　　短期之内股市不易见底

　　子墨：内地的A股市场在过去两个星期，连续大幅下挫，现在已经跌破了2800点，很多投资者都在关心，什么时候会见底？

　　谢国忠：我觉得中国的股市已经进入了熊市，这不是一个简单的熊市，这是一个泡沫崩溃引起的一个熊市，所以这个股市短期之内，要有很好的一个支撑是不容易的。

　　子墨：2750点市盈率市净率大概处在什么水平？

　　谢国忠：中国的市净率，不是很准，但是大概还是3倍左右吧，但有的说法是3.5倍以上，现在全世界市净率的是2.2倍，中国现在按照过去的盈利来算，应该是17、18倍，全世界的股市的市盈率差不多15倍。

　　子墨：那从去年6100点的最高位到现在2500点，从什么时候开始A股就已经进入了熊市了？

　　谢国忠：中国其实去年12月份就进入熊市了，已经有5个多月的时间了，一般的熊市维持的时间差不多是两年左右吧，所以我们的熊市还是有一段路要走的。

　　熊市短期改变史上未见

　　子墨：过去的这5个月当中，我们也看到有两次比较小幅的反弹，曾经到过4000点。

　　谢国忠：这是市场的调整，它不是说一条直线的，还是有回升的可能的，但是这种可能是不能持续的，因为熊市的出现是有很多因素的，特别是在一个泡沫崩溃以后，要短期内改变一个熊市的局面几乎不可能，历史上从来没出现过。中国的股民现在很痛苦，就是觉得股市这样暴跌，是完全出乎他们的预料，老是期望股市很快就有转机，这种想法其实是不理性的。今天的暴跌是一个还原的过程。既然是一个还原的过程，那要股市重新回到过去的高位，几乎是不可能的。子墨： 2006年、2007年的泡沫最主要的原因是什么，政府的政策在这里面起到什么作用？

　　谢国忠：中国在外贸上很成功，所以有大量的外贸顺差，所以从资金面上来说，是存在着泡沫的一个条件。但是具体形成泡沫，还是有很多其他的因素的。很重要的因素，就是这轮炒股票主力军，是90年代工作的一代人，他们也是从来没见过熊市，没有吃过亏的一代人，（他们）可能是看金庸的小说长大的，而这种浪漫化的思维方式，对他们的投资行为起了一个非常重要的作用。另外一点就是政府比较犹豫。

　　三年后或是新牛市起点

　　子墨：您估计这个谷底会在什么水平？

　　谢国忠：我觉得中国的这次谷底的价位，很可能跟其他新兴市场的股市见底的时候（一样），也就是在15倍以下。这种价位，在中国出现的可能性还是比较大的。子墨：如果说市盈率在15倍，市净率在1.5倍到2倍，那么折合成上证综指大概是什么样的比例？

　　谢国忠：（按）过去市盈率（来计算），现在（市盈率）大概是17、18倍的，市净率3倍左右，所以我们市场离见底，可能还是有一定的空间的。

　　子墨：大概还有几百点的空间？

　　谢国忠：对，这次从4000多点降到2000多点，这个最困难最痛苦的时候可能是过去了，但并不意味着中国的股市很快就会回来，因为消化流通股是要很长时间的。另外中国的宏观面调整，新的一轮经济周期的起飞，也是要有时间的，很可能是在2010年，2010年下半年，甚至到2011年上半年，才有可能是中国新一个牛市的起点。

　　证监会官员不能建公司

　　子墨：回去再看政府的政策，无论是去年上调印花税，还是今年下降印花税，很明显这些政策信号并不是特别地成功。

　　谢国忠：是。

　　子墨：这样的政策信号不成功，会给市场，会给投资者带来什么影响？

　　谢国忠：中国的股市国家干预很大，但是这种政策有时候效果还是有限的，所以我觉得中国的政府应该要换这个政策，（否则）出大事是早晚的事。这次事情已经出得够大了，因为这次卷入的人是史无前例的。过去几个股市的泡沫，卷入的人还是比较少的，这次人数非常非常多，应该是有很深的政治意义。

　　子墨：那通过这次的大涨大跌，您认为政府已经意识到问题的严重性了吗？意识到政策改变的必要性了吗？

　　谢国忠：我觉得中国政府现在还是比较听从广大官员或者是社会上一些人的意见的。我觉得中国在年底之前出一些比较有利的政策，来鼓励股市的长期发展的可能性还是比较大的。

　　谢国忠：最重要就是一个监管机构跟市场的关系。从审批制走向登记制，这是走向市场的第一重要的一步。审批制，就等于是当官的说了算，这个是非常危险的一件事情。证监会不能建公司，证监会的官员不能建公司，一定要通过中介或者是通过司法机关，才能建公司。只要证监会跟股市的关系不变，中国的股市永远发展不好。

　　熊市里概念股票最不好

　　子墨：那回过头去看，去年、前年市场大涨，今年大跌，您认为证监会是直接负有责任的吗？

　　谢国忠：去年这个泡沫出现有很多因素，但是政治上面是有一定的因素的。中国现在老百姓只有一个目标，就要发财。全民发财是不可能的，这跟经济学是背道而驰的，这是泡沫最根本的原因，而且这个力量在以后的10年、20年里都不会消失。政府（要）跟市场划清界限，我是监管机构，你爱怎么干就怎么干，你赚了钱是你的事，亏了钱也是你的事。

　　子墨：现在我们有看到这样的迹象吗，政府的调控政策，可能会发生转变？

　　谢国忠：我觉得在奥运之前，政府的想法很可能还是以稳定为主，最好不要大动，还是维持现状，过了奥运再说。

　　子墨：如果2010年中国能够进入下一轮的牛市，那么这个下一轮的牛市和过去的这一轮牛市相比，会有什么不同？

　　谢国忠：对，下一个牛市就不会出现像过去这样一年涨一倍了。下一轮牛市，增长也比较慢一点，所以对市场的好处，就会延续得比较长一点，这是一个很重要的区别。可能要到2015年，2016年以后的时候，才会出现像我们看到的去年这样的情况。

　　子墨：那对于今天的投资者来说，他们是应该持有现金，还是说觉得股市马上要见底了，我可以进入股市，或者去购买其他的资产，比如说进入楼市等等？

　　谢国忠：在这种情况下大家应该做一个调整，就是说不要持有概念股票，在熊市里面，概念股票是最不好的，还是重组（的股票）比较好。从今年的下半年到明年的年中，如果能进，就开始要考虑进了。但这次进股票，千万不要听信别人。对一个公司以后四五年的盈利，有一个（简单的）判断，你以后5年里的盈利加起来是几块钱，然后跟这个股票相比，如果盈利和今天的价格差不多，这种股票很可能是值得买的；但如果离今年股票的价格，好像相差很远，那就不要买。决定买了什么股票之后，然后就不用去看它，除非这个公司出来一个消息，就是这个公司的基本面有问题了，比如说管理层有什么大的变动，或者行业、前景有什么大的变动，那么再去动（股票）。

　　■谢国忠

　　1960年出生于上海，1983年毕业于上海同济大学路桥系，1987年获麻省理工学院土木工程学硕士，1990年获麻省理工学院经济学博士。 1997年加入摩根士丹利，任亚太区经济学家。《机构投资者》杂志在2000-2006年选谢国忠为亚洲最佳经济学家。现为独立经济学家和金融投资顾问，并领导一家股权投资俱乐部。

　　“忠”告

　　熊市里不要持有概念股票，在熊市里面，概念股票是最不好的，还是重组（的股票）比较好。从今年的下半年到明年的年中，如果能进，就开始要考虑进了。

　　■谈熊市

　　“中国的股市已经进入了熊市，股市短期之内，要有很好的一个支撑是不容易的。”

　　■谈泡沫

　　“这轮炒股票主力军，可能是看金庸的小说长大的，而这种浪漫化的思维方式，对他们的投资行为起了一个非常重要的作用。”

　　■谈调控

　　“奥运之前，政府的想法很可能还是以稳定为主，最好不要大动，还是维持现状，过了奥运再说。” (本文来源：金羊网-新快报 )

http://news.21cn.com/domestic/shiyong/2008/06/24/4875043.shtml

http://itv.ifeng.com/vip/play.as ... 9-85f7-697c0e031fd0